企业金融成长周期理论.pdf

第2 7 卷第6 期大庆师范学院学报 V 0 1 2 7N o 6 呈塑2 生 兰旦 Q 堕曼盟垒坠Q 望垒Q 盟堡盟Q 垦丛垒坠堕盟 垦堕曼 羔旦 尘b 至Q Q 2 口经济纵横 从企业金融成长周期理论 看中小企业融资方式的选择 田银华 宁康康 湘潭大学商学院 湖南湘潭4 1 1 1 0 5 摘要 处于不同寿命周期阶段的中小企业及其产品有不同的资金需求特点与风险状况 需要建立不同的资金结 构 采取不同的投融资方式与政策支持 在现代经济学企业融资结构理论中 企业金融成长周期理论较为符合中小 企业的实际 通过金融成长周期理论 可以为解决中小企业融资难问题提供相应的指导 关键词 金融成长周期 中小企业融资 金融结构 作者简介 田银华 1 9 5 4 一 男 湖南常德人 湘潭大学商学院教授 博士生导师 湖南科技大学校长 从事股份制经 济与证券投资研究 中图分类号 F 8 3 0 9 1文献标识码 A 文章编号 1 0 0 6 2 1 6 5 2 0 0 7 0 6 一0 0 4 4 0 5 收稿日期 2 0 0 7 0 4 0 5 一 引言二 我国中小企业融资结构现状 中d 2 业无论是在发达的5 1 2 业化国家 还是在 新兴的发展中国家和地区的国民经济中 都起着不 可忽视的作用 德国视中小企业为国家的 重要 经济支柱 日本认为 没有中小企业的发展就没 有日本的繁荣 美国政府则称中小企业是 美国 经济的脊梁 随着我国经济的快速发展 中小 企业也逐渐发展壮大 已经成为我国工业经济的重 要增长点和新的亮点 为我国经济发展做出了巨大 贡献 但是发展中小企业面临诸多瓶颈制约 其中 最主要的就是资金匮乏 而企业发展需要资金 不 同行业 规模和不同生命周期阶段的中d 2 业 其 资金需求结构有很大区别 仅仅依靠现有的融资 方式如自筹资金 银行贷款 已经远远不能满足企 业融资需要 开发新的融资方式 需要我们认真分 析不同寿命阶段的中小企业及其产品 建立不同的 资金结构 采用不同的融资方式 由于特殊的经济背景 我国的中小企业在所有 权制度 产生和成长轨迹 融资便利程度等方面都 和发达国家的中小企业有着明显差别 这种差别自 然会反映在企业的融资结构上 我们有必要进一 步对现有中小企业融资结构有所了解 一 不同规模企业的资金来源结构状况 由于融资渠道狭窄 我国中小企业的融资结构 比较单一 就股权融资而言 在发达国家占据比较 重要地位的天使资金 风险基金和公众资金等 基 本上都不存在 就债务融资而言 我国中小企业所 能得到的信贷资金种类也非常单一 就资金负债率 而言 我国中小企业融资结构最明显的特点是企业 的负债率从总体上高于一般水平 通过下面的数据 调查可见一斑 表11 9 9 5 2 0 0 2 年不同规模国有及规模以上企业资金来源结构单位 流动负债长期负债所有者权益资产负债率 流动负债 长期负债 占债务比占长期资金比 9 5 0 10 29 5 0 10 29 5 0 10 29 5 0 l0 2 9 5 0 1 0 2 9 5 0 10 2 大到食 I p3 7 73 8 92 2 3 1 8 4 4 0 04 3 76 0 05 6 36 2 86 7 33 5 82 9 6 中珏g f 兮 f p5 1 14 7 71 8 61 6 13 0 33 6 26 9 76 3 87 3 37 4 73 8 03 0 8 小型企业 5 2 54 9 11 4 511 43 3 O3 9 56 7 06 0 57 8 48 1 23 0 52 2 4 资料来源 中国统计年鉴 1 9 9 6 2 0 0 3 其中1 9 9 5 1 9 9 6 统计1 5 1 径是全部独立核算工业企业 1 9 9 7 2 0 0 2 是国有及规模以上非国有工业企业 表中9 5 万方数据 一O l 列示的是7 年的均值 而0 2 列示的是2 0 0 2 年的数值 2 0 0 3 年 世界银行国际金融公司曾对中国四川 项典型调查 结果如表2 所示 省3 个城市中小企业的资金来源结构状况做过一 表22 0 0 2 年四川省3 城市中小企业资金来源结构状况 内部银行亲友商业信用其他创业投资基金股权融资租赁 固定资产投资 小企业 8 3 36 0 6 21 60 40 4 中型企业 7 7 79 72 23 72 53 0 平均 8 2 26 6 35 9 42 0 60 9 30 91 00 5 7 流动资金 内部银行亲友商业信用其他非正规融资 小企业 8 0 47 25 73 11 40 2 中型企业 7 0 91 7 72 14 32 20 9 平均 7 8 19 6 55 0 73 2 51 5 70 8 5 资料来源 世界银行国际金融公司中国项目开发中心 样本为成都 绵阳 乐山三地按照超额随机抽样方法产生的6 0 I j 巾小企业 其中小企业4 6 1 家 中型企业1 3 2 家 行业分布为制造业2 3 4 家 服务业7 9 家 商业4 4 家 建筑业2 6 家 其他2 6 家 调查截止时间为2 0 0 2 年1 2J j3 1 日 二 不同地区中小企业融资结构调查的资金来源 不仅权益资金的来源极为有限 而 中国人民银行上海分行对辖区内浙江 福建两且很难获得长期债务的支持 资产规模是决定企业 省3 0 0 户中小企业的问卷调查显示 到2 0 0 2 年9 月 能否获得银行借贷以及长期债务资金的决定性因 底 1 银行贷款在企业外部融资来源中所占的比 素 重达到5 8 且企业规模越大 银行贷款占比越高 2 约11 的企业有过内部集资 约8 利用过民 间借贷 其中资产规模低于5 0 0 万的小企业 职工 集资与民间借贷资金占1 6 3 短期资金4 0 源 于供应商或合资 合作伙伴的商业信用 4 企业资 本金主要来自内部集资与非正规民间借贷 其中内 部集资占2 5 民间借贷占1 4 其余来自业主及 主要创业者的内部自筹资金 中国人民银行武汉分行对辖区内的赣鄂湘3 省5 市1 7 8 家中小企业的问卷调查显示 2 0 0 1 年1 月至2 0 0 2 年8 月 在国有及改制后集体所有制中 小企业的净增资金来源中 1 各种借款占4 8 其中向银行借款占借款总额的9 4 在企业全部债 务中 银行贷款占5 5 2 外部权益性融资仅占 1 7 依靠利润补充资本金占5 3 内部集资困 难 仅占2 通过上述数据调查及分析 我们可得出中国中 小企业融资的基本状况 1 中小企业融资渠道狭 窄 其目前发展主要依靠自身内部积累 即中小企 业内源融资比重过高 外源融资比重过低 2 银行 贷款是中小企业最重要的外部融资渠道 但银行主 要提供的是流动资金以及固定资产更新资金 而很 少提供长期信贷 3 亲友借贷 职工内部集资以及 民间借贷等非正规金融在中小企业融资中发挥了 重要作用 但由于各地经济发展水平以及民间信用 体系建设的差异 非正规金融在江浙 中西部地区 发育程度差异极大 4 中小企业普遍缺乏长期稳定 三 企业金融成长周期分析 企业的形成和发展同其它经济组织一样具有 生命体的部分形态 即企业的发展具有阶段性 一 般地 企业生命周期有以下特征 1 非线形 企业生 命周期的演进具有非线形的特征 其生长曲线呈一 次S 型 2 一次性 企业生命周期的周期性呈一次 性周期形态 经历诞生 成长 成熟和衰退的过程 3 模糊性 企业所经历各个阶段 其分界线是模糊 的 只能依据不同企业在不同的历史时期和产业发 展的不同阶段而大致有所划分 4 不规范性 各种 企业所表现在各个阶段的特点不可能有统一的规 范标准 成长规律和成熟特点也千差万别 5 相关 性 企业生命周期与企业增长存在相关性 但非线 形 中小企业生命周期具体可分为诞生期 幼稚 期 成长期 成熟期和衰退期四个阶段 在成熟到 衰退的过程中 中小企业可能经过蜕变而发展进入 二次创业阶段 从而使中小企业进入新一轮的生命 历程 这就需要中小企业在发展过程中不断创新 延长生命周期 尽管中小企业受其生命周期限制 但其发展的潜力是无限的 野火烧不尽 春风吹又 生 每年都有大量的中小企业破产倒闭 同时又有 更多的中小企业投入到经济大潮中 在企业成长的不同阶段 随着信息 资产规模 等约束条件的变化 企业的融资渠道和融资结构将 随之发生变化 其基本变化规律是 越是处于早期 成长阶段的企业 外部融资的约束越紧 渠道也越 4 5 万方数据 窄 反之亦然 企业要顺利发展 就需要有一个多 样化的金融体系来对应其不同成长阶段的融资需 求 尤其在企业的早期成长阶段 天使融资 等私 人资本市场对企业的外部融资发挥着重要作用 因为相对于公开市场上的标准化合约 私人市场上 具有较大灵活性和关系型特征的契约具备更强的 解决非对称信息问题的机制 因而更能够降低融资 壁垒 较好地满足那些具有高成长潜力的中小企业 的融资需求 由于改革开放以来我国中小企业的 产权结构发生了巨大变化 非国有企业已经成为中 小企业的主体 这种变化必然导致我国中小企业 的融资活动越来越多地受到市场经济规律的制约 日益趋同于其他市场经济国家 金融成长周期规 律也更适用于对我国中小企业融资行为的分析 四 中小企业的最优融资途径选择 按照金融成长周期理论的分析 中小企业在生 命周期的不同阶段 其融资经历了由内源融资到外 源融资的交替变换过程 中小企业在创立之时 由 于市场需求的狭小 生产规模有限 难以承担高额 负债成本 因此十分重视自有资本的积累 避免过 度的负债经营 因而主要依靠内源融资来积累资金 追加投资 扩大生产规模 随着生产规模的逐步加 大 内源融资无法满足企业生产经营需要时 外源 融资则成为企业扩张的主要融资手段 企业通过 竞争 以资本集中的方式扩大自身的资产规模 提 高生产和竞争能力 提高资本有机构成 借助银行 等金融机构对社会闲置和低效资金加以改造并充 分利用 使得金融资本与产业资本滚动扩张 不断 增加社会有效资本 因此从理论上讲 企业的融资 次序应是 先内源融资 也就是使用留利 只有在留 利不够时 才进行外源融资 在外源融资中 首先选 择向银行借款 或在市场上发行债券 最后选择的 是发行股票 这个过程可参照国内学者陈晓红教授 2 0 0 3 关于中小企业的规模成长阶段与融资方式的选择 图表 表3中小企业的规模成长阶段与融资方式的选择 企业规模小型企业中型企业大型企业 刚建立 无抵押 有少量应收账有了更多的资有了更多的固定 资产 信用款 固定资产较金 有较多的信资产和流动资 和信用记录 少 用i 己录金 资本金增加 信息不对称问题较大 企业经营风险 企业特点 较大 盈利水平较低 主要靠业主和 股东投资 内源性融资 天使资金 外部抵押贷款风险投资 银行短期贷款 融资渠道 银行中长期贷款 发行商业票据和债券 首次公开发行股票 I P O 国外经验表明 商业银行和其他金融机构贷款 是中小企业最大和最主要的外源性债务融资渠道 至于通过发行公司债券和公司商业票据来筹集债 务性资金 基本上与中小企业无缘 B e r g e r 和 U d e l l 1 9 9 8 发现 在美国 金融机构的贷款占中小 企业全部股本和债务额的2 6 6 6 占全部债务额 的5 3 在英国 虽然商业银行贷款占中小企业 外源性债务的比重从1 9 8 5 1 9 9 0 年间的6 0 减 少为1 9 9 5 1 9 9 7 年间的4 8 但银行仍然是中小 企业最重要的债务资金提供者H 随着中小企业业务的增长 信息的日益透明和 信誉的建立 其融资需求和选择集也会相应发生变 化 红一个连续的企业成长周期中 企业在不同发 展阶段会呈现不同的信息特征和风险特征 从而会 对应不同的融资模式 或者说融资可行集在不断变 化 依据C a r e y 1 9 9 3 和B e r g e r U d e l l 1 9 9 8 等 研究成果 可得到类似于下图的与企业成长周期相 对应的一般融资结构 在企业创始的最初阶段 信息的扩散还限制在 极为狭小的范围之内 只有那些与企业有密切联系 的个人或者有业务往来的其他企业才可能对其提 供融资 S a h l m a n 1 9 9 0 W a t z a l 1 9 9 4 初始内部 人投资是企业创立的基础 也是企业通过资本信号 显示建立自身信誉的开端 商业信用是以双边交易 为基础的短期融资 这一时期企业可利用的大规 模外部融资主要来源于天使融资 j 万方数据 图1 企业不同成长周期的融资结构图 企业年龄 规模和信息可获得性 徽叠 企业 缺乏抵押品 和经营记录 小型企业 高成长潜力 经营记录有限 中型企业 有町刹崩的抵押晶 和经营记录 大型企业 可靠的经营记录 F J 预知的协L 险 初始内部人投资 I I I 卜 堂塑 一 l 天使融资 御业资奉融资 l公开股权融舞I I q i b i nf l 短期金融机构贷款 l p 叫 公开债权融资 卜 一 随着企业的扩张和内部制度的逐步完整 虽然信息 不对称性依然严重 但信息生产成本有所降低 这 时 食业可以利用外部的各种金融中介提供的间接 关系型融资来克服信息问题 创业资本融资一般 是针对高成长 高风险的企业 并在多轮天使融资 之后才登场的间接关系股权融资 而银行一般向 有盈利潜力 风险较低或有足够资产作为抵押的企 业发放间接关系债权融资 在间接融资的帮助下 企业在经营过程中建立的企业信誉有助于企业在 走向成熟时利用公开市场的债权和股权融资方式 五 我国中小企业融资途径选择 对中小企业而言 西方经典融资结构理论没有 考虑中小企业不同发展阶段及与之对应的融资特 点 没有动态考察企业融资方式选择对企业以后资 本结构安排的影响 金融成长周期能从长期和动 态的角度较好地解释中小企业融资结构的变化规 律 从而对我国中小企业融资具有一定的启示作 用 在我国 间接融资 商业银行贷款 仍是我国 中小企业外部融资的主要渠道 权威部门的统计 数据表明 1 9 9 9 年末 我国城乡居民银行储蓄存款 余额为5 9 6 2 2 亿元 居民手持现金为5 7 1 7 亿元 债 券约8 9 8 4 5 亿元 股票及其他股权4 9 0 0 亿元 保险 准备金约为1 6 3 3 亿元 这为间接融资提供了强有 力的支撑 当然 随着资本市场的不断完善 直接 融资有了长足的发展 对解决资金需求起到了越来 越重要的作用 但不可否认 由于资本市场在我国 尚属发育初期 融资能力有限 还存在方方面面的 问题 短时期内根本不可能替代银行间接融资 在 相当长一段时期内 企业资金需求还主要依靠银行 解决 中小企业融资问题不是一个孤立的问题 它涉 及到我国经济体制的众多方面 解决我国中小企 业融资难问题需要政府 金融机构 企业和社会的 良性互动配合 应根据实际情况 借鉴国内外经 验 综合运用财政税收 信贷政策 产业政策等 改 善中小企业的融资环境 拓宽融资渠道 构筑融资 体系 从多方面来解决中小企业融资难问题 它是 一个包含中小企业 政府及银行在内的有机整体 包括以下内容 首先 中小银行和社区银行是进行关系型融资 的主要金融机构 目前我国垄断和单一的金融体 制不利于中小企业关系型融资 必须深化金融体 制改革 进一步放松金融业的准人管制 在大银行 裁减分支机构的同时 允许建立新的地区性中小银 行和社区银行 以填补大银行撤出县域金融后留下 的空白 发挥小银行和社区银行对中小企业融资的 重要作用 构建多元的金融体系满足不同层次企业 的融资需求 6J 其次 国内金融机构应充分借鉴外国金融机构 的做法 在控制信贷风险的前提下 进行符合我国 国情和当地实际的金融创新 逐渐推出适合中小企 业的贷款品种 如关系型贷款 信用评分型贷款 小 额贷款和以应收账款 存货为抵押品的贷款等 银 行应通过存贷业务 中间业务等活动 逐步和企业 建立长期稳定的合作关系 收集和积累关于企业的 软信息 这些 软信息 的积累往往来自银行对 企业存款账户的管理和办理企业结算等中间业务 因此有必要强化企业 一户一行 开户行 的基本 账户管理制度 完善银行对企业的理财 结算等中 间业务服务 银行业还可以通过加强与行业协会 社区组织等的联系 通过中间组织多方面收集关于 企业的 软信息 同时 银行内部应当建立科学 4 7 万方数据 的治理机制 曾经在国内流行的国有银行对企业 的 关系贷款 人情贷款 实质上是一种企业寻 租和银行抽租的败德行为 它所反映的是银企之间 缺乏正常的合作关系 同时银行内部又缺乏有效的 治理机制这样一种现实 它不能从根本上缓解中小 企业的融资约束 反而会产生很多问题 但是 关 系型贷款 和 人情贷款 也包含着 关系型融资 的色彩 也不能全盘否定其合理作用 问题的解决 在于如何完善银行的治理机制 一方面 银行要建 立科学激励机制 对信贷员合理授权 充分发挥他 们的积极作用 另一方面 银行要完善内部约束监 督机制 减少 道德风险 的发生 再次 中小企业融资问题的解决还需要发挥政 府在外生性制度供给上的重要作用 关系型融资 是金融机构对企业提供的融资服务 金融机构主要 依据企业的 软信息 做出决策 同时政府在解决 中小企业融资问题上具有重要作用 从美国中小 企业的关系型融资制度可以知道 美国的中小企业 管理局对中小企业提供了信息支持 直接融资及信 用担保等服务 我国政府应在外生性制度安排上 发挥更多作用 加快相关立法和体制改革步伐 创 造适宜的外部制度环境 政府的政策扶持 市场监 督和公共服务是解决中小企业融资问题不可或缺 的前提条件 最后 中小企业关系型融资的国际经验表明 关系型融资制度的形成需要良好的社会信用环境 我国正处于经济转型期间 相对较差的社会信用环 境也成为建立我国关系型融资制度的重要障碍之 一 由前面的实证分析可以知道 大多数中小企业 对于社会信用环境等的评价是较差的 没有良好的 信用环境 金融业不可能得到健康发展 我们可以 通过发展社区组织 企业协会及建立企业信用档案 等方式不断改善整个社会的信用环境 参考文献 1 纵览世界各国中小企业 一 N 经济参考报 1 9 9 9 0 8 1 7 2 吕国胜 中小企业研究 M 上海 上海财经大学出版社 2 0 0 0 1 3 2 1 3 4 3 陈晓红 中小企业融资与二板市场 J 中南工业大学学报 社 会科学板 2 0 0 1 1 3 4 4 0 4 B E R G E R U d e l l E c o n o m i c so fS m a l lB u s i n e s sF i n a n c e t h er o l e o fp r i v a t ee q u i t ya n dd e b t m a r k e ti nt h ef i n a n c i a lg r o w t hc y c l e J J o u r n a lo fB a n k i n ga n dF i n a n c e 1 9 9 8 2 2 6 1 3 6 7 3 5 M E Y E RLH T h ep m l ta n df u t u r er o l eo fb a n k si ns m a l lb u s i H e s sf i n a n c e J J o u r n a lo fB a n k i n ga n dF i n a n c e 1 9 9 8 2 2 1 1 0 9 一l l l 6 6 王朝弟 中小企业融资问题与金融支持的几点思考 J 金融研 究 2 0 0 3 1 2 3 2 4 责任编辑 李伟 s t u a y i n gt h er i r a n e i i 喀C l h o i e eo fS m a l la m iM i d d l eS i z 仪lE n t e r p r i s e s f r o mC o p o r a t i o n d e v e l o pn 呐啦C y c l eT h e o r y T I A NY i n h u a N I N GK a n g k a n g S c h o o lo fB u s i n e s s X i a n g t a nu n i v e r s i t y X i a n g t a n4 11 0 0 5 C h i n a A b s t r a c t T h e r ea r ed i f f e r e n tc a p i t a ld e m a n d sa n dd i f f e r e n tr i s kc o n d i t i o n st od i f f e r e n tp e r i o do fl i f ec y c l e s f o rs m a l la n dm i d d l es i z e de n t e r p r i s e s T h e r e f o r ei tn e e d st oc o n s t r u c tc a p i t a lf r a m s t oa d o p td i f f e r e n tp o l i c yo r f i n a n c i n gs u s t e n a n c e A m o n gt h ec o r p o r a t ef i n a n c i n gs t r u c t u r et h e o r i e so fm o r d e ne c o n o m i c s c o r p o r a t i o n d e v e l o pf i n a n c i n gc y c l et h e o r yo b v i o u s l ya c c o r d sw i t ht h ef a c