房地产项目融资与风险投资(DOC).doc

在当今异常活跃的国际资本运作市场中，存在着多种资本运作方式，项目融资与风险投资是其中最为重要的两种。本文主要分析了房地产业的项目融资与风险投资，供大家参考。项目融资与风险投资的概述在当今异常活跃的国际资本运作市场中，存在着多种资本运作方式，项目融资与风险投资是其中最为重要的两种。二者间有许多相同之处，比如都适用于各种规模的项目，投资决策都是建立在高度专业化和程序化的基础之上，投资银行、律师和会计师等中介机构都起着极为重要的作用等等。当前中国经济正处于快速发展期，基本风险和高成长项目的开发与建设已经成为经济发展的重要方式。p、k、nevitt在所着的项目融资1996年第六版中对项目融资的定义是：项目融资就是在向一个经济实体提供贷款时，贷款方查看该经济实体的现金流程和收益，将其视为偿还债务的资金来源，并将该经济实体的资产视为这笔贷款的担保物。法律专家对项目融资的定义是：项目融资是对一项权利，自然资源或其它资产的发展或利用的融资，而且，融资并不由任何形式的股本提供，其回报主要来自于项目生产的利润。项目融资虽然到目前还没有一个公认的定义，但其本质上是一种无追索的权的融资贷款，核心是归还贷款的资金来自于项目本身，而不是其它来源。项目融资其重要特征是：贷款方在决定是否发放贷款时通常不把项目发起方现在的信用能力作为重要因素来考虑。风险投资是由企业金融家投入到新兴的、迅速发展的、有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本。通俗的说是指投资人将风险资本投资于新近成立或快速成长的新兴公司（主要是高科技公司），在承担很大风险的基础上，为融资人提供长期股权投资和增值服务，培育企业快速成长，数年后再通过上市、兼并或其它股权转让方式撤出投资，取得高额投资回报的一种投资方式。风险投资一般具有以下基本特征：1、投资对象多为处于创业期中的中小型企业，多为高新技术企业；2、投资期限至少在35年，投资方式一般为股权投资，通常占被投资企业的15%-20%；3、投资决策建立在高度专业化和程序化的基础之上；4、风险投资方一般积极参与被投资企业的经营管理，提供增值服务；5、当被投资企业增值后，风险投资方会通过上市、收购兼并或其它股权转让方式撤出资本，实现其投资的超额回报；6、风险投资方退出投资至少能够获得原始投资额的5-7倍的利润和资本升值。项目融资与风险投资的选择通过对二者的分析和比较，着重从二者间不同点的角度使人们对于如何选择项目融资和风险投资有所了解。一、投资方的构成不同1、项目融资中主要有以下几方构成：金融机构，公共基金机构、短期资金市场、商业金融公司，其中商业银行（commercial bank）是项目融资的最主要的资金来源，而其它来源往往也是从商业银行融资。目前由国内银行作牵头行或者完全由国内商业银行组成的银团为数很多，从能源到运输等各个方面的实践都不少。2、风险投资中的风险投资人大体可分为以下四类：a、风险资本家（adventure capitalists）。他们是向其它企业家投资的企业家，与其它风险投资人一样，他们通过投资来获得利润。但不同的是风险资本家所投出的资本全部归其自身所有，而不是受托管理的资本。由于国内环境的限制和影响，个人投资风险项目为数众多，但真正形成较大规模的并不多。b、风险投资公司（venture capital firm）。风险投资公司的种类有很多种，但是大部分公司通过风险投资基金来进行投资，这些基金一般以有限合伙制为组织形式，我国目前的风险投资公司多为有限公司，并且多数具有政府背景，运作机制不够完善。c、产业附属投资公司（cprporate venture investors/directinvestors）。这类公司往往是一些非金融性实业公司下属的独立风险投资机构，他们代表某公司的利益进行投资。这类投资人主要将资金投向一些特定的行业。和传统风险投资一样，产业附属投资公司同样要对被投资企业递交的投资建议书进行评估，深入企业作尽职调查并期待得到较高的回报。d、天使投资人（angels）这类投资人通常投资于非常年轻的公司以帮助这些公司迅速启动。在风险投资领域，“天使投资人”这个词指的是企业家的第一批投资人，这些投资人在公司产品和业务成型之前就把资金投进来。二、投资对象和范围不同1、项目融资的投资对象主要适于以下三大类项目：a、资源开发项目、如石油、天然气、铀等能源资源，铜、铁、铝、钒土等金属矿资源以及金刚石开采业等；b、基础设施项目，基础设施项目必须要实行商业化经营，才可能产生受益；c、制造业项目，如大型轮船、飞机等。2、风险投资的对象主要包括：兴新的高科技公司、具有高成长性及超额利润的公司。项目融资虽然说适用于各种规模的项目，并不限于大型项目。但从其三种投资对象不难看出，主要限于大中型项目；而大多数风险投资者更偏爱小公司，这首先是因为小公司技术新效率高，有更多的活力，更能适应市场的变化；其次，小公司的规模小，需要资金力量也小，风险投资公司所冒风险也有限。从另方面讲，小公司的规模小，其发展的余地也更大，因而同样的投资额可以获得更多的收益。此外，通过创建一个公司而不是仅仅作一次交易，可以帮助某些风险投资家实现他们的理想。三、投资方作出投资决策的考虑因素不同1、在项目融资中，投资方作出投资决策的主要考虑因素有：a、信用风险要低于权益风险；b、项目投产后的原材料、能源供应要有保证，价格不要超过事先的预测；c、项目投产后的产品或提供的服务要有稳定可靠的市场，运送到的运输成本要合理；d、项目同外界的通讯要通畅；e、建筑材料要有保证，价格不超过原计划水平；f、承担施工任务的承包商和项目竣工投产后的经营者要有经验；g、政治环境稳定、友好，各种执照和许可证齐全；h、不存在国家和主权风险，项目不会被所在国政府没收；i、货币和汇率风险是否已得到妥善安排；j、项目发起方各成员均已缴齐各自的股金；k、项目本身是否具有足够的价值，可以充当贷款的担保物；l、对项目的资源和资产是否进行评估，评估结果是否令人满意；m、对项目有关的保险是否已作了通盘考虑和安排；n、对不可抗力、项目超支、工期延误的风险是否已做好安排；o、项目是否具有良好的预期投资收益和资产收益率（roe roi roa）；p、是否有足够的经理专业人员；q、是否已充分考虑环保要求。2、在风险投资中，风险投资方作出投资决策的主要考虑因素有；a、企业家自身是否具有制成及持续奋斗的懔赋；b、企业家是否非常熟悉本企业的目标市场；c、在510年内是否至少能获得10倍的回报；d、企业家的背景是否证明其具有很强的领导能力；e、对风险的评估和反应是否良好；f、投资是否具有流动性；g、是否具有可观的市场增长前景；h、与风险企业有关的历史记录是否良好；i、对企业的表达是否清楚明了；j、是否具有财产保全措施。从以上列举的项目融资和风险投资的主要考虑因素不难看出，风险投资方在作投资决策前，更关注与风险企业自身的情况；而项目融资的投资方除关注与项目投资的自身情况外，对于项目之外的多种因素，如通讯联络、政治环境、国家和主权风险、货币和外汇风险等也较为关注。产生该等差异的原因在于：风险投资中的风险企业多是小型公司，其发展更多取决于自身的情况；而项目融资的对象多是大中型的项目，其投资成败不仅与项目自身的情况有关，与周围大环境的变化关系也极为紧密。四、投资方的投资方式不同1、在项目融资中的投资方式有：设备租赁、原材料供应、以长期无货亦付款合同或产量合同、或固定价合同的方式投资等等。但其投资的最主要的方式是提供贷款。2、在风险投资中风险资本进入的方式有：购买股权、提供贷款或既购买股权又提供贷款，但最主要的方式是购买股权。五、投资方实现收益的方式不同；1、项目融资的主要收益实现方式是获得贷款利率，由于项目融资的贷款利率一般高于普通商业银行的贷款利率，因而会给贷款方带来较高的收益。2、风险投资的收益实现方式适当被投资企业增值后，通过上市、收购兼并或其它股权转让方式撤出资本，实现其投资的超额回报。一个成功的风险投资，当风险投资方退出投资是至少能获得原始投资额的57倍利润和资本升值。从项目融资和风险投资的收益实现方式上看，二者似乎都是收回投入的资本或资金，并获取额外的收益。但项目融资的额外收益是约定的贷款利息，虽然比银行的贷款利率要高，但相比投入的资本或资金而言要少得多；风险投资的额外收益是除去原始投资额之外的上市募集的资金，收购兼并或股权转让的高额收益，其数额往往相当于原始投资额的57倍（当风险投资获得成功时）。六、投资方面临的风险不同；1、项目融资中的风险可以分为两大类；一类是商业风险，主要包括自然风险、外汇风险、经营管理风险和包括通货膨胀在内的其它风险，另一类是国家风险，主要包括主权风险和政治风险。自然风险、交易风险、外汇风险、买卖风险、折算风险通货膨胀与利率风险、商业风险、竣工风险、经营风险、营运风险、风险收入风险、其它风险、法律对抗其它2、风险投资中的风险主要有：技术风险、管理风险、市场风险、政策风险等。如果说在项目融资中，投资方同样面临着商业风险和国家风险的话，那么在风险投资中风险投资方更多面临的是商业风险；而且，尽管项目融资中也存在着一定的风险，但相比风险投资中存在的风险而言要小得多。“风险投资”顾名思义，其投资必然伴随重大风险。即使在风险投资业发展较为成熟的发展中国家，风险投资对于高技术企业投资的成功率也只有20%-30%，这个比率远远低于项目融资的成功率。七、投资方是否参与项目的管理不同；1、项目融资中一个普遍的做法是由项目发起方成立一个项目公司，作为项目的直接主办人。从实际操作的角度，项目公司具有较强的管理灵活性，可以是一个实体，也可以只是一个法律上拥有向项目资产的公司，实际的项目运作则往往委托给一家富有管理经验的管理公司负责。也就是说，投资方往往不参与项目融资的管理。2、风险投资实际是一种风险投资方积极参与的投资。风险投资均与高新技术两要素构成推动风险投资事业前行的两大车轮，二者缺一不可。风险投资方在向风险企业注入资金的同时，为降低投资风险，必然介入该企业的经营管理，提供咨询，参与中的问题的决策，必要时甚至解雇公司经理，亲自接管公司，尽力帮助该企业取得成功。产生这方面差异的原因恐怕是与项目融资中存在担保，而风险投资中没有担保，风险投资方为保证投资的收回和高额的收益，更现有较大的关系。八、存在担保与否不同；1、在项目融资中，对于银行和其它债权人而言，项目融资的安全性来自两方面：一方面来自项目融本身的经济强度；另一方面来自项目之外的各种直接或间接的担保。这些担保可以是由项目的投资者提供的，也可以是由于项目由直接或间接利益关系的其它方面提供的，这些担保可以是直接的债务担保。国际上成功的项目融资大部分都采取了担保。2、在风险投资中由于风险投资方主要是指刚刚起步或尚未起步的高技术企业或高技术产品，而这些风险企业没有一定数量的固定资产或资金，也就是无法提供相应的担保。因此无法从传统融资渠道获取资金，只能开辟新渠道，这恐怕也是风险投资产生的原因之一吧。九、政府在项目运作中起的作用不同；1、在项目融资中，无论是在宏观或微观方面，政府机构都能够发生多方面的作用，促进项目融资的完成。如在一些能取到积极促进经济发展的基础性设施项目中，例如铁路、石油、天然气、电力、煤矿的建设，政府的支持是这种项目成功的必然条件。而未了回避政治风险，投资方一般会要求项目所在国政府做出各种承诺，例如，税收优惠不得取消，不得实行价格管制、不得将项目设施收归国有等。尽管在我国根据中华人民共和国担保法第八条的规定，国家机关不得作为保证人，但财政部可以为使用外国政府或国际经济组织的贷款代表国家作出担保。2、在风险投资中，政府制定的有利的政策法规环境促进风险投资的发展，特别是在起始阶段，包括法律保障、补助与贴息、提供担保，税收优惠等。例如美国国会在1978年1981年这四年间连续通过了5个有利于风险投资发展的法案，1978年收入法案将资本增值税由49、5% 降至28%，对长期的权益投资起到了横打的激励作用，使得1979年的经济复苏税务法又进一步将资本增值税由28%降低至20%，从而使得当年投资风险基金的承诺金额翻了一翻。但是，相比在项目融资中政府起到的作用，在风险投资中政府的作用主要实践结合较为次要的。中国政府目前也在逐步完善风险投资的法律环境，单一于公司法种种制度及上市政策的限制，风险投资的退出信道还不够通畅。这方面的差异主要还是与项目融资的主要投资对象是大中型项目，而风险投资的对象多是小公司有关。担当一国的风险投资企业发展到一定规模时，政府的作用也会日益显著。项目融资的参与者1、项目融资的资金来源。一般讲来，要利用项目融资筹集资金，必须组建一个经济实体（或称项目公司）。项目公司的资金由两部分组成，自有资金（或称股本金）和债务（即通过对外负债筹集到的外部资金）。债务又可划分为从属贷款、无担保贷款和担保贷款。这两部分资金主要有如下来源：1)国际金融讥构。世界银行，特别是其下属的国际金融公司以及亚洲开发银行、非洲开发银行、美洲开发银行、欧洲投资银行等地区性开发银行。2)各国政府出口信贷机构。这些出口信贷机构一般以贷款和提供保证书两种形式为项目融资。3)项目所在国政府。4)商业银行。商业银行是项目融资的最主要的资金来源，其他来源往往也是从商业银行融资。5)公共基金机构。这类来源包括人寿保险公司、退休养老基金和慈善基金。在美国，公共基金机构过去提供了巨额长期固定利率资金，还可以向境外提供一定数额的贷款。据伦敦斯特灵出版公司出版的年度报告1995年亚洲经济和基础设施中的一篇文章说，“19921993年通过资本市场为大型能源和交通项目融资获得了极大成功。这些项目的成功表明，在国际资本市场上，公共机构贷款者拥有的巨额资金，可为世界上许多发展中国家的大多数能源、运输、电讯和其他基础设施项目提供相当可观的一部分资金。”该篇文章还认为，过去50年中，国际大型项目融资中的一个最重要的发展就是公共机构资本市场向大型项目打开了大门。在我国，正在进行的住房制度和社会保障制度的改革所逐步建立起的住房、养老、退休、失业。医疗公积金，将是一笔数额庞大的基金，条件成熟时也可以用于项目融资。6)短期资金市场。短期资金市场上的资金主要投资于短期债务的投资项目。现在已有多种办法可将短期资金转化为长期投资。在我国，1995年末城镇居民储蓄已高达4万亿元，农村存款也达到了1万亿元。这种过去被视为“笼中虎”的巨额资金若转化为长期投资，对我国基础设施的建设将做出重要贡献。7)商业金融公司。大型商业金融公司将是项目融资的重要来源，同商业银行和保险公司相比，金融公司没有存款户和投保人的资金来源，其资金从债务市场上借来，然后再加上一定利差贷放出去。因此，从金融公司借用的资金成本都比较高。某些大商业银行成立有专门的借贷部或子公司从事长期投资贷放业务。8)租赁公司。基础设施建设往往需用大批施工安装设备。项目发起方或承包商若自行购置不但要占用很大一笔资金，而且在购置之后还要交纳税款。用租赁的方式为项目所需的设备筹资本身就可能转化为项目融资。租赁公司不仅能为项目设备融资，还可以多种方式进行项目融资。租赁公司有的是独立经营，有的是附属于大银行或大金融公司。9)投资管理公司和风险资金贷放单位。当投资管理公司可以通过认股证、购股权、转换权或其他类似权利享有风险投资权益时，就会以风险资金的形式发放贷款。投资管理公司一般仅提供数额有限的贷款。投资管理公司有的从属于大银行，有的则独立经营。10)原材料供应商。急于为自己的产品或副产品寻找销路的供应商有时愿意为使用其产品的建设项目提供资金或保证书。11)新产品的购买者或服务的接受者。需用某种产品或服务的公司愿意为生产此种产品或提供此种服务的建设项目提供帮助。一般来讲，他们采取长期无货亦付款合同或产量合同的形式。无货亦付款或产量合同相当于保证书，可以用作从其他金融机构获得贷款的保证书。12)承包商。承包商不少都热心于项目融资。他们可以以固定价合同的形式支持项目的长期融资。承包商接受固定价合同相当于为项目的施工提供担保。有时，承包商还愿意将其应得的一部分酬金投入项目作为股本。由于承包商在同贷款单位、项目发起方和各级政府机构打交道方面十分有经验，因此他们可以在如何进行项目融资方面向其业主提供十分宝贵的建议。13)设备经营商。为了促进自己设备的销售，许多设备经营商和制造商都有多种融资计划。这种类型的融资近年来越来越多，已成为项目融资的一种重要资金来源。14)项目发起方的贷款和预付款。项目发起方除了为项目注入股本作为项目实体的自有资金外，还可以以项目从属贷款的形式注入资金。所谓从属贷款，从为项目筹集资金的角度来说，就是项目发起方为了提高项目主要贷款者的信心，促使他们出资或放松贷款条件而为项目提供的资金。因此，从属贷款是一种吸引主要贷款的种子资金，可以改善项目流动资金状况。项目发起方为项目提供从属贷款可以享受利息和税收方面的好处。在某些情况下，项目发起方提供的贷款或预付款用于支付项目超支部分或其他项目发起方已承诺的不可预见费。2、项目公司。项目发起方在项目融资时一般都成立一个经济实体或项目公司。正是这种做法，可以实现项目借款不出现在项目发起方原有的资产负债表上，因为项目单独建立的经济实体将另行建账，与项目发起方的现有账目脱开。3、财务顾问，项目融资专业性很强，各种关系、法律规定和手续非常复杂。国际上能够从事这类业务的专业人才数目有限，而且还往往将他们办理过的项目融资业务记录作为内部秘密不对外公开。项目融资本身的工作量也大，一般项目发起方的专业知识、经验和精力都有限，难于胜任项目融资财务方面的工作，更何况项目发起方还有许多其他工作要做呢？因此，许多大项目都聘请财务顾问处理项目融资的具体事务。聘请财务顾问当然要花钱，但一般付给财务顾问的佣金要比由于他们的努力而节省下来的资金少得多。财务顾问都积极地促使项目顺利完成，因为只有项目获得成功，他们才能取得咨询酬金。财务顾问的主要任务是进行可行性研究，规划资金来源，安排具体的融资策略以及监督和管理贷款协议。可以充