打破垄断格局-推进信用评级业竞争.doc

国研专稿打破垄断格局推进信用评级业竞争2009-7-20 内容摘要：穆迪、标准普尔、惠誉三大评级机构始终保持着在NRSROs内的垄断地位，并在全球超过70个国家开展业务。寡头垄断格局一方面使评级结果雷同和共振，弱化金融市场监管能力；另一方面，权重责轻现象有可能使评级机构缺失应有的社会责任感，并产生不良竞争行为，进一步弱化评级质量。当前形势下NRSROs的准入条件一定程度上被放松，其政策影响还需进一步观察。应当防范不良竞争行为在严格监管的条件下以其他方式出现。关键词：信用评级，垄断，竞争一、信用评级业的寡头垄断格局从全球情况来看，信用评级业在很大程度上是一种美国现象。从上世纪70年代开始随着资本市场的全球化，美国信用评级机构走向了全球，在很大程度上垄断了世界市场。据美国证券交易委员会SEC(2003)SEC(2003)：Report on the Role and Function of Credit Rating Agencies in the Operation of the Securities Markets，U.S.Securities and Exchange Commission January 2003.估计，从1999年到2002年期间，全球大约有130150个评级机构。这些评级机构大部分专注于特定区域的特定行业。而穆迪、标准普尔、惠誉三大评级机构却在全球超过70个国家开展业务，覆盖了大多数评级业务类型。从员工数量来看，在国际清算银行(BIS)2000年能够统计到工作人员数量的全球23个评级机构中，工作人员少于100人的有13个，超过1000人的有4个，三大评级机构的员工数均为1000人以上(标准普尔为1000人。见Credit Ratings and Complementary Sources of Credit quality Information，Basel Committee on Banking Supervision Working Papers No.3-Augest 2000.)。一方面，信用评级业的行业特性有利于形成垄断格局相关论述可参考Pinto，A.R.(2008)：Control and Responsibility of Credit Rating Agencies in the United States，Brooklyn Law School Legal Studies Research Papers Series：No.119 October，2008.；另一方面，从1975年开始，SEC通过认证“全国认可的统计评级组织”(NRSROs)，很大程度上限制了竞争。由于NRSROs具有监管角色，投资者更乐于使用具有监管功能的NRSROs评级结果，使新进入者的业务发展变得困难。从1975年开始，NRSROs长期被三大评级机构垄断，从1975年到2003年间，除了穆迪、标准普尔、惠誉三个机构外，其他评级机构即使获得NRSROs资格，也最终被三大机构兼并。至2008年底，全球范围内获得NRSROs资格的评级机构也只不过共有10家。主要是从2006年信用评级机构改革法案颁布后登记速度明显加快，2007年加入三家，2008年加入2家。近年NRSROs登记机构数量的快速增长，说明SEC开始主动或者被动地改变市场格局。表1NRSROs认可机构和时间资料来源：根据SEC网站整理汇总(http：//answers/nrsro.htm 访问时间：2009年2月6日)。穆迪、标准普尔、惠誉三大评级机构凭借三十余年在NRSROs内的垄断地位，很大程度上确立了所谓“评级霸权”。目前从NRSROs的组成情况和各分类业务量来看，三大评级机构仍占有绝对的垄断地位。表2NRSROs的分类评级业务数量分布资料来源：SEC(2008)：Annual Report on Nationally Recognized Statistical Rating Organizations-As Required by Section 6 of the Credit Rating Agency Reform Act of 2006，U.S.Securities and Exchange Commission June 2008。根据表2，三大评级机构的评级数量占所有类别的评级数量的99%；从单项业务类型来看，三大评级机构在保险机构的评级数量中占比最低，为75%。表中的HHI指数，又称赫芬达尔-赫希曼指数，是一种测量产业集中度的综合指数。表2中该指数的计量方法是指各市场竞争主体所占市场份额的平方和，数值从0到10000。当市场份额最平均时趋向于0。根据美国司法部规定，HHI指数在1000到1800之间被视为适宜，超过1800即被视为市场集中。NRSROs的总体HHI指数为3778，各分类别指数也全面高于适宜值。以评级数量值占第二位的资产支持类证券评级为例，在接近40万个评级中，有接近39万个评级是由三大评级机构所作。这类评级其产品复杂，技术要求高，各方之间信息严重不对称，加上“非常高”的行业集中度，增加了潜在的利益冲突，损伤了市场的公正性。而且，由于信用评级业被标准普尔、穆迪和惠誉三家机构高度垄断，评级结果雷同，极易产生共振，使监管措施的参考目标单一，对市场风险的认识极易被误导，弱化了监管能力。二、垄断格局下的“权重责轻”美国政府及监管部门对NRSROs评级结果的日益倚重，使得证券发行人或投资者在发行、购买或持有相关证券时出于对监管目标的依靠，不得不考虑或受制于NRSROs评级。“监管特许”加强了NRSROs的市场影响力，强化了其在资本市场的话语权。凭借NRSROs的垄断地位及NRSROs评级的监管基准属性，穆迪、标准普尔、惠誉三大评级机构的评级结果直接影响或决定相关证券发行人的融资机会及成本、机构投资者的资产组合，以及受监管实体的合规成本。随着经济发展和金融全球化的不断深入，美国评级机构在国际金融服务体系中的垄断地位和影响力不断增强。许多国家在制定监管目标时要求参考“国际知名评级机构”的评级结果例如日本金融厅指定R&I、JCR(这两家为日本评级机构)、穆迪、标普和惠誉为合格外部信用评级机构；中国香港金融管理局和泰国证券交易委员会指定R&I、穆迪、标普和惠誉为合格外部信用评级机构。，形成了NRSROs不但在美国国内，也在全球范围内的“权重”现象。但是，从行业属性上来看，美国信用评级业是新闻出版类行业。也就是说，其作为“外部监管人”，在作用上等同于甚至强于审计、会计、律师等行业，但是其工作成果却类似于新闻评论性质，不必象其他外部监管人那样，有严格的法律程序要求。信用评级行业的评级结果，严格受“第一修正案”对言论自由的保护，其评级结果在理论上最多只负道义责任。一位研究者这样评论信用评级业的“责轻”问题：信用评级没有帮助管理风险，市场参与者却日益依赖信用评级。信用评级的性质属于金融类杂志发表的评论，但是其评级的价值远远超过最有名的金融类杂志和出版商的评论。即使是金融类杂志和出版商，其能否通过自由表达观点来误导市场？美国证券法认为公司言论应被管理，最高法院指出“商业演讲”如果起了误导作用应被管理。如果商业演讲应被管理，由证券发行人付款支持的演讲(信用评级)也应该被管理见Partnoy，F.(2006)：How and Why Creidit Rating Agencies are not Like Other gatekeepers. Legal Studies Research Paper Series Research Paer No.07-46 University of San Diego.。但受制于“第一修正案”的保护，至少在美国国内，“责轻”现象在法律上还难以管理。“权重责轻”有可能使享有垄断地位的评级机构丧失应有的社会责任感。三、垄断格局下的不良竞争行为(一)非请求评级(Unsolicited rating)非请求评级是指未经被评级公司要求，评级机构主动对其进行评级的行为。例如标准普尔和穆迪对所有美国公开发行的公司债进行评级，不论债券发行人是否主动申请评级。一些小的评级公司也通过非请求评级来提高自身信誉，但其影响力比之“三大”相去甚远。关于非请求评级的争议是从1993年开始的，Jefferson County School District在发行新债券时，雇用了标准普尔和惠誉两家机构进行评级。可是，在依据评级结果定价了债券开始首次销售的两个小时后，穆迪不请自来，给予该债券较低的评价，导致一些购买者立即取消投资，Jefferson County School District由于被迫重新定价债券，付出76.9万美元的额外成本。于是其起诉穆迪，穆迪抗辩其发表评论的自由受美国宪法保护。法院最终支持了后者，也导致了对非请求评级的广泛争议关于该案的具体司法辩论，可见Pinto A.R.(2008)：Control and Responsibility of Credit Rating Agencies in the United States，Brooklyn Law School Legal Studies Research Papers No.119 October 2008.。类似情况在以后时有发生。美国司法部(Department of Justice)曾对非请求评级问题展开调查，最终也不了了之，都没有进入法律层面。对非请求评级的批评观点认为，强势的评级机构可以通过威胁不和他们做生意的发行人来获取格外的业务和收益，是一种不良竞争行为，从根本上说是一种市场失灵现象，而这种现象是由于评级业竞争不充分造成的。并且，在非请求评级中，评级机构在不获取被评者主动提供信息的条件下，是否有足够的能力给出公允的评价也值得怀疑例如：Partnoy，F.(2006)：How and Why Creidit Rating Agencies are not Like Other gatekeepers. Legal Studies Research Paper Series Research Paer No.07-46 University of San Diego.。一些研究通过分析评级数据，发现非请求评级的评级结果要显著低于请求评级中授予发行人的信用评级级别，由此认为强势评级机构有可能通过非请求评级发布较低级别，来威胁发行方付费接受其请求评级的服务Yingjin H.G.(2004)：Why do Firms Pay for Bond Ratings When They Can Get Them for Free？Job Market Paper. November 2004.。但也有研究在发现相似结果的时候，指出非请求评级的被评者一般财务状况相对较弱，需要认真分析其数据Poon，W.(2003)：Are Unsolicited Credit Ratings Biased Downward？Journal of Banking & Finance 27：593-614. 2003.。对非请求评级的支持观点一般是从法律角度考虑，认为发表评论的自由不应受到限制。第一修正法案对评论自由的保护很大程度上支持了非请求评级，但对垄断格局下的非请求评级对市场公平性的潜在损害未见评估。(二)级别微调(Notching)“级别微调”是标准普尔和穆迪在结构性金融产品评级中创造的概念。简单地讲，由于结构性金融产品通常涉及大量的潜在资产，非常复杂，标普和穆迪对于其中没经过其评级而由其他评级机构评级的资产，对其他机构的评级结果进行降级采用，或者要求发行方付费请标准普尔或穆迪重新评级，否则标准普尔和穆迪就拒绝对整个资产池发表评级观点。虽然对其他评级结果的直接引用也许是不合理的，但对其他评级机构的评级结果直接降级处理不能不说是一种歧视。这也被解读为是在威胁被评机构不得大规模使用其他机构评级，否则强势评级机构就发布或威胁发布一个较低的级别，降低或威胁降低一个现有的级别，拒绝发布或撤销一个结构性金融产品的级别。(三)附加服务(Ancillary Service)评级机构在评级时提供附加的咨询等服务，被评机构会担心如果不购买这些附加的咨询服务，会对评级结果产生影响。所以为取得较高评级，不论是请求还是非请求评级，被评者都有购买使用垄断评级机构提供的附加服务的压力，这同样是违反公平竞争精神的。附加服务有时也被解读为一种利益导向冲突。四、推进信用评级业竞争的措施与评价美国司法部对信用评级机构的不良竞争行为比较关注，曾对相关问题进行了三年调查，包括调查穆迪公司是否使用非请求评级来威胁被评者购买其服务。由于缺乏直接的证据，没有提起诉讼。另有一例针对评级机构附加服务的诉讼在审判前撤销Gilpin，K.N.(1999)：Justice Department Inquiry on Moodys is Over，With No Charges Filed The New York Times. March 13 1999.。美国司法部在1998年对改变评级业竞争格局提出了建议，反对使用“国家认可”的要求，认为这个要求对行业新进入者而言是个“不可逾越的障碍”。为减少进入障碍，司法部曾建议SEC考虑给一些在投资分析领域享有盛誉的机构所新建立的信用评级子机构以“储备地位”。同时建议也可以考虑给一些对评价美国企业有良好经验的外国评级机构以相同待遇Department of Justice(1998)：Comments of the United States Department of Justice in the Matter of：File No. S7-33-97 Proposed Amendments to Rule 15c3-1 under the Securities Exchange Act of 1934，March 6，1998.。SEC(2003)在当时总体上反对放松NRSROs的认证条件。称：从技术上，进入信用评级行业的障碍很小，但要成功地建立一个能被全球范围接受的，对大量不同议题进行评级的机构，其壁垒还是很大的，这很大程度上依赖于市场参与者。由于对关于行业成功的关键因素有不同看法(例如人员、经验、资本)，导致对这个行业的本质和进入壁垒的认定观点不同。“一些人相信由少数几个信用评级机构对行业长期独占是新进入者难以拓展业务的首要原因，还有一个事实是市场也许并不需要超过两个或三个评级机构的评级”。SEC(2003)称评级使用者认为NRSROs必须有实质性的门槛。同时，隐含地批评美国司法部：所谓认证造成的进入壁垒没有被证明是“难以逾越”的，从70年代以来很多机构取得了NRSROs地位(除了三大，到2003年以前，新进入的机构都被兼并)，还有几个评级机构目前正在审查。对于一些促进竞争的建议，SEC同意进一步研究是否有可行的替代方案以便在监管中替换NRSROs概念，进一步研究是否允许一些机构获得在某一领域的部分NRSROs资格，进一步研究是否把一些机构限定在特定地区以取得NRSROs资格，进一步研究澄清NRSROs认证标准和认证时间的问题等SEC(2003)：Report on the Role and Function of Credit Rating Agencies in the Operation of the Securities Markets，U.S.Securities and Exchange Commission January 2003.。2006信用评级机构改革法案有力地促进了信用评级业改革。其基本出发点在于通过增强信用评级业的透明度和市场竞争，强化责任，来提高评级质量，以保护投资者及公共利益。该法案授权SEC采取规则，对希望注册为NRSROs的评级机构进行注册、档案管理、财务报告和监管。法案关于促进竞争的一些关键内容包括：SEC具有NRSROs注册和资格认定的独特权利；任何评级机构如果满足法案中规定的原则就能够被NRSROs注册；SEC将通过检查和强化活动来对注册的NRSROs进行监管；SEC将发布有关利益冲突以及NRSROs不恰当使用非公开信息的规则；经过注册的NRSROs将有义务披露有关信息，以满足提高行业透明性的要求，披露的内容包括评级机构在决定信用级别中所使用的程序和方法。2006信用评级机构改革法案将NRSROs界定为具备以下条件的信用评级机构：第一、持续从事信用评级业务至少满3年；第二、其所发布的评级已得到金融组织、保险公司、公司债券发行人、资产支持证券发行人、政府债券发行人等“合格的机构购买者”之认可；第三、已完成相关的注册程序。据此，任何信用评级机构欲取得NRSROs资格，都必须向SEC申请注册并提交涵盖申请人详尽资料的注册文件，SEC则根据法定程序及期限对申请进行审核并做出是否予以注册的决定。为了消除当前SEC批准NRSROs中的人为障碍，法案的15E款规定，符合定义中所述条件的信用评级机构都可以自愿注册成为NRSROs。SEC在接到申请90天内必须给予注册，或者按程序决定注册是否应该被否决，除特殊原因之外，这些程序必须在120天内完成(Credit Rating Agency Reform Act of 2006.)。金融危机的爆发使舆论对改变评级业竞争格局的呼声进一步提高。SEC(2008)提出了一些新的促进竞争的建议以供讨论。例如SEC可能进一步减少NRSROs进入障碍，从而为监管目标提供更多可供选择的资源；SEC可能进一步较少在信息公开方面的障碍，以使评级业新进入者能提高评级质量，使投资者能快速了解各个评级机构的评级结果和质量。在具体业务方面SEC提议修改规则，使结构性金融产品评级的信息披露更加透明，鼓励非NRSROs的评级机构参与此类产品评级，从而增加竞争。透明化披露要求包括：要求NRSROs披露每一个当前评级和所有以前的评级活动，要求评级机构对各种数据进行分类披露，例如按不同年限进行统计披露，按不同评级对象进行分类披露。这些披露使市场所有参与方能看到原始数据，比较评级机构如何评级和其准确性，并且能使其他个人和机构能从不同角度分析评价评级机构，能使一些小的、新的评级机构通过数据对比更有效地证明其先进性，从而增加新进入者的声誉SEC(2008)：Annual Report on Nationally Recognized Statistical Rating Organizations-As Required by Section