《公司自有资本筹集》PPT课件.ppt

发行股票筹资 股利政策 学习目的 了解股利支付方式 掌握现金股利与股票股利的动机了熟悉股票回购与股票分割对公司价值和投资者收益的影响理解股利政策与公司价值 税收 代理成本 交易成本 以及信息不对称理论基本思想掌握股利政策的决定因素和实务中的基本做法 第一节发行股票筹资 发行股票是股份有限公司筹措自有资本的基本方式之一 股票对公司来讲 发行股票所筹集的资金属于长期自有资本 对股东来讲 所持股份代表对公司净资产的所有权 一 认识股票 一 股票的特点1 股票表示的是对公司的所有权2 持股人不能向公司索还本金3 股票不能获得稳定的收益4 股票是可以转让的5 股票价格具有波动性 二 股票的种类1 按票面是否记名划分按票面是否记名 可分为记名股票和无记名股票 2 按股东的权利和义务划分按股东的权利和义务不同 可分为普通股股票和优先股股票 3 按投资主体划分按投资主体的不同 可分为国家股 法人股 个人股和外资股 这种分类方法是考虑到我国国情的一种划分 4 按发行对象和上市地区划分按发行对象和上市地区的不同 可分为 种股票 种股票 种股票和 种股票 三 股票的价格1 票面价格2 账面价格3 清算价格4 市场价格 二 股票发行 一 发行的条件发行股票是股份有限公司筹集资金的重要渠道 但不是任何公司都可以公开发行股票筹资 公开发行股票 必须符合法律 行政法规规定的条件 并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准 未经依法核准 任何单位和个人不得公开发行股票 有下列情形之一的 为公开发行 1 向非特定对象发行证券 2 向累计超过200人的特定对象发行证券 3 法律 行政法规规定的其他发行行为 公司公开发行新股 应当符合下列条件 1 具备健全且运行良好的组织机构 2 具有持续盈利能力 财务状况良好 3 最近3年财务会计文件无虚假记载 无其他重大违法行为 4 经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件 二 发行的程序 1 公司营业执照 2 公司章程 3 股东大会决议 4 招股说明书 5 财务会计报告 6 代收股款银行的名称及地址 7 承销机构名称及有关的协议 依照本法规定聘请保荐人的 还应当报送保荐人出具的发行保荐书 三 股票上市 一 股票上市的条件股份有限公司申请股票上市 应当符合下列条件 1 股票经国务院证券监督管理机构核准已公开发行 2 公司股本总额不少于人民币3000万元 3 公开发行的股份达到公司股份总数的25 以上 公司股本总额超过人民币4亿元的 公开发行股份的比例为10 以上 4 公司最近3年无重大违法行为 财务会计报告无虚假记载 申请股票上市交易 应当向证券交易所报送下列文件 1 上市报告书 2 申请股票上市的股东大会决议 3 公司章程 4 公司营业执照 5 依法经会计师事务所审计的公司最近3年的财务会计报告 6 法律意见书和上市保荐书 7 最近一次的招股说明书 8 证券交易所上市规则规定的其他文件 签订上市协议的公司除公告前条规定的文件外 还应当公告下列事项 1 股票获准在证券交易所交易的日期 2 持有公司股份最多的前10名股东的名单和持股数额 3 公司的实际控制人 4 董事 监事 高级管理人员的姓名及其持有本公司股票和债券的情况 二 股票暂停上市交易的原因 1 公司股本总额 股权分布等发生变化 不再具备上市条件 2 公司不按照规定公开其财务状况 或者对财务会计报告作虚假记载 可能误导投资者 3 公司有重大违法行为 4 公司最近3年连续亏损 5 证券交易所上市规则规定的其他情形 三 股票终止上市交易的原因 1 公司股本总额 股权分布等发生变化 不再具备上市条件 在证券交易所规定的期限内仍不能达到上市条件 2 公司不按照规定公开其财务状况 或者对财务会计报告作虚假记载 且拒绝纠正 3 公司最近3年连续亏损 在其后一个年度内未能恢复盈利 4 公司解散或者被宣告破产 5 证券交易所上市规则规定的其他情形 四 股票筹资的优缺点 一 普通股筹资的优缺点1 公司利用普通股筹资的优点 1 普通股股本是公司的永久性资本 不需要偿还 在公司存续期内可以自行安排使用 是公司最稳定的资本来源 除非公司破产清算时才予以偿还 2 普通股筹资方式可以使公司不必负担固定的利息费用 3 采取普通股筹资所冒风险小 4 普通股筹资方式容易吸收社会资本 5 普通股构成支付公司债务的基础 发行较多的普通股 意味着公司对债权人提供了较大程度的保护 能有效地增强公司借款能力与贷款信用 2 利用普通股筹资的缺点 1 筹措普通股时发生的费用高 如投资银行顾问费用 包销费用等 投资人投资于普通股所冒的风险大 这一点与前述公司所冒风险小正好相反 因此要求的投资回报也就高 另外 股利应从税后利润中支付 无抵税作用 据西方各国经验数据 发行证券费用率最高的是普通股 其次是优先股 最低的是公司债券 2 普通股的增加发行往往会使公司原有股东的参与权掺水 因为增发新股意味着增加新股东 加剧了股权分散 从而降低公司的控制权 新股东会获得原有股东拥有的投票权和支配权 另一方面 新股东对公司已累积的盈余拥有分享权 这样就降低了每一普通股的可能的净收益 从而可能引起普通股市价的下跌 二 优先股筹资的优缺点1 优先股筹资方式的优点 1 优先股一般没有固定的到期日 不用偿付本金 2 股利的支付既固定又有一定的灵活性 3 保持普通股股东对公司的控制权 4 从法律上讲 优先股股本属于自有资本 发行优先股能加强公司的自有资本基础 可适当增强公司的信誉 提高公司的借款举债能力 2 优先股筹资的缺点 1 优先股的资本成本虽低于普通股 但比债券高 2 可能形成较重的财务负担 优先股要求支付固定股利 但又不能在税前扣除 当盈利下降时 优先股的股利可能会成为公司一项较重的财务负担 有时不得不延期支付 这样会影响公司的声誉 第二节股利政策 一 股利支付方式 一 现金股利 图1股利支付程序 董事会宣告发放股利的日期 确定股东是否有资格领取股利的截止日期 领取股利的权利与股票彼此分开的那一日 企业向股东发放股利的日期 一 现金股利 公司宣告发放现金股利后 股票价格通常在除息日下跌 在既无税收又无交易成本的理想世界里 股票价格下跌额应等于股利额 如果除息日之前股票价格等于P D 那么除息日或除息日之后股票价格等于P 实证研究表明由于个人所得税的影响 股票价格的下跌额将小于股利额 公司出资购回其本身发行的流通在外的股票 被购回的股票通常称为库藏股票 如果需要也可重新出售 股票回购实际上是现金股利的一种替代形式 股票回购一般会改变公司的资本结构 减少流通在外的普通股股数 提高财务杠杆比率 现金股利与股票回购后股票价格保持不变相比 现金股利后股票价格通常会下降 二 股票回购 表1股票回购与现金股利单位 元 例 股票回购前后及发放现金股利后的资产负债表如表1 公司管理当局采取股票回购方式的主要目的和动机 用于公司兼并或收购 满足可转换条款和有助于认股权的行使 改善公司的资本结构 分配公司的超额现金 股票股利 公司将应分给投资者的股利以股票的形式发放 从会计的角度看 股票股利使资本在股东权益账户之间的转移 即将资本从留存收益 或资本公积 账户转移到其他股东权益账户 股票股利一般会使发行在外的股数增加 每股价格降低 但它并未改变每位股东的股权比例 也不增加公司资产 二 股票股利 例 某公司发放10 股票股利前后的资产负债表如表2所示 表2股票股利前后股东权益单位 万元 假设公司宣布发放10 的股票股利 股票的公平市价为每股10元 即公司要增发100000股的普通股 现有股东每持有10股即可收到1股增发的普通股 随着股票股利的发放 留存收益中有1000000元 1000000股 10 10元 的资本要转移到普通股和资本公积账户上去 由于面额 1元 不变 因此 增发100000股普通股 普通股账户仅增加100000元 其余900000元超面额部分则转移到资本公积账户 而该公司股东权益总额不变 管理当局发放股票股利的动机和目的 在盈利和现金股利预期不会增加的情况下 股票股利的发放可以有效地降低每股价格 由此可提高投资者的投资兴趣 股票股利的发放是让股东分享公司的收益而无须分配现金 由此可以将更多的现金留存下来 用于再投资 有利于公司的长期健康 稳定的发展 股票分割 将面额较高的股票交换成数股面额较低的股票的行为 从会计的角度看 股票分割对公司的财务结构不会产生任何影响 一般只会使发行在外的股数增加 每股面值降低 并由此使每股市价下跌 而资产负债表中股东权益各账户的余额都保持不变 股东权益合计数也维持不变 四 股票分割 表3股票分割前后的股东权益单位 万元 例 假设上述公司决定实施股票分割计划 股东每拥有1股 就会收到额外的1股 股票面值从每股1元降到每股0 5元 股票分割前后的资本结构如表3 公司管理当局实行股票分割的主要目的和动机 降低股票市价 为新股发行做准备 有助于公司兼并 合并政策的实施 二 股利政策理论 一 股利政策无关论 由米勒 Miller 和莫迪格莱尼 Modigliani 首次提出的 MM理论认为 在完善的资本市场条件下 股利政策不会影响公司的价值 公司价值是由公司投资决策所确定的本身获利能力和风险组合所决定 而不是由公司股利分配政策所决定 MM理论的基本假设 公司所有的股东均能准确地掌握公司的情况 对于将来的投资机会 投资者与管理者拥有相同的信息 不存在个人或公司所得税 对投资者来说 无论收到股利或是资本利得都是无差别的 不存在任何股票发行或交易费用 公司的投资决策独立于其股利政策 MM理论认为 在不改变投资决策和目标资本结构的条件下 无论用剩余现金流量支付的股利是多少 都不会影响股东的财富 1 公司拥有剩余现金发放股利假设公司在满足项目投资需要之后 尚有剩余现金N元支付股利 2 公司发行新股筹资 发放现金股利如果公司没有足够的现金支付N元股利 则需要先增发N元新股 这可以暂时地增加公司价值 股利支付后 公司价值又回到原来发行新股前的价值 3 公司不支付现金股利 股东自制股利假设公司不支付股利 现有股东为获取现金在资本市场上出售部分股票给新的投资者 结果是新老股东之间的价值转移 而公司的价值保持不变 二 差别税收理论 由Litzenberger和Ramaswamy于1979年提出的 基本思想 由于股利收入所得税率高于资本利得所得税率 这样 公司留存收益而不是支付股利对投资者更有利 资本利得税要递延到股票真正售出的时候才会发生 考虑到货币的时间价值和风险价值 即使股利和资本利得这两种收入所征收的税率相同 实际的资本利得税也比股利收入税率要低 因此支付股利的股票必须比具有同等风险但不支付股利的股票提供一个更高的预期税前收益率 才能补偿纳税义务给股东造成的价值损失 例2 假设股利所得税税率为40 资本利得的所得税税率为零 现有A B两个公司 有关资料如下 A公司当前股票价格为100元 不支付股利 投资者期望一年后其股票价格为112 5元 因此股东期望的资本利得为每股12 5元 则股东税前 税后期望收益率均为12 5 B公司除在当年年末支付10元的现金股利外 其他情况与A公司相同 扣除股利后的价格为102 5元 112 5 10 由于B公司股票与A公司股票风险相同 B公司的股票也应当或能够提供12 5 的税后收益率 在股利纳税 资本利得不纳税的情况下 B公司的股票价格应为多少 在股利所得税税率为40 的情况下 股利税后所得为 10 60 6 元 B公司股东每股拥有的价值为 102 5 6 108 5 元 为提供12 5 的收益率 B公司现在每股价值应为预期未来价值的现值 即B公司股票的税前收益率为 不同税收等级的投资者对股利支付率的不同要求 基本假设 1 公司支付的有效边际税率Tc 40 2 个人对股利收入支付不同的个人所得税 承担较高税率的股东支付个人所得税税率Tph 50 而承担较低税率的股东支付个人所得税税率Tpl 20 3 资本利得税Tg 0 4 国税局以向股利支付征税的相同方式对定期的公司股票回购征税 5 没有债务 6 对实物资产的投资获得r 18 的税前收益 承担较高税率的股东 其股利的税后收益率为 如果这笔资本由公司留存 要获得相同的税后收益率所要求的税前收益率为 承担较低税率的股东 其股利的税后收益率为 如果这笔资本由公司留存 要获得相同的税后收益率所要求的税前收益率为 三 交易成本与代理成本 代理理论认为 股利的发放将减少由于控制权和所有权分离而产生的代理成本 通过高股利的发放减少了管理者可支配的自由现金流量 从而减少了管理者能够带给股东损失的道德风险 另一方面 股利发放增加了公司更多地发行社会公众股的可能性 从而使公司更频繁的受到来自资本市场的监管 减轻了代理冲突 但是 较高的股利支付率隐含着较高的外部融资成本 又降低公司价值 因此 Rozeff M S 1982 认为公司最佳股利支付率是在提高股利支付引起的外部融资成本增加与代理成本减少相互权衡的结果 这一理论也可以解释为什么有的公司在宣布发放股利的同时对外发行新股融资的现象 四 追随者效应 首先提出追随者效应概念的是Miller Modigliani 他们认为 正如设计产品往往针对某一特定目标市场一样 公司在制定股利政策时同样遵循市场学中的市场细分原理 每个公司都会试图以其特定的股利支付率来吸引一些喜好它的追随者 Black和scholes 1974认为 投资者按照某种潜在标准权衡收到股利的成本效益后 一些投资者会偏好高股利而另一些则希望获得低股利 他们将投资者归纳为三种类型的追随者群体 即股利偏好型 股利厌恶型 股利中性型 每一种股票都会吸引一批偏好该公司股利支付水平的投资者 Pettit 1972 通过对914位投资者的资产组合进行分析后 测试了1964 1970年的股利政策的追随者效应 发现富裕或年轻的投资者 股利所得税税率和资本利得税税率差异较大的投资者 资产组合的系统风险较高的投资者 常常偏好低股利收益率的股票 而年龄较大 收入较低的投资者偏好高股利的股票 五 信号传递理论 信号传递理论认为股利是管理当局向外界传递其掌握的内部信息的一种手段 如果他们预计到公司的发展前景良好 未来业绩有大幅度增长时 就会通过增加股利的方式将这一信息及时告诉股东和潜在的投资者 如果预计到公司的发展前景不太好 未来盈利将呈持续性不理想时 他们往往维持甚至降低现有股利水平 这等于向股东和潜在投资者发出了利空的信号 外部投资者通常会根据公司的股利政所传递出的信号进行证券估价 确定股票的投资策略 AharonyandSwary 1980 以1963年至1976年间149家公司的资料 进行股利宣告与盈利宣告时间关系研究 结果发现 市场对股利宣告的反应比盈余的宣告反应显著 他们认为股利和盈余数字对管理层而言 是可以来传递公司未来发展信息的重要工具 与股利增发传递积极信号相反 股利增发也会向市场传递负面信号 一些公司的经理认为 支付股利就等于向股东承认公司没有更好的事情可做 向市场传递公司未来的投资机会较少 从而引起股价下跌 三 股利政策的实施 一 影响股利政策的因素 1 变现能力 2 举债能力 3 盈利能力 4 投资机会 5 资本成本 3 公司因素 1 稳定收入 2 股权稀释 3 税赋 4 股东因素 二 股利政策的实施 1 剩余股利政策 确定最佳资本支出水平 根据资本投资计划和加权平均资本成本 如果满足后有剩余 则发放股利 设定目标资本结构 股东权益资本 债务资本 留存收益 如果留存收益不足 需发行新股 公司的收益首先应当用于盈利性投资项目资本的需要 在满足了盈利性投资项目的资本需要之后 若有剩余 则公司可将剩余部分作为股利发放给股东 确定最佳资本支出水平120万元 满足后剩余 150 84 66 万元 股利发放额 66万元股利支付率 66 150 100 44 设定目标资本结构 股东权益资本70 债务资本30 留存收益150万元 例3 某公司现有利润150万元 可用于发放股利 也可留存 用于再投资 假设该公司的最佳资本结构为30 的负债和70 的股东权益 根据公司加权平均的边际资本成本和投资机会计划决定的最佳资本支出为120万元 现存的收益 150万元 满足不了资本预算对股权资本的需要量 210万元 不能发放股利 需要发行新普通股60 210 150 万元 以弥补股权资本的不足 例 承 例3 假设资本支出预算分别为200万元和300万元 则采取剩余股利政策 该公司的股利发放额和股利支付率为 剩余股利政策评价 按照剩余股利政策 股利发放额每年随投资机会和盈利水平的变动而变动 在盈利水平不变的情况下 股利将与投资机会的多少呈反方向变动 投资机会越多 股利越少 反之 投资机会越少股利发放越多 在投资机会不变的情况下 股利的多少随着每年收益的多少而变动 2 固定股利或稳定增长股利政策 重要原则绝对不要降低年度股利的发放额 将每年发放的每股股利定在某一特定的水平上 然后在一段时期内维持不变 只有当公司认为未来收益的增加足以使它能够将股利维持到一个更高水平时 公司才会提高股利的发放额 资料来源 张春 公司金融 176页 北京 中国人民大学出版社 2009图2通用汽车公司正常季度现金股利 1993 2006 图3沃尔玛公司稳定增长现金股利 1986 2006年 固定股利政策的评价 缺点 股利支付不能很好地与盈利情况配合 盈利降低时也固定不变地支付股利 可能会出现资金短缺 财务状况恶化的后果 在投资需要大量资金的时候还会影响到投资所需的现金流 优点 有利于股票价格的稳定 投资者风险较小 3 固定股利支付率政策 公司从其收益中提取固定的百分比 以作为股利发放给股东 在这种情况下 公司每年所发放的股利会随着公司收益的变动而变动 从而使公司的股利支付极不稳定 由此导致股票市价上下波动 很难使公司的价值达到最大 4 低正常股利及额外股利政策 公司每年只支付数额较低的正常股利 只有在公司繁荣时期向股东发放额外股利 评价 该股利政策具有较大的灵活性 既可以使公司保持固定股利的稳定记录 又可以使股东分享公司繁荣的好处 使灵活性与稳定性较好地结合起来 但如果公司经常连续支付额外股利 那么它就失去了原有的目的 额外股利就变成了一种期望回报 本章小结 1 从投资者的角度分析 股票价格在除息日会下跌 在既无税收又无交易成本的理想世界里 股票价格下跌额应等于股利额 2 股票股利和股票分割对投资者的影响是一样的 两者都使股票市场价格下降 本章小结 3 为改善公司资本结构或分配超额现金 公司通常会采取股票回购方式向股东分配现金 4 MM理论认为在完善的资本市场条件下 公司价值是由公司投资决策所确定的本身获利能力和风险组合所决定 而不是由公司盈余的分割方式所决定 本章小结 5 差别税收理论认为 由于股利收入所得税税率高于资本利得所得税税率 这样 公司留存收益而不是支付股利对投资者更有利 6 不同群体的股东对股利分配政策存在不同的偏好 有的倾向于高股利政策 有的倾向于低股利政策 公司在确定股利政策时需要权衡不同群体投资者的偏好 本章小结 7 交易成本与代理成本理论认为公司最佳股利支付率是在提高股利支付引起的外部融资成本增加与代理成本减少相互权衡的结果 8 公司管理当局在确定股利政策时 要考虑法律规定 公司资本需求 经营风险 流动性 举债能力 价值信息评价 控制权以及债务合同限制等问题 本章小结 9 剩余股利政策主张 公司的收益首先应当用于盈利性投资项目资本的需要 在满足了盈利性投资项目的资本需要之后 若有剩余 则公司可将剩余部分作为股利发放给股东 10 许多人认为固定股利政策对股票的市场价格有积极的影响 而固定股利支付率政策会引起股票价格上下波动 低正常股利加上额外股利政策可使一个收益周期性波动的公司保持固定股利的稳定记录 讨论题 1 XYZ是一家处于高速发展阶段的高科技公司 根据公司的战略规划 公司需增发新股满足投资需要 因此 管理层希望制定一个合适的股利政策 提高股票市场价格 公司的一位高层主管正在听一门财务管理课程 他说 财务教材中介绍股利政策不影响价格 因为投资者可以通过自制股利改变投资的现金流量和获利水平 因此 他建议公司不需支付任何股利 将