财务管理_正文

1 苏宁电器价值评估案例分析 摘要 摘要 本文选择苏宁电器作为分析对象 采用市盈率法和托宾 Q 法研究公司的内在投资价值 从整个家电零售行业展开 进而引入苏宁电器的公司基本概况及发展状况 再根据相关数 据对苏宁电器进行价值分析 并得出相关结论 关键词 关键词 价值评估 市盈率 托宾 Q 一 企业价值评估综述 一 企业价值评估的内涵 企业价值评估是讲一个企业作为一个有机整体 依据其拥有的或占有的全部资产状况 和整体获利能力 充分考虑影响企业获利能力的各种因素 结合企业所处的宏观经济环境 及行业背景 对企业整体公允市场价值进行的综合性评价 它是建立在企业整体价值分析 和价值管理的基础上的 把企业作为一个经营整体来评估企业价值 二 企业价值评估的作用 公司价值来源于三个广泛的决策领域 公司战略 公司理财和公司治理 价值管理不 是一个孤立的概念 价值管理是公司管理的根本 进行公司价值评估管理可以帮助公司管 理层确定合适的管理决策 为公司的股东创造尽可能多的价值 实现股东财富最大化的目 标 由于我国现阶段会计指标体系不能有效地衡量企业创造价值的能力 会计指标基础上 的财务业绩并不等于公司的实际价值 企业价值评估可以帮助企业关注现阶段会计信息无 法反映的信息 并对信息进行正确的处理 通过对企业价值的评估 是理财人员了解企业 的真实价值 做出科学的投融资决策 不断提高企业价值 增加企业股东的财富 三 企业价值评估的方法 1 账面价值法 2 贴现现金流量估价法 3 实物期权法 4 公司价值评估的比较乘数法 1 市盈率法 2 市值 面值比率法 3 红利价值法 4 销售收入乘数法 5 托宾 Q 法 6 其他倍数法 本文将选择其中几种评估方法进行详细介绍 并做出对公司价值的实例分析 二 零售行业概况 家用电器从某种程度上讲 在我国已成为一种普遍的生活必需品 根据 09 年中国统 计年鉴国内贸易 全国限额以上批发零售行业销售总额为 201166 2 亿元 由于全球经济 形势影响 其总量较 2008 年略有降低 全行业共有 95468 家家电流通企业 08 年以来 我国 GDP 保持了 8 左右的增长幅度 居民可支配收入持续增加 在可预见的未来 这种增 2 长趋势将得以保持 并预期其维持 12 14 的增长速度 11 年全国限额以上批发零售企业 家用电器规模将超过 243690 亿元 12 年全国限额以上批发零售企业家用电器销售总额将 达到 275930 亿元左右 全国批发零售行业销售总额 0 50000 100000 150000 200000 250000 300000 2007年2008年2009年2010年2011年 销售总额 数据来源 中国统计年鉴国内贸易部分 可以看出 虽然 09 年我国零售市场受到了全球经济危机的影响 销售总额有所下降 但是 10 年我国零售业就得到恢复 可见我国的批发零售行业还具有相当大的发展空间 由于 当前中国城市化的进程稳步推进 政府鼓励家电下乡 以旧换新政策的实施 我国家电销售在城市市场的增长速度高于农村 城市市场的份额将继续扩大 成为家电巨 头的必争之地 随着我国实行的家电下乡政策的实施 农村居民家电也已经普及 仅 2010 年 1 7 月份 全国家电下乡产品累计销售 3926 8 万台 实现销售额 838 2 亿元 比上年同 期分别增长 1 8 倍和 2 4 倍 虽然 销售额很可观 但其饱和度仍低于城市市场 成为一 个极具潜力的家电销售市场 商务部数据显示 今年前 10 月 全国家电下乡产品累计销售 5951 万台 实现销售额 1323 亿元 同比分别增长 1 4 倍和 1 9 倍 其中冰箱 彩电的销 售额同比分别增长 88 和 400 中国家电连锁作为一种较为先进的行业形态 以其丰富的家电产品 低廉的价格以及 独特的购物环境迅速发展 目前 整个家电行业形成了以苏宁 国美为首的争霸格局 他 们疯狂扩张的连锁卖场几乎垄断了一 二级市场 三 家电零售行业前景预期 潜力分析 家电产品的更新换代速度越来越快 国家进一步扩大内需 刺激消费的政策 在可以预 见的未来家电零售行业整体规模会越来越大 行业规模的扩大也意味着未来想抢占市场的 竞争更加激烈 对商家来说 家电零售行业的竞争越来越同质化 不同的零售商的卖场里摆 放的商品形式基本一致 功能上也大同小异 这种同质化带来的后果就是消费者对于任何一 家零售商都没有深刻的印象 同质化到最后就是在零售商品牌的平庸化 本来是面向一切消 费者的家电卖场 到最后最任何消费者都没有了吸引力 只有提升服务 形成自身的特色 才 能给消费者留下深刻的印象 只有独树一帜才能有竞争力 有特色才能生存 四 苏宁电器股份有限公司概述 一 公司介绍 3 苏宁电器股份有限公司 原名为苏宁电器连锁集团股份有限公司 2005 年临时股东 大会决议通过更名 苏宁电器是中国 3C 家电 电脑 通讯 家电连锁零售企业的领先者 是国家商务 部重点培育的 全国 15 家大型商业企业集团 之一 截至 2009 年 苏宁电器在中国 30 个 省 直辖市 自治区 300 多个城市拥有 1000 家连锁店 80 多个物流配送中心 2000 多 个售后网点 经营面积 500 万平方米 员工 12 万名 年销售规模突破 1000 亿元 品牌价 值 455 38 亿元 蝉联中国商业连锁第一品牌 名列中国上规模民企前三 中国企业 500 强 第 54 位 入选 福布斯 亚洲企业 50 强 福布斯 全球 2000 大企业中零售企业第一 2004 年 7 月 苏宁电器 002024 在深圳证券交易所上市 凭借优良的业绩 苏宁电器得到了 投资市场的高度认可 是全球家电连锁零售业市场价值最高的企业之 一 苏宁电器于 2004 年 7 月 7 日公开发行 2500 万股人民币普通股 A 股 每股 面值人民币 1 00 元 每股发行价格人民币 16 33 元 股本总额变更为 93 160 000 00 元 2005 年 5 月 22 日 本公司 2004 年年度股东大会通过了以资本 公积转增股本 93 160 000 00 元 经此次转增后 股本总额变更为186 320 000 00 元 2005 年 9 月 29 日 本公司 2005 年第二次临时股东大会决议通过了以资本公积 转增股本 149 056 000 00 元 经此次转增后 股本总额变更为335 376 000 00 元 经中国证券监督管理委员会证监发行字 2006 21 号 关于核准苏宁电器股份有限公司 非公开发行股票的通知 核准 本公司于 2006 年 6 月 20 日向特定投资者非公开发行 2 500 万股人民币普通股 A 股 每股面值人民币 1 00 元 每股发行价为人民币 48 00 元 股本总额变更为 360 376 000 00 元 2006 年 9 月 13 日 本公司 2006 年第二次临时股东大会决议通过了以资本公积转增股本360 376 000 00 元 经此次 转增后 股本总额变更为 720 752 000 00 元 2007 年 3 月 30 日 本公司 2006 年 年度股东大会决议通过了以资本公积转增股本720 752 000 00 元 经此次转增后 股本总额变更为 1 441 504 000 00 元 苏宁电器上市后股本总额变动 0 00 200 000 000 00 400 000 000 00 600 000 000 00 800 000 000 00 1 000 000 000 00 1 200 000 000 00 1 400 000 000 00 1 600 000 000 00 2004年7月 2004年10月 2005年1月 2005年4月 2005年7月 2005年10月 2006年1月 2006年4月 2006年7月 2006年10月 2007年1月 股本总额 数据来源 新浪财经 苏宁电器公司资料 从上图可以看出 苏宁电器的股本总额在短时间内迅速增加 现在政府大力支持家电 下乡及家电以旧换新的政策 农村的家电市场还有待进一步开发和拓展 苏宁电器的市场 份额也将进一步提高 因此 预期苏宁电器的资产规模将会进一步扩大 4 苏宁电器 2007 2009 年业务收入情况 指标2009年2008年本年比上年增减 2007年 营业收入 583001494989670916 8440152371 利润总额 3926367295087333 062241358 归属于上市公司股东的净 利润 2889956217018933 171465426 归属于上市公司股东的扣 除非经常性损益的净利润 2852724217991330 861491036 经营活动产生的现金流量 净额 5554942381914145 453496476 指标2009年末2008年末本年末比上年末 增减 2007年末 总资产 358398322161852765 7816229651 归属于母公司所有者权益 14540346877595765 684623562 股本 4664141299100855 941441504 数据来源 苏宁公司年度报告 2009 年 苏宁电器业务额度走势 0 10000000 20000000 30000000 40000000 50000000 60000000 70000000 2006年2007年2008年2009年 营业收入 营业成本 营业利润 制图数据 苏宁电器 2007 2009 年业务收入情况 苏宁电器作为国内前期销售行业的领跑者 一直保持着优秀的业绩 近几年来 苏宁 电器依靠自身先进的发展战略 在政府政策的支持下 营业额稳步上升 虽然 09 年受宏观 经济的影响 一季度 家电消费需求不足 且大部分家电厂商以消化前期库存为主 生产 较为保守 产品货源供应上出现了较为明显的短缺 也在一定程度上影响了家电销售 但 是 四月下旬开始 随着国家一系列拉动内需政策的落实 家电市场的需求呈现逐步回升 的趋势 家电下乡 能效补贴 以旧换新 等一系列针对家电行业的措施持续 推进落实 有效的促进了家电市场消费 5 二 股东情况 苏宁电器十大股东 编号编号股东名称股东名称持股数量持股数量 股股 持股比例持股比例 股本性质股本性质 1 张近东 1951810000 27 9 流通 A 股 2 苏宁电器集团有限公司 942094000 13 47 流通 A 股 3 陈金凤 238022000 3 4 流通 A 股 4 中国工商银行 广发聚丰股票型证券投资 基金 170000000 2 43 流通 A 股 5 金明 120353000 1 72 流通 A 股 6 中国建设银行 银华核心价值优选股票型 证券投资基金 100000000 1 43 流通 A 股 7 交通银行 富国天益价值证券投资基金 77875800 1 11 流通 A 股 8 中国工商银行 博时精选股票证券投资基 金 77000000 1 1 流通 A 股 9 中国银行 易方达深证 100 交易型开放 式指数证券投资基金 74345000 1 06 流通 A 股 10 中国建设银行 富国天博创新主题股票型 证券投资基金 63818900 0 91 流通 A 股 数据来源 新浪财经 苏宁电器持股最多的股东中 前三大股东在可查阅数据范围内未曾变动过 其持股比例总 额在 45 左右波动 由此可知 苏宁电器的董事会一直很稳定 小股东的变化不会对公司 决策有太大影响 因此 在苏宁电器的发展战略基本不会有变故的情况下 预期其公司价 值将稳步提高 三 公司战略分析 1 连锁发展创新 苏宁电器总结经验 面对未来长远的发展 对一些重点环节 制定针对性 有效的连锁发展解决方案 形成了较为顺畅的管理体系 例如 苏宁推进 的 退役标准制定开发 满足顾客服务体验 的自建店开发模式 既满足了顾客消费 需求 又实现了公司连锁平台的升级 品牌 服务和经营内涵的提升 2 推进战略合作与营销创新 循序推进包销合作 形成了供零双方专业化分工 和厂商共赢的目标 与国际同性的渠道运营模式进行了全方位的接轨 打造了一个专业 的家电销售连锁链条 为顾客提供便利 也为自身价值的提升创造机会 3 重视二 三级市场的拓展 苏宁电器按照 纵向渗透 与 横向扩张 两 个唯独推进连锁发展工作 对已经进入的一二级市场地区 继续加快空白商业圈以及新 兴商业圈的晚上 推进旗舰店 中心店建设 同时根据人口 消费 物流能力以及自身 6 的管理程度循序进入二级市场空白地区 在管理 物流 品牌比较成熟的地区向下推进 三级市场的建设 下图 2009 年2008 年项目 单位 家 数量占比数量占比 一级市场 44947 72 40549 88 二级市场 30832 73 26833 00 三级市场 18419 55 13917 12 合计 941100 00 812100 00 数据来源 苏宁电器 2009 年度报告 五 苏宁电器资本资产定价分析 CAPMCAPM 模型 模型 资本资产定价模型的基础是个人投资者可以根据自己所愿意承担的风险程度 来选 择无风险资产与一个风险资产的投资组合 只有当风险资产的收益能够抵消其风险的时候 投资者才会持有这种资产 该模型反应了资本市场与收益之间的关系 即某一证券的预期收益率与该证券 系 数的线性相关 可以通过证券市场线来描述这种线性关系 证券市场线表达了风险与回报 率之间的关系 其表达式为 iRfRmEiRfRiE 根据下表中苏宁电器各月收益率 市场组合收益率与无风险收益率计算苏宁电器的 系数 苏宁电器 时间 RiRmRfRi RfRm Rf 2010 11 0 0964 0 05330 002083 0 09848 0 05538 2010 10 0 03980 12170 002083 0 041880 119617 2010 090 05230 00640 0018750 0504250 004525 2010 080 21150 00050 0018750 209625 0 00138 2010 070 09550 09970 0018750 0936250 097825 2010 060 0501 0 07480 0018750 048225 0 07668 2010 05 0 0309 0 0970 001875 0 03278 0 09888 2010 04 0 4013 0 07670 001875 0 40318 0 07858 2010 030 01780 01870 0018750 0159250 016825 2010 020 0120 0210 0018750 0101250 019125 2010 01 0 1215 0 08780 001875 0 12338 0 08968 2009 120 09420 02560 0018750 0923250 023725 2009 110 17250 06660 0018750 1706250 064725 2009 10 0 01330 07790 001875 0 015180 076025 2009 090 17340 04190 0018750 1715250 040025 2009 08 0 0975 0 21810 001875 0 09938 0 21998 注 Ri此处表示苏宁电器证券每个月的期望收益率 7 Rf 为无风险收益率 银行一年期存款利率 12 Rm 为证券市场组合的收益率 即上证指数的收益率 其中令 RfRmRmRfRiRi 用 EVIEWS 进行一元线性回归分析 得到如下结果 从回归结果可知 苏宁电器的 系数约为 0 62 说明苏宁电器的股票的风险收益率小于市场组合的平 均风险收益率 其风险程度小于整个市场投资组合的风险 因此我们可以预测 苏宁电器 的股票的抗风险能力较强 在股市熊市到来的时候 预期其不会随着整个市场暴跌 而因 其风险程度相对较小 其在牛市到来时 也不会有超常的涨幅 高风险 高收益 在金融 危机之后 中国股市尚未恢复平静的现阶段 选择一只相对较稳定的股票 不失为一个比 较好的选择 六 苏宁电器价值评估分析 一 市盈率评估法 市盈率评估法具有简单方便 数据易的 理解直观的特点 同时也具有粗糙 误差 大 局限性较大的缺点 因为计算简单 而且该方法直接将股票价格与公司盈利状况联系 起来 一定程度上包含了风险与成长性 因此 这种方法成为使用频率最高 运用最广泛 的方法 市盈率计算公式 市盈率 PER 股票价格 每股净收益 公司权益价值 EV 市盈率 PER 公司年净收入 E 市盈率评估法的主要步骤 首先将各可比公司当期市盈率计算出来 并求其均值 取得一个平均市盈率作为可 比值 或者是求出可比公司的市盈率作为可比值 然后将公司预期收益与可比市盈率相乘 从而得到目标公司估值 得到的价格就是被评估公司的价值 8 用市盈率法对苏宁电器进行股价评估 可比公司的市盈率预测可比公司的市盈率预测 代码代码简称简称最新价格最新价格市盈率市盈率 000527 美的电器 16 2513 7 000651 格力电器 17 3413 15 000882 华联股份 7 029 9 002277 欧亚集团 25 5538 15 600697 友阿股份 23 0316 36 000715 中兴商业 14 3046 87 600628 新世界 11 629 08 600785 新华百货 28 5126 04 000987 广州友谊 26 2132 79 000416 民生投资 29 8129 94 均值均值 19 9925 60 数据来源 国泰君安大智慧 新浪财经 以此平均市盈率对苏宁电器股价进行估值 苏宁电器 2010 年半年报显示 公司每股收益为 0 5 元 股 由可比公司的平均市盈率可知 苏宁电器的每股股价为 7 168 元 股 苏宁电器现总股本为 699621 187 万股 所以 公司价值为 5014884 668 万元 二 托宾 Q 法 由于公司证券的市场价值会对公司投资于生产性资产的积极性产生巨大影响 因此 用公司证券市场价值利用公司资产的重置价值的比率来判断公司股价的市值是否被高估 托宾 Q 理论的计算公式为 Q 比率 公司证券的市场价值 公司资产的重置价值 股价 股份数 负债市场价值 净资产的重置成本 分析 当 Q 1 时 股票市场对公司净资产 股本 长期负债 定价高于实际重置成本 此时 购买新生产的资本产品更有利 会增加投资的需求 当 Q 1 时 股票市场对公司净资产定价低于实际重置成本 此时 购买县城的资本产 品比心生成的资本产品更便宜 这样会减少投资需求 用托宾 Q 法对苏宁电器的股价进行评估 苏宁电器目前拥有总股本 699621 187 万股 每股最新股价为 12 87 元 数据来源 新浪财经 国泰君安大智慧 公司负债的账面价值为 2713220 万元 数据摘自 苏宁电器 2010 年资产负债表 第 三季度季报表 公司的总资产价值为 4471770 万元 数据摘自 苏宁电器 2010 年资产负债表 第三 季度季报表 由以上数据可求出 托宾 Q 比率 2 62 根据查阅数据分析可知 现行的股票市场对 9 苏宁电器的净资产定价高于其实际成本 公司创造的价值大于投入的资产 三 评估结果 通过市盈率法 可以看出苏宁电器现行股票价格计算 2010 年 其公司总股本由 2004 年刚上市的 6816 万股增至 699621 187 万股 公司价值估值为 5014884 668 万元 较 2004 年上市时的公司价值 52415 04 增加了 94 倍 可见苏宁电器的成长性非常客观 另外 从上文中 利用托宾 Q 法对苏宁电器的价值推断也可以看出