股利理论与股利政策.ppt

1 股利理论与股利政策 2 一 股利理论 对股利分配与公司价值相关性的不同观点 一 股利无关理论 MM理论 该理论由莫迪格利安尼 Modigliani 和米勒 Miller 提出 基本要点在于 股利分配与公司价值无关 该理论的基本假设 1 不存在任何发行费用或交易费用 2 不存在任何个人和公司所得税 3 股利政策对公司的资本成本没有影响 4 公司的资本投资决策独立于其股利决策 5 投资者对股利收益与资本所得具有同样的偏好 6 关于公司未来的投资机会 投资者与公司管理当局可获得相同的信息 3 在建立上述假设的前提下 该理论认为 1 股利政策对公司的股票价值 公司价值 无影响例 W公司是一家开业10年的全权益公司 现任财务经理知道将在一年后解散 在时间0 经理能够非常准确的预计现金流量 并预计公司马上会收到一笔 10000的现金流量 此外在下一年度还会收到 10000的现金流量 同时 他们确信公司没有其他的正NPV项目可资利用 1 现行政策 股利 现金流量 时间0 10000 时间1 10000 在这种情况下 公司股票总价值 10000 10000 1 10 19090 9 若公司股票为1000股 则每股价值为 19 09 现行政策 股利 现金流量 即假如公司在时间0分配现金股利 11000 4 由于现金流量只有 10000 缺短的 1000可通过发行股票或债券筹集 假如通过发行债券筹资 且债权人要求的报酬率为10 则债权人要求在时间1的现金流量为 1100 这样 可供股东分配的只有 8900 10000 100 在这种情况下公司价值 11000 8900 1 10 19090 9 每股价值 19 09 3 首期股利 现金流量即在时间0按每股 9发放现金股利 共计 9000由于现金流量为 10000 多余的 1000可由公司投资 投资报酬率为10 则时间1的现金流量为 11100 这样时间1的股利为 11100 在这种情况下 公司股票价值 9000 11100 1 10 19090 9 每股价值 19 09 5 第二个主题 可见 无论采取何种股利政策 公司股票价值都是一致的 自制股利自制股利是指在无公司所得税和个人所得税 并且资本利得与股利之间没有税收差异的情况下 股东以股利收入为基础 通过自己的理财行为调整现金流入 使其达到所期望的现金流入量 公司采取第一种股利政策 股东期望获得第二种股利政策所反映的现金流量时间0时间1第一种政策 10000 10000第二种政策 11000 8900股东的策略 在时间0卖出 1000 收回 1000现金 公司采取第二种股利政策 股东期望获得第一种股利政策所反映的现金流量股东的策略 在时间以 1000投资 在时间1收回 1100现金 可见 在上述假设条件下 股利分配不影响公司价值 6 第三个主题 二 股利相关理论 一 观点1 高股利能够提高公司价值1 不确定性理论2 信号理论 二 观点2 低股利能够提高公司价值1 能够降低资本成本2 预示公司有良好的成长潜力 三 观点3 股利分配对公司价值的影响不确定1 取决于投资报酬率与资本成本率的比较2 取决于税收差异 7 现实生活 二 观点2 股利与股价相关 其相关性取决于投资方案的预期报酬率和资本成本率的比较 其代表人物是渥尔特 Walter 其相关模型为 P D R K E D K式中 D为每股股利R为投资方案预期收益率K为资本成本率E为每股税后利润P为普通股每股市价 理论价格 例 某股份公司投资项目的预期报酬率为18 资金成本率为15 普通股每股的税后利润为2元 假设每股股利分别为2元 1元和0元 则普通股理论价格分别为 8 意义 P2 2 0 18 0 15 2 2 0 15 13 3P1 1 0 18 0 15 2 1 0 15 14 67P0 0 0 18 0 15 2 0 0 15 16计算结果表明 当D 0时 P最高 因此 本例中的最佳决策方案是不分配股利根据该公式 可推导出一般规律当R K时 在D 0处 P有最大值 当R K时 在D E处 P有最大值 当R K时 D与P无关联可见 上述模型的含义在于 公司的股利政策应由投资计划的获利能力来决定 2 取决于税收差异 9 股利无关论的假设在现实中不成立 公司股利分配是在种种制约因素下进行的 公司不可能摆脱这些因素的影响 最主要的有 1 税收因素 1 公司所得税与个人所得税的差异例如 公司有1000000元的剩余现金 公司既可保留现金去投资10 的项目 也可以现金股利形式发放该股东 股东同样可投资相同收益的项目 假设公司所得税率为33 个人所得税率为20 在两种策略下 若干年后 如5年 股东所获现金的是不同的 a 发行现金股利 股东将收到1000000 1 0 2 800000元的税后现金 因股东税后收益率为8 因此 5年的现金流入的为 800000 1 8 5 1175462 46b 公司投资的现金流入为1000000 1 6 7 5 1382999 74股东可望获得的现金 1382999 74 1 0 2 1106399 79差价 69062 67 2 股利收益税与资本所得税的差异股利收益税 资本所得税 高股利对股东有利股利收益税 资本所得税 低股利对股东有利800000 1 8 5 1175462 462 公司投资的现金流入为100000