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资本成本和资本结构课件 第七章资本成本与资本结构 Chapter7CostofCapitalandCapitalStructureDetermination 资本成本和资本结构课件 第一节资本成本 一 资本成本概述 1 资本成本的概念资本成本是指企业为筹集和使用资金而付出的代价 资本成本和资本结构课件 2 资本成本的分类 个别资本成本 企业在比较各种筹资方式时使用 综合资本成本 企业进行长期资本结构决策时使用 边际资本成本 企业在进行追加筹资决策时使用 资本成本和资本结构课件 3 资本成本的作用 对于筹资来讲 资本成本是企业选择资金来源 进行资本结构决策和确定追加筹资方案的重要依据 企业力求选择资本成本最低的筹资方式 对于投资来讲 资本成本是企业评价投资项目 决定投资取舍的重要标准 对于业绩考评来讲 资本成本还可用作衡量企业经营成果的尺度 即经营利润率应高于资本成本 否则表明业绩欠佳 资本成本和资本结构课件 4 资本成本的影响因素 总体经济环境证券市场条件企业内部的经营和融资状况项目融资规模 资本成本和资本结构课件 二 个别资本成本 个别资本成本是指企业使用各种长期资金的成本 通常用资金占用费与有效筹资额的比率表示 或者 式中 K 资本成本 以百分率表示D 资金占用费P 筹资额f 资金筹集费F 筹资费用率 即资金筹集费用与筹资额的比率 基本公式 资本成本和资本结构课件 一次还本 分期付息借款的成本为 It 长期借款年利息额 T 所得税税率 L 长期借款筹资额 借款本金 Fl 长期借款筹资费用率 Rl 长期借款的利息率 资本成本和资本结构课件 例1 某企业取得5年期长期借款1000万元 年利率为12 每年付息一次 到期一次还本 筹资费用率为0 5 企业所得税率为33 该项长期借款的资本成本为 2 考虑货币时间价值 P 第n年末应偿还的本金 K 所得税前的长期借款资本成本 Kl 所得税后的长期借款资本成本 资本成本和资本结构课件 例2 沿用例1的资料 根据考虑货币时间价值的方法 该项借款的资本成本计算如下 第一步 计算税前的借款资本成本 查表 12 5年期的年金现值系数为3 605 12 5年期的复利现值系数为0 567 代入上式 有 1000 12 3 605 1000 0 567 1000 1 0 5 4 6 万元 0应提高贴现率再试 资本成本和资本结构课件 查表 13 5年期的年金现值系数为3 517 13 5年期的复利现值系数为0 543 代入上式 有 1000 12 3 517 1000 0 543 1000 1 0 5 29 96 万元 0运用内插法求税前的借款资本成本 第二步 计算税后的借款资本成本 资本成本和资本结构课件 二 债券成本 1 不考虑货币时间价值 一次还本 分期付息的债券 其资本成本计算公式为 例3 某公司平价发行总面值为500万元的10年期债券 票面利率为12 发行费用率为5 公司所得税率为33 该债券的成本为 B 债券筹资额 Rb 债券利率 资本成本和资本结构课件 例4 假定例2中公司发行面值为500万元的10年期债券 票面利率为12 发行费用率为5 发行价格为600万元 公司所得税率为33 该债券的成本为 2 考虑货币时间价值 K 所得税前的长期借款资本成本 Kb 所得税后的长期借款资本成本 资本成本和资本结构课件 例5 沿用例3的资料 计算该债券的成本如下 第一步 计算税前的债券成本 查表 12 10年期的年金现值系数为5 650 12 10年期的复利现值系数为0 322 代入上式 有 500 12 5 650 500 0 322 500 1 0 5 25 万元 0应提高贴现率再试 资本成本和资本结构课件 查表 14 10年期的年金现值系数为5 216 14 10年期的复利现值系数为0 270 代入上式 有 500 12 5 216 500 0 270 500 1 0 5 27 04 万元 0运用内插法求税前的借款资本成本 第二步 计算税后的债券成本 问题 若溢价或折价发行 如何计算债券成本 资本成本和资本结构课件 三 普通股成本 1 股利折现模型 其中 Pc 普通股的发行价格Fc 普通股的筹资费用率Dt 普通股第t年股利Kc 普通股投资必要报酬率 普通股资本成本 资本成本和资本结构课件 固定股利模型 D1 预期第一年股利 G 普通股股利年增长率 例6 N公司普通股每股发行价格为100元 筹资费用率为5 已知上次实际发放股利为12元 股 以后每年增长4 该普通股成本为多少 与教材例题不同 Kc 12 1 4 100 1 5 4 17 13 资本成本和资本结构课件 2 资本资产定价模型 3 风险溢价法 ke kd RPc 一般认为 某企业普通股风险溢价对其自己发行的债券来讲 大约在3 5 之间 RF 无风险报酬率 第I种股票的 系数 RM 市场平均风险股票的必要报酬率 Kb 债券成本 RPc 股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价 资本成本和资本结构课件 五 保留盈余成本 留用利润成本是一种机会资本成本 留用利润资本成本的测算方法与普通股基本相同 只是不考虑筹资费用 四 优先股成本 D 优先股年股利 Pp 优先股发行价格 Fp 优先股发行费用率 资本成本和资本结构课件 Kj 第j种个别资本成本 Wj 第j种个别资本占全部资本的比重 上述公式中个别资本占全部资本的比重 有三种常见的确定方法 账面价值权数 市场价值权数 目标价值权数 资本成本和资本结构课件 例7 C公司账面反映的长期资本共5000万元 其中长期借款1000万元 应付长期债券500万元 普通股2500万元 留存收益1000万元 其成本分别为6 7 9 17 11 26 11 该企业的综合资本成本为 资本成本和资本结构课件 四 边际资本成本 MarginalCostofCapital MCC 企业无法以某一固定的资本成本来筹措无限的资金 当其筹集的资金超过一定限度时 原来的资本成本就会增加 边际资本成本是指资金每增加一个单位而增加的成本 边际资本成本也是按加权平均法计算的 是追加筹资时所使用的加权平均资本成本 具体应用举例见教材P408 资本成本和资本结构课件 第一步 计算筹资突破点 把在保持某资本成本的条件下可以筹集到的资金总额限度称为现有资本结构下的筹资突破点 在筹资突破点范围内筹资 原来的资本成本不会改变 一旦筹资额超过筹资突破点 即使维持现有的资本结构 其资本成本也会增加 第二步 划分筹资总额范围 计算边际资本成本 第三步 绘制边际资本成本与投资机会规划示意图 资本成本和资本结构课件 第二节杠杆利益与风险 一 经营杠杆利益与风险 一 经营杠杆的概念 经营杠杆 亦称营业杠杆或营运杠杆 是指企业在经营活动中由于营业成本中固定成本的存在而导致营业利润的变动率大于产销业务量变动率的杠杆效应 经营杠杆是一把 双刃剑 它使企业可以获得一定的经营杠杆利益 也可能承受着更大的经营损失风险 资本成本和资本结构课件 二 经营杠杆的计量 经营杠杆系数及其计算公式 经营杠杆的大小一般用经营杠杆系数表示 它是指企业的息税前利润变动率相当于销售量 销售额 变动率的倍数 利用上述公式 必须根据变动前和变动后的有关资料才能进行计算 而不能仅仅根据基期资料来进行计算 使得求解某一特定销售水平的DOL通常很困难 Q 销售量的变动额 Q 变动前的销售量 S 销售额的变动额 S 变动前的销售额 资本成本和资本结构课件 经营杠杆系数的基本计算公式可作如下变换 式中 DOLQ 销售量为Q时的经营杠杆系数 Q 销售量 P 产品单位销售价格 V 产品单位变动成本 F 固定成本总额 DOLS 销售额为S时的经营杠杆系数 S 销售额 VC 变动成本总额 资本成本和资本结构课件 QBE 盈亏平衡点的销售量 M 边际贡献 EBIT 息税前利润 上述第一个公式可用于计算单一产品的经营杠杆系数 第二个公式除了用于单一产品外 还可用于计算多种产品的经营杠杆系数 资本成本和资本结构课件 例8 XYZ公司的产品销量40000件 单位产品售价1000元 销售总额4000万元 固定成本总额为800万元 单位产品变动成本为600元 变动成本率为60 变动成本总额为2400万元 其经营杠杆系数测算如下 在上例中 经营杠杆系数为2的意义在于 当企业销售增长1倍时 息税前利润将增长2倍 反之 当企业销售下降1倍时 息税前利润将下降2倍 前种情形表现为经营杠杆利益 后一种情形则表现为经营风险 资本成本和资本结构课件 经营杠杆系数的分析 例9 某企业产品销售单价50元 单位产品的变动成本25元 每年的固定成本总额为10万元 下表列出了该企业在各种产销业务量水平下的营业利润和经营杠杆系数 资本成本和资本结构课件 资本成本和资本结构课件 根据上表可以形象地反映在坐标图中 资本成本和资本结构课件 由上面的图表 可以得出销业务量与经营杠杆系数的如下关系 第一 在固定成本不变的情况下 经营杠杆系数说明了销售量增长 减少 所引起利润增长 减少 的幅度 第二 销售量接近盈亏平衡点时 DOL趋向于正 或负 的无穷大 第三 销售量水平偏离盈亏平衡点越远 企业的营业利润或亏损的绝对值越大 经营杠杆系数越小 营业利润对销售量变动的敏感性越低 第四 当销售量超过盈亏平衡点继续增长时 经营杠杆系数随销售额的增加而递减 且销售量趋于无穷大时 DOL趋向于1 这意味着固定成本的存在对营业利润造成的放大效应逐渐减少为一种1比1的关系 资本成本和资本结构课件 三 经营杠杆系数与经营风险 经营风险是指企业因经营上原因而导致利润变动的风险 引起经营风险的主要原因是市场需求 售价和成本等因素的不确定性 杠杆本身并不是利润不稳定的根源 如果企业保持固定的销售水平和固定的成本结构 再高的经营杠杆系数也是没有意义的 经营杠杆只是扩大了市场和生产等不确定因素对利润变动的影响 进而放大了企业的经营风险 一般来说 在其他因素不变的情况下 固定成本越高 经营杠杆系数越大 经营风险越大 由经营杠杆的计算公式可知 资本成本和资本结构课件 二 财务杠杆利益与风险 一 财务杠杆的概念 财务杠杆 亦称筹资杠杆 是指企业在筹资活动中由于固定财务费用的存在 使普通股每股盈余的变动幅度大于息税前盈余的变动幅度的杠杆效应 FinancialLeverage Theuseoffixedfinancingcostsbythefirm Usedasameansofincreasingthereturntocommonshareholders 资本成本和资本结构课件 例10 甲 乙两公司的资金结构与普通股盈余如下表所示 资本成本和资本结构课件 在上表中 甲 乙两个公司的资金总额相等 息税前盈余相等 息税前盈余的增长率也相同 不同的只是资本结构 甲公司全部资本都是普通股 乙公司的资金中普通股和债券各占一半 在息税前盈余增长20 的情况下 甲公司每股盈余增长20 而乙公司却增长了33 3 这就是财务杠杆的作用 当然 如果息税前盈余下降 乙公司每股盈余的下降幅度要大于甲公司每股盈余的下降幅度 资本成本和资本结构课件 二 财务杠杆的计量 只要在企业的筹资方式中有固定财务支出的债务和优先股 就存在财务杠杆的作用 对财务杠杆进行计量的最常用指标是财务杠杆系数 财务杠杆系数是普通股每股盈余的变动率相当于息税前盈余变动率的倍数 1 财务杠杆系数的定义公式 EPS 变动前的普通股每股盈余 EBIT 变动前的息税前盈余 资本成本和资本结构课件 2 财务杠杆系数的推导式 当公司息税前盈余较多 增长幅度较大时 适当地利用债务性资本 发挥财务杠杆的作用 可增加每股盈余 使股票价格上涨 增加公司价值 I 债务利息 DP 优先股股息 T 所得税税率 资本成本和资本结构课件 沿用 例10 的有关资料 或者 在营业利润 EBIT 增加时 乙公司每股盈余 EPS 的增长幅度大于甲公司的增长幅度 当然 当营业利润减少时 乙公司每股盈余减少得也更快 资本成本和资本结构课件 三 财务杠杆系数与财务风险 财务风险是指企业为取得财务杠杆利益而利用债务资金时 增加了破产机会或普通股盈余大幅度变动的机会所带来的风险 1 财务杠杆系数表明的是息税前利润增长所引起的每股收益的增长幅度 2 在资本总额 息税前利润相同的情况下 负债比率越高 财务杠杆系数越高 财务风险越大 但预期每股收益 投资者收益 也越高 资本成本和资本结构课件 三 联合杠杆利益与风险 一 联合杠杆的概念 联合杠杆 亦称总杠杆 是指经营杠杆和财务杠杆的综合运用 即由于固定生产经营成本和固定财务费用的共同存在而导致的每股盈余变动幅度大于产销业务量变动幅度的杠杆效应 二 联合杠杆的计量 对联合杠杆进行计量的最常用指标是联合杠杆系数 所谓联合杠杆系数 是指每股盈余变动率相当于业务量变动率的倍数 资本成本和资本结构课件 注 DCL 联合杠杆系数 EPS 变动前的每股盈余 EPS 每股盈余变动额 S 变动前的销售额 S 销售额的变动额 Q 变动前的产销量 Q 产销量的变动量 资本成本和资本结构课件 三 联合杠杆系数与企业风险 企业风险等于经营风险加上财务风险 每股盈余的标准离差率是一个衡量每股盈余的相对离散程度的指标 可以用来衡量企业总风险 在联合杠杆的作用下 当企业经济效益好时 每股盈余会大幅度上升 当企业经济效益差时 每股盈余会大幅度下降 联合杠杆与企业风险之间存在重要关系 在其他因素不变的情况下 联合杠杆系数越大 每股盈余的波动幅度越大 企业风险越大 相反 联合杠杆系数越小 联合风险也越小 资本成本和资本结构课件 第三节资本结构 一 资本结构的概念 资本结构是指企业各种资金的构成及其比例关系 财务管理中的资本结构通常是指狭义的资本结构 即企业各种长期资金筹集来源的构成和比例关系 资本结构问题总的来说就是指长期债务资本和权益资本的比例问题 一定程度的债务有利于降低企业资本成本 债务筹资具有财务杠杆作用 但会加大企业的风险 资本成本和资本结构课件 债务资本的意义与最优资本结构 1 一定程度的债务有利于降低企业资本成本 2 债务筹资具有财务杠杆作用 3 债务资本会加大企业的财务风险 企业必须权衡财务风险和资本成本的关系 确定最优的资本结构 所谓最优资本结构是指在一定条件下使企业加权平均资本成本最低 企业价值最大的资本结构 资本成本和资本结构课件 二 资本结构决策方法 一 EBIT EPS分析法 这种方法的关键是确定每股盈余的无差异点 所以又叫每股盈余无差异点法 基本原理 在企业追加筹资时 不同增资方式 对普通股每股盈余的影响是不同的 令 EPS1 EPS2 资本成本和资本结构课件 例 ABC公司目前拥有长期资本850万元 其资本结构为 长期债务100万元 普通股750万元 该公司现准备追加筹资150万元 有三种筹资方式可供选择 增发普通股 增加债务 发行优先股 有关资料详见下表 资本成本和资本结构课件 当息税前利润为160万元时 为便于计算假定公司所得税率为40 可测算上述三种筹资方式追加筹资后的普通股每股盈余 如下表所示 资本成本和资本结构课件 上述每股利润测算表所测算的结果是在息税前盈余预计为160万元时的情况 那么 息税前利润究竟为多少时 增发普通股或发行优先股更为有利呢 这需要通过测算息税前盈余平衡点来判断 其测算公式为 资本成本和资本结构课件 1 增发普通股与增加长期债务两种增资方式下的每股盈余无差异点为 2 增发普通股与发行优先股两种增资方式下的每股盈余无差异点为 测算结果是 当息税前盈余为87万元时 增发普通股和增加长期债务的每股盈余相等 同样道理 当息税前盈余为117 3万元时 增发普通股和发行优先股的每股盈余相等 资本成本和资本结构课件 每股盈余无差异点的息税前盈余为87万元的意义在于 当EBIT大于87万元时 增加长期债务的EPS要比增发普通股的EPS大 债务筹资有利 当EBIT小于87万元时 增发普通股的EPS大于增加长期债务的EPS 普通股筹资更有利 发行普通股与发行优先股同理 资本成本和资本结构课件 企业在作出筹资决策之前 先拟定若干个备选方案 分别计算各方案的加权平均资本成本 并据加权平均资本成本的高低来确定资本结构 例 长江公司原资本结构如表所示 普通股每股面值1元 发行价格10元 目前市场价格也是10元 今年预期股利为1元 股 预计以后每年增加股利5 所得税税率30 假定发行的各种证券均无筹资费 二 比较资本成本法 资本成本和资本结构课件 该企业现拟增资400万元 以扩大生产经营规模 现有如下三个方案可供选择 甲方案 增加发行400万元的债券 因债务增加 投资人风险加大 债券利率增至12 才能发行 预计普通股股利不变 但由于风险加大 普通股市价降至8元 股 乙方案 发行债券200万元 年利率为10 发行股票20万股 每股发行价10元 预计普通股股利不变 丙方案 发行股票36 36万股 普通股市价增至11元 股 为了确定上述三个方案哪个最好 下面分别计算其加权平均资本成本 资本成本和资本结构课件 1 计算计划年初加权平均资本成本 各种资本的比重和资本成本分别为 计划年初的加权平均资本成本为 资本成本和资本结构课件 2 计算甲方案的加权平均资本成本 各种资本的比重和资本成本分别为 甲方案的加权平均资本成本为 资本成本和资本结构课件 3 计算乙方案的加权平均资本成本 各种资本的比重和资本成本分别为 乙方案的加权平均资本成本为 资本成本和资本结构课件 4 计算丙方案的加权平均资本成本 各种资本的比重和资本成本分别为 丙方案的加权平均资本成本为 资本成本和资本结构课件 从以上计算结果可以看出 乙方案的加权平均资本成本最低 所以应选用乙方案 即该企业应保持原来的资本结构 50 为债务资本 50 为自有资本 这种方法通俗易懂 计算过程也不是十分复杂 是确定资本结构的一种常用方法 但因所拟定的方案数量有限 故在把最优方案漏掉的可能 资本成本和资本结构课件 三 比较公司价值法 比较公司价值法是根据有关资料 通过逐步测试 比较不同资本结构情况下公司的总价值 来求出最优资本结构的一种分析方法 总价值最大的资本结构 也正好是加权资本成本最低的资本结构 即最优资本结构 1 计算公司的资本成本 1 公司债务成本 K 债务的税前成本 T 所得税税率 B 债务筹资额 I 债务利息总额 资本成本和资本结构课件 2 公司股票成本 一般采用资本资