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我国电力上市公司资本结构动态调整及影响因素实证研究财管1102 XXX 2011XXXX摘要 对资本结构影响因素的研究，一直是资本结构研究的热点问题。本文针对我国电力行业上市公司资本结构特征，建立资本结构动态调整模型，利用面板数据对其资本结构影响因素进行了实证研究。研究发现：我国电力行业上市公司资本结构的动态调整程度较高，即资本结构调整成本较低。资本成本、流动比率等因素与资本结构存在相关性。我国电力工业自1882年在上海诞生以来，经历了艰难曲折、发展缓慢的67年，到1949年发电装机容量和发电量仅为185万千瓦和43亿千瓦时，分别居世界第21位和第25位。1949年以后的电力工业得到了快速发展。1978年发电装机容量达到5712万千瓦，发电量达到2566亿千瓦时，分别跃居世界第8位和第7位。改革开放之后，电力工业体制不断改革，在实行多家办电、积极合理利用外资和多渠道资金，运用多种电价和鼓励竞争等有效政策的激励下，电力工业发展迅速，在发展规模、建设速度和技术水平上不断刷新纪录、跨上新的台阶。装机先后超过法国、英国、加拿大、德国、俄罗斯和日本，从1996年底开始一直稳居世界第2位。进入新世纪，我国的电力工业发展遇到了前所未有的机遇，呈现出快速发展的态势。随着近年来国民经济的持续快速发展，电力需求不断增加。在资金需求增加而电力投资的政策性支持力度减弱的情况下，电力行业通过多元化融资来满足其巨大的资金需求。在融资结构选择的基础上，资本结构随之发生改变。研究我国电力行业上市公司的资本结构具有重要意义。电力工业是国民经济的重要基础工业，是国家经济发展战略中的重点和先行产业。我国早在建国初期就确立了电力工业先行的地位。在以往各时期电力生产与经济增长的比较来看，往往在经济持续增长的年份，电力生产的增长超过了GDP的增长。而在国民经济结构的调整时期，电力生产的增长速度低于GDP的增长。由此可以看出，电力行业在国民经济中的重要地位。上海电力(600021)公司概况详细公司名称上海电力股份有限公司所属行业电力生产业成立日期1998-06-12总股本2139739300流通股本2139739300年度统计同期历史季度统计上海电力(600021)财务指标详细截止日期2013-032012-122011-122010-122009-12每股收益0.11(元)0.41(元)0.22(元)0.09(元)0.18(元)每股净资产3.36(元)3.25(元)2.75(元)2.69(元)3.08(元)净利润(亿)2.388.834.631.933.84净资产(亿)71.8569.6158.8657.6065.81每股资本公积金1.58(元)1.59(元)1.45(元)1.56(元)2.02(元)每股未分配利润0.55(元)0.44(元)0.12(元)-0.04(元)-0.11(元)是否分配-分配分配分配不分配分配方案-查看方案查看方案查看方案查看方案上海电力(600021)财务指标详细截止日期2013-032012-032011-032010-032009-03每股收益0.11(元)0.08(元)0.06(元)-0.03(元)0.02(元)每股净资产3.36(元)2.91(元)2.78(元)2.93(元)2.53(元)净利润(亿)2.381.721.39-0.650.37净资产(亿)71.8562.2559.4162.7454.11每股资本公积金1.58(元)1.53(元)1.58(元)1.91(元)1.68(元)每股未分配利润0.55(元)0.20(元)0.03(元)-0.14(元)-0.31(元)是否分配-分配方案-上海电力(600021)财务指标详细截止日期2013-032012-122012-092012-062012-03每股收益0.11(元)0.41(元)0.24(元)0.14(元)0.08(元)每股净资产3.36(元)3.25(元)3.05(元)2.95(元)2.91(元)净利润(亿)2.388.835.153.061.72净资产(亿)71.8569.6165.2063.1662.25每股资本公积金1.58(元)1.59(元)1.56(元)1.56(元)1.53(元)每股未分配利润0.55(元)0.44(元)0.31(元)0.21(元)0.20(元)是否分配-分配-分配方案-查看方案-上海电力(600021)股本结构详细截止日期2012-12-312012-06-302011-12-312011-06-30总股本213973.93213973.93213973.93213973.93A股213973.93213973.93213973.93213973.93B股0.000.000.000.00H股0.00-有限售0.000.000.000.00无限售213973.93213973.93213973.93213973.93上海电力(600021)主营分布(行业分布)截止日期行业或产品营业收入营业成本毛利率营业收入比上年同期增加(%)营业成本比上年同期增加(%)毛利率比上年同期增加(%)2012-12-31电力行业0011776754800.0016.63-3-9.6802012-12-31贸易行业 6383848200.006365168000.000.29-32.11-32.30上海电力(600021)主营分布(地区分布)截止日期地区营业收入营业成本毛利率营业收入比上年同期增加(%)营业成本比上年同期增加(%)毛利率比上年同期增加(%)2012-12-31上海地区00-17.69-2012-12-31江苏地区 2663102700.00-3.07-2012-12-31香港地区 325731500.00-791.79-2012-12-31浙江地区 18239000.00-124.17-上海电力(600021)主营分布(产品分布)截止日期行业或产品营业收入营业成本毛利率营业收入比上年同期增加(%)营业成本比上年同期增加(%)毛利率比上年同期增加(%)2012-12-31电力 12605887800.0010613200300.0015.81-4.02-10.8702012-12-31销售燃料 6383848200.006365168000.000.29-32.11-32.302012-12-31热力 1031145900.00737774900.0028.45-5.58-11.170一、电力行业的特点1基础性行业，具有较高的产业关联度。电力行业是国民经济重要的基础性行业之一，为经济的发展提供电力保障。同时，它的发展与其他产业具有很高的相关性。与煤炭业、石油天然气业、交通运输业、钢铁铁行业、机械制造等相互联系，相互促进，尤其电力行业与煤炭业、石油天然气业的关联尤为紧密。2周期件行业，受经济发展周期的影响大。纵观电力行业近20年的发展，体现出10年一大周期，5年一小周期的特点，与我国经济发展的周期相对应。3具有较高的行业壁垒。与其他行业相比，电力行业进入和退出壁垒都较高。对于电力输送和供应环节，目前仍实行严格的进入管制，实行供电许可营业制度。对于发电环节，采取项目审批制度，大中型电力建设项目由国家计委审批，小型电力建设项目由省计委审批。对电力行业的投资一旦转变成电力资产，就具有很强的专用性，很难转作其他非电力用途，资产退出难，另外，电力行业是公益事业，其退出可能影响到用电安全和社会稳定。而目电力行业投资金额大、建设周期长也是一大壁垒。4服务对象的公众性和服务效益的社会性。电力对于国民经济的运行具有承载作用，其服务几乎面向所有的生产部门和消费部门，是整个因民经济活动的共同需要。电力行业所具有的基础作用和先导地位，使得国家对于其发展一直采取倾斜性的政策扶持，电力行业作为基础产业之一，其利润率和投资回报率还是比较高的。随着经济的发展和人民生活水平的提高，近几年电力负荷特性发生了较大变化。特别是随着空调拥有量的不断增加，气温对用电负荷的影响越来越大，导致电力需求不断扩大，供需矛盾不断突显，大部分地区出现不同程度的“电荒”现象。因此，这就需要经济社会对电力建设资金投入力度提出了更高的要求。在这种背景下，不同的资本构成，不同的融资行为，决定着电力行业上市公司的资本结构呈现出不同的特征。 二、我国电力行业上市公司资本结构现状分析根据同花顺炒股软件提供的2006 、2007、2008 由于本人在收集数据时,一些公司09年报表没有出来，故采用0608年的年报数据。并且由于新旧会计准则的调整，对于06年的数据，本文采用的是调整后的年报。三年的财务数据资料，经过样本数据的删选，最终确定样本数为41家。 本文从行业总体和行业内部两个方面来分析我国电力行业上市公司的资本结构。行业总体分析上海电力(600021)资本结构截止日期资产负债比率（）股东权益股东权益比率（）固定资产比率（）2013-03-3168.367184878505.830021.8054.392012-12-3168.176961294192.550022.0557.472012-09-3069.496519922895.050021.0056.852012-06-3071.036315642236.870019.8956.442012-03-3170.476225192342.350019.6657.502011-12-3171.815886433857.170018.6358.772011-09-3072.325665672230.480018.0259.752011-06-3072.885770446906.010017.8759.032011-03-3172.245940847005.610018.2758.972010-12-3172.665759527393.460017.9761.702010-09-3073.305702901570.890017.5457.702010-06-3073.185725262348.560017.6958.822010-03-3174.216274226927.650018.40-2009-12-3172.776580667535.870019.8037.062009-09-3074.535698947593.080017.86-2009-06-3073.285826615806.370019.02-2009-03-3173.085410605392.680018.71-2008-12-3175.244438118863.760016.11-2008-09-3068.156711432614.460023.22-2008-06-3063.097517227103.450027.17-2008-03-3161.866992577835.070028.00-2007-12-3156.347654196109.320032.38-2007-09-3051.197349624788.770036.16-2007-06-3053.096414690039.660033.26-2007-03-3150.036547713901.840035.69-2006-12-3158.496378536160.450030.1372.522006-09-3053.306253569191.190035.0569.092006-06-3053.276140208656.250034.8369.852006-03-3151.736364119407.760036.6369.372005-12-3141.806261016144.160044.3065.472005-09-3042.236127285400.630043.9566.462005-06-3041.756050493003.530044.0267.442005-03-3140.766245345185.260044.7766.412004-12-3140.026194270651.910045.4564.512004-09-3037.866156220914.410048.8066.872004-06-3035.226026867319.930050.6263.592004-03-3130.136236095846.390055.9353.722003-12-3130.046096735623.040056.3256.032003-09-3041.424810999473.730045.0056.052003-06-3041.984598268335.240043.9758.802002-12-3152.024523308433.600047.4575.142001-12-3156.224374914832.340043.7879.872000-12-3158.174279449256.650041.8380.591资产负债率总体分析表2- 1 资产负债率总体统计表单位：（%）年度最小值最大值平均值200610.5290.8353.8820071.1786.2654.36200829.2889.1062.75平均值57数据来源：同花顺炒股软件 资产负债率是指企业负债总额对资产总额的比率，它表明的是企业资产总额中，债权人提供资金所占的比重，以及企业资产对债权人权益的保障程度。该指标如果过大，则说明企业的债务过重，企业资金实力不强，对债权人不利，而且企业有破产的危险。如果该指标过小，则说明企业没有充分利用财务杠杆，不能得到较多的利润。国际上认为，资产负债率为60%最为合理。由表2-1可知，我国电力行业在这三年的资产负债率处于上升趋势，从06年的53.88%到08年的62.75%，上升趋势明显。在这三年中，最高的资产负债率为06年西昌电力公司的90.83%，而最低为07年通宝能源公司的1.17%，但从平均的资产负债率可以看出，绝大多数公司的资产负债率趋向于57%，接近60%，说明我国电力行业的资产负债率从总体上看是比较合理的。2流动负债率总体分析表2- 2 流动负债率统计表 单位：（%）年度最小值最大值平均值200615.02100.0058.43200717.38100.0056.55200815.5496.7854.53平均值56.5数据来源：同花顺炒股软件流动负债率是流动负债占总负债的比例，它表明企业对短期资金的依赖程度，该比例高，说明企业对短期资金的依赖程度高，但是因为要在近期偿还，所以风险较大。所以该指标应该保持在一个较低的水平上。由表2-2可知，电力行业的流动负债率逐年下降，但下降幅度不大，一直保持在2%左右，说明电力行业开始注重公司资金的风险，正在努力降低风险。但是结合平均的流动负债率56.5%可以看出来，我国电力行业的上市公司偏好流动负债。3产权比率总体分析表2- 3产权比率统计表 单位：（%）年度最小值最大值平均值200611.76990.69171.2420071.18627.70153.98200841.41817.43223.90平均值183.04数据来源：同花顺炒股软件产权比率是负债总额与股东权益之间的比率，它是反映债务负担与偿债保证程度相对关系的指标，能表示出负债受股东权益的保护程度。该指标越高，说明企业的偿债能力越弱，债权人的权益得不到保障，该指标越低，说明企业有足够的偿债能力，债权人的权益能够得到充分的保障。由表2-3我们可以看出，三年的产权比率最低值为07年通宝能源公司的1.18%，最高值为06年西昌电力公司的990.69%，但是结合三年的平均值可以看出产权比例都是在150%以上的，所以我国电力行业的产权比率是偏高的，虽然在07年的产权比率下降了，但是08年产权比率上升趋势明显，达到223.90%，结合三年的平均产权比率183.04%可以看出，我国的产权比率是偏高的，说明绝大多数电力行业的上市公司的偿债能力较弱，债权人的权益得不到保障。4融资情况总体分析表2- 4 融资特征统计表 单位：（%）内部融资比率外部融资比率权益占外部融资比重债务占外部融资比重20069.4790.5341.3658.6420078.991.141.0658.9420086.8693.1433.2166.79平均值8.4191.5938.5461.46数据来源：同花顺炒股软件0102030405060708090100200620072008内部融资比率外部融资比率权益占外部融资比重债务占外部融资比重图2- 1融资比率趋势图根据表2-6数据绘制资本结构是在长期融资方式的动态选择中形成的静态结果，不同的资本结构必对应着不同的融资结构。资金来源有两个渠道：内部融资与外部融资，内部融资在本文中被限定为公司的留存收益，包括资产负债表中的未分配利润和盈余公积两项目，用留存利润与总资产的比值，可以反映上市公司内部融资的比例。外部融资又分为外部债务融资和外部权益融资，前者为资产负债表中的负债总额，主要包括流动负债和长期负债，后者即为股本加资本公积金，用股本加资本公积与外部融资的比值，即权益占外部融资的比重，而负债总额与外部融资的比值，即债务占外部融资的比重。从表2-4和图2-1我们可以看出，我国电力行业的上市公司从06年到08年，内部融资比率和权益占外部融资比率逐年下降，而外部融资比率和债务占外部融资比率逐渐上升。从平均值来看，我国电力行业上市公司在选择融资方式时，偏好外部融资，外部融资占融资总额的91.59%，其中负债又占外部融资的绝大部分，比重为61.46%，权益融资只占了38.54%，从这一数据可以看出，我国电力行业上市公司总体偏好外部融资，同时外部融资又以负债为主的特点。行业内部分析1 资产负债率按区间分析表2- 5 资产负债率区间统计表 单位：（%）资产负债率0%-30%30% -50%50%-60%60%以上2006年778192007年4116202008年17627数据来源：同花顺炒股软件由表2-5中可以看出，资产负债率在30%以下的企业数是逐年降低的，在30%-50%之间基本保持不变，在50%-60%之间的企业数是稍微下降的，而在60%以上的企业数是逐年增加的，分别为19家、20家、27家。由此我们可以看出，虽然资产负债率的总体情况是合理的，但是大多数电力行业上市公司的资产负债率还是偏高。2资产负债率按规模分析对于上市公司规模的划分有按注册资本、销售额、资产总额、从业人员等多种划分方法。但是由于注册资本只反映企业注册时资金规模大小，并不能反映企业现况，销售额和从业人数的数据获得难度大，而资产总额账面价值获取较为容易，所以本文采用资产总额的账面价值来划分企业规模大小。电力行业上市公司有41家，本文以2008年资产总额作为划分标准，按资产总额的高低，平均的将这41家的公司划分为大、中、小三个规模进行比较分析。表2- 6 按资产总额划分 单位：万元小中大宁波热电58291.94通宝能源292280.3漳泽电力1041783滨海能源98566.39哈投股份328453.5黔源电力1222311涪陵电力119442.67九龙电力432756.9华银电力1291033广安爱众136920.7宝新能源491865.7长源电力1299369文山电力152006.02京能热电500554.3广州控股1402930三峡水利159668.99吉电股份573527.8桂冠电力1500791西昌电力165309.94金山股份605553.3国投电力1826999小中大大连热电185265.06川投能源612476.6内蒙华电2535457郴电国际234303.81天富热电657879.7上海电力2808421乐山电力236925.83赣能股份673730.4深圳能源2938486闽东电力250154.6凯迪电力692782.3申能股份3132621国电南瑞252863.03韶能股份824115.8长江电力5831961桂东电力259712.62皖能电力909021.4国电电力6873901东方热电286033.32建投能源1010788数据来源：同花顺炒股软件表2- 7按规模划分资产负债率比较单位：（%）小中大2006年56.72 49.76 55.26 2007年57.61 47.90 57.81 2008年60.0862.2066.21平均值58.14 53.29 59.76 数据来源：同花顺炒股软件从表2-7中我们可以看出，2006年和2007年的中规模企业的资产负债率是最低的，而小规模和大规模的资产负债率基本一样。2008年的资产负债率是按规模的由小到大变化的。从前一章的分析中，我们知道企业的规模是和资产负债率相关的，由此我们知道，06年和07年的资产负债率是不合理的，而08年是合理的。3流动负债率按区间分析表2- 8 流动负债率区间统计表 单位：（%）小于50%大于50%200617242007172420081823数据来源：同花顺炒股软件从表2-2我们可以知道，流动负债率的总体情况是偏高的。再结合表2-8中可以发现，连续三年流动负债率大于50%的企业数比小于50%的企业数多，这说明我国电力行业上市公司偏好流动负债不是个边公司的行为。三、资本结构的影响因素分析从资本结构的现状分析中，我们可以知道，电力行业上市公司的资产负债率总体情况是合理的，但从区间分析来看，多数公司的资产负债率是偏高的，从企业规模来看，电力行业上市公司的资产负债率是不合理的。为了分析电力行业资本结构的合理性，我们可以从资本结构影响因素的角度出发来分析。1.样本选择与数据收集本文数据来源于同花顺炒股软件，所选样本数据为中国上市公司(包括上海、深圳的A 股，但不包括B 股和H股) 2006 、2007、2008三年的数据, 所选行业为电力行业, 剔除了ST股和数据不全的公司, 最终样本数为41家。本文研究的是电力行业上市公司资本结构的现状， 所以把企业的资产负债率作为被解释变量。同时，通过对前人的研究发现企业的盈利能力、规模、流动性、资产的担保价值、成长性对资本结构具有影响。所以本文选择净资产收益率、主营业务收入增值率、总资产的对数、流动资产比率、资产的担保价值这五个因素来分析企业的资本结构是否合理。2.通过SPSS软件得出的分析结果上海电力 (600021)资产负债比率（）变化趋势报告期资产负债比率（）比上期变化（%）2013-03-3168.360.192012-12-3168.171.322012-09-3069.491.532012-06-3071.030.562012-03-3170.471.342011-12-3171.810.512011-09-3072.320.562011-06-3072.880.642011-03-3172.240.422010-12-3172.660.642010-09-3073.300.122010-06-3073.181.042010-03-3174.211.442009-12-3172.771.762009-09-3074.531.262009-06-3073.280.192009-03-3173.081.862008-12-3174.950.302008-12-3175.247.092008-09-3068.155.062008-06-3063.091.232008-03-3161.865.522007-12-3156.345.152007-09-3051.191.902007-06-3053.093.062007-03-3150.030.212006-12-3150.248.252006-12-3158.495.202006-09-3053.300.022006-06-3053.271.542006-03-3151.739.932005-12-3141.800.432005-09-3042.230.492005-06-3041.750.992005-03-3140.760.742004-12-3140.020.382004-12-3140.402.542004-09-3037.862.642004-06-3035.225.102004-03-3130.130.082003-12-3130.0411.382003-09-3041.420.562003-06-3041.9810.042002-12-3152.024.212001-12-3156.221.942000-12-3