建行股份全流通办法.docx

史美伦推崇建行模式 H股股改全流通风声再起内地证券市场股权分置改革行程过半之际，香港H股的股改也已引箭待发。12月2日，港交所主席李业广表示，H股上市公司进行股改，对港股不会造成太大冲击，他认为，港股目前市值已达数万亿元，完全可以承接数千亿元的流通股份进入市场。翌日，有媒体报道称中国证监会国际咨询委员会副主席史美伦指出，国有股可以全面流通是未来趋势，建设银行(0939 HK)作为国有股全面流通的范例，其他香港H股公司可以仿效，但进度应视乎各公司本身的时间表及市场力量决定。H股的股改似乎将铁定成行。港交所上市委员会主席、胡百权律师事务所律师郑慕智11月底接受记者采访时，就已经肯定，港交所与内地证监会正就这个议题进行接洽，但是强调这种商讨范畴主要涉及内地监管和公司法的解释，目前并无相关结论。据证监会有关人士透露，另一商讨未定的问题是关于内资股或非H股外资股转为H股时，是否需要经过类别股东大会同意。在A股市场掀起股权分置改革之际，港交所曾对该问题予以较为肯定回答。上述三大重量级人物的言论虽然都没有明确指出未来H股全流通的方向，但是其“放风”的口吻已经在香港业界引发关注。程序与选择一位投资公司负责人向记者指出，其实“H股”并不存在全流通问题需要解决全流通的是部分非H股股份，如何把这部分股份转换成H股并实现全流通，此乃H股全流通的症结所在。概念问题容易解决，但究竟如何实现全流通？具体需要哪些步骤？在这方面，有关当局的商讨尚未有明确的说法。第一家明确提出可以将内资股转换为H股的公司，是2005年10月26日上市的南粤物流(3399)。其招股章程称：“经国务院或国务院授权的审批机构批准，并经香港联交所同意，内资股可以转换为H股。”随后上市的建行是第一家全流通的H股公司。但“建行模式”并没有在12月7日上市的东风集团(0489)身上得到延续，东风只是沿袭了南粤物流的做法。香港业界由此判断，目前内地有关部门对于是否实施“全流通”的考虑尚未完全成熟。港交所主席李业广12月2日对媒体表示，香港H股上市公司有没有机制可进行全流通，于公司章程内已说明有关安排，若股权需要改动，便须开股东大会，由股东作决定。据中国证监会一位人士私下透露，上述“股权需要改动，就须开类别股东大会”说法是联交所的一家表态，证监会与联交所尚未对该问题完全达成一致。这位人士的依据是，仔细阅读H股公司的公司章程，内资股或非H股外资股在转换为H股时的确需要召开类别股东大会，但有两种情况例外：第一， 公司在12个月内以特别决议案批准分开或发行不超过当时已发行内资股及境外上市外资股20%的股份；第二，公司成立时发行内资股及境外上市外资股的计划于证监会批准后15个月内执行。目前，部分最新上市的H股公司，在招股书中对有关股份的处理已经作出提示。例如，纯H股公司北青传媒的招股书就揭示了非H股外资股转换为H股的六大条件，其中包括公司由中外合营企业转为中外合资股份有限公司之日期起计三年届满，于三年限期届满后，根据公司法第147条之规定，就转换非H股外资股为H股而取得有关监管当局的批准等。但北青招股书可以说明纯H股公司的未来运作，但对于已上市的H股公司的“内资股”该如何转换，目前的H股公司招股书中并没有明确提及。首都机场有关人士表示：“银行类H股公司的内资股转为H股，需要由中国人民银行上报国务院批准，非银行类国有H股公司则需要上报国资委、证监会或上级主管部门，并获得国务院批准后才可转换。”对价争论和A股的全流通问题一样，是否需要支付对价将是H股全流通问题中最为敏感问题。香港证券界部分知名人士纷纷表达了他们的看法。香港博大证券主席胡野碧认为，对价问题并不难解决，主要与“非流通股”的解决方式有关。他指出，将H股公司的发起人股份变成可以向境外投资者转让的股份，股份性质的改变可能会影响到H股流通股股东的利益，因此应该征得原H股流通股股东的同意，是否支付对价也要由双方协商决定。对此说法，一些H股公司负责人并不认可。他们表示：“香港市场不存在对价，大部分H股公司从没在任何正式文件上承诺过内资股不流通，此外，H股的股价是整体股价，定价时充分考虑了所有股份，有别于A股的局部股价。”12月5日，UBS(瑞士投资银行)执行董事、中国研究部联席主管何显鸿在回应记者关于上述问题的提问时表示，目前H股全流通涉及纯H股公司和A+H公司，对于A+H公司，内资非流通股可以选择A股市场和H股市场之中的一个市场进行股改，比如A股全流通之后，可以选择在完成股改的A股市场进行存量股份的减持。“但是要进入H股市场解决全流通问题，那么肯定需要H股股东同意，届时也会有对价问题。”何显鸿说，“像北青传媒这样的纯H股公司，如果要全流通，肯定需要提供对价，至少，也应该提供让H股股东有利益的建议。”一位不愿透露姓名的投资专家透露，目前香港业界对这方面的争论主要是针对A+H股的公司，因为A股的股东获得了对价，H股股东对此难免会有想法。不过，何显鸿认为，全流通的问题主要是要解决A股市场的问题，而不是H股的问题。对于内地有关部门来说，解决全流通才能真正完善内地资本市场，避免好公司全都跑到国外上市。从这个角度来判断，或许未来H股公司的非流通股份，更大的可能是选择在A股市场上去解决。内资股的动力在这场有关H股全流通纷纷扰扰的争议中，不少国有H股公司保持了少有的冷静。H股全流通，不同于国内A股股改，进度是根据每家公司本身的时间表和市场力量去决定。“实际上，大多数H股公司对此的积极性不是很高，公司甚至根本没有时间表。”北京某国有H股公司CFO告诉记者。“但是，如果国资委对H股公司引入了市值考核，或者给H股公司国有经营者以长期激励机制，则另当别论了。”据悉，在这位CFO眼中，立即提升H股全流通积极性的政策国资委和财政部联合制定的境外上市公司股权激励办法已有了征求意见稿。征求意见稿表示：“鉴于中国境内居民不能直接投资H股股票，H股国有管理者长期激励的变通办法是，把管理者任期内确定的一定行权股票数量的即期股票价格与任期结束时股价的溢出价格，奖励给H股公司整体管理者。再根据每位管理者在H股公司不同的贡献，以一定系数予以分配奖励。”H股全流通是否会稳妥而又顺利推行，或许面临着另一场政府、企业和市场的各方博弈。 此前H股的发起人股不能流通，并非受制于香港证券市场的政策。“H股做全流通，必须要突破国内公司法和资本项下外汇管制两大制度，”高斯比投资咨询有限公司投行部经理贾文中解释，“目前，国内的政策法律环境已给建行突破阻碍全流通的制度创造了较好的条件。”公司法一百八十七条规定：“发起人持有的本公司股份，自公司成立之日起三年内不得转让。”面对这条限制国内企业在H股市场全流通的条款，公司法修改草案作了大幅调整：“发起人持有的本公司股份自公司成立之日起一年内不得转让。公司公开发行股份在证券交易场所挂牌交易的公开发行前的股东持有的股份自挂牌之日起一年内不得转让。”对于后者，还可用H股公司上市之后发起人股东的一年禁售期加以限制。按照目前香港联交所规定，上市企业策略股东禁售期为一年。主要股东无论何时必须持有最少30%股权。而建行的大股东均在招股书上做出了更长期的保证。招股书确认，建行的两大内资股东汇金和建银除非有超额拨售安排，否则将持有建行股份5年以上，而美洲银行和淡马锡从汇金手头购入的股份的禁售期则为全球招股结束后3年。建行突破的第二个难点是资本项目下的外汇管制问题。此前不少H股公司已经运用的一个政策是：如果国内公司在香港直接上市之前有外资股东，且外资股东投资国内企业的资金从国外流入，则当这家国内企业在香港上市之后，外资股东持有的非流通股股份可以申请转为H股。譬如在交通银行香港上市之后，汇丰银行持有的19.9%的非上市外资股，在得到有关部门批准之后，全部转为H股。汇丰银行承诺，2008年8月18日禁售期满前，不会出售H股。这意味着非上市外资股转为流通H股已无阻碍，国内企业香港上市全流通的焦点，全部集中在了非上市内资股(发起人股份与上市前策略股东持有的股份)上。交通银行IPO之后部分内资股性质变化，透露出些许先机。交通银行在全球发售之后，除财政部和占比例28.41%的其他股东(大多为内资股)所持股份不流通之外，全国社会保障基金理事会(12.37%)和汇金公司(6.68%)所持股均将转为可流通的H股，禁售期为1年。前述国内H股公司总经理分析，对此，外汇局也不无担忧：内资股股东一旦转为H股并把股份加以抛售之后，变成港币的资金要转换为人民币入境，必然对外汇当局造成巨大的结汇压力。不过这一担心将随着QDII的放行而自然化解。目前，除了社保基金、保险资金，大多数国内企业被禁止投资海外市场，包括港股。这位总经理认为，“有越来越多的银行、大型国企考虑在香港市场上市，这些H股公司上市之后的溢价和收益分红，均被可投资港股市场的香港财团、海外机构投资者获取，国内机构投资者只能望而兴叹。”而一旦亮出QDII的通行证，内资非流通股转为H股后，则可在禁售期满后抛售H股，再投资其他有价值的港股或其他海外市场的证券产品，并相应减轻结汇压力。全流通溢价几何无论H股全流通要突破多少旧有障碍，摆在发起人股东和上市前入股的战略投资者面前的，仍是无法抗拒的诱人盛宴。随着全流通脚步的临近，持有的交通银行99.74亿股的财政部，与首都机场集团、上海烟草集团、云南红塔集团、山东电力集团等加总持有20%以上股权的内资股东，将分享转换为H股之后的高溢价收益。截至2005年10月10日，交行收盘于3.275港元。财政部持有99.74亿股交行股份的成本为面值1元。简单计算，其中的差价收入239.97亿人民币(以1港币1人民币1.04计)。2004年7月，交行向一些国内老股东发行并出售了6.31亿股股份，以换取约人民币11亿元的现金。如这部分成本在1.74元的股份转为H股，也可坐收将近一倍的可观利润。上市后，建行所有股份全部转为H股之举动，更是为所有的非流通股股东提供了蔚为可观的获利空间。目前，建行的招股价格区间为1.8至2.25港元。即使以区间下限1.8港元计算，汇金公司(持股1381亿股，成本为面值)、建银投资(206.92亿股、成本为面值)也将分别获得1204亿人民币、180.43亿人民币的全流通溢价。另外3名发起人国家电网公司、上海宝钢和长江电力(共发行80亿股份、每股面值1元的发起人股份)，亦可分享69.76亿人民币的投资收益。外资股东中，美国银行(持有174.8亿股，每股成本约1.155元)、亚洲金融控股(持有99.06亿股，每股成本约1.195元)分别获125.33亿人民币和67.06亿人民币溢价。“全流通的好处除了显而易见的账面收益外，另一重要的意义在于H股市场将因全流通概念而被重新估值。”西南证券研究员周兴政表示，“H股估值将被提升，且和香港蓝筹股、红筹股以及其它类型股份全面接轨。”新股发行的AH方式，曾是影响深沪股市的“重磅炸弹”，直接导致沪综指去年底失守1300点的所谓政策底。市场如此恐惧AH方式，是因为这意味着两地新股将以同股同价的方式发行，是一种变相的全流通发行方式，将推动两地股价以“硬着陆”的方式接轨。 或许正是由于担忧股价“硬接轨”，管理层决定从五月初实行股改，由非流通股东向流通股东支付对价，来换取A股的全流通。从已经通过的股改方案来看，流通股东每10股获付3股成为对价支付的主流方案。建行成为第一只全流通的H股根据建行初步招股文件（“红飞鱼”）披露：建行大股东中央汇金投资有限公司向建行承诺，其直接持有及透过建银投资持有的所有建行股股份，自建行上市后的5年时间内，不会被减持。5年禁售期不包括因美洲银行向汇金行使认股权，促使汇金出售建行旧股给美洲银行的部分，以维持美洲银行在建行持股19.9的水平。文件同时披露，国务院已批准由三家发起人股东国家电网、上海宝钢及长江电力持有的建行内资股，在建行上市后转为H股，禁售期为22个月；美洲银行及淡马锡持有的非上市外资股，也在上市后转为H股，禁售期为3年。至此，建行所有发起人股都具有H股身份，禁售期满后可以直接在香港交易所流通，这是第一只全流通的H股。就上缴社保基金方式上，建行此次获国务院批准毋须出售10的旧股上缴社保基金，改为代表国家