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激励政策下清洁能源项目投资决策方法研究Analysis of Decision Method for Clean Energy ProjectInvestment under Incentive Policies摘要能源短缺和气候变暖成为全球面临的巨大问题，清洁能源成为日益重要的替代能源。发展清洁能源受诸多不确定因素影响，要想成功的发展清洁能源，政府的扶持政策和法规是必不可少的。同时清洁能源投资具有政策导向性，政策不确定性会使投资者考虑更多因素，最终影响清洁能源企业对清洁能源的投资决策。量化激励政策对清洁能源投资决策带来的影响是十分必要的，而传统的投资决策无法将清洁能源激励政策的影响考虑在内，因此采用实物期权法量化激励政策相关的不确定性，分析其对企业投资行为造成的潜在影响是一个有力的视角。首先本文对清洁能源投资决策方法，包括以净现值为代表的传统决策方法和实物期权方法进行阐述，对激励政策下清洁能源投资决策国内外研究现状进行综述。接着，分析了清洁能源的投资特点，并对国外代表性国家及我国清洁能源激励政策对投资决策的影响进行归纳。最后将净现值法和实物期权方法相结合，建立激励政策下清洁能源投资项目的实物期权决策模型，分析我国对地热资源激励政策，在此基础上对地热资源供热项目进行投资决策。本文有以下重要研究成果：首先，在充分考虑清洁能源投资特点的基础上，阐述传统贴现投资决策的方法的不足，说明实物期权方法对清洁能源投资项目的适用性，并可以提高清洁能源投资项目的价值。第二，清洁能源具有诸多不确定性，其中一个非常重要的因素就是政策因素，在详述各主要国家及我国在各清洁能源投资领域的激励政策后，将延迟期权结合传统投资决策方法，对激励政策作用下的清洁能源投资项目的期权价值进行阐释，将延迟期权价值与传统投资决策下的净现值相加，得出项目投资总价值。第三，在实证分析部分，以典型的地热供暖项目为例。首先详细分析了该地区的地热资源发展现状及投资特点，在分析我国对地热资源开发的支持政策的基础上，建立激励政策下地热能投资项目实物期权决策模型。运用传统贴现投资决策方法求出地热供暖项目的之后，又相继运用和二叉树实物期权方法，对该项目的期权价值做出评价，由于政府可能在近期出台针对地热资源及地热供暖项目的扶持政策，因此该项目具有延迟期权的价值。关键词：清洁能源，实物期权，激励政策，投资决策Analysis of Decision Method for Clean Energy Project Investment under Incentive Policies AbstractHigh oil prices and a shortage of energy reserves become the enormous problems faced by world, especially developing countries such as China. Clean energy is becoming an increasingly important alternative energy sources. The severe condition prompts the government to establish policies in order to improve energyefficiency and the development of low-carbon economy. Development of clean energy is effected by many uncertain factors. Government supporting policies and regulations are essential to the development of clean energy. At the same time, investment in clean energy is policy-oriented. Investors will consider more factors under policy uncertainty, ultimately affecting the investment decisions of clean energy companies for clean energy. It is necessary to quantify the impact of these incentives for clean energy investment decisions. However the clean energy incentive policy canIn the first place,describe the deficiencies of the traditional discounted investment decision-making methods on the basis of fully considering the characteristics of the investment in clean energy. Explain the applicability of the real options approach to make investment decisions in clean energy projects Secondly, clean energy has uncertainty. One of the important factors is the policy factor. The describe investment incentives of the major countries in the field of clean energy and China. Combine the traditional investment decision-making methods and the real option method to describe the real option value under incentive policies,which is plus the NPV and the deferral option values draw the total value of the project investment.Finally is the empirical analysis section which is a typical geothermal heating project. Above all, analyze this regions geothermal resources development status and investment characteristics. Then establish real option decision-making model in geothermal investment projects under the energy incentive policies on the basis of the analysis of the policy to support the geothermal resources. After calculate NPV of the geothermal heating projects, in succession to the use of the Black-Scholes and binary tree option method to make evaluation of the option value of the project. The project has a value of the delay option because of that the government may introduce incentive policies in the near future on geothermal resources and ground thermal heating project. Key words: Clean energy, real options, incentive policies, investment decisions第1章引言1.1研究背景及意义1.1.1研究背景居高不下的油价和短缺的能源储备成为了全球尤其是像中国这样的发展中国家所面临的巨大问题，促使政府为了提高能源效率，而提出发展低碳经济的政策，因此，清洁能源是一个日益重要的替代能源。我国清洁能源投资一直处于世界领先地位，年到年中国占到世界清洁能源市场的三分之一，有将近四亿人民币投资到清洁技术领域。水电装机容量、太阳能热水器年产量与累积使用面积、光伏电池产量以及农村沼气产量等均居世界第一位，中国开发利用清洁能源大有可为，正面临着很大的发展机遇。我国清洁能源行业投资一直处于世界领先地位，保持自己的“全球主导权”，尽管年以来我国清洁能源投资“寒冬”蔓延，但清洁能源竞争力仍然强大。鉴于清洁能源投资在我国的重要地位以及我国目前的能源投资现状，建立一套科学的评价方法对清洁能源投资项目极为重要。然而，清洁能源与传统的化石燃料为主的能源有很大的不同。发展清洁能源受诸多不确定因素影响，如自然条件，不同的化石燃料价格，推进技术和国家政策规划等。因此，要想成功的发展清洁能源，政府的扶持政策和法规是必不可少的。清洁能源投资具有政策导向性，在企业与政府以及管制者的讨论中，与政策关的不确定性经常被视作为潜在的投资壁垒而提及，这类不确定性造成企业投资动机的潜在变动，最终影响清洁能源企业对清洁能源的投资决策。清洁能源投资具有投资金额大、投资回收期长、投资风险高等特点，传统的投资决策方法没有系统的将项目投资的不可逆性、不确定性和竞争性纳入决策框架，因此针对传统决策方法的不足，引入实物期权的方法，从而发现项目的潜在和扩展价值。实物期权方法的核心思想是或有决策，在信息不断披露的情况下，根据具体情况而做出的决策行为。因此分析清洁能源的激励政策及其不确定性评价对清洁能源投资决策的影响，并运用实物期权方法量化政策的不确定性，从而确定决策的最佳时机和实际价值对清洁能源投资决策具有重要的意义。1.1.2研究意义从现有文献来看，首先对于清洁能源这一新生领域的研究比较少，目前对清洁能源的政策研究多是国内外政策支持比较，集中在综述激励政策，而量化激励政策的不确定性对清洁能源的投资决策的影响研究有限。同时本文对项目投资决策不仅局限于净现值法，将实物期权理论应用于清洁能源的战略投资决策，提供了一种有力的视角，并加入了政策不确定性对投资机会的价值影响的评估。在现实中，清洁能源政策的不确定性以及导向性会导致投资者行为考虑更多因素，本文通过分析政策对这些因素的影响，来量化激励政策对投资决策的不确定成本。政策的不确定性表明政策目标不容易转化为企业的投资行为，因为不确定性通常被企业视作为一种顾虑和潜在的投资壁垒。本文通过对政策不确定性的定量评估为企业战略投资决策的分析添加了一个重要维度，采用实物期权法量化激励政策相关的不确定性，分析其对企业投资行为造成的潜在影响，最终提出企业应如何决策以减少投资风险的建议。通过对该模型的简单扩展可以应用于企业量化他们面对的各种特定的不确定的影响。现实来说，我国对能源的需求不断加剧，大力开发清洁能源已经是中国能源战略的必然选择。我国政府不断出台利好清洁能源发展的政策，而理解激励政策将产生的影响就必须意识到由政策不确定性造成的投资动机的潜在变动，持续的不确定性可能增加企业资本成本，并改变他们的投资决定。本文通过梳理激励政策，全面的分析了激励政策对清洁能源投资决策可能产生的影响，这对促进清洁能源发展、扶持激励政策具有重要的现实意义。1.1.3研究方法第一，文献综述。本论文的研究是建立在收集和阅读大量的国内外参考文献之上，并对文献进行翻译、分类、比较分析。特别是对传统投资决策方法的系统性回顾，对实物期权理论发展过程和应用现状进行了详细的阐述。在写作的过程中，重点学习和借鉴了国外文献实物期权在清洁能源领域的应用部分。第二，定性分析与定量分析相结合。由于本论文的研究对象是将激励政策不确定性量化的投资决策方法，对清洁能源投资特点及政策研究属于定性分析，对激励政策不确定性的量化、期权价值的定价和计算以及决策时机的选择等则属于定量分析，将定性分析与定量分析结合起来，有利于做出正确的决策。第三，案例分析。我国已有很多清洁能源项目正在运行，本文选取一个正在进行资源评价的地热资源开发项目为例，通过资料收集、与经济评价负责人沟通，运用实物期权方法对该项目进行评价，从而对模型进行进一步的验证。创新性研究成果第一，针对传统投资决策方法的不足，本文将实物期权理论引用到清洁能源投资领域，对清洁能源投资项目的特点以及激励政策的不同影响，更多的关注与政策相关的不确定性对清洁能源项目决策的影响，并探讨其形成机理。第二，采用实物期权理论量化激励政策这一单一影响因素影响下清洁能源企业投资行为的不确定性，对清洁能源项目的价值进行评估，并运用地热供暖项目这一新兴清洁能源投资领域作为案例进行分析评价，而国内缺乏激励政策的影响下清洁能源企业清洁能源项目的战略投资决研究。第2章清洁能源投资决策方法研究综述2.1清洁能源项目投资决策方法理论综述2.1.1传统决策方法传统的项目投资评估和决策方法是基于约翰希克和欧文费雪创立的现金流贴现模型思想为基础的方法，如净现值法，内部收益率法。现金流贴现方法，其基本思想该项目的预期现金流量的现值超过投资成本时，则进行投资决策，否则不投资。这种方法简单，方便，直观，创立后很快得到商界的广泛认可，并获得了广泛的应用。根据是否考虑货币时间价值的基础上，项目投资决策的传统方法可分为不考虑资金时间价值而进行项目投资决策分析的静态分析方法和分析考虑时间价值的。2.1.1.1非贴现的分析评价方法（1）投资回收期法投资回收期法又称“投资返本年限法”。是计算项目投产后在正常生产经营条件下所得的项目净收益收回项目总投资所需的年限，回收年限越短，方案越有利，投资回收期在项目决策中常被作为项目分析的辅助性指标。投资回收期计算简便，并且容易为决策人员正确理解。但是它的缺点是没有考虑资金的时间价值，并且没有考虑回收期后的收益，指标的主观性大。并且有战略意义的长期投资往往早期收益较低，而中后期收益较高，运用投资回收期可能导致放弃长期成功的投资方案。2.2.1国外研究现状国外的学者发现净现值法存在着缺陷，因此实物期权的方法应运而生，实物期权是由金融期权演化而来。实物期权的概念最初由在时所提出的，他指出一个投资方案产生的现金流量所创造的利润，来与目前所“扩展期权”的思想观念，认为管理柔性和金融期权具有一些相同的特点，如对一项实物资产的看涨期权就是赋予企业一种支付约定的价格获取基础资产的权利而不是义务。实物期权的定量分析方法主提出的连续时间的期权定价模型；、和提出了离散时间的二项式定价模型，成为最主要的期权定价的两种方法。国外学者将传统的直接现金流、经营柔性和战略相互作用的期权的价中国地质大学（北京）硕士学位论文值相结合，用于完善净现金流，即：战略的期望现金流的被动灵活管理的期权价值，具有很重要的现实意义。英国石油公司采用期权的思维方式，运用实物期权方法评价风险很大的油气勘探开发投资项目时取得了显著效果（李莉，）。在实物期权的实证研究方面，国外的许多学者做出了较大的贡献。近几年有关清洁能源实物期权方面的文献较多，下面主要介绍激励政策下清洁能源项目的投资决策研究。年，和研究能源体质改革对投资新发电项目的影响，同时研制出最佳投资时机的一种最优模型，他们使用实物期权理论来处理未来市场需求的不确定性如何影响电力市场的价格，这个模型可用于分析相关动力学的电力现货和容量价格，以及其对利润率的影响和最优投资时机。研究说明，在西澳大利亚，政策制定者正面临越来越大的压力来理解经济改革，并指出政策对于能源投资具有“负外部性”，能源政策的制定必须关注经济有效性。阐述了，也就是气候政策倡议组织，用来分析政策有效性，它的任务就是评估、诊断和支持这些世界主要国家政府为实现低碳增长而作出的努力。他们提出，投融资与政策有效性的结果有很大关联，政策影响成本、可用性、需求和融资结构，反过来，这些因素都可以影响是否以及如何实现政策实施的目的通过一个水电案例研究，运用实物期权方法重新生成项目规划，结果显示运用先进的实物期权方法评估的项目具有较高的预期利润。2.2.2国内研究现状目前国内针对清洁能源开发项目经济评价，进行实物期权方法的运用还是很少的，这方面的研究也是相对匮乏。在实物期权理论研究方面，余维洲在研究清洁能源发电项目投资决策的实物期权模型及其应用时，谈到清洁能源项目引入实物期权的必要性，即公司管理者在运用传统投资决策方法进行投资决策时，只能采取刚性的策略，但在实践中，面对诸多的不确定性因素，是可以根据市场的具体情况采取柔性策略的，可进行延迟投资或追加投资、放弃投资等决策，实物期权方法可以处理具有不确定性的项目经济评价和投资决策。在实物期权的应用方面，国内学者大多研究实物期权在项目投资、矿业投资、自然资源评价上的应用。张雪梅建立环境保护与治理投资实物期权决策模型，并采用实际案例进行模拟运算，能更好的避免有利的投资机会的丧失在研究激励政策对清洁能源投资决策影响的实物期权分析方面，廖作鸿在其博士论文中研究了不确定条件下的矿业投资评价的实物期权方法，主要运用二叉树法进行评估，同时分析了政治上的不确定性对矿业投资的影响。王治提出，在政策确定的情形下，规制机构的成本补偿政策能够促进电网企业投资，而补偿政策变动的不确定性则会提高投资的临界值，对研究受激励政策影响很大的清洁能源投资领域的投资决策，具有指导价值。揭示激励政策对发电企业清洁能源投资的作用机理，并运用实物期权理论和博弈论构建基本分析框架，主要探讨不同激励政策下发电项目的两阶段期权，对研究政策这一不确定性对清洁能源投资项目的决策有很重要的指导意义。提出一个政策效益评价模型，将成本效益曲线上的信息融合到清洁能源技术上，并融入到实物期权分析方法中，并以台湾为例，分析结果表明，实物期权分析方法将政策的不确定性量化同时包括管理灵活性，并影响再投资的发展。由此可以看出，国内外在清洁能源投资领域的研究，已经进入白热化阶段，不仅体现在理论上的升华，还有实证方面的突破。在激励政策方面的量化研究也越来越多，但运用实物期权理论将激励政策对清洁能源项目投资决策的影响进行量化，在清洁能源投资决策领域还比较欠缺。第3章 清洁能源的含义、特点3.1 清洁能源的定义清洁能源是指，在生产和使用过程中不产生有害物质排放的能源，可再生的、消耗后可得到恢复，或非再生的如风能、水能、天然气等及经洁净技术处理过的能源如洁净煤油等。清洁能源的准确定义应是：对能源清洁、高效、系统化应用的技术体系。含义有三点：第一，清洁能源不是对能源的简单分类，而是指能源利用的技术体系；第二，第二清洁能源不但强调清洁性同时也强调经济性；第三，第三清洁能源的清洁性指的是符合一定的排放标准。3.2 清洁能源投资现状清洁能源行业作为一个曙光行业，自2005年以来投资增长了230%。尽管在半个多世纪以来最严重的经济衰退后下降了6.6%，但在2009年，世界各地还是有将近1620亿美元投资于清洁能源领域。尽管G-20国在2008年的最后一个季度和2009年的第一个季度的清洁能源投资有大幅下滑，但是在接下来的三个季度里，出现了平均每个季度32亿美元的投资。G-20国在清洁能源的投资占全球90%以上，中国正在成为世界清洁能源大国，在清洁能源投资和融资市场成为世界第一，美国随其后。3.3 清洁能源项目的投资特点清洁能源投资项目具有周期长、不确定性和投资风险高等特点，制约我国清洁能源发展的首要因素是技术落后，加之气候、地质环境都会对清洁能源产量造成影响，政府的激励行为是否有效，也很大程度上增加了清洁能源的不确定性。第4章 结论世界各国越来越多的优先考虑可持续发展实践和发展中的清洁能源领域，同样，我国也强调节约能源措施，以减少二氧化碳的排放水平，要积极鼓励清洁能源产业的发展，必须准确评估各种不确定性为清洁能源投资项目带来的效益，传统的评估模型无法同时考虑这些因素，尤其我国不断出台对清洁能源开发投资有利的激励政策，因此确定激励政策对清洁能源的项目投资所带来的价值，是非常必要的。与传统的贴现投资决策方法相比，清洁能源投资项目具有很多特点，包括不确定性、投资成本高、不可逆性以及高风险性，这些不确定性令清洁能源投资项目变得复杂，因此传统的贴现投资决策已不再适用，但并不能完全将其抛弃，文章在考虑清洁能源投资项目的不确定性、传统贴现投资决策、并假定激励政策是单一不确定性因素的基础上，得出以下结论：第一，利用实物期权理论对清洁能源投资项目进行分析，在充分考虑清洁能源投资特点的基础上，阐述传统贴现投资决策的方法的不足，并说明实物期权方法对清洁能源投资项目的适用性，可以提高清洁能源投资项目的价值。第二，清洁能源具有诸多不确定性，其中一个非常重要的因素就是政策因素，文章不仅详述了各主要国家的清洁能源领域激励政策以