第7章1讲国际债券投资素材.ppt

第七章国际间接投资方式第一讲国际债券投资 0 国际债券分类和评级国际债券的价格 收益和风险国际债券市场的创新 第一节国际债券分类和评级 1 外国债券欧洲债券全球债券国际债券的评级 一 外国债券 2 所谓外国债券 是指某一国的发行人 包括政府 企业 银行等法人 在另一国债券场上发行的 以市场所在国的货币标明面值的债券 根据债券发行的市场的和发行币种不同 外国债券可以分为扬基债券 武士债券和龙债券 猛犬债券等 扬基债券就是美国以外的政府 金融机构 工商企业和国际组织在美国债券市场上发行的 以美元为面值货币的外国债券 武士债券是在日本债券市场上发行的外国债券 是日本以外的政府 金融机构 工商企业和国际组织在日本国内市场上发行的以日元为计值货币的债券龙债券是在除日本以外的亚洲地区发行的一种以非亚洲国家或地区货币标价发行的债券猛犬债券是非英国借款人在英国市场上发行的英镑债券 3 熊猫债券是指国际多边金融机构在华发行的人民币债券2005年10月 国际金融公司 IFC 和亚洲开发银行 ADB 分别获准在中国银行间债券市场分别发行人民币债券11 3亿元和10亿元 二 欧洲债券 4 欧洲债券是指国外借款人在欧洲金融市场上发行的 不是以发行所在国货币 而是以另一种货币计值并还本付息的债券 欧洲债券之所以对投资者和发行者有如此大的魅力 既归功于欧洲债券市场低廉的发行费用 又源于欧洲债券的灵活机制 三 全球债券 5 全球债券是指在全世界的主要国际金融市场 主要是美 日 欧 上同时发行 并在全球多个证交所上市 进行24小时交易的债券 全球债券在美国证券交易委员会 SEC 登记 以记名形式发行 为欧洲借款人接近美国投资者提供了工具 同时其全球24小时交易也使全球债券具有了高度流动性 四 国际债券的评级 6 目前国际公认的资信评定机构主要有 穆迪投资服务公司 Moody sInvestor sService 标准普尔公司 Standard Poor sCorporate 菲奇投资公司 Fithch 麦库尼公司 Mikuni 这些机构中最受普遍认同的是穆迪投资服务公司和标准普尔公司 7 资信评定机构投资等级概览 信用评级主要从以下几个方面进行分析 公司发展前景 包括分析判断债券发行公司所处行业的状况 发展前景 竞争能力 资源供应的可靠性等 公司的财务状况 包括分析评价公司的债务状况 偿债能力 盈利能力 周转能力和财务弹性 及其持续的稳定性和发展变化趋势 公司债券的约定条件 包括分析评价公司发行债券有无担保及其他限制条件 债券期限 还本付息方式等 信用评级与债券发行利率密切相关 债券的信用评级 国际三大信用评级机构 标准普尔由普尔先生 MrHenryVarnumPoor 于1860年创立 由普尔出版公司和标准统计公司于1941年合并而成 其母公司为麦格罗 希尔 McGraw Hill 穆迪投资者服务公司 Moody sInvestorsService 由约翰 穆迪于1909年创立 对铁路债券进行信用评级 惠誉国际 Fitch 是唯一的欧资国际评级机构 总部设在纽约和伦敦 1913年 惠誉国际由约翰 惠誉 JohnK Fitch 创办 1997年底并购英国IBCA公司 又于2000年收购了Duff Phelps和ThomsonBankWatch 目前 公司97 的股权由法国FIMALAC公司控制 标准 普尔公司评定债券的信用等级为例 说明其表示的具体含义 S P信用等级 具体含义 AAA A 对应含义 AA BBB CCC CC C 信誉极好 几乎无风险 BB B 信誉极差 完全丧失支付能力 信誉太差 偿还能力差 信誉很差 偿债能力不可靠 可能违约 信誉较差 近期内支付能力不稳定 有很大风险 信誉欠佳 支付能力不稳定 有一定的风险 信誉一般 基本具备支付能力 稍有风险 信誉较好 具备支付能力 风险较小 信誉优良 基本无风险 长期以来 三大评级机构垄断着全球整个评级业务95 的份额 信用评级已经成为一个非常集中和垄断的产业 问题 谁来评估三大评级机构的信用 评级指标根据被评对象及经济主体所处行业不同而不同 评级指标主要分为定量指标和定性指标两大类1 定量指标 1 资产负债结构 2 盈利能力 3 现金流量充足性 4 资产流动性2 定性指标 1 行业风险评估 2 业务风险评估国家电网发行短期融资债券就是由联合资信评级的 建设银行发行次级债也是由联合资信评级的 这两个企业都是最高等级AAA级 案例讨论 2001年12月俄罗斯某石油公司发行了五年期欧洲美元债券 面额为100美元 年利率为12 75 每年支付两次利息 该公司被标准普尔评为BBB 级 被穆迪评为Baa1级 该债券在卢森堡证券交易所进行公开交易 花旗集团 德意志 德雷斯登佳华银行 DresdnerKleinwortWasserstein J P 摩根银行是此次交易的承销商 在宣布发行债券之前 该石油公司在阿姆斯特丹 杜塞尔多夫 伦敦 巴黎 法兰克福举行了为期三天的投资者最新信息发布会 在此次发布会上该公司表示 所筹集的资金将用于提高萨哈林和西伯利亚油田的开采以及全面改造两个大炼油厂 这之后俄罗斯许多大石油公司都想利用这种融资手段进行融资 这些石油公司以为 通过发行欧洲债券融资当时是最好的时机 因为利息较低 而且从国际市场上得到的是长期贷款 可以用于大的投资项目 该欧洲美元债券的名义收益率是多少 根据案例中的评级结果 你会购买该欧洲美元债券吗 参考答案 欧洲债券是指以某一种或某几种货币为面额 由国际辛迪加承销 同时在面额货币以外的若干个国家发行的债券 如美国在法国证券市场发行的英镑债券就叫欧洲债券 按习惯 如果面值为美元的欧洲债券一般被称为欧洲美元债券 该俄罗斯发行的欧洲美元债券为五年期 面额为100美元 年利率为12 75 每年支付两次利息 又名义收益率 债券年利息 债券面额 100 由此可知 名义收益率为12 75 国际债券评级是指由证券市场上专门从事证券研究 统计和咨询的机构 根据债券发行者的请求 对债券发行企业支付的可能性和信用度进行等级评定 国际三大权威信用评级机构为标准普尔公司 穆迪集团和惠誉国际公司 机构将评估等级分为 投资级 InvestmentGrade 国际长期评级 AAA 至 BBB 和短期评级 F1 至 F3 非投资级 或 投机级 SpeculativeGrade 国际长期评级 BB 至 D 和短期评级 B 至 D 该公司被标准普尔评为BBB 级 被穆迪评为Baa1级 则说明两家评级公司都认为该公司拖欠债务的可能性相当低 如期偿债的能力良好 再考虑到该公司从事的是石油这一垄断行业 利润率也能得到保证 因此 理性投资者会购买该欧洲美元债券 第二节国际债券的价格 收益和风险 15 债券的定价原理收益率曲线与利率的期限结构债券的基本价值评估 一 债券的定价原理 16 1 影响债券定价的内部因素 1 期限的长短 2 息票利率 3 提前赎回规定 4 税收待遇 5 市场性 6 拖欠的可能性2 影响债券定价的外部因素 1 银行利率 2 市场利率 3 其它因素 影响债券定价的外部因素还有通货膨胀水平以及外汇汇单风险等 17 3 债券的定价原理 1 债券价格 到期收益与息票利率之间的关系可用以下概括 息票利率 到期收益 债券价格 票面价值折价发行息票利率 到期收益 债券价格 票面价值息票利率 到期收益 债券价格 票面价值溢价发行 2 如果一种债券的市场价格上涨 则其收益率必然下降 反之 如果债券的市场价格下降 则其收益率必然提高 二 收益率曲线与利率的期限结构 18 1 收益率曲线收益率是指个别项目的投资收益率 利率是所有投资收益的一般水平 在大多数情况下 收益率等于利率 但也往往会发生收益率与利率的背离 这就导致资本流入或流出某个领域或某个时间收益率向利率靠拢 债券收益率曲线是描述在某一时点上一组可交易债券的收益率与其剩余到期期限之间数量关系的一条曲线 即在直角坐标系中 以债券剩余到期期限为横坐标 债券收益率为纵坐标而绘制的曲线 收益率曲线反映的是在一定时点不同期限的债券的收益率与到期期限之间的关系 坐落在以期限为横轴 以到期收益率为纵轴的坐标平面上 一条合理的债券收益率曲线将反映出某一时点上 或某一天 不同期限债券的到期收益率水平 研究债券收益率曲线具有重要的意义 对于投资者而言 可以用来作为预测债券的发行投标利率 在二级市场上选择债券投资券种和预测债券价格的分析工具 对于发行人而言 可为其发行债券 进行资产负债管理提供参考 19 债券收益率曲线的形状可以反映出当时长短期利率水平之间的关系 它是市场对当前经济状况的判断及对未来经济走势预期 包括经济增长 通货膨胀 资本回报率等 的结果 债券收益率曲线通常表现为四种情况一是正向收益率曲线 表明在某一时点上债券的投资期限越长 收益率越高 也就意味社会经济处于增长期阶段 二是反向收益率曲线 表明在某一时点上债券的投资期限越长 收益率越低 也就意味着社会经济进入衰退期 三是水平收益率曲线 表明收益率的高低与投资期限的长短无关 也就意味着社会经济出现极不正常情况 四是波动收益率曲线 表明债券收益率随投资期限不同而呈现波浪变动 也就意味着社会经济未来有可能出现波动 20 收益率曲线的三种情况 21 2 利率期限结构 TermStructureofInterestRates 债券的利率期限结构就是指债券的到期收益率与到期期限之间的关系 可以用收益率曲线表示影响期限结构的三种因素 1 对未来利率变动方向的预期 2 债券预期收益中可能存在的流动性溢价 远期利率和未来预期的即期利率之间的差额 3 市场效率或者资金从长期 或短期 市场向短期 或长期 市场流动可能存在的障碍 3 利率期限结构理论预期假说 利率期限结构的预期假说首先由欧文 费歇尔 IrvingFisher 1896年 提出 是最古老的期限结构理论 预期理论认为 长期债券的现期利率是短期债券的预期利率的函数 长期利率与短期利率之间的关系取决于现期短期利率与未来预期短期利率之间的关系 如果预期的未来短期债券利率与现期短期债券利率相等 那么长期债券利率就与短期债券利率相等 收益率曲线是一条水平线 如果预期的未来短期债券利率上升 那么长期债券的利率必然高于现期短期债券的利率 收益率曲线是向上倾斜的曲线 如果预期的短期债券利率下降 则债券的期限越长 利率越低 收益率曲线就向下倾斜 这一理论最主要的缺陷是严格地假定人们对未来短期债券的利率具有确定的预期 其次 该理论还假定 资金在长期资金市场和短期资金市场之间的流动是完全自由的 22 23 3 利率期限结构理论 1 市场预期理论 认为利率期限结构完全取决于对未来利率的市场预期 如果预期利率上升 则利率期限结构会呈上升趋势 如果预期未来利率下降 则利率期限结构会呈下降趋势 长期债券是短期债券的理想替代物 2 流动性偏好理论 投资者并不认为长期债券是短期债券的理想替代品 因为 投资者要求提前兑现或者风险补偿 故收益率曲线是由对未来的利率的预期和延长偿还期所必须的流动性溢价共同决定的 3 市场分割理论 市场分割理论认为 债券市场可分为期限不同的互不相关的市场 各有自己独立的市场均衡 长期借贷活动决定了长期债券利率 而短期交易决定了独立于长期债券的短期利率 根据这种理论 利率的期限结构是由不同市场的均衡利率决定的 即取决于短期资金市场供求状况与长期资金市场供求状况的比较 三 债券的基本价值评估 24 1 假设条件 在评估债券基本价值前 我们假定各种债券的名义和实际支付金额都是确定的 尤其是假定通货膨胀的幅度可以精确地预测出来 2 货币的时间价值 未来值和现值一笔货币投资的未来价值高于其现值 多出的部分相当于投资的利率收入 而一笔未来的货币收入 包含利率 的当前价值 现值 必须低于其未来值 低于的部分也相当于投资的利率收入 1 未来值的计算 或 式中 pn为从现在开始n个时期后的未来价值 p0为本金 r为每期的利率 n为时期数 第一式是按照复利计算的未来值 第二式是按照单利计算的未来值 25 2 现值的计算 或 式中 p为现值 pn为未来值 r为每期利率 n为时期数 第一式是针对按复利计算未来值的现值而言 第二式是针对用单利计算未来值的现值而言的 3 一次还本付息债券的现值按单利计算 并一次还本付息 其价格决定公式为 按复利计算 并一次还本付息 其价格决定公式为 式中 P为债券的价格 M为票面价值 i为每期利率 n为所余时期数 r为必要收益率 26 4 债券的基本估价公式 1 一年付息一次债券的估价公式 如果该债券按单利计算 其价格决定公式为 式中 P为债券的价格 c为每年支付的利息 M为票面值 n为所余年数 r为必要收益率 t为第t次 2 半年付息一次债券的估价公式 或 第一式是用复利计算的半年付息的债券价格公式 第二式是用单利计算的半年付息的债券价格公式 式中 c为半年支付的利息 n为剩余年数乘以2 r为必要收益率 p为债券的价格 27 3 收益率的计算 对半年付息一次的债券来说 其计算公式为 式中 P为债券价格 c为每半年利息收益 F为到期价值 n为时期数 年数 2 Y为周期性利率 就半年付息一次的债券来说 将周期利率Y乘以2得到到期收益率 这样得出的年收益低估了实际年收益而被称为债券等价收益 对于一年付息一次的债券来说 可直接用下列公式得出到期收益率 式中 p为债券价格 c为每年利息收益 F为到期价格 n为时期数 年数 Y为到期收益率 第三节国际债券市场的创新 28 货币互换利率互换 一 货币互换 29 1 货币互换 currencyswap 是指以一种货币标价的债务或资产与以另一种货币标价的债务或资产的交换 2 如下交易类型通常被认为是货币互换 1 长期远期合同 2 直接货币互换 3 背对背贷款和平行贷款 4 债券支付的互换 日期货币互换对象规模 人民币 2008年12月12日韩国1800亿元2009年1月20日香港金管局2000亿元2009年2月8日马来西亚800亿元2009年3月11日白俄罗斯200亿元2009年3月24日印尼1000亿元2009年3月29日阿根廷700亿元与阿根廷的互换 人民币主要