员工持股、股票期权和管理层收购.doc

员工持股、股票期权和管理层收购,员工持股计划(EmployeeStorkOwnership.n,ESOP)指由公司内部员工个人出资认购本司部分股份,并委托公司工会的持股会(或外部吒机构等中介组织)进行集中管理的产权组织式.股票期权(ExecutiveStockOption,ESO)是公殴东(或董事会)给与管理者的一种权利,持有O的高级管理人员可在规定的时期内行权xercise),以实现按确定的价格购买本公司的股管理层收购(ManagementBuyout,MBO)指目公司的管理者或经理层利用借贷所融资本购买公司的股份,从而改变本公司的所有者结构,控陂结构和资产结构,进而达到重组本公司的目并获得预期收益的一种收购行为.我们认为,ESOP,ESO和MBO的出现及发展以用玛格丽特?M?布莱尔的专业化投资理论挥释.随着经济的发展,人力资本在财富创造拘作用越来越大,同时物质资本的作用却逐渐玛;股东对企业的控制权随着股权分散而弱化,【(包括管理层)则在实质上掌握了大部分的控阪.而要想在员工与所有者之间订立一个囊括有可能情形的契约是不可能的,即便可能也是圣济的.因此要解决这一激励问题只能从所有安排人手,即在员工实质上拥有对企业的控制掏情况下,给予他们相应的剩余收益权,使控制与剩余收益权统一,进而使员工有更大的激励业做出高度专业化的人力资本投资.这一所叉安排形式就是本文所要论述的ESOP,ESO,O(一)三种机制的个别分析这三种做法都是西方近几十年来的新兴事物,既有共性,又有各自的特点.三种做法的共性在于对不同对象采取了不同程度的激励机制,使管理层和普通员工的利益与公司整体利益和长远利益联系起来,从而使公司更加有效地运行,去实现公司价值最大化的经营目标.以下分述其各自特点.ESOP本质上是一种雇员福利计划,一般来说,ESOP通过ESOT(员工持股基金会)来运作.在美国,ESOT是国内税务部门所批准的一种合法基金,ES_OT可以得到政府在税收上的减免;员工作为ESOT的受益人,可以延期支付税收.这种方式能使员工关心企业经营获利能力,并在预期企业增值的情况下愿意先期为此进行专业化的投资.ESO属于对高级雇员的一种长期激励制度.管理层(经理)对企业经营的成败起着重要作用,但由于两权分离使得企业所有者和管理者有着不同的目标利益函数,故在二者之间存在某种程度利益冲突(即所谓的道德风险和逆向选择问题),有时这种冲突会严重影响企业经营效率.ESO的目的在于给经理一定数量的期权,将管理者的利益与公司利益联系在一起.但是,在通过行权获得股票以前,持有股票期权的雇员并不能获得对重大事务的决策投票权,也不能分享股利.MBO是解决管理层与公司所有者之间代理问题的一种直接方法,即管理者取代所有者的所有者地位,自己通过收购取得对公司的控股权,使所有者与经营者合二为一,彻底解决委托代理问题,但是作为自然人收购主体,管理层所持资金有限,一般来说,只有5%一10%的资金来自管理层,其它部分则通北京财会20D2.721j_H赌戥资本市场过抵押贷款或者发行所谓垃圾债券来筹集,因此.MBO属于杠杆收购的一种.(二)三种机制设计的比较1.从激励范围考察:ESOP具有广泛性,公司所有员工都可以持有公司股票,成为ESOP的受益人;而ESO则主要提供给对公司资源有主要支配权或对公司业绩有主要影响力的高级管理者和其他重要员工,与ESOP相比其激励范围较小.从持股权力(投票权)的行使方式来看,参加ESOP的员工并不直接行使票权,而是由内部(如持股会)或外部托管机构在每次股东大会前向员工征集意见,并据此代为行使投票权;而拥有股票期权的员工在行权且持有股票后就拥有直接的投票权.2.从公司治理角度考察:公司治理所要解决的首要问题是公司控制权的配置与行使.ESO的实施,使管理者持有更多数量的公司股票,使其目标函数与出资者,股东的目标函数之间的差距缩小,这就有效降低了股东与管理者之间的委托代理成本.而MBO实施的结果,则实现了经营者和出资者的合一,公司价值最大化即是个人利益最大化,作为集经营者和出资者为一体的企业家,从某种程度上形成了一种古典企业模式,内部的不对称信息消失,代理成本大大降低,完善了公司治理结构,提高了经营效率.3.从风险角度看:ESOP由于其作为福利计划的本质,不可运用杠杆的风险固然没有风险;已运用杠杆或可运用杠杆的由于有雇主企业作为借贷融资的担保,风险也几乎没有.ESO由于是雇主企业授予雇员(主要是管理人员)的一种以雇主企业股票为标的资产的看涨期权,期权的本质特点在于其是否行权具有可选择性,这样持有股票期权的雇员只会在股票市价高于执行价格时才会选择执行该期权;反之则放弃它,这对于雇员来说并没有损失什么.因此ESO对被授予的雇员而言也几乎没有风险.相对于前两者MBO就具有很大的风险,其风险源自于被收购企业创造的现金流量的波动性以及MBO广泛采用借贷杠杆所带来的偿债压力.4.从运用结果看:由于雇员的分散性,ESOP在运作时通常会成立一个ESOP信托(ESOT),由ESOT来操作ESOP.在进行ESOP后.从理论上而言雇员作为雇主企业的股东根据同股同权享有完整的投票权(例如:美国(1978年收入法案要求上市公司的ESOP给予雇员完全的投票权利.22非上市公司的ESOP股票有权在公司主要事务上投票),但在实践中考虑到雇员的分散性,为保障决策的及时有效.一般由ESOT作为托管机构向雇员征集决策意见,代为行使投票权.而ESO对授予雇员期权的数量一般要规定一个上限,控制雇员的持股比例.因此ESO更多的是对雇员的长期激励,对控制权(法律上)的影响很小.与ESOP和ESO不同,MBO的运行结果将直接造成公司所有权,控制权的重新分配,结果是管理层取代原来的股东成为公司的所有者,由此造成的股权结构变化则很可能使原来的上市公司不再满足法定条件而下市.另外,对于MBO收购非上市子公司或分支机构以及因MBO而下市的公司,在管理层完成收购并重组后也可能转为上市公司.(三)三种机制在我国的现实意义ESOP,ESO,和MBO在本质上都是对雇主与雇员之间由于两权分离导致的委托代理问题的解决方案.我国的国有企业改革走过了二十几年的风雨路程,由表及里,现在的焦点已经触到了国企改革的实质,即所有权的安排问题,一个中心话题则是国有股减持.我们赞同在国有股减持过程中,应该协同推进股票期权制度;同时我们认为还应该协同推进员工持股计划,以及管理层收购.员工持股计划与股票期权的实行均有一个股票来源的问题,在美国可以通过股票回购的方式从二级市场上购回本公司的股票将其用于员工持股计划和股票期权,而我国规定非因减资不得回购本公司的股票.在这种情况下将国有股减持与员工持股计划和股票期权协同推进就可以解决股票的来源问题,这样一方面有助于国有股减持,另一方面在国有股减持后又可以在很大程度上解决所有者与管理者的代理问题.另外.在国有股减持时根据实际情况可以选择MBO的方式,即由公司管理层(并不局限于高层管理者)发起成立一家有限责任公司,由该公司融资收购国有控股公司部分股权(包括但不局限于国有股),取代国家的控股地位,由管理层控制公司(当然这适用于国家应该退出的行业).这也有助于解决国有