公司估值与财务报告分析

XXXX,财务报表分析与公司估值,XXXX,XXXX,主要内容,概述行业与战略分析会计分析财务分析预测与估值,XXXX,XXXX,一、概述,企业财务报告结构与特征经营目标与未来财务报告现代企业财务报告分析框架,XXXX,XXXX,经营环境劳动力市场资本市场产品市场：供货商客户竞争对手经营机制,经营活动经营活动投资活动融资活动,经营战略经营范围：多样化程度多样化类型竞争手段：成本领先差别化主要成功因素和风险,会计环境资本市场结构契约与公司治理会计惯例与管制税收与财务会计联系第三方审计会计争端处理的法律系统,会计系统经营活动的计量与报告,会计战略会计政策选择会计估计选择报告格式选择补充披露选择,财务报告管理层对经营活动拥有的更多信息估计误差盈余管理,财务报告的生成,XXXX,XXXX,1.财务报告结构与特征,企业财务报告资产负债表利润表现金流量表所有者权益变动表附注两大因素企业经营（Businessactivities）会计系统（Accountingsystem）,XXXX,XXXX,财务会计系统的特征,权责发生制会计规范（会计法、财务报告条例、准则与制度，等等）独立审计法律诉讼管理者的报告策略,XXXX,XXXX,企业财务报告策略,会计政策选择（Choiceofaccountingpolicies）会计估计（Choiceofaccountingestimates）USlistedcompany(Oracle,IBM,sun)VSAsharescompany报告格式选择（Choiceofreportingformat）(MOFandSECsrequirements)补充披露选择（Choiceofsupplementarydisclosure）(MOFandSECsrequirements)Supplementaryannouncement,XXXX,XXXX,公司经营目标与公司估值企业经营的主要目标：股东财富最大化（企业价值最大化，或普通股价值最大化Max(企业的基础价值)Max(企业未来净现金流入量的折现值)基本的估值模型简介（见后）注意两点：基础价值与市场价值；企业价值与普通股价值最大化。,2.公司目标与预期报表,XXXX,XXXX,公司目标,XXXX,XXXX,基本的估值模型：股利估值模型现金流量估值模型超常收益估值模型倍数（乘数）估值模型,估值模型,XXXX,XXXX,估值模型与预期财务报告,现行的财务报告,其他信息,第1年财务报告,第2年财务报告,第3年财务报告,权益的估值,XXXX,XXXX,3.现代财务报告分析框架,通过分析预测企业未来财务报表,战略分析,会计分析,战略分析,财务分析,未来分析,XXXX,XXXX,战略分析,目的确认主要的利润驱动因素和经营风险评估利润增长潜力，进行切合实际的预测为后续分析打基础技术五力竞争模型竞争性战略分析Case:IT企业、药品企业,XXXX,XXXX,会计分析,目的评估财务报表反映企业经营的公允程度。技术确认会计弹性的区域。评估会计估计与会计政策选择的适当性。（减值计提）纠正会计扭曲。Case:用友与金蝶,XXXX,XXXX,财务分析,目的评估目前与过去的经营绩效。评估其可持续性。技术比率分析。（新理财、财会通讯的文章）现金流量分析。Case:佛山照明，苏常柴,XXXX,XXXX,未来分析,目的预测企业的未来技术财务报表预测估值Case:中国建筑，万科,XXXX,XXXX,对行业了解对企业战略了解熟悉财务报表的编报熟悉信息披露独立客观case:泡沫时代分析师独立性何在？,对分析师的要求,XXXX,XXXX,二、行业与企业战略分析,分析目的和技术行业分析（五力竞争模型）行业分析应用案例企业竞争战略分析战略分析应用案例,XXXX,XXXX,1.战略分析目的与技术,目的（PurposeOfStrategyAnalysis）为后续分析打下基础（Layafoundationforthesubsequentanalysis）确认主要的利润驱动因素和商业风险（Identifykeyprofitdriverandbusinessrisks）评估利润增长潜力，进行切合实际的预测（Assessprofitpotentialandmakerealisticforecasting）技术（Techniques）五力竞争模型Industrystrategyanalysis竞争性战略分析Competitivestrategyanalysis,XXXX,XXXX,行业分析,价值决定（ValueDeterminants）EVA:资本收益-资本成本returnonitscapital-costofcapital.Returnonitscapital:determinedbystrategicchoicesThechoiceofanindustryorasetofindustriesCompetitivepositioningCorporatestrategyCostofcapital:determinedbythecapitalmarkets,XXXX,XXXX,行业分析（续）,行业Anindustryisagroupoffirmsproducingasimilarproductorservices.行业分析Industryanalysisreferstoanin-depthexaminationofkeyfactorswithinacorporationstaskenvironment.注：任务环境包括直接影响公司和受公司的影响的要素或组织：如政府、社区、供应商、竞争者、客户、信贷者、雇员与工会，等等。P2-1,XXXX,XXXX,2.行业分析模型,XXXX,XXXX,五力竞争模型（续）,现实与潜在的竞争程度DegreeOfActualAndPotentialCompetitionCompetitiveforce1:现有企业之间的竞争（rivalryamongexistingfirms）IndustrygrowthrateConcentrationandbalanceofcompetitorsDegreeofdifferentiationandswitchingcostsScale/learningeconomiesandtheratiooffixedtovariablecostsExcesscapacityandexitbarriers,XXXX,XXXX,五力竞争模型（续）,Competitiveforce2:新进入者（threatofnewentrants）EconomiesofscaleFirstmoveradvantageAccesstochannelsofdistributionandrelationshipsLegalbarriers,XXXX,XXXX,五力竞争模型（续）,Competitiveforce3:替代品的威胁（threatofsubstituteproducts）RelativepricePerformanceCustomerswillingness,XXXX,XXXX,五力竞争模型（续）,采购与销售市场的议价能力RelativeBargainingPowerInInputAndOutputMarketCompetitiveforce4:与客户的议价能力（bargainingpowerofbuyers）PricesensitivityRelativebargainingpowerBackwardintegrationCompetitiveforce5:与供应商议价能力bargainingpowerofsuppliersForwardintegration,XXXX,XXXX,3.行业分析案例,行业分析应用:个人电脑行业PC行业的竞争程度市场是分割的组件成本占硬件成本60%以上，硬件成本占总成本70%以上，大家都拚规模，竞争异常激励产品同质化，品牌的重要性逐渐削弱转换成本相对较低（IntelCPU,MicrosoftWindows）接触渠道的便利程度对新进入者几无壁垒,XXXX,XXXX,行业分析的应用（续）,与供方及买方的议价能力主要的硬件与软件构件（LENOVO）买方有更强的议价能力行业分析的局限（LIMITATIONOFINDUSTRYANALYSIS）Case:IT行业分析,XXXX,XXXX,4.企业竞争战略分析,战略是实现其使命和目标的全局性的、方向性的行动计划。企业在考虑实现战略目标的各种战略方案时，必须确认与各种战略相伴随的风险及其影响。对于同样的战略目标，可以采取不同的战略加以实现，而不同的战略则具有不同的风险。所以，各种各样的风险管理技术被运用企业的目标设定和战略选择之中。见引言,XXXX,XXXX,企业竞争战略分析（续）,XXXX,XXXX,企业竞争战略分析（续）,成本领先战略（CostLeadership，如PC）EconomiesofscaleandscopeEfficientproductionSimplerproductdesignsLowerinputcostsLow-costdistributionLittleresearchanddevelopmentorbrandadvertisingTightcostcontrolsystem,XXXX,XXXX,企业竞争战略分析（续）,产品差异战略（Differentiation，如服装）SuperiorproductqualitySuperiorproductvarietySuperiorcustomerserviceMoreflexibledeliveryInvestmentinbrandimageInvestmentinresearchanddevelopmentControlsystemfocusoncreativityandinnovation,XXXX,XXXX,企业竞争战略分析（续）,获取竞争优势并使之持续（AchievingAndSustainingCompetitiveAdvantage）Theuniquenessofafirmscorecompetenciesanditsvaluechaintheextenttowhichitisdifficultforcompetitorstoimitate例如：手机,XXXX,XXXX,经营战略与职能战略的协调,经营战略与职能战略的协调财务战略审视公司与经营层次的战略选择对财务的意义，并确认最佳的财务行动方式。例如：成本领先战略与采购、生产、质量、员工成本领先战略与财务上的资金管理战略的联系现金折扣、分期销售收款提高价格公司扩张方式，并购与外部融资资本结构与企业风险之间的关系例：营销战略、财务战略与经营战略的协调（THTF）,XXXX,XXXX,5.企业竞争战略分析案例,DELL直销（Directsellingsavingonretailmarkup）定制生产（Made-to-orderManufacturing,lowinventorycost电话与第三方服务（telephone-basedserviceandThird-partyservice,avoidlargeinvestmentsinexpensiveservicenetwork）应收账款较低（Lowaccountsreceivable）研发投入较多（FocusedinvestmentinRhousingindustry未预见的经济波动（Unforeseeneconomy-widechanges）,XXXX,XXXX,会计政策选择,会计政策选择（MANAGERSACCOUNTINGCHOICES）Accounting-baseddebtcovenants四套表：银行、税务、主管部门、管理层Managementcompensation:官出数字、数字出官CorporatecontrolcontestsTaxconsiderations:不惜多缴税而粉饰报表，与中国企业相比，做法相似动机不相同。Capitalmarketconsideration（融资需要）Competitiveconsideration（竞争需要）,XXXX,XXXX,会计披露,会计披露及其弹性（DISCLOSUREFLEXIBILITIES）PRCSEC对中国上市公司的披露要求是最低要求（Minimumdisclosure）。实务中的问题报喜不报忧先报喜后报忧先澄清再公告确实Case:THTF会计政策的修正与披露,XXXX,XXXX,3.公允反映与盈余管理,诚信为本操守为重坚持原则不做假账真与假，优与劣？主要质量特征之间的联系与冲突公允反映与盈余管理,XXXX,XXXX,会计法相关规定,公司、企业进行会计核算不得有下列行为：随意改变资产、负债、所有者权益的确认标准或者计量方法，虚列、多列、不列或者少列资产、负债、所有者权益；虚列或者隐瞒收入，推迟或者提前确认收入；随意改变费用、成本的确认标准或者计量方法，虚列、多列、不列或者少列费用、成本；随意调整利润的计算、分配方法，编造虚假利润或者隐瞒利润；违反国家统一的会计制度规定的其他行为。,XXXX,XXXX,盈余管理,定义：盈余管理指管理层运用职业判断、通过规划交易来变更财务报告，误导以公司经营业绩为决策基础的利益关系人或影响以会计报告为基础的契约后果。特点：动机是获利；后果是误导利益关系人决策或影响契约后果；途径是通过职业判断和规划交易改变盈余数字；与利润操纵不同，盈余管理具有合法性。,XXXX,XXXX,盈余管理,1.收益分类：日常的，非经常性或偶然的，非经营性收益等2.收入平滑：时间上的平滑，如控制研发、大修发生的时间，选择会计政策（资本化或费用化）；分类的平滑：如资产的出售，分部业务的持续经营与中止经营3.洗个大澡：资产减值、重组义务、预计负债等4.会计变更：会计政策变更、会计估计变更5.关联交易：国内上市公司比较频繁6.无中生有：如银广厦、蓝田股份、草原兴发等,XXXX,XXXX,XXXX,XXXX,4.会计分析的步骤,1:确认主要的会计政策（Identifykeyaccountingpolicies）AFirmskeysuccessfactorsandrisksaredeterminedby:industrycharacteristic;andCompetitivestrategyInaccountinganalysis,theanalystshouldidentifyandevaluatethepoliciesandtheestimatesthefirmusedtomeasurethekeysuccessfactorsandrisks.,XXXX,XXXX,会计分析的步骤（续）,Case:Thebanksbaddebt/深发展Inventorymanagement/零售企业Rwarrantyexpensesandreserves/THTFBaddebtallowance/四川长虹再如，保险公司的理赔损失估计,XXXX,XXXX,会计分析的步骤（续）,2:评估会计弹性（Assessaccountingflexibility）Noflexibility:Rcapitalizationofsoftwaredevelopmentcost.Accountingnumbershavethepotentialtobeinformative,dependinguponhowmanagersexercisethisflexibility.,XXXX,XXXX,会计分析的步骤（续）,3:评估会计策略（Evaluateaccountingstrategy）Normsofindustry.WarrantyallowanceIncentives.Share-basedpaymentChangedpoliciesandestimates.Depreciationexp.Largewrite-off.ManipulatingquarterlyreportsBusinesstransactionstructure.bond,XXXX,XXXX,会计分析的步骤（续）,4:评估披露的质量（Evaluatethequalityofdisclosure）Adequatedisclosures.万科sLettertotheshareholdersFootnotesAdequateexplanationofcurrentperformance.MA&DAdditionaldisclosure.InvestmentinqualityimprovementSegmentdisclosureBadnews,XXXX,XXXX,会计分析的步骤（续）,5:确认可能存在的问题（Identifypotentialredflags）Unexplainedchangesofaccountingpolicies.THTForOTHERSUnexplainedtransactionsthatboostprofits.非经常性损益UnusualincreasesinA/Rorinventories.方正科技/ITindustryGapbetweenincomeandcashflowortaxincome.有些企业宁愿税收损失,XXXX,XXXX,会计分析的步骤（续）,5:确认可能存在的问题（Identifypotentialredflags）Unexplainedchangesofaccountingpolicies.THTForOTHERSUnexplainedtransactionsthatboostprofits.非经常性损益UnusualincreasesinA/Rorinventories.方正科技/ITindustryGapbetweenincomeandcashflowortaxincome.有些企业宁愿税收损失,XXXX,XXXX,会计分析的步骤（续）,（续前页）Unexplainedchangesofaccountingpolicies.THTForOTHERSUnexplainedtransactionsthatboostprofits.非经常性损益UnusualincreasesinA/Rorinventories.方正科技/ITindustryGapbetweenincomeandcashflowortaxincome.有些企业宁愿税收损失,XXXX,XXXX,会计分析的步骤（续）,6:纠正会计扭曲（Undoaccountingdistortions）结合现金流量表分析Cashflowstatement结合财务报表附注分析Financialstatementfootnotes,XXXX,XXXX,5.会计分析的一些误区,稳健会计好的会计（ConservativeaccountingVSgoodaccounting）异常会计处理会计处理有问题（UnusualaccountingVSquestionableaccounting）会计政策与估计变更盈余管理（ChanginginaccountingpoliciesandaccrualsVSearningsmanagement）,XXXX,XXXX,小结,评价财务报告质量高低的主要标准是看其是否公允地反映了企业的经营实质财务报告的主要质量特征是可靠性与相关性，两者之间常有冲突。影响会计信息质量的主要因素有：会计规则，会计估计，会计政策选择，以及会计披露。通过行业与战略分析，可以明确企业主要的会计估计与会计政策。通过会计分析，可以修正会计数据，有利评估企业经营绩效，是财务分析与预测估值的基础。,XXXX,XXXX,四、财务分析,目的与技术传统的杜邦分析法EVA分析修正的杜邦分析法ROE分析的缺陷现金流量分析,XXXX,XXXX,1.财务分析目的与技术,财务分析的目的（Purpose）评估过去与现在的经济绩效（Evaluatethecurrentandpastperformance）评估绩效的可持续性（Assessitssustainability）技术（Techniques）比率分析（Ratioanalysis）现金流量分析（Cashflowanalysis）,XXXX,XXXX,比率分析,比率分析目的：Evaluatetheeffectivenessofthefirmsstrategiesandpoliciesinbelowareas企业盈利与增长的四个驱动因素（Fourdriversofafirmsprofitabilityandgrowth）经营管理（Operatingmanagement）投资管理（Investmentmanagement）财务决策（Financialdecisions）股利分配（Dividendpolicy）,XXXX,XXXX,比率分析,三种基本方法（Threemethods）历史标准（Time-seriescomparison）:examinetheeffectivenessofafirmsstrategyovertimeholdingfirm-specificfactorsconstant行业标准（Cross-sectionalcomparison）:examinetherelativeperformanceofafirmwithinitsindustryholdingindustry-levelfactorsconstant绝对标准（Compareratiostosomeabsolutebenchmark）:suchasthecomparebetweentherateofreturnandthecostofcapitalassociatedwiththeinvestment.,XXXX,XXXX,2.传统的杜邦分析法,衡量整体的获利能力（Measuringoverallprofitability）净资产收益率=净利润/所有者权益ROE=NetIncome/ShareholdersEquityUS:Largepubliclytradedfirms11-13%P.R.China:?CASE：国内相当部分A股上市公司rs?,Ifrsg,getnegativestockprice,whichisnonsense.Wecantusemodelunless(1)grsand(2)gisexpectedtobeconstantforever.Becausegmustbealong-termgrowthrate,itcannotbers.,XXXX,XXXX,问题：一些新设立企业无股利历史；一些有名的企业也不派发股利，如微软；现在有一种发展趋势，股票回购代替现金分红；不利于了解企业的经营，不利于企业进行以价值为基础的管理。,股利折现模型,XXXX,XXXX,自由现金流量法FCF,关键：FCF:企业多余的现金算不算FCF？gWACC持续性,XXXX,XXXX,常数增长模型的应用,Gordon模型的应用：常数增长模型在FCF模型中的应用（见上）该模型可用来分析中国股市的泡沫问题Case:中国建筑,XXXX,XXXX,超常收益法ABNORMALEARNING,Under“cleansurplusaccounting”,theDIV,NI,andBVEhavethefollowingrelations:,XXXX,XXXX,超常收益法ABNORMALEARN