制度诱拐、金融拖累与能力退化20150919

制度诱拐、金融拖累与能力退化：以通用电气(GE)为例 孙喜 首都经济贸易大学工商管理学院，北京市丰台区张家路口 121 号； 电话电邮地址：cicasunxi。 本研究得到国家自然科学基金青年科学基金项目 （行业政策能力与企业创新能力 的协同演进机理研究对中国机床工业的经验研究，项目编号：71403176）的 资助。 制度诱拐、金融拖累与能力退化：以通用电气制度诱拐、金融拖累与能力退化：以通用电气(GE)为例为例 摘要：恰当处理制造业务与增值服务之间的关系，是系统集成企业控摄和升级价值链的核心任务；而在此 过程中，外部制度环境又会成为塑造“制造-服务关系”的重要力量。本文将以通用电气(GE)为例，分析过去 三十年金融资本主义势力抬头对美国系统集成企业能力演进的影响。文章指出，金融化导向的制度设计不 仅诱拐了企业的价值取向，扭曲了系统集成企业制造业务与服务业务、尤其是金融业务之间的关系，并且 最终导致了系统集成企业的能力退化。这一解释不仅有助于我们理解金融化制度设计对产业升级的影响， 而且能够帮助我们看清美国“再工业化”进程的前景。文章最后就此进行了总结和政策讨论。 关键词：金融化 系统集成 通用电气 股东价值最大化 2015 年 4 月，美国通用电气公司(下简称 GE)发布两条消息。其一，2015 年第一季度净 亏损 136 亿美元，其中旗下金融公司通用资本(GE Capital Corporation, GECC)营收下降约四 成。 其二， 公司计划以 265 亿美元价格将其商业房地产资产组合以及贷款出售给黑石集团和 富国银行，并在未来两年内剥离贷款租赁、房地产等领域近 2000 亿美元的金融业务，超过 其3630亿美元金融业务的半数， 而GECC将只保留与GE的工业产品相关的航空金融服务、 能源金融服务和医疗设备金融业务。在宣布上述计划的当天，GE 股价创六年新高。 众所周知，在杰克韦尔奇担任CEO 的近二十年间，GE以“数一数二”为指导原则、对 公司的制造业务进行了大刀阔斧的改革，其中不乏大手笔的业务剥离。与此同时，金融业务 的比重和重要性则迅速上升，GECS（GE Capital Service , GECC的前身）的业务范围从早期 为自有产品提供融资租赁、 拓展到包括个人信用卡在内的广泛的金融业务。 金融业务的扩张， 曾经一度被认为是GE实现多元化转型的重要举措和发展工业服务、提供系统集成的主要方 向。但是，今天的伊梅尔特却在极力降低GE对金融业务的依存度、加速回归制造业，甚至 将剥离金融资产视为GE成为一个“更简单、但更有价值的工业企业”1的关键一步。巨大的反 差引人深思：GE这样一个“产（业） （金）融结合”热潮的开创者和弄潮儿因何走到了剥离金 融业务的田地？这又对中国的企业和产业政策制定者提供什么启示？ 本文对这一问题的回答是：GE 走过的这段弯路，反映了 GE 这种系统集成企业的长期 投资要求同金融资本主义制度设计之间的矛盾。具体而言，“股东价值最大化”意识形态所导 致的分红与回购压力（“制度诱拐”）使 GE 对能力维持与升级的投资需求长期得不到满足， 从而导致了能力退化；而为了重启能力建设、尤其是应对先进制造业与工业互联网的挑战， GE 必须剥离那些超出系统集成范围的、高风险的非相关金融业务（“金融拖累”） 。 为了说明这一道理， 本文第一部分将从宏观上描述从纵向一体化向系统集成转变的现代 工业组织形式演进历程，以此说明 GE 这种系统集成企业所面临的能力投资要求。第二部分 介绍以“股东价值最大化”为核心的公司治理意识形态的历史脉络， 并说明“缩编加分红”对企 业能力基础的危害。第三部分从上述两个理论视角出发，以文献资料和过去二十多年的 GE 年报为基础，讨论 GE 所面临的分红与回购压力及由此导致的业务结构演变：从基于工业的 纵向一体化向以金融服务为导向的产融结合（系统集成）和多元化，直至非相关金融业务过 度扩张、最终在金融危机中变成“金融拖累”的历程。在这里我们区分了企业多元化转型中的 “相关金融化”与“非相关金融化”，我们认为：真正的“产融结合”只能是服务于现有工业业务 的“相关金融化”，而受制于宏观环境，“非相关金融化”的业务波动性和脆弱性更加显著，这 使其对企业能力建设鲜有裨益。文章最后给出了结论，并对若干政策议题展开了讨论。 一一.系统集成商：知道的比做的多系统集成商：知道的比做的多 1 -ge-capital-assets 。 这一部分将对系统集成企业的历史演进脉络及其业务/能力特征进行简要分析。我们的 基本论点是： 在钱德勒式的纵向一体化企业向系统集成企业转变的过程中， 原本由一体化企 业独自完成的很多任务被转移给发展中国家的后发企业来完成； 但这并不意味着系统集成企 业放弃了相应的技术知识；相反，原本在一体化企业内部的那只“看得见的手”，变成了协调 全球价值链的“看得见的脑”， 这要求系统集成企业知道的要比他们做的更多 （they know more than what they make） ，也迫使他们通过持续投资来维持和升级系统集成能力。 1.1 能力投资塑造能力投资塑造“看得见的手看得见的手” 自 1880 年代开始直至 1970 年代的近一个世纪的时间中， 纵向一体化大型企业是西方工 业的核心， 也是工业发展的动力源泉。 企业史大师钱德勒用三十年时间、 三部大部头著作 战略与结构 、 看得见的手和规模与范围(Chandler, 1962, 1977, 1990)勾勒了西 方、尤其是美国纵向一体化工业企业的发展历程。虽然这三部作品关注的具体问题有别，但 钱德勒对这些问题的回答遵循着相似的逻辑： 纵向一体化的、 多事业部制的大型工业企业的 崛起和发展，其根本原因在于：与市场交易手段相比，组织内部的行政手段跨职能、跨 层级、多环节的管理协调能够更有效地适应企业成长、满足需求变化；而发展特定的行 政协调手段，无论是组织结构还是研发管理，都要求相应的资源投入、包括直接投资。换言 之，发展方向（战略、结构与产品线）确定之后，企业能力就是投资的函数。 其中， 战略与结构的中心议题是美国大型企业从直线式结构变成多事业部制 （multidivisional firm，即通常所说的 M 型组织）结构的动力。钱德勒以杜邦公司等四家企 业为例，得出了“战略引导结构”的结论：当企业有意进入一个新的产品市场或进行地理扩张 的时候， 这个战略就必然要求一个新的或至少重新调整过的结构； 而在形成多元化结构的过 程中， 企业不仅需要通过并购、 自建等各种投资手段完成纵向一体化 （营销和采购两个方向） 、 从而为随后的结构调整积累必要的资源和市场力量， 还要为更加高效地利用这些资源而发展 出系统化的运营结构、决策体系和多元化产品线。随着领先企业优势地位的确立，越来越多 的美国企业转向了 M 型组织结构，以应对市场多样性和决策复杂性。 而在 1977 年出版的看得见的手中，钱德勒进一步回答了美国现代工业企业发展壮 大的原因。在这里，钱德勒特别强调了职业经理人在管理职能上对企业主的替代，他把管理 职能的这一职业化与专业化过程称为“管理革命”。这场管理革命直观地反映为职能分工、尤 其是管理职能分工的不断细化和深入， 从而导致了更加复杂的组织结构 （如总部与事业部之 间的双层决策体系） 和远高于自然分工状态的生产效率和管理效率。 这使企业能够实现更大 的产出来应对速度经济的挑战，也使“看得见的手”（现代企业内部的管理协调）在许多方面 替代了斯密式的“看不见的手”（市场协调） ，成为现代工业的主要资源分配者。 此后，钱德勒在规模与范围中提出了“三重投资”和“组织能力”的概念：对大规模生 产设施、 销售系统和管理组织 （包括研发） 进行相互联系的三重投资(three-pronged investment)， 导致了组织能力企业作为一个整体的能力的发展； 其中又以对管理组织的投资最为 重要， 因为它是使前两种投资产生预期经济效益的前提。 在第二次工业革命中率先进行三重 投资的企业充分利用了规模经济和范围经济带来的成本优势， 从而迅速构筑起进入壁垒、 成 为各自行业的先行者。在这里，为了强调投资在现代工业发展过程中的决定性作用，钱德勒 甚至将其称为“利用新的生产技术的根本性的第一步”和“关键的企业家行动”。 1.2 从从“消逝的手消逝的手”到到“看得见的脑看得见的脑” 随着技术进步和国际贸易的发展，西方的工业组织形式从 1970 年代之后发生了微妙的 变化。 产品内分工逐渐替代了此前的产品间分工， 越来越多的纵向一体化产业出现了纵向脱 钩（veritical disintegration）现象。这种专业化发展趋势在电子工业中表现得尤为突出。面对 这一变化趋势，Langlois (2003)提出“消逝的手（vanishing hand）”的概念。在他看来，经理 人打破一体化结构、选择更加专业化的方向，源于技术与市场变化的推动：计算机和网络技 术的发展使商业信息共享更加快速便捷， 企业现有的固定成本会随着市场结构的扩展而缩水。 这使“看得见的手”不得不“像半透明的幽灵那样逐渐消失”。 未来企业不再需要掌握产品的各 种能力，而只需要“通用的专门化”能力来完成特定专业模块的开发与生产任务。 但是，这一解释显然无法回答一个关键问题：部件与模块知识的碎片化与散布化，是否 意味着有关部件集成与协调的知识也实现了碎片化与散布化(David and Foray, 2002)？系统 集成理论对此给出了否定的回答，并对“纵向脱钩”给出了新的解释。这一理论认为，“零部 件的日益模块化及与之相关的企业间专业分工的不断深入，并不会必然地导致管理这只看 得见的手的消失；相反，这要求那些作为集成者的企业必须掌握额外的集成性知识。作为 一种能力，系统集成商和系统集成活动代表着此前钱德勒式组织中看得见的手，用于协调 斯密式的供应商之间多元而复杂的学习轨道”(Dosi et al., 2005)。也就是说，“零部件生产的 外包并不意味着将说明、设计、整合、制造、测试以及装配这些零件的知识同时外包出去。 相反， 此时企业需要维持他们在探索性活动及应用研究领域中的能力， 从而有条件去监督和 整合外部知识和生产投入”(Granstrand et al., 1997)。在这种情况下，系统集成商成为协调管 理整个价值链的“旗舰”和“看得见的脑”(Pavitt, 2005)。简而言之，虽然纵向一体化企业在向 系统集成企业转变的过程中， 将产品子系统和组装模块的生产任务甩给了供应商网络， 但这 并不意味着他们放弃了各部分的关键技术和相关知识； 相反， 由于部件模块及相关知识的日 益分立，把既分立又互补的多技术部件和部件知识“重新放到一起”变得越来越难，这对系统 集成企业投资和学习能力的要求非但没有降低，反而进一步提高了。 以通用电气、IBM 为代表的这批工业企业正是从纵向一体化企业转向系统集成商的典 型。但是，1970 年代之后金融资本主义的抬头使系统集成商的能力保持与提升成了问题。 二二.股东价值最大化股东价值最大化：金融资本主义的创新杀手：金融资本主义的创新杀手 在这一部分，我们将介绍“股东价值最大化”这种公司治理意识形态的由来，这一历史回 顾有助于从理论上对“股东价值最大化”袪魅。在此基础上，我们将对其危害进行分析。 2.1 从从管理资本主义向投资商管理资本主义向投资商资本主义的历史嬗变：资本主义的历史嬗变：股东价值最大化的由来股东价值最大化的由来 美国工业从钱德勒式的管理资本主义(managerial capitalism)向投资商资本主义(investor capitalism)的转变是非常晚近的过程(迈克尔尤辛，2000)，随之而来的是工业企业金融业务 的大规模发展及其金融性开支（分红和回购）的爆炸性增长，这使美国从以价值创造为核心 的工业资本主义蜕变为以食利和“钱生钱”为核心的金融资本主义。 其中，完成这一蜕变的第一步，就是 M 型组织结构从适度多元化走到了过度多元化的 极端：在 1948-1955 年间，美国大型工业企业的并购业务中只有约 10%是在技术和市场上全 无关联的非相关多元化并购，而到 1972-1979 年间，这一数字上升到约 46% (Lazonick and OSullivan, 1997)。 之所以出现这样的变化， 其根本原因还是在于 M 型组织结构自身的特征： 总部负责整体战略、 事业部负责具体运营的结构造成了战略与学习的分离， 无论是在行为上 还是在认知上， 总部高管都脱离了执行战略的组织， 而这种危险又容易通过并购而放大和加 剧(OSullivan, 2000)。因此，通过并购增强企业市场力量和过度多元化，是美国企业登顶国 际工业霸主过程的两个侧面；反过来，美国工业的霸主地位也成为过度多元化的安全保证。 但是，当日本挑战美国的工业霸权时，过度多元化的弊端显现出来，剥离和精简就变成 了必要的补救措施。与此同时，为了解决过度扩张导致的债务问题，高风险高收益的垃圾债 券开始兴起：1973 年，共同基金等机构投资者开始投资于垃圾债券，这为垃圾债券市场注 入了流动性。金融管制的不断放宽进一步刺激了市场：1978 年修订的雇员退休收入保障 法打开了机构投资者投资于股票和其他高风险证券（如“垃圾债券”和风险投资基金）的闸 门；1982 年的佳恩-圣杰曼法进一步放开了商业银行投资垃圾债券的管制(Lazonick and OSullivan, 1997, 2000)。受此带动，垃圾债券发行量一路攀升，年发行规模从 1978 年的约 15亿美元上涨到1988年的370亿美元， 直至1998年的1500亿美元(Yago and Trimbath, 2003)。 投资管制的彻底解除， 使机构投资者各种共同基金、 保险公司和商业银行在股 票市场上的权重与日俱增：1945-1965 年间，机构投资者持有的公司股票比例仅从 7%上升 到 16%，但这一数字在 1990 年就达到了 46%，1997 年更是达到了 57.3%。其中，大型公司 股票又尤其受到机构投资者的青睐：早在 1990 年，机构投资者就掌握了美国市值前 1000 名的大型企业 50%的股份， 1995 年这一数字超过 57%(Lazonick and OSullivan, 2000； 尤辛， 2000)。这导致了公司治理结构的深刻变化：美国大型企业从所有权与控制权的“两权分离” (Berle and Means, 1991/2001)转变成资本所有权（私人投资者所有） 、资本经营权暨企业所有 权（机构投资者控制）和企业经营权（职业经理人控制）“三权分离”(史正富，2013) 2。 “三权分离”扭转了 19 世纪末以来的股票分散化进程，因而重构了企业所有者（机构投 资者）与经营者（职业经理人）之间的权力平衡：与个人投资者相比，机构投资者对其持股 公司的产出和市场价值拥有了前所未有的集体影响力。 这使它们在面对企业业绩下滑时， 不 再像个人投资者那样选择被动售出（“用脚投票”） ，而是迫使改善公司业绩，否则就会寻求 新的管理层，抑或将自己的公司股份出售给有意向的公司袭击者。总之，机构投资者的能量 足以对最大的公司发起敌意收购，一个强有力的外部经理人市场和公司接管市场形成了。 然而，此时又出现了新的矛盾。与投资正常股票相比，投资者选择垃圾债券的依据是对 公司未来潜力的预估、而非其已有表现(Yago, 1991)。投资者需要证据来证明自己的判断， 这就要求公司尽快展现自己的潜力。在这种情况下，经理人员发现“机构投资者的时钟比他 们自己的走的快”(尤辛，2000)。但这还只是开始，更重要的是：机构投资者要确保私人投 资者的收益，这使他们有着强烈的动机迫使公司“吐出自由现金流”、用来分红。面对外部经 理人市场和公司接管市场的压力，公司经理们别无选择，“股东价值最大化”、或者说“股东 优先”、 “股东中心”是他们唯一的出路： 只要有助于企业的账面业绩及其在资本市场的表现， 回购股票3、裁减员工和剥离业务都在所不惜。正是在这一背景下，美国工业企业的价值判 断从长期发展转变成股东优先， 企业行为和资源分配的导向也从“以利润留成为基础的投资” 变成了“吐出自由现金流”，“盈余加投资”被“缩编加分红”取代(Lazonick, 2009)。 2.2 股东价值最大化股东价值最大化的负面作用：的负面作用：创新型企业社会条件的瓦解创新型企业社会条件的瓦解 创新型企业的理论源于OSullivan(2000)，并最终在Lazonick(2002, 2005, 2010)的努力下 获得了创新研究主流学界的认可4。在这一系列研究中，学习和能力建设被视为创新型企业 的中心任务，而学习过程具备不确定性（对技术目标和市场需求的理解具有事后性） 、累积 性（企业的当前能力影响其未来水平）和集体性（跨职能、跨层级的多技能投入）的本质特 征。这决定了创新型企业的结构性特征、即“创新型企业的社会条件”：(1)由不确定性决定 的战略控制： 决策者的管理意图及其控制措施决定了企业的投资类型和资源配置， 从而确保 企业的“创新”航向；(2)由集体性导致的组织整合：把各职能、各层级的人员整合起来、保 证创新的多技能投入；和(3)由累积性导致的财务承诺：可依赖或可控制的“有耐心的资本” 支持学习与创新，直至获得经济回报。战略、财务、组织三方面环环相扣，学习适应并 产生技术变化、将技术转化为低成本、高质量的产品与服务则是这一过程的结果。 如前所述，“股东价值最大化”意识形态的流行，严重限制了职业经理人的投资主导权， 这从根本上瓦解了创新型企业所必须的战略控制。 而大型工业企业向系统集成商的转变、 及 其对外包业务的依赖，则对组织整合提出了跨国境、跨文化要求。与此同时，“股东优先” 将美国工业带入了无休止的裁员缩编：在 80 年代消灭了近 200 万蓝领岗位之后，90 年代的 “白领衰退”则使数十万管理性和技术性雇员失去了工作。但这些缩编并不是为了扭亏为盈， 却是源于纯粹的利润扩张动力：1993 年，美国主要企业的缩编规模达到了创纪录的 60 万， 2 Hawley and Williams(1997)据此提出“信托资本主义”的概念，史正富(2013)沿用了这一提法。 3 在公开市场回购操作的作用在于提振市场信心、 减少流通股数量， 从而短期内推高股价、 提升每股收益。 4 Lazonick(2005) 被收入牛津创新手册显然是创新型企业理论被创新研究国际主流认可的重要标志。 此后四年（19941997 年）的缩编总额超过 186 万；与此同时，美国企业的年度和季度利润 水平却屡创新高(O Boyle, 1999)。这种牺牲员工利益、追求利润和分红的做法，摧毁了传统 企业中员工（包括经理人）与企业共成长、共发展的理念，也拉大了战略与执行、技术与生 产之间的鸿沟(Lazonick and OSullivan, 2000；Lazonick, 2009)。而与战略控制、组织整合相 比，“股东价值最大化”意识形态对创新型企业财务承诺的破坏更是致命的。 早在“股东价值最大化”意识形态初露端倪之际，学术界就出现了很多质疑，认为这会伤 害美国的工业投资能力。Porter(1992)在讨论“国家投资系统(national investment system)”的概 念时，就尤其关注美国投资系统的缺陷，其中包括对无形资产的投资不足倾向、对非相关收 购的鼓励和对走进成长死胡同的盈利项目的过度投资，等等。Prahalad(1994)也对“股东价值 最大化”导向提出了严厉批评： 他认为这种治理模式不过是一种“危机驱动(crisis-driven)”的应 激性反应，却无益于“危机预防(crisis prevention)”所必须的能力建设，并直言对短期指标的 追求将使企业沉迷于短期行为，甚至把健壮的“肌肉”（优质资产）当作“肥肉”剥离出去。 具体到创新方面，分红和回购带来的财务压力和创新活动高风险、长周期的特征，压制 了经理人为创新投资的动力和勇气，很多企业压缩研发支出，或将开发资金挪作他用：尽管 美国公司的利润屡创新高，但工业企业的实际研发支出却在 19921994、20002004 出现了 两轮连续下滑， 重大创新项目占比也从 20.4%下降到 11.5%， 重大创新产品因此大幅减少(Day, 2007；Block and Keller, 2009)。Christensen et. al(2008)讨论了三种服务于短期股东价值的财 务工具对企业创新投资的影响，三位作者称之为“摧毁企业从事新事物能力”的“创新杀手”。 误用折现现金流和净现值指标： 在资金回流的压力下低估破坏性创新的价值， 因而 错误地认为不投资、不作为能够维持稳定的现金流，却忽视了竞争对手的创新带来的冲击； 误用沉没成本和固定成本： 当企业必须采用新技术或新能力来面对破坏性创新的挑 战时， 忌惮于固定成本大额冲销所导致的业绩不佳， 使企业锁定在即将过时的资产或能力上； 聚焦于“每股收益率”：经理人被迫将其视为公司业绩和股价改善的唯一风向标，却 忽视了这个“风向标”同市场地位、品牌影响力、知识产权和长期竞争力等其他导向的矛盾。 与工业创新投资萎缩同时发生的， 是金融部门 （包括大型企业的金融业务） 的迅速扩张： 这是由机构投资者对短期收益的追逐决定的。然而，金融业务和金融工程的泛化也“掩盖了 人们愈来愈倾向于低估风险或者有意忽略风险的事实”，各种证券化业务和软约束贷款的大 量发放最终导致了金融部门的系统性风险(马可安农齐亚塔，2015)。从这个角度上讲，由机 构投资者推动的“股东价值最大化”意识形态对 2008 年金融危机难辞其咎(Hawley, 2011)。 但是，短期利益的驱动和冷战后美国霸权的巩固，使“股东价值最大化”意识形态在全球 范围内迅速扩散，甚至在一定程度上影响了德国、日本等非盎格鲁-撒克逊国家的企业理念 (米歇尔阿尔贝尔，1999；罗纳德多尔，2009)。越来越多的学者也因此开始关注金融资本 主义对国家创新能力的影响。Lundvall et. al(2002)明确指出，金融资本不受约束的特征同学 习型经济的基本要件存在严重冲突， 学习和知识经济因此陷入了一种根本矛盾： 一方面是决 策等方面的短期倾向和加速趋势日益明显， 另一方面却是竞争日益依赖于基于知识的动态能 力，而后者有着强烈的长期特征。Soete(2013)更是将金融势力抬头及其导致的过度金融创新 称为“毁灭性创造(destructive creation)”（不是“创造性毁灭(creative destruction)”） 。 三三.通用电气案例通用电气案例 自 1892 年爱迪生电气公司与汤姆逊休斯顿电气公司合并为 GE 之后， 以查尔斯科芬为 代表的职业经理人把原本碎片化的生产系统和销售渠道整合起来，在电灯、大型发电机、电 动机、X 射线管等产品线的基础上建立起 M 型组织结构，并在 1900 年设立研发实验室。得 益于初期的业务范围和持续的三重投资，GE 又先后进入化工（1890 年代，最初用作绝缘材 料） 、 蒸汽轮机和航空发动机 （始于 1901 年， 二战期间开发美国第一台涡轮喷气式发动机） 、 无线电（1919 年收购马可尼无线电公司美国分公司） 、柴油电动机车（1924 年） 、白色家电 （1925 年研发电冰箱，二战后生产电视机） 、甚至计算机（60 年代初进入，1970 年剥离） 等不同领域(Chandler, 1977, 2001, 2005; OBoyle, 1999；Tell, 2005; Blanton and Wisler, 2007)。 可以说，杰克韦尔奇之前的 90 年，正是 GE 代表美国工业走向全球制高点的 90 年。 3.1 制度诱拐的三十年：制度诱拐的三十年：“缩编加分红缩编加分红” 1981 年， 杰克韦尔奇接任 GE 的 CEO， 此时美国工业的霸主地位已经遭遇日本的挑战， 但作为行业领袖的 GE 尚未面临太大风险：1980 年，GE 营收达到创纪录的 250 亿美元，净 利润超过 15 亿美元，全公司 402000 个工作岗位中的 285000 个岗位在美国本土，是美国第 四大雇主。处于这种领先地位，韦尔奇提出了著名的“数一数二”原则，即对不能名列行业前 两名的业务进行“调整、出售或关闭”。虽然争当行业领头羊是 1892 年之后 GE 的长期战略 使命，但韦尔奇第一次把市场占有率和利润指标如此高调地加以突出。 为了实现利润目标，经理人员首先想到了“裁员”：截至 1982 年底，也就是韦尔奇就任 一年之后， GE 的工作岗位减少了 35000 个； 1983 年底， 又有 37000 个工作岗位在 GE 消失。 截至 1988 年底，GE 经缩减、裁员和机构扁平化共压缩 59290 个带薪职位和 64160 个时薪 职位；又通过剥离压缩了另外 122700 个职位。即使考虑到并购造成的抵消，GE 在 1989 年 的员工人数已减少到 292000 名，而在韦尔奇退休前夕的 2000 年，这个数字仅微弱增长到 313000 人，其中美国本土仅剩 168000 个岗位，较 20 年前缩减 41%：这背后是 20 年间 GE 关闭了美国本土的 78 家工厂、占 1980 年本土工厂总数的 34%。与此同时，GE 的营业收入 却节节攀升： 从 1981 的 272 亿美元， 上升到 1985 年的 292 亿美元， 2000 年的 1300 亿美元， 2008年达到创纪录的1825亿美元； 营业利润也从16亿美元 （1981年） 骤增到24亿美元 （1985 年） ，1999 年突破百亿美元关口之后，在 2007 年达到了 222 亿美元的峰值。 由韦尔奇在 80 年代全力推动的这场裁员有着历史性意义：这是美国工业史上第一次盈 利状态下的裁员，也就是说，韦尔奇是为了获得更多利润、而非扭亏止损而进行了一场波及 20 多万人的裁员。此后，企业社会责任、员工与企业之间的关系都发生了历史性转变：保 证就业不再是 GE 的社会责任，而“忠诚”也逐渐成为 GE 的敏感词。GE 的首开先河和此后 的利润“甜头”，使利润导向的裁员在 90 年代在美国企业界风靡一时。而在此过程中，“股东 利益最大化”意识形态的作用同样不可小觑，GE 的表现也极为突出。 图图 1 90 年代之后的年代之后的 GE：金融性支出、：金融性支出、业务结构业务结构与研发支出与研发支出（数据来源：（数据来源：GE 历年年报）历年年报） 财务指标高歌猛进之际，GE 的股价却长期不温不火：1988 年，GE 股价仅上涨 1.4%， 这与道琼斯指数和标普 500 各自 12%的涨幅相去甚远。面对这种局面，1989 年 11 月，韦尔 奇宣布 100 亿美元回购计划。创记录的回购规模使 GE 股价应声大涨，股价从 50 余美元升 至 1990 年 7 月的 70 余美元。1994 年 12 月新一轮 50 亿美元回购计划宣布之后，华尔街立 1.42 1.66 2.15 4.52 4.44 4.66 4.92 3.87 4.09 4.80 4.12 3.80 3.47 5.24 8.80 13.07 9.02 4.05 2.20 2.24 3.18 4.47 0.29 0.34 0.32 0.31 0.25 0.22 0.20 0.17 0.15 0.16 0.16 0.21 0.21 0.20 0.25 0.35 0.43 0.32 0.25 0.17 0.15 0.15 0.32 0.42 0.19 0.37 0.39 0.40 0.41 0.41 0.41 0.40 0.26 0.49 0.49 0.45 0.51 0.46 0.41 0.13 0.19 0.46 0.46 0.48 0.41 0.50 0.54 0.89 0.87 0.84 0.81 0.60 0.60 0.69 0.65 0.51 0.49 0.86 0.89 1.14 0.90 0.82 0.56 0.60 0.89 1.38 0.1 0.3 0.5 0.7 0.9 1.1 1.3 1.5 0 2 4 6 8 10 12 14 分红与回购支出与自有研发支出之比 合同研发金额占研发总投入的比重 金融业务对GE总收益的贡献 分红与回购支出占总收益的比例 即作出反应， GE 股价当天上涨 1/4(OBoyle, 1999)。 此后， GE 的金融性支出一发不可收拾： 1993 年-2002 年间，分红和回购支出占其总利润的比例尚能控制在 70%以内，2003-2012 年 间，这一比例就突破了 80%(见图 1，GE, 1992-2013；Lazonick, 2014)。 “过山车式”的行情暴露了深层次问题：难道利润水平逐年攀升的 GE 并不具备相应的业 务结构和能力基础，来支撑自己的股价吗？否则为什么从长期来看，GE 的股票毫无成长性 可言？我们对这一问题的回答是明确而肯定的：近三十年的缩编、分红和回购，早已经在深 层次上重塑了 GE 的投资方向和业务结构，与之相伴的则是严重的工业能力退化。 3.2 产融结合产融结合的三十年：的三十年：从从“棉袄棉袄”到到“拖累拖累” 上任之初， 化工工程师出身的杰克韦尔奇还希望继承 GE 的技术传统。 为此， 他在 1983 年把“数一数二”进一步描述为著名的“三圈愿景”（见图 2） ：GE 的业务被分类为“核心”（考 虑“在生产和质量上再投资”） 、高科技（通过 R Coe, 2000)。 但是，从表 1 不难发现：作为“调整、出售或关闭”政策的体现，包括小电器、电视机在 内的一批传统优势业务被“处理”，Calma 这类买来的新业务也在不久之后被剥离，而原本并 不在“三圈愿景”中的金融服务业务保险、 抵押和租赁却最终进入了GE的业务体系。 这一趋势在此后二十年不断强化：1994 年之后的十余年间，金融业务对 GE 利润总额的贡 献日益显著，在金融危机之前的 2006 年更是达到创纪录的 51%（见图 1） 。这就带来一个新 问题：什么原因导致了这种变化？GE 的业务调整为何脱离了“三圈愿景”？ 韦尔奇对此的解释是，他早在 70 年代末就看到了金融服务的前景：“在金融服务行业赚 钱是多么容易，特别是与 GE 报表中的其他行业相比而言。那里并没有什么工会，也没有外 国竞争，却有无数有意思的、创造性的方法，可以给顾客提供差别化的产品和服务”(杰克韦 尔奇，苏茜韦尔奇，2010)。但这只能说明 GE 为什么会进入金融服务，却无法解释 GE 为 什么会退出某些工业领域。而正是这两种力量的共同作用，才塑造了 GE 今天的业务结构。 表表 1 GE 在在 1980 年代主要的购并和剥离年代主要的购并和剥离 主要的购并 主要的剥离 Calma(CAD/CAM 设备) Central Air Conditioning(中央空调) Intersil(半导体) Pathfinder Mines(采矿) Employers Reinsurance Corp.(ERC， 再保险) Broadcasting Properties(非 RCA 的电视台和无线电台) RCA(NBC 电视、航天、电子) Housewares(小电器) Kidder, Peabody(投资银行) Family Financial Services(家庭金融服务) Polaris(飞行器租赁) RCA Records(唱片) Thomson/CGR(医疗设备) Coronet Carpets(RCAs)(地毯) Montgomery Ward Credit(信用卡) Consumer Electronics(电视机) Penske Leasing(卡车租赁) NBC Radio Networks(广播) Financial Guaranty Insurance Co.(担保保险) GE Solid State(半导体) Burton Group Financial Services(金融服务) Calma(CAD/CAM 设备) Travelers Mortgage(抵押服务) RCA Columbia Home Vidieo(影碟) Itel Containers(集装箱租赁) Harrods/House of Fraser Credit Cards(信用卡) 同样是赢 ，给出了 GE 剥离 Intersil 的原因：“我们并不具备关于半导体的充足知识， 也没有在这个领域拥有足够背景和经验的经理人能够取代那位 CEO，更不用说他的整个管 理团队了。”但是，正如表 1 所示，GE 曾经有自己的半导体事业部，甚至曾经为美国的半导 体工业做出过重大贡献：GE 不仅是 1952 年贝尔实验室晶体管讲座的成员，而且是低成本 的环氧封装电路晶体管自动化生产技术的源头， 这曾经一度使其成为美国半导体制造技术的 “黄埔军校”(Lojek, 2007; Lecuyer and Brock ,2010)。拥有这样的能力基础，韦尔奇却没有选 择持续投资、为半导体事业部的能力升级创造条件，却在日本对手的攻势面前将其剥离了。 失去了自己的半导体事业部和微电子技术能力、GE 没有充足的知识来掌控 Intersil，电视机 和小电器（GE 曾是小家电行业的全球领袖）等消费电子部门就只能依靠自己的力量去完成 系统集成：将原有技术同微电子和微处理器技术整合起来、实现产品微型化和智能化。这项 工作的成本如此之高，以至于摆在他们面前的也只剩下“剥离”这一条出路。 与 GE 形成鲜明对比的是欧洲企业：德国的西门子和法国的汤姆逊。同样面对日本的竞 争，西门子从未放弃在半导体领域的努力。在欧美电子工业最困难的 80 年代，西门子坚持 向微电子领域投资十数亿美元， 直至 1993 年 12 月以 10 亿美元投资、 兴建当时最先进的 64M 内存产线，这成为西门子逆转劣势地位的重要标志。与此同时，汤姆逊也对微电子技术持续 投入，并极力将微电子技术集成到消费电子领域：在拿到 GE 电视机业务之后，汤姆逊注资 4 亿美元，加大研发力度、调整产品线，1995 年之后，汤姆逊接连推出智能 VCR、数字电 视等重量级产品，硬是在被美国人视为夕阳产业的电视机行业杀出一条血路(OBoyle, 1999)。 需要说明的是， 直到今天， 西门子和汤姆逊都没有退出半导体工业： 他们的半导体子公司 （事 业部）先后独立出来（英飞凌和意法半导体） ，成为新时期半导体行业的领军者。 至此，我们可以给韦尔奇在赢中给出的解释做一个补充：因为韦尔奇和GE对利润 指标和数字管理(management-by-number)的追求，使GE通过“剥离”退出了大部分技术进步快、 投资要求高的工业部门，而能力基础的缺失、对行业特性的忽视、以及对速度和绩效指标的 狂热又使购并和整合陷入困境5。这使GE在工业领域的战场退守到机车制造、灯泡等低成长 性业务，而在航空发动机、医疗器械等技术密集领域也高度依赖于外部供应商网络。与此同 时，GE对金融业务的依赖愈发增强：在相关金融化与自有工业产品相关的融资租赁之 外，GE广泛地涉足于各种非相关金融业务。从 1984 年花费 10 亿美元收购ERC开始，GECS 5 GE 的利润导向与 Calma、Intersil 等被并购企业追求技术品质和工作自由的风格相冲突。而在整合汤姆逊 CGR 医疗设备公司的过程中，GE 先后遇到了财务陷阱、产品缺陷（X 光机高辐射致死事件）和文化冲突 等问题，导致了巨大的损失(OBoyle, 1999)，充分暴露了 GE 在行业专业知识和跨文化管理方面的缺陷。 花了八年时间、以 2000 亿美元的资产成为美国最大的金融企业之一，其业务范围从接手联 邦政府次级债、为个人用户提供抵押贷款，直到收购全球各地的金融、租赁业务。 正是由于向金融业务的全面扩展，才使 GE 在美国工业界面对日本挑战、集体沦落的 1980 年代给出了漂亮的账单：当 IBM 和 Intel 先后放弃传统业务、艰难转型的时候，GE“巧 妙”地把金融业务的利润汇入公司总收益、并以此弥补工业能力退化和大范围退出带来的利 润损失。更重要的是，机构投资者只关心分红额度、却并不关心分红来自何处、遑论在此期 间金融部门资产负债表的变化。换言之，在经济形势整体向上、各投资主体对未来持有乐观 预期的太平盛世里，“借短放长”的金融服务成了 GE 抵御工业部门不景气的“贴身小棉袄”。 但是，当经济形势出现动荡、次贷信用风险升高的时候，“借短放长”就成了危险的“拖 累”：金融危机之后的 GECC 正是经历了这种“棉袄”变“拖累”的转变。在金融危机中，伊梅 尔特无法延展 GECC 的短期债务， 市场需求又持续疲软， 这让 GECC 的处境一度非常危险： 2007-2009 年，拖期 90 天以上的无收益应收账款占比从 1.4%激增到 3.8%。更重要的是，相 关金融业务与非相关金融业务之间存在着显著的风险差异：2009-2013 年的 GE 年报显示， 尽管消费信贷部门 （以非相关金融业务为主） 的应收账款规模小于与工业品相关的信贷应收 账款，但其坏账规模、坏账比例和贷款损失准备金水平都远高于工业信贷部门。在这种情况 下，美联储启动商业票据购买计划，伯克希尔哈撒韦公司则以 10%的高息注资 30 亿美元， GECC 才得以保存。此时，曾经是 GE 重要利润来源、“贴身小棉袄”的 GECC 变成了亟待外 部资金支撑付息还贷的“无底洞”：利息及其他相关支出与 GECC 净收益之比显著上升，甚 至在 2009 年出现了收不抵支的现象（见表 2） ； 。正因如此，才出现了本文开头的情形：2015 年，不堪重负的 GE 最终决定剥离大部分非相关金融业务。 表表 2 2001 年以来年以来 GECC 净收益净收益和和 GE 的的利息性支出利息性支出（单位：百万美元）（单位：百万美元） 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 GECC 净 收益 5417 3611 7649 8387 7577 10658 10301 7055 1415 2155 6510 6215 6204 GE 利息 性支出 817 569 941 979 1319 1668 1993 2153 1478 1600 1299 1353 1333 3.3 能力退化的三十年：以能力退化的三十年：以 GE90 为例为例 对快速盈利和短期绩效的追求、金融化势头的推进，最终对 GE 的研发投入造成了严重 挤占：韦尔奇时期，GE 的研发强度（研发支出占销售收入的比）下降到 1.9%，仅为美国工 业平均水平的一半，远低于两位国际竞争对手（西门子的 8%和日立的 7%） ；即便剔除金融 部门的收入，仅以工业销售收入为参考，GE 的研发强度也仅为 3%。而伊梅尔特不仅没有 扭转这种态势，反而任其愈演愈烈：从图 1 不难看出，2004 年之后的几年间，研发投入日 益边缘化，而分红与回购等金融性支出与 GE 自有研发支出的比值则屡创新高。这种做法对 GE 创新能力的影响显而易见，我们可以将 GE 和日立的美国专利数据做一个对比：在 1980 年，日立获批 391 项专利，GE 多达 770 项；1986 年，形势反转，日立的美国专利年度授权 首次超过 GE；而到了 1997 年，日立已经把 GE 远远甩在后面，其专利年度授权比 GE 高出 40%(OBoyle, 1999)；在进入新世纪之后，这种差距进一步拉开：即便金融危机之后 GE 重 新强调技术开发、加大专利申请力度，其 2012 年的美国专利数量仍然不超过日立的 15%。 作为目前 GE 的少数高技术工业部门之一，GE 航空发动机公司在 90 年代开发 GE90 发 动机的经历颇能反映“缩编加分红”导致能力退化的过程。 在 80 年代末、 GE90 项目启动之际， 冷战尚未结束，航空发动机还是 GE 最成功、利润率最高的产品，航空事业部仍有超过四万 名员工， 是整个 GE 受裁员政策影响最小的部门。 但是， 随着冷战结束， 军用需求急剧下滑， GE、普惠(Pratt Mowery, D. and R. Nelson(eds). The Oxford Handbook of InnovationC. Oxford University Press, 2005: pp.29-55. Lazonick, W., 2009. Sustainable Prosperity in the New Economy? Business Orgainization and High-Tech Employment in the United StatesM. W. E. UpJohn Institute. Lazonick, W., 2010. The Chandlerian Corporation and the Theory of Innovative EnterpriseJ. Industrial and Corporate Change, 19(2): pp. 31749. Lazonick, W., 2014. Profit without ProsperityJ. Harvard Business Review, September 2014: pp.46-55. Lazonick, W. and Mary OSullivan, 1997. Finance and Industrial Development. Part I: the United States and the United KingdomJ. Financial History Review, 4(1): pp.7-29. Lazonick, W. and Mary OSullivan, 2000. Maximizing Shareholder Value: a New Ideology for Corporate GovernanceJ. Economy and Society, 29(1): pp.13-25. Lcuyer, Christophe and David C. Brock, 2010. M