国电南瑞内部路演201308

1、电网业务稳中有亮点， 轨交带来新机遇。,国电南瑞价值分析,2013-9-4,2,投资要点,投资要点,核心竞争力突出：技术超群，背靠国网，管理优秀，智能电网绝对龙头。 电网业务总体平稳：配电、用电环节加速、变电平稳，调度下滑。 轨道交通带来新机遇：轨交空间巨大，综合监控龙头，未来探索机电BT模式。 集团支持: 此次注入的5家公司业绩或超预期，后续仍有优质资产注入。 盈利预测：假设资产注入年内完成，预计2013-2015EPS分别为0.74/0.92/1.13，对应PE为20.2/16.5/13.4x，考虑到公司龙头地位，估值偏低。 建议：后续配网、轨交订单、资产注入完成、估值切换等都将成为公司股

2、价催化剂，我们认为当前股价看半年风险收益比较为合适，适度配置，不要重配。 风险：调度业务拖累公司业绩不达预期；轨交订单低于预期；智能电网建设进度低于预期；资产注入进度低于预期；国网改革或人事变动。,3,目录,目录,第一部分 走势回顾 第二部分 核心竞争力 第三部分 电网板块业务分析 第四部分 轨道交通业务分析 第五部分 集团支持 第六部分 盈利与估值 第七部分 风险提示,4,走势回顾,投资较高/智能电网启动/管理改善=暴涨 投资下滑/国网集约化=抗跌 投资下滑/轨交下滑/集约化边际效应降低=补跌 新能源接入/用电/配网复苏+资产注入+管理效率继续提升-轨交调度下滑=上涨,5,经营回顾,6,目录

3、,目录,第一部分 走势回顾 第二部分 核心竞争力 第三部分 电网板块业务分析 第四部分 轨道交通业务分析 第五部分 集团支持 第六部分 盈利与估值 第七部分 风险提示,7,核心竞争力技术实力超群,二次设备是对一次设备进行监察，测量，控制，保护，调节的设备，技术壁垒较高，且需要较长时间的技术积淀。 南瑞起源于历史最为悠久、实力最强的南京自动化研究院（可追溯到1940年），技术积淀和积累是其他企业无可比拟的。 国电南瑞产品线齐全，覆盖发电、变电、配电、用电、调度等各个环节，是产品最齐全的二次设备企业，且是各个领域的排头兵。,8,核心竞争力技术实力超群,2012年，技术人员1879人，占比71%，本

4、科以上占比88%，汇聚了电力系统大批优秀人才。 南瑞集团拥有4名中国工程院院士，分别为薛禹胜院士、沈国荣院士、潘垣院士，雷清泉院士，近2000名博士、硕士，近5000名各类科技人员，享受国务院政府特殊津贴专家26人。 563项科研成果通过部、省级技术鉴定，63项科研成果获得国家级科技奖励，其中国家科技进步一等奖5项，国家技术发明二等奖3项，国家科技进步二等奖18项。 获得专利授权544项，登记软件产品155项，取得计算机软件著作权235项。 南瑞集团连续七次入榜中国十大创新软件企业。,9,核心竞争力背靠国家电网,国电南瑞实际控制人是国家电网。在市场开拓和新技术研发上，南瑞具备天然的优势，这种资

5、源禀赋与生俱来，竞争优势明显。 国网是公司最大的客户，2012年，公司与国家电网及其关联公司的关联交易金额约占收入的65%，公司与客户的利益一致，随时了解客户的需求变化。 肖世杰院长从国家电网空降到国网电科院，将潜在的资源优势转化为现实的竞争实力。2009年3月，肖世杰当选为国电南瑞董事长，给国网电科院及南瑞的发展带来了质的变革，将南瑞潜在的资源优势有效发挥出来。,10,核心竞争力管理优秀,公司管理优势，费用控制严格，其管理费用和销售费用率都处于同行业较低水平。 公司二次设备相关的产品很多，但业务架构非常清晰，按照主要产品成立分/子公司的模式运营，权责明确，运营效率高。 公司在同源技术业务拓展

6、上领先于同行，最为成功的拓展是轨道交通和风电控制系统。,11,目录,目录,第一部分 走势回顾 第二部分 核心竞争力 第三部分 电网板块业务分析 第四部分 轨道交通业务分析 第五部分 集团支持 第六部分 盈利与估值 第七部分 风险提示,12,公司主营业务构成,电网板块,12年收入构成,12年营业利润构成,13,电网投资预计维持稳定,电网板块,国网公司“十二五”电网投资将超过1.7 万亿元，而十一五期间电网投资约1.2万亿，同比增长42%，其中特高压电网投资将超过5,000 亿元 十二五期间，南方电网固定资产投资将超过5000亿，十一五期间电网投资3023亿，同比增长66% 2013年预计电网投资

7、增长5%左右，2014年随着特高压/配网的启动，总投资增速有望超过10%； 智能化投资占比有望从过去的15%以内逐步提升至20%，增速将显著高于整体电网增速。,14,各环节景气扫描,投资策略,：增速在0%-10% ：增速在10%-20% ：增速在20%以上,15,智能化投资占比提升,电网板块,根据国网（2011）的规划，“十二五”期间，国家电网公司电网智能化投资的总额为2861.1亿元，年均投资为572.2亿元，但实际进度推进偏慢，规划数据调整较大。 智能化（二次设备）投资占比呈现提升态势，由过去的15%以内有望逐步提升至20%； 随着国务院将配电网纳入城市基础设施建设框架内，配网自动化投资或

8、将大幅超出此前预期。,智能电网“十二五”投资规划,16,智能调度本轮高峰已过,行业分析,调度自动化系统是以数据采集和监控系统（SCADA）为基础，包括自动发电控制（AGC）和经济调度运行（EDC）、电网静态安全分析（SA）、调度员培训仿真（DTS）以及配电网自动化（DA）等几部分在内的能源管理系统（EMS）。包括硬件层、操作系统层、支撑平台层和应用层共四个层次 智能调度是智能电网六个环节中推广最快的环节，D5000系统更换OPEN3000系统进程自2010年开始，2013年达到顶峰，2014-15保持平稳或有所下滑。 调度市场更新周期在5-6年左右，调度市场容量平均每年在20-30亿左右的水平

9、。 调度领域壁垒高，国电南瑞在网省调市场中，市场份额超过70%；在地调市场中份额约50%。,调度系统逻辑结构图,智能调度市场趋势示意图,17,配网自动化规划面临全面上调，机会显著,投资策略,+38%,国家电网在“十二五”期间计划投资4100 亿用于农村电网建设、南方电网计划投入1116 亿元用于农村电网建设，农村电网的建设站整个电网投资规划的占比超过25%。较“十一五”期间增长38%。 预计配网自动化新五年规划（20132017）期间市场容量在1000亿以上，远超此前规划，主站系统市场复合增速在50%左右，而配电终端的市场复合增速有望达到70%左右。 国电南瑞拥有完整的配网自动化系统解决方案能

10、力，2013H订单合计6亿，同比增40%+，若考虑即将注入的电研华源/北京科东公司，则订单规模或达10亿，基本与珠海许继相当。,18,智能变电站进入推广期,但后续有价格压力,投资策略,国网公司计划：十二五新建5100座，改造1000座智能变电站。 2012年试点基本完成了标准制定，工程实施能力大幅提升，给推广创造了条件。 智能变电站推广后，二次设备量增价降，先稳后降，总体略增，14年是一个风险点。,19,国电南瑞变电站自动化由监控扩展到保护,行业分析,国电南瑞监控在业内享有盛誉，在国网集中招标中曾多次排名第一，一直保持领先的地位； 但是之前一直缺失保护，2010年开始进行保护的研发，2012年

11、开始放量，2013年全面进入第一梯队，2012年平均市场份额为5%，2013年以来逐步提升到10%； 2013年第三批开始国网集招二次设备，保护和监控打包招标，国电南瑞成为最大的赢家。2013年第三批监控和保护打包招标中，南瑞中标金额为8000多万元，排第四，综合排名显著上升； 保护的毛利率比监控要超过10%以上，提升南瑞变电站自动化的毛利率； 保护业务的开花，也有助于对南瑞继保资产注入的施压。,20,智能用电业务增长良好，创新业务带来新增长点,行业分析,用电自动化业务2012年实现订单70%以上的增长，南瑞去年开始重视用电自动化业务，智能电表、采集器、集中器的份额在显著提升； 各个网省公司计

12、检平台，预计每个网省公司建设规模约为1亿元左右，整体需求预计为25-30亿元，国电南瑞将占有大头。 下一步，防窃电装置也是正在研究开发的新产品，也是南瑞在用电自动化领域的一个创新应用，如果网省公司推广，也将带动25-30亿的市场需求，国电南瑞也将占有大部分市场份额。 2013年上半年，在采集器及计检平台产品的拉动下，公司用电产品订单增速达到60%+。 节能业务也是公司正在积极拓展的业务，国网去年成立节能服务公司，南瑞在浙江、江苏等多个地方与当地电力局及电网节能服务公司展开项目洽谈合作。南瑞集团节能业务订单目标：13年10亿，14年50亿，对应上市公司至少为2亿/10亿（配网节能）。 新能源汽车

13、充换电设备也是属于用电自动化业务的一个部分，公司拥有总包和机电设备配套能力，电动汽车大力推广将带动一块100亿/年级别的蛋糕。,21,新能源接入和总包市场空间大,行业分析,在新能源发电领域，核心产品包括两类，一类是新能源的接入系统，包括风电变流器、风电机组控制系统、光伏逆变器、光伏发电并网技术等；另一类是监控系统，包括风电场监控、光伏电站监控、光伏微电网监控及风光发电互补系统等。 风电方面，高基数以及风电并网仍存在众多技术难题决定了风电的接入和控制具备巨大的发展空间，进口替代需求明显。 光伏方面，在国家大力推广分布式光伏的情况下，成为新能源领域增速最快的行业。分布式光伏对接入提供了巨大的需求，

14、同时对电网建设也提出了更高的要求。 此次增发收购的南瑞太阳能科技公司，业务主要为光伏逆变器与系统集成总包系统，凭借自动化领域多年的技术积累和近几年高投入的研发，有望随着国内光伏市场的全面启动呈现高速增长，为公司提供新的增长点。 公司具备风电/光伏的全套控制系统解决方案，能够以EPC 模式参与光伏电站/风电场的建设.,22,目录,目录,第一部分 走势回顾 第二部分 核心竞争力 第三部分 电网板块业务分析 第四部分 轨道交通业务分析 第五部分 集团支持 第六部分 盈利与估值 第七部分 风险提示,23,轨道交通行业情况,目录,我国轨道交通行业正处于跨越式发展期。中国已经成为世界最大的城市轨道交通建设

15、市场，市场发展空间广阔。 满足国务院建设轨道交通标准的城市已有79个，截至2012年9月，已有35个城市的轨道交通规划获得发改委批复，到2015年我国轨道交通通车里程将达到4000公里，2020年达到6500公里左右。20132015年地铁年均新增里程约650公里，20162020年年均增加683公里,24,盈利预测,轨道交通行业情况,2012年下半年批复20多条轨交线路，新一轮轨交建设的高峰期开始。,2012年9月批复的轨道交通项目,25,盈利预测,轨道交通建设将拉动机电设备需求,未来8年，我国轨道交通年均投资将超过3300亿元，机电设备年均投资预计为700亿元。,26,盈利预测,南瑞在轨交

16、监控系统中竞争优势突出，正探索机电BT模式,1997年国电南瑞开始做电力监控，2008年前后开始大量做综合监控系统，2012年和GE合作做信号系统，国电南瑞在轨道交通领域积累深厚，技术能力强。 背靠南瑞集团，国电南瑞具备很强的资源优势、资金优势和技术优势，BT项目能力强，公司力争BOT项目总体ROE水平在15%。 2013年和2014年进入招标高峰期，国电南瑞轨交自动化和BT订单可能超预期。 2013年4 月，南瑞集团联合中铁建与武汉市政府签订了武汉地铁8 号线一期及机场线的BT 项目合作框架协议，总投资额约为233 亿元，其中机电设备50亿左右，通过此次的BT 项目公司有望进入轨道交通信号系

17、统领域。在与国外合作提供信号系统后，公司有望在未来23 年实现突破并进行进口替代。BT业务也将拉动信号系统的国产化。 2014-2017年将是轨道交通电气设备的交货高峰期，将对南瑞利润的增量有较大贡献。,27,目录,目录,第一部分 走势回顾 第二部分 核心竞争力 第三部分 电网板块业务分析 第四部分 轨道交通业务分析 第五部分 集团支持 第六部分 盈利与估值 第七部分 风险提示,28,集团从资产注入、国际业务开拓等多方面支持上市公司,南瑞集团（国网电科院）已成长为员工超过2万人，资产规模超400亿元的高科技产业集团，成为我国最大的电力系统自动化、水利水电自动化、轨道交通监控技术、设备及服务供应

18、商。集团到2015年计划超过680亿的订单规模。 集团多个公司与南瑞依然存在同业竞争，将持续履行消除同业竞争的承诺。南瑞继保在保护、监控等领域与南瑞存在同业竞争，中电普瑞与南瑞在电动汽车充换电站等存在少量同业竞争，江苏泰事达、无锡恒驰在智能配电设备上存在同业竞争。 国际业务开拓上，南瑞集团给予南瑞科技很多支持。国际化战略是南瑞集团的重要战略，2012年以来尤其加重了海外业务的拓展，取得国际业务成套资格、成立巴西分公司等，南瑞集团海外拓展带动南瑞科技产品的出口，调度自动化、变电站自动化、配电自动化、用电自动化均有出口订单；公司在泰国的变电站自动化系统市占率已经达到80%。 根据国家电网新近的计划

19、，到2020 年国网争取国外资产占到总资产的10%左右，即将在 2020年前在海外投入300500 亿美元。,集团订单/收入情况,29,盈利预测,拟注入5家上市公司质地优良，13年业绩超预期,国电南瑞发行股份购买南瑞集团所持的北京科东100%股权、电研华源100%股权、国电富通100%股权、南瑞太阳能75%股权和稳定分公司股权。标的资产账面净资产为8.33亿元，评估值为25.87亿元，增值率210%。2012年的静态PE为10.5倍。 2013年五家公司的实际盈利或大幅超出承诺，净利润总体增速预计在60%左右。北京科东，主要是调度和配网自动化，与南瑞有很强的互补性，2010- 2012年收入分别为3、4、9亿元，同比增长2/49/100%，净利润0.4、0.7、1.4亿元，同比增长-47/57/97%，2012年ROE45%， 预计增发年内完成，完成将增厚2013-2015年EPS在0.11/0.13/0.17元。,30,目录,目录,第一部分 走势回顾 第二部分 核心竞争力 第三部分 电网板块业务分析 第四部分 轨道交通业务分析 第五部分 集团支持 第六部分 盈利与估值 第七部分 风险提示,31,盈利预测,盈利预测假设,32,盈利预测,盈利预测结