第07章财务战略

1、第七章 财务战略本章属于全书的重点章，考生应该对本章内容全面理解和掌握。重点掌握的内容：（1）进行财务战略选择的阻力；（2）企业筹资的来源和限制；（3）各种资本成本的计算方法；（4）股利分配政策的选择；（5）产品生命周期理论；（6）波士顿矩阵理论；（7）不同发展阶段财务战略的选择；（8）不同的经营风险和财务风险的组合；（9）基于创造价值/增长率财务战略矩阵的选择。本章研究的主要内容是企业的财务战略的选择，即企业职能战略的一个重要方面财务战略的刻画。考生在学习本章内容时，要与前面企业战略的分析、选择、实施和控制的内容结合起来，以达到融会贯通。本章的考试题型涉及客观题、简答题和综合题，生命周期理论

2、、波士顿矩阵理论和基于创造价值/增长率的财务战略选择等容易在综合题很容易出现，考生要重点掌握。近年题型题量分析年度单项选择题多项选择题简答题综合题合计题量分值题量分值题量分值题量分值题量分值2009332356201011.50.1751.176.520112318311一、财务战略定义及理解（了解）财务战略主要强调必须适合企业所处的发展阶段并符合利益相关者的期望。非财务战略（经营战略）主要强调与外部环境和企业自身能力相适应。二、确立财务战略的阻力（了解）限制性因素具体影响企业的内部约束包括董事会对财务结构的看法、与投资者保持良好关系的必要性以及与整体企业目标匹配的财务战略的必要性。政府的影响

3、政府鼓励企业扩展业务，但也通过法规和税收限制企业，既鼓励企业以增加国家的繁荣，同时也纠正市场的负面效应。政府对企业组织事务有很强的间接影响。政府通过税收、经济政策等影响企业。法律法规的约束企业需了解影响他们经营的法规，涉及到有关企业经营、税收、员工健康、安全及消费者方面的法规。这些法规不仅影响企业行为，而且影响股东、债权人、管理层、员工和社会大众之间的关系，遵循法律也可能引起额外成本。经济约束（1）通货膨胀。主要通过以下几种方式影响资产价值、成本和收入：由于非流动资产和存货的价值将会上升，因此获取相同数量的资产需要更大金额的融资；通货膨胀意味着更高的成本和更高的售价，从而产生一种螺旋式的成本和

4、售价的上升，并因此削弱境外对本国产品的需求；通货膨胀的结果是以牺牲放款人的利益使借款人从中获益的财富重新分配。（2）利率。利率衡量的是借款成本；一个国家的利率会影响到该国货币的价值；利率是企业股东对回报率预期的导向，因为市场利率的变动将会影响其股票价格；利率在企业制定财务决定时相当重要。当利率上调时，企业的融资成本也相应增加，企业对其新的资本投资的最低回报率的要求也会随之上升。（3）汇率。汇率是指一种货币在兑换成另一种货币时的比率，可以影响进口成本、出口货物价值及国际借款和贷款的成本和效益。货币价值的变化将会影响进口货物的成本，货币价值的变动还会影响到企业和家庭的购买成本，因为人们所消费的原材

5、料、部件和产成品有很大一部分是进口的。出于相似原因，汇率同样会影响到出口企业，这是因为汇率的变动会影响国外顾客购买出口货物的价格。【例题1单选题】随着人民币的升值，我国出口到外国的商品会使外国的消费者支付的费用（ ）。A.增加 B.减少 C.不变 D.不确定【答案】A【解析】汇率的变动会影响到外国购买者购买出口货物的价格，我国出口的商品，外国消费者要用其本国货币进行结算，随着人民币的升值，外国消费者要用更多的本国货币来支付商品，因此费用增加。【例题2单选题】对企业财务战略的限制性因素中说法正确的是（ ）。A.政府对企业的组织事务和经营有很强的直接影响B.企业了解法律法规对财务战略的影响属于来自

6、企业内部的约束C.企业所考虑的利率因素会影响到货币价值D.董事会对财务结构的看法属于确定财务战略的经济约束【答案】C【解析】政府一般不直接参与企业的经营活动，对企业组织事务有很强的间接影响，因此选项A的说法错误；企业所了解的法律法规的约束不属于企业制定财务战略时考虑的内部约束，而是一种外部约束，因此选项B的说法错误；董事会对财务结构的看法属于确定财务战略时企业考虑的内部约束，而不属于经济约束。因此，选项D的说法错误。【例题3多选题】下列各项中，对企业制定财务战略的阻碍说法正确的有（ ）。A.企业董事会对债务融资谨慎 B.通货膨胀的影响C.遵守法律法规的额外成本 D.政府制定的汇率政策【答案】A

7、BCD【解析】企业制定财务战略时的阻碍包括来自于企业内部的约束、政府的影响、法律法规的约束、经济约束等。因此，选项A、B、C、D都是对企业制定财务战略有影响的因素。【例题4多选题】关于通货膨胀的说法中，正确的有（ ）。A.通货膨胀意味着更高的成本和售价 B.通货膨胀企业可通过短期借款来解决C.通货膨胀时获取相同数量的资产需更多融资 D.通货膨胀会导致收入重新分配【答案】ACD【解析】通货膨胀时，对企业的资产是一种蚕食，并不能通过短期借款来加以解决。因此，选项B是错误的，其他三项都是正确的说法。【例题5多选题】市场上利率较高，企业在制定财务决策时更倾向于（ ）。A.减少债务融资 B.举借短期贷款

8、而非长期贷款 C.提高新的资本投资的最低报酬率 D.获得更多固定利率贷款【答案】ABC【解析】当市场上利率较高时，企业更倾向于减少债务融资，而更多地采用权益融资的方法，因此A正确；利率较高时，企业会更多采用短期贷款而非长期贷款来减少借款的成本，因此，选项B正确；当市场上利率较高时，企业的融资成本增加，企业也会随之提高对其新的资本投资的最低回报率，因此，选项C正确；当利率较高时，企业获得更多的固定利率贷款会增加其借款的成本，因此，选项D错误。三、融资方式及其优缺点（了解）方式定义优点缺点内部融资企业选择使用内部留存利润进行再投资，留存利润是指企业分配给股东红利后剩余的利润。这种融资方式是企业最普

9、遍采用的方式。优点在于管理层在做此融资决策时不需要听取任何企业外部组织或个人的意见，可以节省不少的融资成本。企业一些大的事件比如并购，仅仅依靠内部融资是远远不够的，还需要其他的资金来源。股东看到企业的留存利润会预期下一期或将来的红利，这就要求企业有足够的盈利能力，而对于那些陷入财务危机的企业来说压力是很大的，因而这些企业就没有太大内部融资的空间。股权融资企业为了新的项目而向现在的股东和新股东发行股票来筹集资金，也可称为权益融资。当企业需要的资金量比较大时（比如并购），股权融资就占很大优势，因为不像债权融资那样需要定期支付利息和本金，而仅仅需要在企业盈利的时候支付给股东股利。股份容易被恶意收购从

10、而引起控制权的变更，并且股权融资方式的成本也比较高。债权融资债权融资可以分为两类：贷款、租赁。年限少于一年的贷款为短期贷款，年限高于一年的贷款为长期贷款。租赁是指企业租用资产一段时期的债务形式，可能拥有在期末的购买期权。与股权融资相比，债权融资成本较低、融资的速度也较快，并且方式也较为隐蔽。 租赁优点在于企业可以不需要为购买运输工具进行融资，因为融资的成本是比较高的。此外，租赁很有可能使企业享有更多的税收优惠。最后，租赁可以增加企业的资本回报率，因为它减少了总资本。债权融资缺点是当企业陷入财务危机或者企业的战略不具竞争优势时，还款的压力增加了企业的经营风险。租赁不足之处在于企业使用租赁资产的权

11、利是有限的，因为资产的所有权不是企业的。销售资产企业可以选择销售其部分有价值的资产进行融资。优点是简单易行，并且不用稀释股东权益。不足之处在于这种融资方式比较激进，一旦操作了就无回旋余地，而且如果销售的时机选择的不准，销售的价值就会低于资产本身的价值。四、不同融资方式的限制（了解）1.债务融资相对于股权融资，债权融资的融资成本较低，但是企业不会无限制地举债，因为巨额的债务会加重企业利润的波动，表现出留存利润和红利支付的波动。而企业通常会提前对未来的留存利润进行战略规划，如果留存利润的波动较大，企业就不能很好地预期，这样就会影响到企业的战略决策。因此，举债企业的红利支付水平的波动比没有举债的更大

12、。举债越多，红利支付水平波动越大。尽管债权融资的成本较低，企业也会有限地举债，即便是在企业加速发展时期。另外，高负债率对企业利润的稳定性要求非常高。如果债权融资并不能满足企业增长需求时，企业会利用其他的机会来满足企业增长的目标。2.股利支付企业分配较多的股利给股东，企业留存的利润就较少，内部融资的空间就越小。理论上讲，股利支付水平与留存利润之间应该是比较稳定的关系。然而，实际上企业常会选择平稳增长的股利支付政策，这样会增强股东对企业的信心，起到稳定股价的作用。再者，留存利润也是属于股东的，只是暂时没有分配给股东而要继续为股东增值。较稳定的股利政策也有其不足之处，如果股利支付是稳定的，那么利润的

13、波动就完全反映在留存利润上，不稳定的留存利润不利于企业做出精准的战略决策。五、不同资本成本的比较（了解）资本成本类型阐释资本资产定价模型估计权益资本成本（CAPM）权益资本是企业股东自己的资金，在企业没有给股东分配利润时就会产生机会成本。企业权益资本成本等于无风险资本成本加上企业的风险溢价，因而企业的资本成本可以计算为无风险利率与企业风险溢价之和。无风险利率估计权益资本成本企业先得到无风险债券的利率值，这在大多数国家都是容易获取的指标，然后再综合考虑自身企业的风险，在此利率值的基础上加上几个百分点，最后就是按照这个利率值计算企业的权益资本成本。这种估计方法简单灵活，但同时估计的客观性和精准性也

14、受到很大的质疑。长期债务资本成本等于各种债务利息费用的加权平均再扣除税的效应。加权平均资本成本（WACC）权益资本成本与长期债务资本成本的加权平均。WACC=长期债务成本长期债务总额/总资本权益资本成本权益总额/总资本六、决定资本结构的因素（了解）资本结构是权益资本与债务资本的比例，分析资本成本的最终目的是为企业做出最优的资本结构决策。影响资本结构的因素主要有：（1）价格、产品需求以及成本来源的变动都将对使用负债的企业带来更多的影响；（2）代理成本对于企业的实际融资决策也有影响；（3）债务会随着时间发生变化，当现有的长期债务得到清偿时，企业的资本结构会发生改变，除非新债务的类型相似；（4）大多

15、数经理倾向于内部融资而不是外部融资；（5）企业的举债能力、管理层对企业的控制能力、企业的资产结构、增长率、盈利能力以及有关的税收成本；（6）难以量化的因素，如企业未来战略的经营风险；企业对风险的态度；企业所处行业的风险；竞争对手的资本成本与资本结构（竞争对手可能有更低的融资成本以及对风险不同的态度）；影响利率的潜在因素，比如整个国家的经济状况。【例题1单选题】在长期资金的筹资方式中，筹资风险最高的是（ ）。A.优先股 B.普通股 C.银行借款 D.债券 【答案】D【解析】在长期资金的筹资方式中，风险从债券、银行借款、优先股到普通股依次下降。【例题2单选题】相比较股权融资的方法而言，债权融资的优

16、势在于（ ）。A.不需听取企业外部的组织和个人的意见B.需要定期支付利息和本金C.会导致企业控制权的变更D.融资成本较低【答案】D【解析】不需听取来源于企业外部的任何组织和个人的意见是企业内部融资的优势，债权融资需要向银行等披露自身的战略计划，因此选项A是错误的；债权融资需要定期支付利息和本金，还款压力大，属于债权融资的劣势，与题干问题不符，因此，选项B是错误的；会导致企业控制权的变更属于股权融资方法的劣势，因此，选项C是错误的；债权融资相对于股权融资而言，融资成本较低，融资速度较快，这是其优势，因此，选项D是正确的。【例题3单选题】下列对于最佳资本结构的说法中，正确的是（ ）。A.最佳资本结

17、构是使企业每股盈余最大且加权资本成本最低的资本结构B.最佳资本结构是使企业税后利润最大且加权资本成本最低的资本结构C.最佳资本结构是使企业价值最大且加权资本成本最低的资本结构D.最佳资本结构是使企业息税前利润最大且加权资本成本最低的结构【答案】C【解析】最佳资本结构是指使企业价值最大且加权资本成本最低的资本结构，因此，选项C是正确的。【例题4多选题】下列各项中，属于股份有限责任公司的权益资本筹资方式有（ ）。A.吸收直接投资 B.融资租赁 C.普通股筹资 D.优先股筹资【答案】ACD【解析】公司的权益资本筹资方式是指由公司所有者投入以及以发行股票的方式取得资金的筹资方式，主要包括吸收直接投资、

18、普通股筹资、优先股筹资等方式。【例题5多选题】目前，越来越多的企业选择贷款的方式来进行融资，获取其生产经营对资金的需求，下列各种表述中，对贷款融资的说法正确的有（ ）。A.短期贷款利率低于长期贷款利率B.短期贷款由于还款压力大常需资产作为抵押C.企业预期未来利率会上升应签订固定利率合同D.贷款融资相对于发行股票融资来说融资速度快【答案】ACD【解析】一般来说，短期贷款的利率要低于长期贷款的利率，因此，选项A的说法正确；长期贷款一般需要企业资产作为抵押，因此，选项B的说法错误；企业预期未来利率会上升，应签订固定利率合同以降低借款成本，因此，选项C的说法正确；贷款融资相对于股权融资来说融资成本低，

19、融资速度快，因此，选项D的说法正确。【例题6多选题】对于企业融资的问题，下列说法中错误的有（ ）。A.由于债权融资相对于股权融资成本低，因此企业融资时应尽量举债B.销售资产的融资方式不会稀释股东权益C.企业都会选择稳定增长的股利支付政策以稳定股价D.企业加速发展时期会大量地采用债权融资方式【答案】ACD【解析】债权融资成本相对于股权融资成本较低，但企业也不是借债越多越好，巨额的债务会加大企业利润的波动，因此，选项A是错误的；企业经常会采取平稳增长的股利支付政策，会稳定股价，增加股东信心，但是股利支付稳定，利润的波动就反映在留存收益上，不稳定的留存收益不利于企业做出精准的战略决策，企业要权衡后做

20、出最优的股利支付政策，因此，选项C是错误的；由于举债越多，红利支付水平波动越大，即使企业加速发展时期也应该有限的举债，因此，选项D是错误的。【例题7多选题】下列关于资本成本的说法中，正确的有（ ）。A.资本成本是一种机会成本 B.融资规模本身不影响资本成本C.通货膨胀会影响到资本成本 D.证券流动性不会影响到资本成本【答案】AC【解析】资本成本是一种机会成本，因此，选项A正确；融资规模大，资本成本高，因此，选项B错误；通货膨胀会影响到无风险利率从而影响到资本成本，因此，选项C正确；证券流动性不好，风险加大，投资者会提高要求的收益率，从而影响到资本成本，因此，选项D错误。七、股利政策问题（了解）

21、（一）决定股利分配的因素留存盈余和发放股利的决策通常会受到以下因素的影响：1.留存满足未来投资机会所需权益资本的需要；2.分配利润的法定要求；3.债务契约中的股利约束；4.企业的财务杠杆；5.企业的流动性水平；6.即将偿还债务的需要；7.股利对股东和整体金融市场的信号作用。（二）股利政策分类及特点股利政策定义特点固定股利政策每年支付固定的或者稳定增长的股利。为投资者提供可预测的现金流量，降低管理层将资金转移到盈利能力差的活动的机会，并为成熟的企业提供稳定的现金流，盈余下降时也可能导致股利发放遇到一些困难。固定股利支付率政策企业发放的每股现金股利除以企业的每股盈余保持不变。保持盈余、再投资率和股

22、利现金流之间的关系，但投资者无法预测现金流，无法表明管理层的意图或者期望，并且如果盈余下降或者出现亏损的时候，这种方法就会出现问题。零股利政策所有剩余盈余都留存企业。成长阶段通常会使用这种股利政策，并将其反映在股价的增长中，当成长机会已经结束，并且项目不再有正的现金净流量时，就要开始积累现金并需要新的股利分配政策。剩余股利政策只有在没有现金净流量为正的项目的时候才会支付股利。成长阶段，不能轻松获得其他融资来源的企业比较常见。【例题1单选题】各种股利政策中，最容易造成股利支付额与本期净利相脱节的股利分配政策是（ ）。A.剩余股利政策 B.固定股利支付率政策 C.固定股利政策 D.低正常股利加额外

23、股利政策【答案】C【解析】固定股利政策是指每年支付固定的股利，发放股利多少因为是固定的，与企业当期的净利多少无关，相对来说最容易造成股利支付额与本期净利的脱节，因此，选项C是正确的。【例题2单选题】由于企业股利的波动使外界产生了公司经营不稳定的印象，从而不利于企业股价稳定的股利分配政策是（ ）。A.剩余股利政策 B.固定股利支付率政策 C.固定股利政策 D.零股利政策【答案】B【解析】固定股利支付率政策是指企业发放的每股现金股利除以企业每股盈余是不变的股利支付政策，因为企业的盈余不断变化，使得企业发放的每股现金股利也在不断变化，股利不断波动，造成外界看来公司经营不稳定的印象，不利于企业的股价的

24、稳定，因此，选项B是正确的。【例题3单选题】实务中，主要是靠股利来维持生活的股东或者养老基金管理人最不喜欢的股利分配政策是（ ）。A.剩余股利政策 B.固定股利支付率政策 C.固定股利政策 D.零股利政策【答案】D【解析】零股利政策是企业不发放股利，这样不符合主要靠股利来维持生活的股东或养老基金管理人的要求，他们更倾向于发放稳定的股利，因此，选项D是正确的。【例题4单选题】当企业的发展处于成长阶段时，其更倾向于采用（ ）。A.固定股利政策 B.剩余股利政策 C.固定股利支付率政策 D.零股利政策【答案】D【解析】零股利政策是指企业将所有剩余盈余都投资回本企业中，当期企业并不分发股利给股东，这种

25、政策多用于企业成长阶段中，股东不计较当前没有分发股利，而是被未来的经济增长前景吸引，因此，选项D是正确的。八、财务战略选择问题（重点）（一）基于发展阶段的财务战略选择1.产品生命周期（假设产品都要经过引入阶段、成长阶段、成熟阶段、衰退阶段）各阶段的划分，是以产品销售额增长曲线的拐点为标志。生命周期理论不仅适用于特殊产品也适用于相关的一组产品（业务单位）。如果企业只有一个产品或业务单位，则它也适用于企业。销售额时间衰退期成熟期成长期引入期2.产品生命周期各阶段特征引入期成长期成熟期衰退期顾客需要培训早期采用者更广泛 接受效仿购买巨大市场 重复购买品牌选择有见识挑剔产品处于试验阶段，质量没有标准，

26、也没有稳定的设计，设计和发展带来更大的成功产品的可靠性、质量、技术性和设计产生差异各部门之间标准化的产品产品范围缩减质量不稳定经营风险高有所降低较低更低利润率高价格高毛利率高投资低利润利润最高公平的高价和高利润率价格下降毛利和利润下降降低流程和毛利选择合理的高价和利润竞争者少参与者增加价格竞争一些竞争者退出投资需求最大适中减少最少或者没有战略市场扩张，研发是关键市场扩张，市场营销是关键保持市场份额集中于成本控制或者减少成本3.波士顿矩阵波士顿矩阵又称市场增长率-相对市场份额矩阵。波士顿矩阵是由美国大型商业咨询公司波士顿咨询集团（Boston Consulting Group）首创的一种规划企业

27、产品组合的方法。问题的关键在于要解决如何使企业的产品品种及其结构适合市场需求的变化，只有这样企业的生产才有意义。同时，如何将企业有限的资源有效地分配到合理的产品结构中去，以保证企业收益，是企业在激烈竞争中能否取胜的关键。波士顿矩阵认为一般决定产品结构的基本因素有两个：即市场引力与企业实力。市场引力包括市场增长率、目标市场容量、竞争对手强弱及利润高低等。其中，最主要的是反映市场引力的综合指标市场增长率，这是决定企业产品结构是否合理的外在因素。企业实力包括相对市场占有率、技术、设备、资金利用能力等，其中，相对市场占有率是决定企业产品结构的内在要素，它直接显示出企业竞争实力。市场增长率与相对市场占有

28、率既相互影响，又互为条件：市场引力大，市场增长率高，可以显示产品发展的良好前景，企业也具备相应的适应能力，实力较强；如果仅有市场引力大，而没有相应的高市场占有率，则说明企业尚无足够实力，则该种产品也无法顺利发展。相反，企业实力强，而市场引力小的产品也预示了该产品的市场前景不佳。通过以上两个因素相互作用，会出现四种不同性质的产品类型，形成不同的产品发展前景：（1）市场增长率和相对市场占有率“双高”的产品群（明星类产品）；（2）市场增长率和相对市场占有率“双低”的产品群（瘦狗类产品）；（3）市场增长率高、相对市场占有率低的产品群（问号类产品）；（4）市场增长率低、相对市场占有率高的产品群（金牛类产

29、品）。该矩阵纵坐标表示产品市场增长率，横坐标表示本企业的相对市场占有率（市场份额）。市场增长率高明星产品问号产品低金牛产品瘦狗产品低高市场份额产品类型产品特点及战略选择明星产品（高增长、高市场份额）明星产品处于快速增长的市场中并且占有支配地位的市场份额，但也许会或也许不会产生正现金流量，这取决于新工厂、设备和产品开发对投资的需要量。明星产品是由问号产品继续投资发展起来的，可以视为高速成长市场中的领导者，它将成为公司未来的金牛产品。但这并不意味着明星产品一定可以给企业带来源源不断的现金流，因为市场还在高速成长，企业必须继续投资，以保持与市场同步增长，并击退竞争对手。企业如果没有明星产品，就失去了

30、希望，但群星闪烁也可能会闪花企业高层管理者的眼睛，导致做出错误的决策。这时必须具备识别行星和恒星的能力，将企业有限的资源投入在能够发展成为金牛产品的恒星上。同样地，明星产品要发展成为金牛产品适合于采用增长战略。金牛产品（低增长、高市场份额）金牛产品产生大量的现金流，但未来的增长前景是有限的。这是成熟市场中的领导者，它是企业现金的来源。由于市场已经成熟，企业不必用大量投资来扩展市场规模，同时作为市场中的领导者，该业务享有规模经济和高边际利润的优势，因而给企业带来大量现金流。企业往往用金牛产品来支付账款并支持其他三种需大量现金的产品。金牛产品适合采用战略框架中提到的稳定战略，目的是保持业务战略单位

31、的市场份额。 问号产品（高增长、低市场份额）问号产品是一些投机性产品，带有较大的风险。这些产品可能利润率很高，但占有的市场份额很小。这往往是一个公司的新业务，为发展问号产品，公司必须建立工厂，增加设备和人员，以便跟上迅速发展的市场，并超过竞争对手，这些意味着大量的资金投入。“问号”非常贴切地描述了公司对待这类产品的态度，因为这时公司必须慎重回答“是否继续投资，发展该产品？”这个问题。只有那些符合企业发展长远目标、企业具有资源优势、能够增强企业核心竞争力的产品才得到肯定的回答。得到肯定回答的问号型产品适合于采用战略框架中提到的增长战略，目的是扩大业务战略单位的市场份额，甚至不惜放弃近期收入来达到

32、这一目标，因为要把问号型产品发展成为明星型产品，其市场份额必须有较大的增长。得到否定回答的问号型产品则适合采用收缩战略。 瘦狗产品（低增长、低市场份额）瘦狗产品既不能产生大量的现金，也不需要投入大量现金，这些产品没有希望改进其绩效。一般情况下，这类产品常常是微利甚至是亏损的，瘦狗产品存在的原因更多的是由于感情上的因素，虽然一直微利经营，但像人养了多年的狗一样恋恋不舍而不忍放弃。其实，瘦狗产品通常要占用很多资源，如资金、管理部门的时间等，多数时候是得不偿失的。瘦狗产品适合采用战略框架中提到的收缩战略，目的在于出售或清算，以便把资源转移到更有利的领域。 4.波士顿矩阵的缺点（1）该模型不可以在两个

33、机会之间进行比较；（2）企业急于向投资者提供较高的投资回报率和每股收益，评估机会吸引力的时候使用受会计操纵并忽略了货币时间价值的投资回报，问号产品和明星产品可能被看作不好的企业；（3）该模型假设行业和市场能够为了计算份额和增长率而定义；（4）除了市场份额和销售增长率影响现金流量之外，还有其他一些影响因素，波士顿矩阵并没有考虑这些因素；（5）一些小企业的利润率可能非常高，因此在适当的时候企业能够从低增长低市场份额中获利； （6）该矩阵集中于已知的市场和已知的产品，作为一种工具，它基于理性计划模型并设置了战略方法；（7）该矩阵没有考虑风险，这同投资组合方法是完全不同的；（8）该矩阵很难预测增长。5

34、.生命周期理论与波士顿矩阵结合 生命周期理论与波士顿矩阵结合起来，可以得到一个新的矩阵：成长期（明星）引入期（幼童）成熟期（金牛）衰退期（瘦狗）低高 市场增长率高 低 市场份额6.产品不同生命周期阶段，不同经营战略和经营风险比较阶段经营战略经营风险引入期产品的独特性和高收入客户使得价格弹性较小，可以采用高价格、高毛利的政策，但是销量小使得净利润较低。主要战略路径是投资于研究与开发和技术改进，提高产品质量。经营风险非常高，新产品只有成功和失败两种可能，成功则进入成长期，失败则无法收回前期投入的研发、市场开拓和设备投资成本。成长期主要的战略路径是市场营销，此时是改变价格形象和质量形象的好时机。经营

35、风险有所下降，主要是产品本身的不确定性在降低。但经营风险仍维持在较高水平，原因是竞争激烈了，市场不确定性增加。这些风险主要与产品的市场份额以及该份额能否保持到成熟期有关。成熟期主要的战略路径是提高效率，降低成本。经营风险进一步降低，达到中等水平，销售额和市场份额、盈利水平都比较稳定，现金流量变得比较容易预测。经营风险主要是稳定的销售额可以持续多长时间，以及总盈利水平的高低。衰退期战略途径是控制成本，以求能维持正的现金流量。经营风险进一步降低，主要悬念是什么时间产品完全退出市场。7.企业发展各阶段特征分析内容企业的发展阶段起步期成长期成熟期衰退期经营风险非常高高中等低财务风险非常低低中等高资本结

36、构权益融资主要是权益融资权益+债务融资权益+债务融资资金来源风险资本权益投资增加保留盈余+债务债务股利不分配分配率很低分配率高全部分配价格/盈余倍数非常高高中低股价迅速增长增长并波动稳定下降并波动8.企业不同发展阶段的财务战略发展阶段资本结构资本来源股利分配政策起步阶段的财务战略由于初创期的经营风险很高，因此应选择低财务风险战略，应尽量使用权益筹资，避免使用负债。引进风险投资者股利支付率大多为零成长阶段的财务战略由于此时的经营风险虽然有所降低，但仍然维持较高水平，不宜大量增加负债比例。私募或公募采用低股利政策成熟阶段的财务战略由于经营风险降低，应当扩大负债筹资的比例。负债和权益采用高股利政策或

37、作为替代进行股票回购衰退阶段的财务战略应设法进一步提高负债筹资的比例，以获得利息节税的好处。选择负债筹资采用高股利政策9.经营风险与财务风险的四种搭配经营风险的大小是由特定的经营战略决定的，财务风险的大小是由资本结构决定的，它们共同决定了企业的总风险。匹配方式特点举例高经营风险与高财务风险的匹配具有很高的总风险。该种匹配不符合债权人的要求。一个初创期的高科技公司，假设能够通过借款取得大部分资金，其破产的概率很大，而成功的可能很小。高经营风险与低财务风险的匹配具有中等程度的总风险。该种匹配是一种可以同时符合股东和债权人期望的现实搭配。一个初创期的高科技公司，主要使用权益筹资，较少使用或不使用负债

38、筹资。低经营风险与高财务风险的匹配具有中等程度的总风险。该种匹配是一种可以同时符合股东和债权人期望的现实搭配。一个成熟的公用企业，大量使用借款筹资。低经营风险与低财务风险的匹配具有很低的总风险。该种匹配不符合权益投资人的期望，不是一种现实的搭配。一个成熟的公用企业，只借入很少的债务资本。（二）基于创造价值/增长率的财务战略选择1.影响价值创造的主要因素要点阐释企业的市场增加值企业市场增加值=企业资本市场价值-企业占用资本=权益增加值+债务增加值影响企业市场增加值的因素市场增加值=经济增加值=（投资资本回报率-资本成本）投资资本市场增加值=影响企业市场增加值的因素有三个：（1）投资资本回报率；（

39、2）资本成本；（3）增长率。影响价值创造的因素影响价值创造的因素主要有：（1）投资资本回报率：与市场增加值同向变化。（2）资本成本：与市场增加值反向变化。（3）增长率：当“投资资本回报率-资本成本”为正值时，增长率与市场增加值同向变化；当“投资资本回报率-资本成本”为负值时，增长率与市场增加值反向变化。（4）可持续增长率。2.增长率、筹资需求与创造价值内容相关分析现金余缺现金短缺销售增长率超过可持续增长率。现金剩余销售增长率低于可持续增长率。现金平衡销售增长率等于可持续增长率。3.价值创造/增长率矩阵（财务战略矩阵）图7- 5 财务战略矩阵投资资本回报率 资本成本(大于零，创造价值)销售增长率

40、 可持续增长率(小于零，现金剩余)投资资本回报率 资本成本(小于零，减损价值)销售增长率 可持续增长率(大于零，现金短缺)创造价值现金剩余创造价值现金短缺减损价值现金剩余减损价值现金短缺类型含义对策增值型现金短缺（1）销售增长率与可持续增长率的差额为正数，企业现金短缺；（2）投资资本回报率与其资本成本的差额为正数，为股东创造价值。暂时性高速增长的资金可以通过借款来解决。长期性高速增长的资金有两种解决途径：（1）提高可持续增长率：提高经营效率：1）降低成本；2）提高价格；3）降低营运资金；4）剥离部分资产；5）改变供货渠道。改变财务政策： 1）停止支付股利；2）增加借款的比例。（2）增加权益资本

41、：增发股份；兼并成熟企业。增值型现金剩余（1）销售增长率与可持续增长率的差额为负数，企业现金剩余；（2）投资资本回报率与其资本成本的差额为正数，为股东创造价值。（1）加速增长：内部投资；收购相关业务。（2）分配剩余现金：增加股利支付；回购股份。减损型现金剩余（1）销售增长率与可持续增长率的差额为负数，企业现金剩余；（2）投资资本回报率与其资本成本的差额为负数，减损股东价值。（1）提高投资资本回报率：提高销售利润率；提高资产周转率。（2）降低资本成本；（3）出售业务单元。减损型现金短缺（1）销售增长率与可持续增长率的差额为正数，企业现金短缺；（2）投资资本回报率与其资本成本的差额为负数，减损股东

42、价值。（1）彻底重组；（2）出售。【补充知识】可持续增长率_/view/.htm 可持续增长率是指不增发新股并保持目前经营效率和财务政策条件下公司销售所能增长的最大比率。此处的经营效率指的是销售净利率和资产周转率。财务政策指的是股利支付率和资本结构。可持续增长率的假设1.公司不愿或者不能筹集新的权益资本，增加债务是其唯一的外部筹资来源； 2.公司打算继续维持目前的目标资本结构； 3.公司打算继续维持目前的目标股利政策； 4.公司的净利率将维持当前水平，并且可以涵盖负债的利息； 5.公司的资产周转率将维持当前的水平。 在上述假设条件成立的情况下，销售的增

43、长率与可持续增长率相等。公司的这种增长率状态，称为可持续增长或平衡增长。 可持续增长率的计算公式可持续增长率=（销售净利率总资产周转率留存收益率权益乘数）/（1-销售净利率总资产周转率留存收益率权益乘数） 根据该公式的前提假设可以推出如下结论： 资产周转率不变销售增长率=总资产增长率 销售净利率不变销售增长率=净利增长率 资产负债率不变总资产增长率=负债增长率=股东权益增长率 股利支付率不变净利增长率=股利增长率=留存收益增加额的增长率 即在符合可持续增长率的假设条件下，销售增长率=总资产增长率=负债增长率=股东权益增长率=净利增长率=股利增长率=留存收益增加额的增长率 可持续增长率是保持目前

44、财务比率(包括资产负债率)的增长率，按现有财务结构增加借款，即按留存收益增长的多少安排借款，目的是维持当前的财务杠杆和风险水平。在可持续增长率假定下，财务杠杆水平不变，这样一定的财务杠杆水平反映一定水平的风险，但从外部融资与留存收益融资、销售增长率、财务结构或资金结构等对财务杠杆的影响看，进一步探讨是有必要的。 可持续增长率的使用评价西方国家一般认为最“便宜”的资金来源未必是最“经济”的资金来源，即增加某种资金成本率最低的资金，综合资金成本率不一定最低。如果可持续增长率下维持的目前财务结构(资金结构)是最佳的资金结构，追加融资也会导致资金成本率的变化。通过边际成本法分析可看出，追加筹资时资金成

45、本在一定的筹资额度内不变，随着追加融资额增加，对应的资金成本是上升的。可见即便维持最佳的资金结构，利用较发行股票便宜的长期负债或留存收益等方式筹资，其综合资金成本也会上升。 企业负债经营，不论利润多少，债务利息是不变的。于是当利润增加时，每一元利润所负担的利息就会相应地减少，从而使投资者收益更大幅度地提高。这种债务对投资者的收益影响程度通常用财务杠杆系数来表示：财务杠杆系数=息税前利润(息税前利润-利息费用）就杠杆利益本身而言，并没有增加整个社会的财富，而是股东、债权人之间的既定财富分配。资金结构决定财务杠杆系数，负债资金占总资金比率的变化会对企业普通股权益产生影响。可持续增长率要求负债比率不

46、变化，但财务杠杆系数在息税前利润与利息费用增长率一致时才不会变化，这可以在利息费用/负债总额、息税前利润/销售收入维持不变的条件下实现，而前者在长期性筹资时是增长的。按可持续增长率思路，要实现销售增长，企业一般要扩大生产经营规模，这势必扩大经营风险，也会加大财务风险。因此，只有在企业经济效益良好时，负债经营才是有利的。 显然，为了有效使用可持续增长率，应注意： 1.目前的财务结构应是合理的或者是最佳的； 2.销售增长率很可能或基本肯定能够实现； 3.合理安排负债项目内部结构，结合资本供求状况、利率水平变化，灵活运用短期性融资方式，保持负债资金成本稳定； 4.有效降低产品成本和期间费用，保持用息

47、税前利润计算的销售利润率的稳定。 应该指出，可持续增长率并不排除企业在资产营运效率、劳动生产率、管理、技术等方面存在潜力。同时，如果财务结构不合理，销售目标一旦不能实现或融资条件与产品成本费用水平达不到要求，那么，以可持续增长率为依据融资可能是外延型扩大再生产，而不是内涵型扩大再生产，从经济学角度看，是值得思考的。 可持续增长率对企业财务管理的影响1.实际增长率大于可持续增长率实际增长率大于可持续增长率意味着企业现金短缺。处于初创期和成熟期的企业最容易发生现金短缺。如果管理者认为，企业的增长速度超过可持续增长率只是短期状况，不久，随着企业逐步进入成熟阶段，企业的增长率将会降下来。从财务角度看，

48、这种短缺问题最简单的解决办法是增加负债，当企业在不久的将来增长率下降时，用多余现金还掉借款，就会自动平衡。如果管理者认为企业将长期保持高速增长，这时从财务角度看，可将下面的几种办法综合起来进行运用，以谋求平衡： （1）增加权益资本 当一个企业愿意并且能够在资本市场增发股票，它的可持续增长问题可得以消除。新增加的权益资本和利用财务杠杆增加的借款能力将为企业提供充足的发展资金。不过，对很多企业来讲，采用增加权益资本的办法有时会出现一些问题： 1）在没有资本市场或资本市场不发达的地方，增加权益资本的方法行不通。即使存在销售股票的可能性，也可能由于复杂的文件准备工作和申请程序使此项工作的确定性和及时性

49、大打折扣。事实就是如此，我国股票申请上市的程序就是非常复杂繁琐的。就一家国有企业改制上市融资而言，其资产重组改制设立公司需要半年，上市前辅导需一年，还要算上这期间的申请程序的过渡时间，所以很有可能两年之内无法使筹措的权益资金到位。 2）即便存在较发达的资本市场，对一些小型企业来讲，由于发行股票往往因较为苛刻的条件难以满足而无法实施。或者因为没有很好的产品得到市场认同而无法大量销售股票。 3）即使有些企业能够通过增加权益资本来解决现金短缺问题，但由于种种原因，他们也可能不愿意使用这种方法。首先，权益资本的成本相当高。自从1996年我国采用无纸化的股票上网定价发行方式后，股票发行费率平均高达5%左

50、右。对小量销售来讲，这个比率可能还会高一些。这种水平的资金成本往往是同样数量债券发行成本的2倍以上。而且由于权益资本是永久性的，其每年的资金成本还要高。其次，对许多管理者来讲，不断提高每股收益是表现自己业绩的重要方式。因此，由于新增加的权益会使发行在外的股票数量增加，而净利润难以立即得以改善（至少最初是这样的），从而使每股收益被稀释。这是很多管理者不愿意看到的现象。 （2）提高财务杠杆 提高财务杠杆就是扩大负债比例，增加负债额。但是我们应该记住财务杠杆的提高是有一个上限的。每个企业对外来讲都有一个借贷上限，超过了上限以后，借款可能难以获得，也可能因为风险加大、成本太高而变得不经济了。公司以债权

51、融资方式所获得的资金构成公司的债务在一定条件下能够对公司的生产经营和发展起积极的作用。但是，公司的债务越多，偿债的压力就越大，陷入债务危机或破产的可能性就越大。同时债权人为了避免或弥补可能出现的损失，也会使借贷条件更加苛刻（如提高借贷利率），从而增加债权融资的成本。郑百文公司长期依靠银行提供的贷款来维持发展，负债水平一直很高，财务杠杆系数一路上升。但是随着公司债务的增多，公司的财务风险增加。等到超过了借贷上限，银行停止了对公司的承兑汇票的签发，公司立即陷入了资金链断裂的危机。因此，公司必须根据所处的行业和自己生产经营的特征优化负债/资产比率。对于负债率已经很高的公司而言，获得股权融资也许是更好

52、的融资方式。但若要硬性提高财务杠杆，超过借贷上限，反而是利大于弊了。 （3）降低股利支付率 降低股利支付率与财务杠杆相反，股利支付率的降低有一个下限，即为零。股东对股利的态度与对企业投资机会前景的看法有很大关系。当股东们认为收益留在企业能产生较高的回报时，降低股利支付率则会使股东感到可以接受。当股东们认为企业的投资回报不能够令人满意，股利支付率的降低则会引起他们的不满，最直接的表现是股票价格下跌。但是，应该说以降低股利支付率这种方式来提高可持续增长率对我国大多数上市公司而言并没有很大的利用潜力。因为我国股份公司的股利支付比率一向很低，股利支付率为零的公司很常见。据上海证券信息有限公司的统计资料

53、，自1992年以来，上市后从未进行过现金分配的上市公司达到220家，而其中有67家公司甚至从未进行过利润分配。这两个数字分别占目前A股上市公司总数的20%和6%左右。2000年年末，为了规范上市公司的配股行为，中国证监会提出把现金分红作为上市公司再筹资的必要条件。面对新的政策规定，为了跨过这一再筹资的门槛，好多公司改变了过去铁公鸡一毛不拔的做法，开始对投资者派现。这也是导致2000年年报公布后不分配公司减少的最主要原因。相比之下，西方发达国家的上市公司出于维护公司控制权和保持公司每股收益稳定增长的考虑，主要采用现金股利而很少采用股票股利形式。一家公司支付现金股利的数量和这种支付的稳定程度，成为

54、衡量该公司经营管理水平及成长性的重要标志。资料显示，过去50年中，美国所有公司的收益大约有50%作为股利发放给股东。似乎我国上市公司还没有把股利支付作为一项与公司稳定相关的财务政策来看待，而更多地将股利支付比率与筹资“圈钱”相联系。 （4）非核心业务剥离 对经济事件稍有关注的人都会对巨人集团这个名字不陌生。巨人集团从建立到衰败经历了不过短短的六年时间。导致巨人集团失败的关键原因就是多元化经营导致的公司资源匾乏。1993年起中国整个电脑业走入低谷，巨人集团赖以发家的本行遭受重创。为了寻找新的产业支柱，巨人集团开始迈向多元化经营之路，向房地产业和生物工程业进军。但是集团公司的多元化战略并不成功。在

55、房地产开发方面，修建巨人大厦恰好遇上国家加强宏观调控、银根紧缩，地产降温；开发保健品又碰上全国整顿保健品市场，保健品行情也随之降温。公司向两个陌生领域发展，投入了大量的资金和资源，导致公司用于主营核心业务的资金不足。快速发展使得集团公司的资金大量流出，而与此同时，资金流入却没有相应配合，导致集团公司的财务状况急剧恶化。1996年底由于巨人大厦一期工程未能如期完工，按照合同约定必须退还定金并支付违约金共计4000万元，巨人集团因不能如期支付而陷入了破产危机之中。巨人集团公司想通过多元化经营分散风险，却因资源利用效率低下而引发了更大的破产风险。一个企业资源有限，不可能同时在很多领域形成强大的竞争能力，只能充当跟随者的角色，从而使企业的资源没有发挥最佳的效用。当将资源分散在很多不同的领域时将无法开展有力的竞争时，充当二流角色的经营风险更大。所以，将资金抽回投入到企业的保留业务上来，进行“非核心业务剥离”可以用于解决增长问题。 非核心业务剥离可以从两方面解决可持续增长问题：一是从卖掉的非核心业务中可以直