兼并和收购第10章-破产重组ppt课件

1、1,第10章 破产重组 通过破产进行的重组已成为企业融资的一种工具，而且在某些情况下这种方式能带来其他融资手段无法获得的好处。 破产重组是一种更为灵活的企业融资工具，使公司得以在寻求其他形式重组的同时维持经营，即允许公司在重组计划制定期间和获得批准前维持经营。 对于面临着严重财务困难的公司而言，清算破产则更为合适,2,11.1 企业经营失败的种类 经营失败（business failure）主要有两种：经济失败（economic failure）、财务失败（ financial failure ） 1、经济失败 经济失败可以表示公司遭受亏损，即收入不足以弥补成本；也可以表示投资回报率低于资本成

2、本，或公司的实际回报率低于预计水平。 2、财务失败 指公司无法偿还当前到期债务，公司没有足够流动性，不能满足偿还流动负债的需要。这种情况下，即使公司净值为正也有可能发生,3,11.2 经营失败的原因,4,经营失败企业生存年限,5,财务失败和破产与20世纪80年代发生的许多高度杠杆化交易联系在一起，当时LBO十分流行，资本结构高度杠杆化也成为反收购的常见手段。 有学者发现，1990-1991年的经济衰退和监管因素（限制投资者发行垃圾债券能力）才是导致部分杠杆化资本结构调整失败的根本原因,6,财 务 危 机,法院外程序,企业存续,企业停止存在,交换,展期,组合,股权换债权,以后支付,债权人同意让利

3、,普通法律分配,分配者清算资产， 收入按比例分配,合并到另一企业中,继续保持子公司身份,被吸收到其他子公司,正式法律程序,企业存续,破产改革法 第11款重组,更正式的、法院 监督的组合做法 或要求权改变,企业停止存续,法定分配,分配者正式法律 程序下清算资产,根据第7章清算,更正式的 破产、法院 监督的清算,财务危机：企业的清算价值低于债权人索偿的全部表面价值,7,11.4 破产法律 1978年破产法案是美国最主要的破产法律,1984年破产法使得公司希望通过破产使劳动合同立即失效变得更为困难。该法要求公司在上破产法庭前，必须先努力签订一份劳资协议。如果任何一方努力的诚意值得怀疑，破产法庭将就双

4、方的行动是否出于善意和符合法律要求作出裁决。 1994年破产改革法案增加了破产法庭的权限，授权它们发布必要或适当的法则，确保破产法典条款得到执行,8,11.5 重组与清算 破产法典重组部分的目的，是使公司通过制定重组计划得以继续维持经营。重组计划中应包括设计者认为能改变公司盈利状况的必要措施。若无法制定一份能使公司扭亏为盈的计划，公司就只能进行清算，出售其资产并以收入清偿公司债务。 11.6 第11章重组程序 1、破产申请与申报 重组程序始于公司正式向破产法庭递交破产申请（petition of relief）。法庭将确定债权人提交所有权证明（proofs of claim）的截止日期，而公司

5、将在继续经营的同时着手制定一份重组计划。 2、理论上，公司在哪个地区存在实际的经营业务或财务事宜，就应向当地的联邦地区法庭递交申请。有研究表明，递交破产申请的上市公司中大约有60%（就资产而论）会选择特拉华州作为申报地点,9,3、持有资产债务人 递交破产申请后的公司被称为持有资产债务人（debtor in possession， DIP )，是新法人实体，但实际上人员组成未变。 如债权人强烈反对债务人的管理层继续执掌公司，可以向法庭申请指定受托人（trustee）和检查人（examiner）。 受托人的职责是监督破产过程中公司的运作，而指定检查人通常是为了调查某些问题。通常情况下，如果法庭不同

6、意指派受托人，则会指派一名检查人,10,最高人民法院 关于审理企业破产案件确定管理人报酬的规定 人民法院应根据债务人最终清偿的财产价值总额，在以下比例限制范围内分段确定管理人报酬：（一）不超过一百万元（含本数，下同）的，在12%以下确定；（二）超过一百万元至五百万元的部分，在10%以下确定；（三）超过五百万元至一千万元的部分，在8%以下确定；（四）超过一千万元至五千万元的部分，在6%以下确定；（五）超过五千万元至一亿元的部分，在3%以下确定；（六）超过一亿元至五亿元的部分，在1%以下确定；（七）超过五亿元的部分，在0.5%以下确定,11,4、自动免责条款 法庭接受破产申请后即宣告公司进行自动免

7、责状态（automatic stay）。 在自动免责期间，任何正在进行的法律程序和已做出裁决的执行都要暂停，债权人将无法要求扣押债务人资产或要求债务人清偿债务。除非债权人能令法庭相信，债务人为所欠债务做抵押的资产非债务企业继续经营所必需。 债务人须向债权人按月支付利息,12,第11章破产重组重要事件与日期时间表,13,规模较大的破产案件会建立债权人委员会，通常由那些最大的债权人组成。债权人委员会与受托人一起对债务人的行为进行监督，确保公司没有从事任何可能给债权人利益带来负面影响的活动。 债权人委员会在重组过程中可以聘请法律顾问、会计师和其他财务专家代表债权人的利益，费用由债务人负责。 11、排

8、他期 在公司提交破产申请和进入自动免责期后，只有债务人有权呈交重组计划，该时期被称为排他期（exclusivity period，EP）。排他期的结束标志着破产进程的控制权从债务人移交到债权人,14,为帮助破产公司获得必需的信贷，破产法典规定，在破产申报后为公司提供信贷的债权人享有优先权，即申请破产后的债权比此前债权拥有优先索偿权。 13、重组计划 重组计划将提交给所有的债权人委员会和股东委员会，只有在得到股东和所有等级的债权人委员会批准后，该计划才算获得批准。 在每一个等级内部，如果同意计划的在人数上占一半以上同时在持有数额上占2/3以上，则视为该等级批准定计划。一旦重组计划得到批准，反对者

9、也要受到计划细节的约束。 重组计划获得批准后要召开确认听证会，主持法官要判断重组计划是否符合破产法典规定的标准,15,在计划得到听证会确认后，债务人就免除了破产申报前的所有债务和听证会前的其他债务，但这并不意味着重组后的公司可以不必清偿从前的债务，而仅仅是以新债替代先前的旧债。 理想情况下，听证会后公司的资本结构应该能让其获得足够的流动性以偿还新债和实现盈利。 14、强迫接受 重组计划一旦获是通过，就对所有等级的证券持有者具有约束作用，即使他们不同意计划。这被称为强迫接受。 如果重组计划得到至少一个等级的债权人批准，而法官认为被“强迫接受”的投资者不会受到不公平对待，他也可能采取强迫接受的做法

10、,16,绝对优先原则（absolute priority rule）：在较低优先级的投资者得到任何支付前，必须确保较高优先级投资者获得全额支付。 15、重组计划的公平与可行性 重组计划必须同时确保公平性与可行性。前者指严格按优先级行使索偿权。后者指计划获得确认后，公司具有合理生存机会的可能性。 适当的运营资本、资本结构合理、负债额不能太高、预计收入必须足以支付与重组后负债相关的固定支出以及其他经营开支,17,11.7 第11章 破产对债务人的好处 1、使债权人无法占有债务人的资产、取消对债务人有利的合同或对债务人提起诉讼 2、使债务人得以在免受债权人干预的情况下继续有效地经营企业 3、使债务人

11、得以通过提供与现有债务同等或更优先的资产索偿权获得借款 4、使债务人得以免受在递交破产申请前已发生的某些转让的影响 5、无担保债务自破产申请递交日起停止计息 6、使债务人得到提出一个重组计划并与所有债权人谈判 7、使那此特有异议的债权人受到符合破产法标准的重组计划的约束 8、破产法庭允许债务人在通过重组计划后解除申请破产前的所有债务,18,公司在经历第11章破产后仍能继续生存的概率与公司的规模正相关。管理层时间、费用 11.9 预先打包破产 预先打包破产（prepackaged bankruptcy）是20世纪80年代后期出现的一种新的破产形式。 公司在破产申报前先与债权人就重组计划进行谈判，

12、理想状况是债务人在征询债权人意见并获得其认可，认为破产申报后该重组计划能获得批准。在预先打包破产中，各方会尽力在申报前通过重组方案的条款。 完成预先打包破产的时间大大短于普通的第11章破产程序，从而节省时间和财务资源；减少非破产自愿协议带来的反对问题,19,11.10 非破产自愿协议 非破产自愿协议（workout）指债权债务双方不通过破产程序而经谈判达成的协议。债务人可以要求延期偿还，即偿务延期（extension），或说服债权人减少债务数额，即债务和解（composition）。 达成自愿协议的一种方式是向所有小债权人进行100%的偿付，而与几个持有绝大部分债务的主要债权人签订部分偿还的协

13、议。 成本低、灵活性高、各方不必受破产法第11章规则的监管、不必受公众监督、避免员工流失和士气低落,20,11.11 公司控制权和违约 公司违约后其控制权通常会转到债权人手中。债权人可以获得违约公司董事会的席位，甚至要求更换管理层，债权人还可能要求获得债务人公司的股份作为做出债务减让等让步的交换。 11.12 清算是危机公司最极端的出路，通常公司只有在自愿协议和重组都无法成功实施时才会选择进行清算。在清算情况下，公司资产将被出售，获得的收入用于满足各种清偿债务/要求权,21,清偿次序： 1、有担保的债权人 2、破产管理成本 3、申请递交后的破产费用 4、申请破产前三个月拖欠的员工工资 5、申请

14、破产前六个月拖欠的员工福利支出 6、无担保客户存款 7、联邦税、州税、地方税 8、未缴清养老金负债 9、无担保的要求权 10、优先股股东 11、普通股股东,22,中华人民共和国企业破产法第一百一十三条 破产财产在优先清偿破产费用和共益债务后，依照下列顺序清偿：（一）破产人所欠职工的工资和医疗、伤残补助、抚恤费用，所欠的应当划入职工个人账户的基本养老保险、基本医疗保险费用，以及法律、行政法规规定应当支付给职工的补偿金；（二）破产人欠缴的除前项规定以外的社会保险费用和破产人所欠税款；（三）普通破产债权。破产财产不足以清偿同一顺序的清偿要求的，按照比例分配。破产企业的董事、监事和高级管理人员的工资按

15、照该企业职工的平均工资计算,23,对危机证券进行投资可能获得极高收益，前提是投资者愿承担极大风险。危机证券（distressed securities）：在债务清偿中出现违约或已申请第11章破产的公司股票或债券。 有时投资者购买危机债券可能出于获得该公司股权的目的。 破产鲨鱼（bankruptcy sharks）或兀鹰投资者（vultures）：购买破产公司债券目的在于获得公司控制权,24,当地政府,收购方,上市公司控股 股东与关联人,上市公司,二级市场,中小投资者,证券监管机构,投资者保护,证券监管,证券 监管,可能的内幕 交易与操纵,回购劣质资产,注入优质资产,可能的内幕 交易与操纵,证券

16、 监管,股权转让,政府支持,政府支持,政府支持,内幕 交易,投资,证 券 监 管,再 融资,中国并购重组相关利益人关系图,25,各相关利益者的得失分析： 1、目标公司控股股东及其关联人： 付出：控制权；可能要从上市公司回购劣质资产； 得到：通过出售股权实现壳价值；一定程度上掩盖公司经营不当的问题；可能利用内幕消息从二级市场获利。 总体而言，目标公司控股股东得到的多于付出的。 2、收购方 付出：付出代价购买股权；可能要注入优质资产； 得到：获取壳资源的控制权利益，如再融资利益；可能利用内幕消息从二级市场获利。 总体而言，短期内并购重组会负面影响收购公司的财务状况，但收购方在中长期内利用再融资和其

17、他别的方式，依赖控股股东的地位，往往能收回最初的投资,26,3当地政府 在并购重组过程中常扮演着极其重要的角色。它们付出的通常包括资金支援、资产（土地等）低价注入上市公司等等，而通过重组本地有实力的上市公司，得到的是确保本地区上市公司的数量（壳资源）及其再融资资格，增加本地就业和维护地方稳定。总的来讲，短期内地方政府付出较多。 4、证券监管机构 证券监管机构对上市公司设置了相应的盈利要求，经营绩效很差、不能给投资者创造投资价值的上市公司，会面临证券监管和市场投资者的巨大压力。为扭亏、重获配股资格、免除被ST或退市，上市公司自身也会积极配合并购重组。所以，监管机构得到的是上市公司质量得到一定提高

18、，现有中小投资者利益得到保护以及证券市场得以安定；付出的是社会资源和监管力量流向低效企业，从长远来讲可以影响证券市场资源配置功能的有效发挥,27,被重组上市公司的原有中小股东（社会公众股东或非控股股东）收益较大，他们避免了公司破产会导致的血本无归的命运，甚至还有股票升值的收获。当然，从中长期来看，他们也面临某些风险，如重组后，重组方发现无法提升业绩达到再融资标准，或者二级市场价格没有充分上升，就可能通过掏空上市公司来补偿自己，这样会使上市公司质量进一步恶化，中小股东的处境将更加悲惨。 总之，正是在上述利益转移和再分配机制的驱动下，各利益相关方都积极推动上市公司的并购重组，因为并购重组确实能为交

19、易各方带来价值,28,粤海重组 粤海重组涉及债权金额大，牵涉债权人众多。粤企、广南、粤投和南粤共欠各类债务近60亿美元，涉及银行200家左右，债券持有人超过300家，贸易债权人超过1000家。 粤海是一个企业巨人，包括南粤在内，八代同堂。共有各级正在营运或持有资产的企业572家，业务涉及金融、食品分销和加工、酒店和旅游、基建、制造、地产、超市、贸易、运输、啤酒、制革、建材12个领域，遍布中国广东和其他省份以及中国香港特别行政区和澳门特别行政区、美国、加拿大、法国、泰国、澳大利亚等10多个国家和地区；集团及其下属企业和联营公司分别持有5家香港上市公司的控制权,29,年月日，澳门南粤公司向广东省政

20、府紧急报告：“由于我们多年来对代理进口的风险认识不足，管理和监控不到位，加之亚洲金融风暴的影响，客户经济状况转坏，且部分有长期掩盖、套现挪用我公司资金的情况，拖欠贷款严重，使我公司资金运作十分紧张。我公司已处于到期债务不能偿还和资不抵债的境地。” 天后，香港粤海公司也向广东省政府告急：粤海将面临交叉违约的风险。粤海在年发行的万美元的商业票据即将到期，粤海还想“以债养债”，但没有哪一家银行肯再借给它。在走投无路的情况下，粤海向香港中银集团求助。香港中银集团自然不是慈善机构，但碍于情面，它要求粤海出具广东省政府的担保函。当时中国的担保法已经出台一年多了。按规定，地方政府无权为企业举债担保。粤海一旦

21、失去了政府担保这块挡箭牌，债权人就将兵临城下了。如果在月日前不能归还万美元的商业票据本息，只要债权人提出，粤海就必须立即偿还几十亿美元的银行债务,30,毕马威对粤海和南粤截至2019年9月30日的综合资产负债情况进行的重点审计结果,广东省政府,南粤,粤海企业 集团,粤投,广南,100,100,38.81,56,31,毕马威审计报告将粤海危机形成的原因归结为：“投资不善、贷款无方”，“主次不明、重复投资”，“缺乏制约、监控无力”，“弄假作假、账实不符”，“参与投机、损失惨重”，“融资方便、债台高筑”。 “窗口公司信用”是特殊历史时期的产物。年在香港注册成立的粤海公司，是广东省落实中央关于广东、福

22、建在对外开放中实行“特殊政策、灵活措施”精神而在境外创办的第一间“窗口公司”。随后，各省、市在香港、澳门设立的“窗口公司”日渐多起来。这些公司一般为政府全资拥有或实际控制的企业，公司负责人由各地党委和政府任命，早期的对外借贷也有政府担保，贷款一般投向内地经济建设项目。因此在广大境外债权银行看来，中国各类“窗口公司”代表的是中国各级政府，所谓的“窗口公司信用”就是由政府信用延伸出来的一种特殊信用,32,在泡沫经济时期，粤海盲目扩大规模，到处举债。境外投资者和银行把“窗口公司信用”视作政府信用，对公司财务状况不严格审查。 根据香港廉政公署的指控，粤海持多数股的一间香港上市公司存在严重的虚开信用证问

23、题，共计几十单，涉及几十家银行，时间长达数年。其间，竟没有一家银行对其中任何一单虚假的交易凭证提出质疑。一位银行人士间接说出了银行内部存在的管理漏洞：“我们正是相信中资国有企业或中资国有企业控制的上市公司有能力偿付贷款本息，才放松了对其申请信用证资料的审查。,33,粤海下属的两家主力企业粤海投资和广南控股，对香港的股市稳定十分重要。重组粤海的决定，一方面使中国政府避免将国有企业的债务视为主权债，一方面给香港股市吃了一粒定心丸：会找到一条途径，保持资不抵债的红筹生存下去。 谈判僵局一直持续到2019年7月底，东亚银行董事长李国宝顽强坚持债权人给粤海的贷款得到广东省政府担保，在媒体公开宣称，不惜与

24、粤海“同归于尽”。李国宝同时担任粤海旗下红筹广南控股的独立董事。当然，“同归于尽”只是一种情绪化的表态，不可能得到国际债权人的广泛支持。即便有人愿意看到东亚银行与粤海同归于尽，也很少有人准备看到在整个香港金融界与市值占股市三分之一、现已下跌90%的红筹企业同归于尽,34,粤海提出的方案： 1、省政府无偿给粤海注资50亿元人民币作偿还长期银行借款； 2、省政府无偿注入粤海70亿港元优质资产对冲相应的应收款； 3、省政府再供给粤海16亿人民币用以在市场上回购部分债务； 4、粤海通过架构重组，每年减少经营管理费7亿港元,35,省政府的考虑： 1、手中无粤海和南粤资产、负债状况详细资料、注入这么多现金和资产，能否救活粤海和南粤？ 2、粤海和南粤尽管为广东社会经济发展做出过贡献