第六章-资本结构决策ppt课件

1、第6章 资本结构决策,第六章 资本结构决策,教学要点 教学内容 思考题 自测题 自测题答案 习题 案例分析 参考文献,教学要点,资本成本的概念及计算 杠杆原理与计量方法 杠杆与风险的关系 资本结构的含义 资本结构的决策方法,教学内容,第一节 资本结构的理论,一、资本结构的概念 资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系，是企业一定时期筹资组合的结果,资金来源,二、资本结构的种类,三、资本结构的价值基础 账面价值结构 账面价值结构指企业按历史账面价值基础计量反映的资本结构。不太适合企业资本结构决策的要求。 市场价值结构 市场价值结构指企业资本按现时市场价值基础计量反映的资本结构。适合上市公司

2、资本结构决策。 目标价值结构 目标价值结构指企业资本按未来目标价值计量反映的资本结构。适合企业未来资本结构的决策。不易客观准确估计,反映公司发行证券时原始出售价格,反映公司证券当前市场价格,反映公司证券未来市场价格,四、最佳资本结构 最佳资本结构是指在一定条件下使企业平均资本成本率最低、企业价值最大的资本结构,可以减低企业的综合资本成本。 可以获得财务杠杆利益。 可以增加公司的价值,五、资本结构理论,一）早期资本结构理论 1.净收益观点：负债程度越高，加权平均资本成本越低，企业价值越大；负债比率为100%时，企业价值最大。极端的资本结构理论，最大的问题是：只考虑财务杠杆收益，忽视财务风险,财务

3、杠杆b/s,资金成本率,ks,kb,kw,财务杠杆b/s,公司价值,v,v,2）净营业收入观点,认为，在公司的资本结构中，债务资本比例的高低与公司价值无关。 认为，债务资本成本不变，公司财务风险随债务比例的提高而增加，股权资本成本也随之提高，公司的综合资本成本率不变。决定公司价值的真正因素是公司的净营业收入。 极端的资本结构理论，公司的综合资本成本不可能是个常数,财务杠杆b/s,kb,kw,ks,资本成本率,财务杠杆b/s,公司价值,v,3. 传统的折中观点,增加债务资本对公司价值的提高是有利的，但债务资本比例应当适度，如果负债过高，综合资本成本率只会提高，公司价值降低,MM定理最早是由Mod

4、igliani（莫迪利亚尼）和Miller（米勒）开创的。资本结构研究的起点。基本观点： 在符合该理论假设之下，公司价值与资本结构无关。公司的价值取决于其实际的资产。 MM理论的假设： MM理论建立在严格的假设之上，没有税收(包括公司所得税和个人所得税)，没有交易成本，所有债务利率相同，充分信息。 P180,二）MM资本结构理论,2）MM理论的修正观点 1963年，Modigliani and Miller（莫迪利亚尼和米勒）又引入公司所得税加以分析研究，最后得出的结论是，由于债券利息支付可得到税收优惠，因此，在企业资本结构中，债务比例越大，企业的价值就越大，当债务比例达到100%时，企业价值

5、最大。这一结论后人称之为修正的MM定理,3） MM资本结构理论的权衡理论( Financial Distress and Trade off Model) 当负债程度较低时，不会产生破产成本，于是，企业价值因节税利益的存在会随负债水平的上升而增加;当负债达到一定界限时，节税利益开始为破产成本和代理成本所抵消，当边际负债节税利益等于边际破产成本与代理成本之和时，企业价值最大，资本结构最优;若企业继续追加负债，企业价值会因破产成本和代理成本大于负债节税利益而下降，负债越多，企业价值下降越快。 公司最佳的资本结构为节税利益和债务资本比例上升带来的财务危机成本与破产成本的平衡点,3. 新的资本结构理论

6、观点,1）委托代理理论 由于信息不对称，在代理人自利的假设下，当代理人与委托人的目标不一致时，代理人会利用自己的信息优势作出对自己有利而对委托人不利的行为。他们认为在企业中存在着两种代理关系:股东和管理者之间的代理关系;股东和债权人之间的代理关系,股东和经理的冲突是由于经理没有拥有公司的全部股权或者剩余索取权。当经理增加其努力时，他承担了努力的全部成本，但却只能获得他的追加努力所创造收益增量的一部分。而当他增加在职消费时，他可能获得全部好处，但只承担部分成本。 当企业经营比较好时，债权人所得的固定利息只是企业收益中的一小部分，大部分利润归股东所有;当企业经营状况差，陷入财务困境时，债权人承担了

7、资本无法追回的风险,2）信号传递理论,公司可以通过调整资本结构来传递有关获利能力和风险方面的信息，以及公司如何看待股票市价的信息。 当公司价值被低估时，会增加债务资本；公司价值被高估时增加股权资本。实际情况并非全部如此,3）优先顺序理论,企业融资途径不同资金的使用成本也不同，按照融资成本从小到大的顺序，企业在面临资金需求时，应按如下顺序进行融资:自有资金、债务资金、权益性资金，这就是融资次序理论(peeking order theory,第二节 资本成本的测算,在财务管理学中，所谓资本是指企业购置资产和支持运营所筹集的资金，它表现为资产负债表右栏的各个项目。 一、资本成本的概念 资本成本是企业

8、筹集和使用资本而承付的代价。有时也称资金成本。这里的资本指长期资本，包括股权资本和债务资本,支付利息、股利,股票、债券发行费用,2. 资本成本的内容 资本成本包括筹资费用和用资费用,资本成本,用资费用,筹资费用,变动性成本，成本主要构成部分,固定性成本，对筹资额的扣除,3. 资本成本的属性,资本成本有总成本和单位成本两种形式。 用绝对数表示的即为资本总成本，是指筹措并占用一定数量的资金而付出的全部代价。 由于在不同条件下筹集的资金总额并不相同，为便于分析对比，资本成本通常以相对数形式（百分率）表示，即资金的单位成本。 资金成本与货币的时间价值既有联系又有区别，资本成本包括货币的时间价值和投资的

9、风险价值,第二节 资本成本的测算,二、资本成本率的种类 个别资本成本率：通常是指企业各种长期资本的成 本率。 综合资本成本率：是企业全部长期资本的成本率。 边际资本成本率：是指企业追加长期资本的成本率,资本成本是评价经济项目、比较投资方案和进行投资决策的经济标准。国际上通常将资金成本率作为投资项目的最低报酬率或必要报酬率，是否采纳一个投资项目的取舍率。 （3）评价企业经营业绩的标准。用企业全部投资的利润率与全部资本的成本率比较,第二节 资本成本的测算,一）个别资本成本率的测算,用资费用是决定个别资本成本率高低的一个主要因素。 筹资费用也是影响个别资本成本率高低的一个因素。 筹资额是决定个别资本

10、成本率高低的另一个因素,用资费用 筹资数额 (1筹资费用率,注意问题,筹资费用是一次性费用 筹资费用是即时支付 资本成本率与利息率不同,2. 债务资本成本率的测算 债务成本主要有长期借款成本率和债券资本成本率。债务的利息允许从税前利润扣除。 （1）长期借款成本率的测算,Il(1-T) Rl(1-T) Kl= 或 Kl= L(1-Fl) 1-Fl,长期借款的筹资费用一般数额很小,可忽略不计，这时可按下列公式计算,Kl= Rl(1-T,Il -利息额 T 所得税税率 L 筹资额即借款本金 R1 利息率 F1 借款手续费率,例：6-14 p186,第二节 资本成本的测算,例6-1 】ABC公司从银行

11、取得一笔长期借款1000万元，手续费0.1%，年利率5%，期限3年，每年结息一次，到期一次还本。公司所得税税率25%。求资本成本率,相对而言，实际工作中，企业借款的筹资费用很少，往往忽略不计。长期借款公式为 Kl=Rl(1-T,例6-2】ABC公司从银行取得一笔长期借款1000万元，手续费0.1%，年利率5%，期限3年，每年结息一次，到期一次还本。公司要求补偿性余额20%，所得税税率25%。求资本成本率,存在补偿性余额时借款成本的计算,例6-3】ABC公司从银行取得一笔长期借款1000万元，年利率5%，期限3年，每季结息一次，到期一次还本。所得税税率25%。求资本成本率,借款实际利率和名义利率

12、的转换,若每年付息次数超过一次，则借款人实际负担的利率,第二节 资本成本的测算,2）债券成本 Kb债券资本成本率 Ib债券年利息 B债券发行额 Fb债券筹资费用率,例1：某企业长期借款300万元，利率10，借款期限5年，每年付息一次，到期一次还本，所得税率33,Kl=10%(1-33%)= 6.7,例2：仍以上例，改按面值发行债券，筹资费率2， 余不变,10%(1-33%) Kb= 6.7% / 98% = 6.84% 1-2,例6-4】ABC公司拟等价发行面值1000元，期限5年，票面利率8%的债券，每年结息一次；发行费用为发行价格的5%；公司所得税率为25%。若该公司（1）以1100元发行

13、价溢价发行；（2）以1000元发行价等价发行；（3）以950元发行价折价发行,考虑货币的时间价值的情况,考虑货币的时间价值时，先测算债券的税前资本成本率，后计算税后资本成本率。 1）债券的税前资本成本率,2）债券的税后资本成本率 Kb=Rb(1-T) Kb为债券的税后资本成本率 例：6-6 P187,其中：P0为债券筹资净额；I为债券的年利息额；Pn为债券的面值；Rb为债券的税前资本成本率,6.2.4 股权资本成本率的测算,股权资本成本率主要有普通股资本成本率、优先股资本成本率、保留盈余资本成本率。根据公司法规定，公司须以税后利润向股东发派股利，因此股权资本没有抵税利益。 普通股资金成本率的测

14、算 （1）股利折现模型,其中 为普通股筹资净额； 为普通股第t年股利； 为投资者要求的报酬率,公司采用固定股利政策,公司采用固定股利增长政策,K=RF+（RM-RF,2）资本资产定价模型,RF 无风险报酬率 RM 市场报酬率 -股票的贝塔系数 例：6-7180,2优先股资本成本率的测算,Dp Kp = Pp(1-Fp,3留用利润成本率的测算 留用利润成本率与普通股资金成本率计算方法大体相同，不考虑筹资费用,Dp 优先股股利 PP 优先股面值 FP 优先股筹资费用率 例：6-10 p189,已知某股票的值为1.5，市场报酬率为10%，无风险报酬率为6%，求该股票的资金成本率,资金成本率=6%+1

15、.5 (10%-6%)=12,方法三、债券收益加风险溢酬法： Ks=Kb + RPc 公式中：RPc-普通股股本承担更大风险所要求 的风险补偿率。 此方法的难点在于风险补偿率的确定。风险补偿率可凭经验估计，一般认为，公司普通股的风险补偿率要高于本公司发行债券利息率的4%-6%。 方法四、历史报酬率法： K= (股利+资本利得)/每股价格 方法五、 市盈率法 K=每股盈余/每股市价,例题1、EE公司请你帮他计算其普通股的资本成本。在未来12个月，该公司预计可支付每股1.5元的股利，该股票目前市价为每股30元，预期增长率8%，计算：（1）留存收益的资本成本 （2）如果发行成本为2元，则发行新普通股

16、的资本成本为多少,解：（1）留存收益成本=1.5/30+8%=13% （2）发行新普通股的成本=1.5/（30-2）+8%=13.36,例题2、某企业平价发行优先股300万元，股息10% ，筹资费率2,30010% Kc= = 10% / 98% = 10.2 % 300 (1-2,30010% Kc= +5% = 10% / 98%+5% = 15.2 % 300 (1-2,以前例资料，改为平价发行普通股，年股息率增长5，其他不变,例3：以前例资料，改为留存收益,300 10% Kr = +5% 300 = 10% +5% = 15 ,第二节 资本成本的测算,例6-5】XYZ公司准备增发普通

17、股，每股的发行价格15元，发行费用1.5元，预定第一年分派现金股利每股1.5元，以后每年股利增长4%。求该普通股的资本成本,第二节 资本成本的测算,例6-6】ABC公司准备发行一批优先股，每股发行价格5元，发行费用0.2元，预计年股利0.5元。求该优先股资本成本率,二） 综合资本成本的测算方法,综合资本成本是指企业全部长期资本的总成本，通常是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定的，故亦称加权平均资本成本。计算公式 式中： Kw综合资本成本率 Kj第j种个别资本成本率 Wj第j种资本比例,第二节 资本成本的测算,例6-7】ABC公司现有长期资本总额10 000万元，其

18、中长期借款2000万元，长期债券3500元，优先股1000万元，普通股3000万元，保留盈余500万元；各种长期资本成本率分别为4%，6%，14%和13%。求该公司资本成本率,综合资金成本率测算表,资本种类,资本价值（万元,资本比例（,个别资金成本率,综合资金成本率（,长期借款 长期债券 优先股 普通股 留存收益 合计,2000 3500 1000 3000 500 10000,20 35 10 30 5 100,4 6 10 14 13,0.8 2.1 1 4.2 0.65 8.75,3. 加权平均资本成本的计算，其价值权数的选择有三种方法： （1）帐面价值权数法权数按帐面价值确定 （2）市

19、场价值权数法权数按市场价值确定 （3）目标价值权数法权数按目标价值确定 例：6-13-15 p192-193,价值权数三种方法的比较,项目,适用性,优点,缺点,帐面价值,市场价值,目标价值,帐面价值与市 场价值较接近,易于确定可直接 从资产负债表取得,在市场价值脱离帐面 价值时误估成本. 资 本比例失去客观性 不利于综合成本率的 测算，与决策,市场价值脱离帐面 价值且已形成平均 市场价格,能够反映当前市 场价值,测算的资 本成本较准确,价格波动较大时 影响估测结果 未必适用公司未 来筹资管理,筹集新资,能够体现期望 的筹资结构,若预测的信息量 不足将不能反映 新资比例,三）边际资本成本率的测算

20、,1.边际资本成本率的测算原理 边际资本成本率是指企业追加筹资的资本成本率，即企业新增1元资本所需负担的成本。只算新的,第二节 资本成本的测算,边际资本成本规划步骤如下： 在追加投资中，为了选择不同规模范围的投资组合，需进行边际资本成本率的规划。 确定目标资本结构 确定各种资本的成本 计算筹资总额分界点 4.计算边际资本成本,例6-16：XYZ公司现有长期资本总额1000万元，其目标资本结构（比例）为：长期债务0.20，优先股0.05，普通股权益(包括普通股和保留盈余)0.75。现拟追加资本300万元，仍按此资本结构筹资。经测算，个别资本成本率分别为：长期债务7.50%，优先股11.80%，

21、普通股权益 14.80%。 该公司追加筹资的边际资本成本率测算如表6-5所示,例6-17：ABC公司目前拥有长期资本100万元。其中，长期债务20万元，优先股5万元，普通股 (含保留盈余) 75万元。为了适应追加投资的需要，公司准备筹措新资。试测算建立追加筹资的边际资本成本率规划。 第一步，确定目标资本结构。 第二步，测算各种资本的成本率。 测算结果见表6-6,第三步，测算筹资总额分界点。 其测算公式为：BPj=TFj / Wj。式中，BPj表示筹资总额分界点；TFj表示第j种资本的成本率分界点；Wj表示目标资本结构中第j种资本的比例。 该公司的追加筹资总额范围的测算结果如表6-7所示,第四步

22、，测算边际资本成本率,第三节 杠杆利益与风险的衡量,一、营业杠杆利益与风险的衡量 经营风险是指由于商品经营上的原因给公司的收益（指息税前收益）或收益率带来的不确定性,影响经营风险的因素,产品需求变动,产品价格变动,产品成本变动,经营风险的衡量 - 营业杠杆系数,6.3.1 营业杠杆利益与风险 营业杠杆又称经营杠杆或营运杠杆，是指企业在经营决策时对经营成本中固定成本的利用,1）营业杠杆利益,营业杠杆是指在扩大营业额条件下， 单位经营额中固定成本下降给企业增 加的息税前利润,营业成本包括销售成本、价内销售税金、销售费用、管理费用等，按与营业额的关系分为固定成本、变动成本,例6-18 p196,XY

23、Z公司营业杠杆利益测算表,营业杠杆的测算 营业杠杆系数（DOL）：息税前收益的变动率相当于销售量的变动率,理论计算公式,简化计算公式,SVC DOLS SVCF,按销售量计算,按销售额计算,Q（PV） DOLQ Q（PV）F,正负效应分析,当销量=盈亏平衡点 DOL无穷大 最敏感 当销量盈亏平衡点 DOL正效应 当销量盈亏平衡点 DOL负效应 当销量=0 DOL为0，杠杆效应0 据财务理论推测，优秀企业的DOL保持在1-2.5之间，普通企业在2.5-4之间,例6-20】XYZ公司的产品销量40 000件，单位产品售价1 000元，销售总额4 000万元，固定成本总额800万元，单位产品变动成本

24、600元，变动成本率为60%，变动成本总额为2400万元，求营业杠杆,营业杠杆系数为2表明：当企业销售增长1倍时，息税前利润将增长2倍；反之，当企业销售下降1倍时，息税前利润将下降2倍。前种情形表现为营业杠杆利益，后种表现为营业杠杆风险。营业杠杆系数大小与营业杠杆利益和风险成正相关,影响经营杠杆系数的因素分析 影响经营杠杆的因素有销售量，销售价格，变动成本和固定成本四个因素,营业杠杆系数越大，经营风险越大,其他因素：产品供求变动、企业技术水平、售价敏感程度,营业杠杆系数本身并不是营业风险的来源，它只是衡量营业风险大小的指标。营业杠杆系数只不过放大了息税前利润的变动，也就是放大了经营风险。营业杠

25、杆系数是对“潜在风险”的衡量，这种风险通常只有在销售和成本水平变动的情况下才会被“激活,注 意,如何有效应用,把握DOL与企业生命周期和宏观经济发展周期的关系 把握与财务杠杆的配合 考虑企业预测预警能力 考虑成本习性的相关范围,二、财务杠杆利益与风险 财务风险也称筹资风险，是指举债经营给公司未来收益带来的不确定性,影响财务风险的因素,资本供求变化,利率水平变化,获利能力变化,资本结构变化,财务风险的衡量-财务杠杆系数,财务杠杆（EBITEPS,财务杠杆,由于固定筹资成本的存在使每股收益变动率大于息税前收益变动率的杠杆效应-财务杠杆,XYZ公司财务风险测算表,财务杠杆的测算 财务杠杆系数（DFL

26、） -普通股每股收益的变动率相当于息税前利润的变动率的倍数,理论计算公式,简化计算公式,例6-21】ABC公司全部长期资本为7500万元，债务资本比例为0.4，债务年利率为8%，公司所得税率为25%，息税前利润为800万元。求其财务杠杆,财务杠杆系数为1.43表明：当息税前利润增长1倍时，普通股每股收益将增长1.43倍；反之，当息税前利润下降1倍时，普通股每股收益将下降1.43倍。前种情形表现为财务杠杆利益，后种表现为财务杠杆风险。财务杠杆系数大小与财务杠杆利益和风险成正相关,财务杠杆的实际应用,1、应用现状 结论：未充分利用,未有效利用的原因： 盈利能力低下，不敢应用 经营者风险偏好，激励约

27、束机制不健全 融资环境不利于债务融资,对策： 提高盈利能力-基础 建立风险防范机制-保障 适度利用-必然要求 综合应用联合杠杆,影响财务杠杆系数的因素分析 影响财务杠杆的因素有资本规模、资本结构、债务利率和息税前利润四个因素,财务杠杆系数越大，财务风险越大,利息,三、联合杠杆利益与风险 总风险：总风险指经营风险和财务风险之和 衡量-联合杠杆系数 联合杠杆：联合杠杆反映销售量与普通股每股收益的关系，用于衡量销售量的变动对普通股每股收益的影响程度,联合杠杆（QEBIT,总杠杆,由于存在固定生产成本，产生经营杠杆效应，使息税前利润变动率大于销售量的变动率,由于存在固定筹资成本，产生财务杠杆效应，使每

28、股收益变动率大于息税前利润的变动率,销售量稍有变动就会使每股收益有更大的变动，即联合杠杆效应，它是由于同时存在固定生产成本和固定筹资成本产生的,联合杠杆的测算,例6-24】ABC公司的营业杠杆系数为2，财务杠杆系数为1.5。该公司的联合杠杆为多少,联合杠杆系数为3表明：当公司销售量增长1倍时，普通股每股收益将增长3倍，具体放映公司的联合杠杆利益；反之，当公司营业总额下降1倍时，普通股每股收益将下降3倍，具体放映公司的联合杠杆风险,三和公司目前年销售额10000万元，变动成本率70%，全部固定成本和费用为2000万元，总优先股股息24万元，普通股股数为2000万股，该公司目前总资产为5000万元

29、，资产负债率40%，目前的平均负债利息率为8%，假设所得税率为40%。 该公司拟改变经营计划，追加投资4000万元，预计每年固定成本增加500万元，同时可以使销售额增加20%，并使变动成本率下降至60%。该公司以提高每股收益的同时降低总杠杆系数作为改进经营计划的标准。 要求： （1）计算目前的每股收益、利息保障倍数、经营杠杆、财务杠杆和总杠杆 （2）所需资金以追加股本取得，每股发行价2元，计算追加投资后的每股收益、利息保障倍数、经营杠杆、财务杠杆和总杠杆，判断应否改变经营计划； （3）所需资金以10%的利率借入，计算追加投资后的每股收益、利息保障倍数、经营杠杆、财务杠杆和总杠杆，判断应否改变经

30、营计划。 （4）若不考虑风险，两方案相比，哪种方案较好,案例分析,解：（1）目前的状况： 目前净利润=10000-1000070%-2000（1-40%）=600万元目前所有者权益=5000（1-40%）=3000万元目前负债总额=2000万元目前每年利息=20008%=160万元目前每年固定成本=2000-160=1840万元每股收益=（600-24）/2000=0.29元/股息税前利润=10000-1000070%-1840=1160万元利息保障倍数=1160/160=7.251.全部固定成本费用2000（1）固定成本 1840 （2）利息160 经营杠杆=10000-1000070%/1

31-1840=3000/1160=2.59 财务杠杆=1160/1160-160-24/（1-40%）=1.21 总杠杆=2.591.21=3.13,追加股本方案： 增资后的净利润=10000120%（1-60%）-（2000+500）（1-40%）=1380（万元）每股收益=（1380-24）/（2000+2000）=0.34元/股息税前利润=12000（1-60%）-（1840+500）=2460（万元） 利息保障倍数=2460/160=15.375 经营杠杆=12000（1-60%）/2460=4800/2460=1.95 财务杠杆=2460/（2460-160-

32、24/（1-40%）=1.09 总杠杆=1.951.09=2.13由于每股收益增加，总杠杆系数降低，所以，应改变经营计划,借入资金方案：每年增加利息费用=400010%=400（万元）每股收益=10000120%（1-60%）-（2000+500+400）（1-40%）-24/2000=0.56元/股息税前利润=12000（1-60%）-（1840+500）=4800-2340=2460（万元）利息保障倍数=2460/（400+160）=4.39经营杠杆=（1200040%）/1200040%-（1840+500）=4800/2460=1.95财务杠杆=2460万/2460-（400+160）

33、-24/（1-40%）=1.32总杠杆=1.951.32=2.57由于每股收益增加，总杠杆系数降低，所以，应改变经营计划 (4)若不考虑风险，应当采纳每股收益高的借入资金的经营计划,第四节 资本结构决策,资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系，是企业一定时期筹资组合的结果,资金来源,回 忆,一、资本结构影响因素,企业财务目标的影响分析 投资者动机的影响分析 债权人态度的影响分析 经营者行为的影响分析 企业财务状况和发展能力的影响分析 税收政策的影响分析 资本结构的行业差别分析,资本成本比较法,每股利润分析法,公司价值比较法,资 本 结 构 的 决 策 方 法,二、资本结构的决策方法,资

34、本成本比较法是在适度财务风险的件下，计算不同资本结构的综合资本成本率，并以此为标准相互比较确定最佳资本结构的方法,每股利润分析法是利用每股利润无差别点来进行资本结构决策的方法,公司价值比较法是在充分反映财务风险的条件下，以公司价值的大小为标准，经过测算确定公司最佳资本结构的方法,三、资本成本比较法,1.初始筹资的资本结构决策 2.追加筹资的资本结构决策 3.资本成本比较法的优缺点,1.初始筹资的资本结构决策,例6-25：XYZ公司在初创时需资本总额5000万元，有如下三个筹资组合方案可供选择，有关资料经测算列入表6-14。 假定XYZ公司的第，三个筹资组合方案的财务风险相当，都是可以承受的,下

35、面分两步分别测算这三个筹资组合方案的综合资本成本率并比较其高低，以确定最佳筹资组合方案即最佳资本结构。 第一步，测算各方案的综合资本成本率。 方案 各种筹资方式的筹资额比例 长期借款4005000=0.08 长期债券10005000=0.20 优先股6005000=0.12 普通股30005000=0.60 综合资本成本率为： 6%0.08 + 7%0.20 + 12%0.12 + 15%0.60=12.32% 方案各种筹资方式的筹资额比例 长期借款5005000=0.1 长期债券15005000=0.3 优先股10005000=0.2 普通股20005000=0.4 综合资本成本率为： 6.

36、5%0.1+8%0.3+12%0.2+15%0.4=11.45,方案各种筹资方式的筹资额比例 长期借款8005000=0.16 长期债券12005000=0.24 优先股5005000=0.10 普通股25005000=0.50 综合资本成本率为： 7%0.16+7.5%0.24+12%0.10+15%0.50=11.62% 第二步，比较各个筹资组合方案的综合资本成本率并作出选择。 筹资组合方案，的综合资本成本率分别为12.36%，11.45%和11.62%。 经比较，方案的综合资本成本率最低，故在适度财务风险的条件下，应选择筹资组合方案作为最佳筹资组合方案，由此形成的资本结构可确定为最佳资本

37、结构,2.追加筹资的资本结构决策,例6-26：XYZ公司拟追加融资1000万元，现有两个追加筹资方案可供选择，有关资料经测算整理后列入表6-15,1）追加筹资方案的边际资本成本率比较法。首先，测算追加筹资方案的边际资本成本率为： 7%(5001000)+13%(2001000)+16%(3001000) =10.9% 然后，测算追加筹资方案的边际资本成本率为： 7.5%(6001000)+13%(2001000)+16%(2001000)=10.3% 最后，比较两个追加筹资方案。方案的边际资本成本率为10.3%，低于方案。因此，在适度财务风险的情况下，方案优于方案，应选追加筹资方案。追加筹资方

38、案为最佳筹资方案，由此形成的XYZ公司新的资本结构为最佳资本结构。若XYZ公司原有资本总额为5000万元，资本结构是：长期借款500万元、长期债券1500万元、优先股1000万元、普通股2000万元，则追加筹资后的资本总额为6000万元，资本结构是：长期借款1100万元，长期债券1500万元，优先股1200万元，普通股2200万元,2）备选追加筹资方案与原有资本结构综合资本成本率比较法。首先，汇总追加筹资方案和原资本结构，形成备选追加筹资后资本结构，如表6-16所示。 然后，测算汇总资本结构下的综合资本成本率。 追加筹资方案与原资本结构汇总后的综合资本成本率为： (6.5%5006000+7%

39、5006000)+(8%15006000) +13%(1000+200) 6000 +16%(2000+300)6000 =11.86% 追加筹资方案与原资本结构汇总后的综合资本成本率为： (6.5%5006000+7.5%6006000)+(8%15006000) +13%(1000+200) 6000+16%(2000+200)6000 =11.76,练习题,该企业拟增资400万元，现有三个方案可供选择： 甲方案：增加发行400万元的债券，利率12%，普通股股利不变，但由于风险加大，市价降至8元/股 乙方案：发行债券200万元，年利率10%，发行股票20万股，每股发行价10元，预计股利不变

40、 丙方案：发行股票36.36万股，普通股市价增至11元/股。 请决策选择哪一个方案,华光公司原来的资本结构如表所示。今年期望股利1元/股，预计今后每年增加股利5%。所得税税率30%，假设发行的各种证券均无筹资费,1）计算计划年初加权资本成本 10%（1-30%）50%+（1/10+5%）50%=11% （2）计算甲方案的加权资本成本 Kb1=10%（1-30%）=7% Kb2=12%（1-30%）=8.4% Ks=（1/8+5%）=17.5% Kw=40%7%+20%8.4%+40%17.5%=11.48% （3）计算乙方案的加权资本成本 Kb1=10%（1-30%）=7% Ks=（1/10+

41、5%）=15% Kw=50%7%+50%15%=11% （4）计算丙方案的加权资本成本 Kb1=10%（1-30%）=7% Ks=（1/11+5%）=14.1% Kw=40%7%+60%14.1%=11.26% 乙方案的加权资本成本最低，所以选择乙方案,在上列计算中，根据股票的同股同利原则，原有股票应按新发行股票的资本成本率计算，即全部股票按新发行股票的资本成本率计算其总的资本成本率。 最后，比较两个追加筹资方案与原资本结构汇总后的综合资本成本率。方案与原资本结构汇总后的综合资本成本率为11.76%，低于方案与原资本结构汇总后的综合资本成本率。 因此，在适度财务风险的前提下，追加筹资方案优于方

42、案，由此形成的XYZ公司新的资本结构为最佳资本结构。 由此可见，XYZ公司追加筹资后，虽然改变了资本结构，但经过分析测算，做出正确的筹资决策，公司仍可保持资本结构的最优化。 3资本成本比较法的优缺点 资本成本比较法的测算原理容易理解，测算过程简单。但该法仅以资本成本率最低为决策标准，没有具体测算财务风险因素，其决策目标实质上是利润最大化而不是公司价值最大化。资本成本比较法一般适用于资本规模较小，资本结构较为简单的非股份制企业,四、每股收益分析法,1.每股收益分析法的含义 所谓每股收益无差别点是指两种或两种以上筹资方案下普通股每股收益相等时的息税前利润点，亦称息税前利润平衡点，有时亦称筹资无差别

43、点。 2.每股收益分析的列表测算法 3.每股收益分析的公式测算法,例6-25】ABC公司现有资产总值1亿元，全部来自股权资本，当前股票市价为每股100元，公开发行的普通股股数为100万股。为发挥财务杠杆作用，公司正在考虑以10%的利率借款5 000万元，并用这笔资本回购公司50%的普通股，公司希望了解资本结构变化对每股收益的影响（假设不考虑所得税的影响）。 假想了三种经济环境下，改变资本结构对每股收益的影响。见下表,资本结构变化对每股收益的影响 （EBIT-EPS分析,资本结构与每股收益的关系,不同资本结构下的每股收益,单位：万元,公司每股收益提高，但同时财务风险也提高了，通过EBIT和EPS

44、的关系进一步决策分析,每股收益无差别点 使不同资本结构的每股收益相等时的息税前利润。在这点上，公司选择何种资本结构对股东财富都没有影响,例】承【例6-25】 ABC两种不同资本结构下的无差别点计算如下,上述计算表明，在息税前利润为1000000元时，两种资本结构下的每股收益均为10元，即在这个时候，两种资本结构下每股收益相等,进一步分析,不同资本结构下的每股收益,由上图可知，每股收益无差别点的息税前利润1000万元的意义在于：当息税前利润大于1000万元时，增加长期债务比增发普通股有利；而当息税前利润小于1000万元时，增加长期债务则不利，应采用增发普通股,练习题,某公司原有资本700万元，其

45、中债务资本200万元（每年负担利息24万元），普通股资本500万元（发行普通股10万股，每股面值50元）由于扩大业务，需追加筹资300万元，其筹资方式有二：一是全部发行普通股：增发6万股，每股面值50元；二是全部筹借长期债务：债务利率仍为12%，利息36万元。公司的变动成本率为60%，固定成本为180万元，所得税税率为33%。若公司销售收入为800万元，请决策应使用哪一个方案,S-0.6S-180-24）（1-33%）/（10+6）=（S-0.6S-180-24-36）（1-33%）/10 S=750（万元）每股收益额：（750-7500.6-180-24）（1-33%）/16=4.02（元）

46、 由于销售收入为800万元，高于750万元，所以使用负债筹资,五、公司价值比较法,1.公司价值比较法的含义 2.公司价值的测算 3.公司资本成本率的测算 4.公司最佳资本结构的确定,1.公司价值比较法的含义,公司价值比较法是在充分反映公司财务风险的前提下，以公司价值的大小为标准，经过测算确定公司最佳资本结构的方法,2.公司价值的测算,公司价值等于其未来净收益（或现金流量）按照一定折现率折现的价值，即公司未来净收益的折现值。 公司价值是其股票的现行市场价值。 公司价值等于其长期债务和股票的折现价值之和,3.公司资本成本率的测算,公司综合资本成本率,4.公司最佳资本结构的确定,测算了公司的总价值和综合资本成本率之后，应以公司价值最大化为标准比较确定公司的最佳资本结构,例6-29：ABC公司现有全部长期资本均为普通股资本，无长期债务资本和优先股资本，账面价值20000 万元。公司认为这种资本结构不合理，没有发挥财务杠杆的作用