电力产业上市单位股权资本成本影响要素之实例研究

1、电力产业上市单位股权资本成本影响要素之实例研究1绪论1.1选题动机及研究意义资本成本是财务管理学科中的核心概念和指标，也是公司融资、投资中重要的经济标准。公司所需资本可以通过各种渠道，采取不同的融资方式获得，各种融资方式因其资本提供者面临的风险不同而有不同的成本，如何确定不同来源资本的成本使融资综合资本成本最低、企业价值最大化，是公司融资中迫切需要解决的问题；另一方面，资本成本的性质决定了它又是一个投资方案必须达到的最低报酬率，只有内含报酬率高于资本成本的投资方案在经济上才是可行的，是公司投资决策的重要决定因素之一。公司的资本来源主要有股东入股和举债。债务资本必须按期偿还，其成本也是事先约定好

2、的，确定起来比较容易。与债务资本相比，股权资本可供公司长期拥有、自主调配使用，无须归还，但其成本的确定却非常困难，是财务管理理论界和实务界的一大难题。股权资本是指公司通过发行股票的方式获取的资本。随着中国资本市场的发展，越来越多的公司认识到股权资本对公司长远发展的重要性，越来越多的公司急于通过上市获得公开发行股票获取股权资本的机会。但是，股权资本并不是没有成本的。然而，长期以来股权资本成本及其计算却被公司所忽视，其中的主要原因就是没有搞清股权资本成本的本质和股权资本成本确定上的难度。股权资本成本是指投资者对其股权投资要求的必要报酬率，它至少应该等于投资者为股权投资所放弃的其他投资机会的最低回报

3、，本质上是一种机会成本，但这种机会成本的度量十分困难。….1.2研究内容及研究方法本文从选题动机及研究意义出发，首先对股权资本成本估算模型和股权资本成本影响因素相关文献进行归纳总结。之后，从电力行业的特点及发展现状出发，本文从非公司层面因素和公司层面因素两个角度展开了对电力行业上市公司股权资本成本影响因素的分析。由于非公司层面因素难以量化且在从公司角度出发属于不可控因素，因此，在实证分析部分，本文重点研究了公司层面因素对电力行业上市公司股权资本成本的影响。本文总共分为六个部分，具体结构安排如下-第一部分是绪论。这一部分主要介绍了本文的选题动机及研究意义，研究内容及研究方法，最后指

4、出本文的创新点。第二部分是文献综述。本文的文献综述从股权资本成本估算模型和股权资本成本影响因素两个角度展开。股权资本成本估算模型综述从事后估算模型和事前估算模型两个角度展开，除此之外，还对有关研究模型在我国适用性相关文献进行了归纳总结，为本文股权资本成本估算模型选择提供理论支持。股权资本成本影响因素则从单因素和多因素角度分别展开。最后对文献进行评述，指出现有研究的不足，为本文的研究提供启示。第三部分是电力行业的特点及发展现状。这部分分别介绍了电力行业的特点和目前的发展状况。第四部分是理论分析。这一部分首先介绍了本文用来分股权资本成本影响因素的理论基础，包括风险补偿原理、信息不对称理论及委托代理

5、理论。之后，从非公司层面因素和公司层面因素两个角度展开对电力行业上市公司股权资本成本影响因素的分析。第五部分是实证分析。这一部分首先介绍了本文的实证研究设计，包括股权资本成本的估算模型、解释变量的选取与研究假设、控制变量以及样本的选取。之后介绍了描述性统计、因子分析及多元线性回归的结果。第六部分是研究结论及政策建议。这一部分首先得出了本文的研究结论，之后为电力公司经营管理实务、政府制定电力行业相关政策提出一些建议。.2股权资本成本相关文献综述2.1股权资本成本估算模型综述股权资本成本的估算是研究股权资本成本影响因素的首要条件，因此本文首先对股权资本成本估算模型的相关文献进行回顾，借以选择合适的

6、股权资本成本估算模型。本文按照事后股权资本成本估算模型和事前股权资本成本估算模型的分类对股权资本成本估算模型的文献进行梳理。事后股权资本成本是指用己实现的股票回报估算的投资者期望收益率；事前股权资本成本的估算除了用到股票价格外，还将短期与长期盈利预测的数据加入了模型。除此之外，本文还对有关研究模型在我国的适用性相关文献进行了简要介绍。从Williams的无限期股利折现模型到Gordon和Shapiro的固定增长股利折现模型，再到Damodaran的两阶段增长股利模型，模型在设计上越来越趋于合理性。但是，对于不经常发放股利的公司来说，使用这种模型的难度很大。于是，学者们将模型中的股利换成了自由现

7、金流，提出了自由现金流折现模型。.2.2股权资本成本影响因素文献综述本文按照所研究的是单因素还是多因素对股权资本成本的影响，将相关文献分类归纳总结。Sharpe (1964)提出了资本资产定价模型。他认为由(3系数所表示的系统风险是影响股权资本成本的唯一因素，系统风险越大，股权资本成本越高，股权资本成本与系统风险呈正相关关系。但是，后来的许多研究发现P系数不能完全解释股权资本成本旳变动。例如，Rosenberg等（1974)发现股权资本成本与公司的帐面市值正相关；Banz(1981)发现公司规模会对股权资本成本产生影响；Bhandari (1988)在将p系数、公司规模和时间作为控制变量的基础

8、上，发现财务杠杆对股权资本成本有显著影响；Basu (1983)、Jaffe 1989)的研究发现盈余市价比（E/P)会影响股权资本成本。Mendelson (1986)认为股权资本成本与股票的流动性负相关。Brennan等（1998)以纽约和美国证券交易所的公司股票作为样本，经过实证分析发现股票流动性越高，股权资本成本越低。Christine A.Botosan( 1997)以1990年的122家制造业公司为样本，发现那些较少受分析师关注旳公司，其股权资本成本与财务信息披露程度显著负相关。Kadlec 和 Mcconnell (1994)、Welker (1995)、Ermnza 和 Mil

9、ler (2000)的研究也发现信息披露程度高的公司，其股权资本成本较低。Bhattadiarya et al(2003)利用国际间的数据作为样本，发现信息披露越充分的国家，其股权资本成本越低。….3电力行业的特点及发展现状.183.1电力行业的特点.183.2电力行业的发展现状.204电力行业上市公司股权资本成本影响因素.234.1分析股权资本成本影响因素的理论基础.234.2股权资本成本影响因素的两个维度.254.3电力行业上市公司股权资本成本具体影响因素.264.3.1非公司层面因素分析.264.3.2公司层面因素分析.285实证研究设计及检验分析.335.1实证研究设计.

10、335.3实证检验与结果分析.375实证研究设计及检验分析5.1实证研究设计本文的被解释变量是股权资本成本。股权资本成本的数据不可直接获得，需要通过股权资本成本估算模型进行估算。根据本文第2部分有关股权资本成本估算的理论模型及各种估算模型对于我国适用性的文献综述，认为PEG模型得到的估计量既符合三因素模型的理论预期，又与下一期已实现的回报率显著正相关，而且能够恰当地捕捉到各风险因素对股权资本成本的影响，可能更适合估算中国资本市场上市公司的股权资本成本。因此，本文选择PEG模型估算股权资本成本。本文根据有关可以用来分析股权资本成本影响因素的理论基础、前人对股权资本成本影响因素的相关研究以及电力行

11、业的行业特点，主要对八类可能影响电力行业上市公司股权资本成本的因素进行了重点分析。由于学术界对影响因素各指标的选取并没有一致的共识，本文对部分影响因素的度量选择了多个指标，以便更大限度地体现相关因素的特点。 /….结论股权资本成本影响因素的研究对于公司融资和投资决策具有重大意义。本文以电力上市公司为研究对象，得出的研究结论对于公司实务来说更具有现实性。若要研究股权资本成本的影响因素，股权资本成本的确定就是一大难题，本文根据最近三年有关研究股权资本成本估算模型对于我国适用性的研究，选择了可能更适用于对我国资本市场股权资本成本估算的模型，确保研究结论更具有准确性。本文选择电力上市公司

12、2009-2013年的最新数据，采用因子分析和多元线性回归相结合的实证研究方法，试图寻找影响电力行业上市公司股权资本成本的主要因素（或因子）。本文从电力行业的特点出发，在理论分析部分重点分析了八类可能对电力行业股权资本成本产生重要影响的因素。在实证部分，通过因子分析将这八类因素提取出五个主要因子，再通过将这些因子对股权资本成本进行回归，观察其对股权资本成本的影响程度。从上文的理论和实证分析，本文可以得到如下结论：股权结构因子是影响电力行业上市公司股权资本成本的主要因子之一。本文从股权集中度和非流通股比例两个角度对股权结构进行了刻画。在理论分析部分，本文认为股权集中度可以有效解决监管上搭便车;的问题以及增强股东与管理层权力博弈中的地位，有效降低代理风险，因此适度集中的股权结构可以降低公司的