市场风险的管理措施

1、金融风险管理,冯玉梅,第三章,市场风险的管理措施,1,风险对冲,2,损失与资本配置,1,风险对冲,一、风险管理的一般措施,二、风险对冲的含义,三、对冲的类型,四、风险对冲的基本程序,1,风险对冲,一、风险管理的一般措施,回避风险,主动,放弃,或,拒绝实施,某项可能引,起风险损失的方案,最彻底,也最消极,防范与控制,对风险的,预防,和,抑制,以期,减少,风险发生的次数,减少,损失,风险转移,风险分散（资产组合管理,非系统（个体）风险,风险（中和）对冲,系统风险,保险转移,非保险转移,以合同形式,承,担,风,险,二、风险对冲的含义,Hedging,对冲也称套期保值。是指针对某一资产组,合面临的金融

2、风险,利用特定的金融工具,构造与其价值变化方向相反的头寸,以,减,少或消除,资产组合市场风险的过程,原理,某市场因子变化导致的,对冲资产,与,资产组合,价,值变化的方向相反。从而当市场因子变化时,可以用对冲资产的收益弥补资产组合的损失,举例,资产组合,出售,n,份股票看涨期权,对冲资产,购买期权所对应的股票资产,三、对冲的类型,一,按是否完全消除风险划分,1,完全对冲,完全对冲,所构造的,对冲头寸的风险特性,与,资产组合,的风险特性,完全相反,资产组合的风险可,以被,完全消除,特点,价格的有利变动和不利变动都得到了完全对冲,对冲后资产组合的风险暴露为确定的零值,完全对冲,不完全对冲,2,不完全

3、对冲,不完全对冲的原因,1,无法构造与资产组合风险特性完全相反的头寸,2,对冲成本（比如交易成本）太高,3,经济主体愿意承担一定的风险可以容忍一定,程度的价格变动，只需对超过一定水平的不利价格变,化进行对冲,二,按对冲期间是否变换对冲资产,1,静态对冲,在对冲开始时建立头寸并保持不变，直至对,冲期间结束。适用于对冲工具与标的资,产价格线性相关的情况,2,动态对冲,要求在对冲期内不断的调整对冲组合,适用于期权等非线性衍生产品风险的对冲,静态对冲,动态对冲,四、风险对冲的基本程序,一）确定对冲目标,二）确定对冲策略,三）选择对冲工具,四）确定对冲比（套期保值率,1,对冲比,2,对冲工具,3,基础金

4、融资产风险对冲（线性对冲）比的确定,4,衍生金融资产风险对冲比的确定,四、风险对冲的基本程序,一）确定对冲目标,二）确定对冲策略,完全消除风险,承担部分风险,投资者对市场的预期（对,未来价格走势的看法,完全对冲,不完全对冲,三）对冲工具的选择与构造,完全对冲,远期合约,互换,期货合约,远期利率协议,不完全对冲,远期合约,互换,期货合约,远期利率协议,期权类金融工具,条件：对冲资产与原资产,组合的变化,方向,相反，变,化,程度,相同或近似,期限,相同或近似,四）确定对冲比（套期保值率,Hedging ratio,1,对冲比,为抵消资产组合的某种风险所需要的对冲工具的数量,2,对冲工具,对冲工具原

5、理：风险特性相反的资产之间可以相互对冲,比如,最常见最简单的是现货资产与衍生产品之间进行对冲,根据衍生证券价值与其标的资产价格之间的关系,线性衍生证券：远期；期货；互换,非线性衍生证券：期权,线性衍生证券,非线性衍生证券的定价,B-S,期权定价模型,rT,t,t,t,f,S,X,e,r,T,t,F,S,e,1,2,2,1,2,2,1,2,1,l,n,0,5,l,n,0,5,r,T,t,t,t,r,T,t,t,t,t,t,s,s,s,s,s,c,SNd,X,e,Nd,p,X,e,N,d,SN,d,S,S,r,T,t,r,T,t,X,X,d,d,d,T,t,T,t,T,t,N,标,准,正,态,变,

6、量,的,概,率,分,布,函,数,rT,t,t,t,f,S,X,e,r,T,t,F,S,e,3,基础金融资产风险对冲（线性对冲）比的确定,1,线性对冲,利用对冲工具价格,与资产组合价格线性相关,的特点进行的对冲。比如：现货资产与以该,现货资产为标的衍生产品之间的对冲；现货资,产与现货资产之间的对冲，等等,2,线性对冲比,单位对冲,最优对冲比,单位对冲,unitary hedge,对冲工具的金额（头寸）与资,产组合的金额（头寸）相等的对冲,期货对,冲（远期合约对冲）具有单位对冲比,期货与现,货价格一般一起变动，而且变动的方向和幅度大,致相等,举例,一美国出口商，预计,7,个月后收到,1.25,亿日

7、元货款,理想,的对冲应当是购买一个,7,个月期的远期合约。但由于场外交易的,远期合约流动性较差，该出口商转而以期货合约进行对冲。芝加,哥期货交易所有,9,个月到期的该期货品种，面值为,1250,万日元,所以该出口商可以,10,份该期货合约空头,来对冲日元贬值的风险,基差,1,S,1,F,1,125000000,0.00806-0.006711,Q(F,2,F,1,Q,2,1,1,25000000,0.006667-0.008000,结论,对冲的结果,就是将价格风险转换为基差风险。基差风险即,现货与期货的价差（即基差）在对冲期间扩,大或缩小的不确定性。即对冲后的新组合的损,益值仅仅依赖于基差的变

8、动,对冲决策标准,如果,基差的波动,远远小于,现货价格的波动,则对冲就是有效的。（基差的波动趋于零时可以,实现完全对冲,即,b2-b1,大小的不确定性,最优对冲比,单位对冲通常较难以实现,最优对冲比,是指可以将,资产组合风险,降低到最低,限度的对冲资产的数量,最优对冲比的确定方法,完全对冲比率,0,S,N,F,S,被对冲资产价值,F,对冲资产价值,N,对冲资产数量,V,SN,F,最小方差对冲比率,2,2,2,2,V,F,S,F,N,N,令上式等于零,2,m,i,n,V,的,一,阶,条,件,2,2,2,2,2,V,S,F,SF,N,N,2,S,F,S,S,F,F,F,N,最优对冲的应用,久期对冲

9、,Duration Hedging,完全对冲时,dP,D,dy,P,P,D,P,y,S,S,D,S,y,F,F,D,F,y,S,F,V,S,N,F,D,S,y,N,D,F,y,0,V,令,得,S,F,D,S,N,D,F,被对冲资产价值变化,对冲资产价值变化,最小方差对冲率,S,F,V,S,N,F,D,S,y,N,D,F,y,2,2,2,2,2,2,2,2,V,S,y,F,y,S,F,y,D,S,N,D,F,N,D,S,D,F,2,2,2,2,2,2,0,V,F,y,S,F,y,N,D,F,D,S,D,F,N,令,2,S,F,S,F,F,DS,DF,DS,N,DF,DF,总结：最优对冲比率就是负

10、的,被对冲资产修,正久期与其价,格之积,除以,对冲资产的,修正,久期与,其,价格之积,对冲,以股指期货来对冲股票风险,完全对冲比率,C,A,P,M,i,t,f,i,m,t,f,i,t,R,r,R,r,S,M,S,M,1,F,M,F,M,M,S,股,票,价,格,市,场,组,合,价,值,F,股,指,期,货,价,值,M,M,V,SN,F,S,N,F,M,M,0,S,V,N,F,令,2,2,2,2,2,2,2,V,M,M,M,M,M,M,S,N,F,S,N,F,假设,r,f,等于零,t,非常小,最小方差对冲率,M,S,S,M,M,F,F,M,2,0,V,S,N,N,F,令,对冲总结,使用股指期货对冲股

11、票（组合）风险时，最优对冲数量等,于负的股票（组合）头寸的值乘以股票（组合）价值与,股指期货名义值的商,对冲的效果依赖于模型,中残差项的大小：对于大的投资组合，近似效果通常较好,如果用股指期货来对冲个股的风险，效果要差,S,N,F,C,A,P,M,i,t,f,i,m,t,f,i,t,R,r,R,r,4,衍生金融资产风险对冲比的确定,回顾影响衍生金融资产价格的因子和相应的风险参数,1,标的资产的价格,S,2,时间,t,3,利率,r,4,标的资产的价格的波动性,d,F,d,S,2,2,d,F,d,S,d,F,d,t,d,F,d,d,F,d,r,影,响,因,子,衍生金融资产价值公式可一般化为,其价值

12、变化的泰勒展开式可以表示为,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,2,1,1,1,1,2,2,2,2,F,F,F,F,F,S,t,r,S,t,r,F,F,F,F,S,t,r,S,t,r,S,F,f,S,t,r,1,衍生产品风险的,delta,对冲,举例：为银行持有的一份互换合约进行,delta,风险对冲,互换合约的内容如下：期限,2,年,25,兆名义本金；银,行通过互换获得,6,个月期的,LIBOR,支付固定利率,7.77,。假定现在的时间是,12,月中旬,分析：衍生产品,F,互换,衍生产品对应的标的资产,S,利率,银行的风险：浮动利率的不确定性,delta,则互换的现金流图如下,0,F

13、,P,S,N,S,S,S,寻,找,对,冲,资,产,组,合,P,令,确,定,对,冲,资,产,头,寸,原,资,产,的,delta,值,对,冲,资,产,的,delta,值,F,S,S,流入的现金流,流出的现金流,浮动利率,请,思,考,该,互,换,的风险,现在时间,假,设,即,期,利,率,增,加,一,个,基,点,0.01,情况下的预期新远期,利率,6.9,7.77,贴现,将此类风险对冲掉,可以通过债券现货、其他互换或期货等作为对冲资产来对冲来该互换的风险,假设对冲资产为欧洲美元期货合约。欧洲美元期货合约的价值由一个期限为,3,个月的,100,万欧洲美元大额定期存单的价值决定。如果利率上升一个基本点,这

14、一存单的价值将会下将,25,美元（即期货合约的,delta,为,25,美元,1077,25,43,对冲之后，资产对利率变化不再敏感,对,冲,之,前,资,产,对,利率变化相当敏感,2,衍生产品风险的,gamma,vega,theta,和,rho,等对冲,2,2,2,2,0,F,P,S,N,S,S,S,寻,找,对,冲,资,产,组,合,P,令,确,定,对,冲,资,产,头,寸,0,F,P,N,寻,找,对,冲,资,产,组,合,P,令,确,定,对,冲,资,产,头,寸,实施德尔塔,伽马,维伽对冲存在的问题：再对冲问题,动态对冲,为了克服该问题，应进行维伽,伽马,德尔塔对冲,2,损失与资本配置,一、损失,损失

15、,风险的可能变为现实，出现经济价值减少的后果,一般来说，金融风险管理中通常面临三种损失,1,预期损失,Expected Loss EL,可以估计或可预见的损失。主要根据历史数据测算推定,从统计学角度看，预期损失是损失分布的期望值,以提取损失准备金的形式承担损失,2,非预期损失,Unexpected Loss UEL,实际损失对期望损失的偏离称为非预期损失,根据统计学的定义，非预期损失是损失分布的标准差,以提取经济资本的形式承担损失,3,异常损失,abnormal loss,发生概率非常小，但损失金额巨大,异常损失较难以度量（极值理论，压力测试,通常以应急预案的形式加以消极管理,二、资本配置,C

16、apital Allocation,对于无法回避和转移的风险损失，金融机构只能保留和吸,收。为此，必须准备一部分特殊资本用于抵御风险损失,一）资本的作用,为金融机构提供融资,吸收和消化损失,限制机构过度业务扩张和过度风险承担（监管资本,为风险管理提供最根本的驱动力,二）会计资本、监管资本与经济资本,1,会计资本,即账面资本，权益资本。（对资本的传统理解,2,监管资本,即监管部门规定金融机构应持有的同其所承担的,业务总体风险水平相匹配的资本。,Basell,3,经济资本（一种概念上的资本,描述在一定时间内为弥补金融机构非预期损失所,需要的资本。前提：对风险进行模型化和量化，以计,算出各业务部门或

17、各产品所需的资本,经济资本不是真正的资本，是一个计算出来的数,字,经济资本,非预期损失,三,三者的比较,会计资本,real capital,监管资本,benchmark,经济资本,real unexpected risk,四,经济资本利润率是较好的绩效评价标准,经济资本回报率其实就是风险调整的资本回报率,Risk-Adjusted,Return On Capital,RAROC,各,业务部门占用多少经济资本就意味着承担了多少风险；其经济资,本利润率就是其实际风险利润率，以该利润率为基础对各部门进行,评价就充分考虑了风险因素,自从美国信孚银行,Bankers Trust,于,1970,年代提出风险,调整资本配置观念后，风险调整资本回报率,RAROC,开,始为金融界人士所熟悉,经济资本回报率计算公式为,RAROC,收入,支出,预,期损失,经济资本,经济资本概念的使用可以传导如下几个理念,第一,通过对经济资本进行分配,在清楚地显示各部门,和各项业务风险水平的同时,实现了资本与风险的匹,配,第二,通过经济资本利润率指标对各部门和各项业务的进,行评价,既考察了其盈利能力,又能充分考虑该盈利能力背,后承担的风险,第三,经济资本作为一种虚拟资本,当它在数量