第六章金融投资决策

1、第六章金融投资决策 第六章 金融投资决策（金融资产估值） 第六章金融投资决策 本章主要内容 金融投资的含义和目的金融投资的含义和目的 主要金融投资简介主要金融投资简介 金融资产估值的含义与一般模型金融资产估值的含义与一般模型 债券的估值模型债券的估值模型 股票的估值模型股票的估值模型 第六章金融投资决策 金融投资概述 金融投资：以金融资产为投资对象的投资活动。金融投资：以金融资产为投资对象的投资活动。 金融资产：代表某种收益权利的证券或合约金融资产：代表某种收益权利的证券或合约 金融资产投资属于间接投资，通过被投资方的经金融资产投资属于间接投资，通过被投资方的经 营活动获取收益。营活动获取收益

2、。 金融资产种类很多，有所有权性质和债权性质的，金融资产种类很多，有所有权性质和债权性质的， 有政府、金融机构和公司发行的，有长期的和短有政府、金融机构和公司发行的，有长期的和短 期的，有证券的和合约的期的，有证券的和合约的 常见的金融资产有基础性资产，如股票、债券、常见的金融资产有基础性资产，如股票、债券、 基金；和衍生性资产，如期货、期权、股指等基金；和衍生性资产，如期货、期权、股指等 第六章金融投资决策 金融投资的目的 有效利用闲置资金，提升资金利用率有效利用闲置资金，提升资金利用率 获取被投资方的控制权，获取长期利益获取被投资方的控制权，获取长期利益 分散或规避投资风险分散或规避投资风

3、险 第六章金融投资决策 债券 债券是由举债者发行并承诺按期还本付息债券是由举债者发行并承诺按期还本付息 的一种长期有价证券，体现债权债务关系、的一种长期有价证券，体现债权债务关系、 能够在证券市场流通。能够在证券市场流通。 债券的投资者对发行方的收益和资产具有债券的投资者对发行方的收益和资产具有 优先于股东的追偿权：当公司没能支付本优先于股东的追偿权：当公司没能支付本 金和利息甚至出现没能支付的明显证据时，金和利息甚至出现没能支付的明显证据时， 投资者可以判定其物力偿还并强制对其清投资者可以判定其物力偿还并强制对其清 算。算。 因此债券的风险相对较低因此债券的风险相对较低 第六章金融投资决策

4、债券的内容构成 面值：是债券到期时归还投资者的本金，面值：是债券到期时归还投资者的本金， 是计算票面利息的依据。是计算票面利息的依据。 票面利率：单位面值的利息。发行方按面票面利率：单位面值的利息。发行方按面 值和票面利率支付利息值和票面利率支付利息 债券期限债券期限 其他合约其他合约 第六章金融投资决策 债券的种类 根据债券的信用评级可以分为根据债券的信用评级可以分为A、B、C、D四级四级 债券，债券，A、B和和C内又分为三个级别内又分为三个级别 根据有无担保分为担保或抵押债券、信用债券和根据有无担保分为担保或抵押债券、信用债券和 次级信用债券，追偿权依次延后。次级信用债券，追偿权依次延后。

5、 按照票面利率的高低分为一般债券、低息债券和按照票面利率的高低分为一般债券、低息债券和 零息债券，后两者采用折价发行支付投资者收益零息债券，后两者采用折价发行支付投资者收益 按照风险（收益）高低分为正常债券和垃圾债券。按照风险（收益）高低分为正常债券和垃圾债券。 垃圾债券的信用等级很低，但收益很大。垃圾债券的信用等级很低，但收益很大。 第六章金融投资决策 股票概述 股票：发行方为了进行股权融资所发行的股票：发行方为了进行股权融资所发行的 一种有价证券，体现投资与被投资关系，一种有价证券，体现投资与被投资关系， 无到期日，不用固定支付投资者收益。无到期日，不用固定支付投资者收益。 股票的种类很多

6、，其中最主要是根据股东股票的种类很多，其中最主要是根据股东 权利不同分成的两种股票，即普通股和优权利不同分成的两种股票，即普通股和优 先股先股 股票的发行与转让具有专门的规定股票的发行与转让具有专门的规定 第六章金融投资决策 优先股的特征 有固定的股利支付率，具有债券的性质有固定的股利支付率，具有债券的性质 优先于普通股的公司追偿权优先于普通股的公司追偿权 股利可以累积股利可以累积 制定保护性条款制定保护性条款 可以转成普通股可以转成普通股 股东不享受剩余收益的分配，也不能参与股东不享受剩余收益的分配，也不能参与 重大问题的决策重大问题的决策 第六章金融投资决策 普通股的特征 收益分配权收益分

7、配权 资产清偿权资产清偿权 监督权监督权 投票权投票权 优先购股权优先购股权 有限责任有限责任 第六章金融投资决策 优先股和普通股比较 共性：无到期日，所筹资金均为自有资本。 优先股 个性 普通股 优先分配股利且股利相对固定； 优先求偿权（优先于普通股股东）； 股东一般无投票表决权； 可被赎回。 票面价值不代表股票的真实价值； 存在时间无限； 股利是有弹性的。 第六章金融投资决策 基金概述 基金（基金（Fund）有广义和狭义之分，从广义上说，）有广义和狭义之分，从广义上说， 基金是指为了某种目的而设立的具有一定数量的基金是指为了某种目的而设立的具有一定数量的 资金资金 ，如信托，如信托投资基金

8、投资基金、公积金公积金、保险基金、保险基金、退退 休基金休基金，各种基金会的基金等。狭义上指具有特，各种基金会的基金等。狭义上指具有特 定目的和用途的资金定目的和用途的资金 。 资本市场上的基金是一种间接的资本市场上的基金是一种间接的证券投资证券投资方式。方式。 基金管理公司基金管理公司通过发行基金单位，集中投资者的通过发行基金单位，集中投资者的 资金，由基金托管人（即具有资格的银行）托管，资金，由基金托管人（即具有资格的银行）托管， 由基金管理人管理和运用资金，从事股票、债券由基金管理人管理和运用资金，从事股票、债券 等等金融工具金融工具投资，然后共担投资风险、分享收益投资，然后共担投资风险

9、、分享收益 的证劵集合。的证劵集合。 第六章金融投资决策 基金类型 按组织形式和法律地位：契约型和公司型 受益凭证是否可赎回：开放型和封闭型 风险和收益：积极成长型、成长型、成长及收 入型、平衡型和收入型 投资对象：股票基金、债券基金、选择权基金、 指数基金、期货基金、认股权证基金 投资来源和运用地域：国内基金、国际基金、 海外基金、国家基金和地域基金等 投资计划的可变更性：固定型、半固定型、融 通型 是否收费：收费基金和不收费基金 第六章金融投资决策 契约型基金和公司型基金 契约型投资基金：信托型投资基金，是依据信托契约 通过发行受益凭证而组建的投资基金。由基金管理公 司、基金保管公司及投资

10、者三方当事人订立信托契约。 公司型基金：依公司法成立，通过发行基金股份将集 中起来的资金投资于各种有价证券。由股东选举董事 会，由董事会选聘基金管理公司，基金管理公司负责 管理基金业务。公司型基金的设立要在工商管理部门 和证券交易委员会注册，同时还要在股票发行交易所 在地登记。 公司型基金当事人：基金股东、基金公司、投资顾问 或基金管理人、基金托管人、基金转换代理人、基金 主承销商 第六章金融投资决策 开放式基金 开放式基金是一种发行额可变，开放式基金是一种发行额可变，基金份额基金份额(单位单位)总数可随总数可随 时增减，投资者可按报价在指定的营业场所申购或赎回的时增减，投资者可按报价在指定的

11、营业场所申购或赎回的 基金。具有发行数量没有限制、买卖价格以资产净值为准、基金。具有发行数量没有限制、买卖价格以资产净值为准、 在柜台上买卖和风险相对较小等特点。在柜台上买卖和风险相对较小等特点。 开放式基金包括特殊的开放式基金和开放式基金包括特殊的开放式基金和一般开放式基金一般开放式基金。 一般开放式基金又叫普通开放式基金，只能在指定网点交一般开放式基金又叫普通开放式基金，只能在指定网点交 易，不允许在证券市场交易。易，不允许在证券市场交易。 特殊开放式基金（特殊开放式基金（LOF），我国称为），我国称为“上市型开放式基上市型开放式基 金金”，在国外又称，在国外又称共同基金共同基金。基金发行

12、结束后，投资者既。基金发行结束后，投资者既 可以在指定网点申购与赎回基金份额，也可以在交易所买可以在指定网点申购与赎回基金份额，也可以在交易所买 卖。卖。 第六章金融投资决策 封闭式基金 是指基金规模在发行前已确定、在发行完是指基金规模在发行前已确定、在发行完 毕后的规定期限内固定不变并在证券市场毕后的规定期限内固定不变并在证券市场 上交易的投资基金。上交易的投资基金。 封闭式基金采取竞价的方式交易，交易价封闭式基金采取竞价的方式交易，交易价 格受到市场供求关系影响，并不一定和基格受到市场供求关系影响，并不一定和基 金的净资产值相等，即有金的净资产值相等，即有溢价溢价、折价折价现象。现象。 第

13、六章金融投资决策 股指 股指是股票价格指数简称，是由证券交易所或金股指是股票价格指数简称，是由证券交易所或金 融服务机构编制的表明股票市场总价格变动指标。融服务机构编制的表明股票市场总价格变动指标。 股指通常选取某些代表性股票，以某年某月为基股指通常选取某些代表性股票，以某年某月为基 础，把它们的价格以数量进行加权平均，通过一础，把它们的价格以数量进行加权平均，通过一 定的计算得到，以这个基期的股票价格作为定的计算得到，以这个基期的股票价格作为100， 用以后各时期的股票价格和基期价格比较，计算用以后各时期的股票价格和基期价格比较，计算 出的百分比该时期的股票指数。出的百分比该时期的股票指数。

14、 投资者根据指数的升降，可以判断出股票价格的投资者根据指数的升降，可以判断出股票价格的 变动趋势变动趋势 第六章金融投资决策 全球著名指数 道道琼斯股票指数琼斯股票指数 ，是世界上历史最为悠久的股票指数， 全称为股票价格平均数。它是在1884年由道琼斯公司的 创始人查理斯道开始编制的。以1928年10月1日为基期， 因为这一天收盘时股票价格平均数恰好约为100美元，而 以后股票价格同基期相比计算出的百分数，就成为各期的 投票价格指数 标准标准普尔股票价格指数普尔股票价格指数 是美国最大的证券研究机构标 准普尔公司于1923年编制，以1941年至1943年抽样股票 的平均市价为基期，以上市股票数

15、为权数，按基期进行加 权计算，其基点数为10。以目前的股票市场价格乘以股票 市场上发行的股票数量为分子，用基期的股票市场价格乘 以基期股票数为分母，相除之数再乘以10就是股票价格指 数。 第六章金融投资决策 我国股指 上证指数由上海证券交易所编制，以1990 年12月19日为基期，该股票指数的样本为 所有在上海证券交易所挂牌上市的股票， 其中新上市的股票在挂牌的第二天纳入股 票指数的计算范围。 深证成指，由深圳证券交易所编制的股票 指数，1991年4月3日为基期。样本为所有 在深圳证券交易所挂牌上市的股票，权数 为股票的总股本。 第六章金融投资决策 股指投资：股指期货 股票价格指数期货，也可称

16、为股价指数期货、期指，是指股票价格指数期货，也可称为股价指数期货、期指，是指 以股价指数为标的物的标准化期货合约，双方约定在未来以股价指数为标的物的标准化期货合约，双方约定在未来 的某个特定日期，可以按照事先确定的股价指数的大小，的某个特定日期，可以按照事先确定的股价指数的大小， 进行标的指数的买卖。进行标的指数的买卖。 股指期货是现代资本市场的产物，股指期货是现代资本市场的产物，20世纪世纪70年代，西方各年代，西方各 国受石油危机的影响，经济发展十分不稳定，利率波动剧国受石油危机的影响，经济发展十分不稳定，利率波动剧 烈，导致股票市场价格大幅波动，股票投资者迫切需要一烈，导致股票市场价格大

17、幅波动，股票投资者迫切需要一 种能够有效规避风险、实现资产保值的金融工具。于是，种能够有效规避风险、实现资产保值的金融工具。于是， 股票指数期货应运而生。股票指数期货应运而生。 2010年年4月月16日中国推出国内第一个股指期货日中国推出国内第一个股指期货沪深沪深 300股指期货合约股指期货合约； 第六章金融投资决策 期货 期货：与期货：与现货现货相对应，是现在进行买卖，相对应，是现在进行买卖， 但在将来进行交割但在将来进行交割标的物标的物，即交易双方不，即交易双方不 必在买卖发生的初期就交收实货，而是共必在买卖发生的初期就交收实货，而是共 同约定在未来的某一时候交收实货，同约定在未来的某一时

18、候交收实货， 。 买卖期货的合同或者协议叫做买卖期货的合同或者协议叫做期货合约期货合约。 买卖期货的场所叫做买卖期货的场所叫做期货市场期货市场。 第六章金融投资决策 期货投资的特点 以小搏大：期货是保证金制，即只需缴纳成交额的以小搏大：期货是保证金制，即只需缴纳成交额的5%至至 10%，就可进行，就可进行100%的交易。的交易。 双向交易：期货即可以先买进也可以先卖出双向交易：期货即可以先买进也可以先卖出 时间制约时间制约:期货必须到期交割，否则交易所将强行平仓期货必须到期交割，否则交易所将强行平仓 盈亏单一：期货投资的盈亏只有交易价格的差额，没有其盈亏单一：期货投资的盈亏只有交易价格的差额，

19、没有其 他收益。他收益。 风险巨大：期货由于实行保证金制、追加保证金制和到期风险巨大：期货由于实行保证金制、追加保证金制和到期 强行平仓的限制，从而使其更具有高报酬、高风险的特点，强行平仓的限制，从而使其更具有高报酬、高风险的特点， 在某种意义上讲，期货可以使你一夜暴富，也可能使你顷在某种意义上讲，期货可以使你一夜暴富，也可能使你顷 刻间一贫如洗，投资者要慎重投资。刻间一贫如洗，投资者要慎重投资。 第六章金融投资决策 期货投资的作用 发现未来价格和规避风险发现未来价格和规避风险 套期保值：在买进或卖出实货的同时，在期货市场上卖出或买进同等套期保值：在买进或卖出实货的同时，在期货市场上卖出或买进

20、同等 数量的期货，当现货买卖上出现的盈亏时，可由期货交易弥补。从而数量的期货，当现货买卖上出现的盈亏时，可由期货交易弥补。从而 在在现现与与期期之间、近期和远期之间建立一种对冲机制，以使价格风之间、近期和远期之间建立一种对冲机制，以使价格风 险降低到最低限度。险降低到最低限度。 套利收益：是利用商品在期货市场与现货市场之间的价差进行的套利套利收益：是利用商品在期货市场与现货市场之间的价差进行的套利 行为。分为跨月、跨市和跨商品套利行为。分为跨月、跨市和跨商品套利 跨月套利：利用同一种商品不同交割期的价格差距，买进某一交割月跨月套利：利用同一种商品不同交割期的价格差距，买进某一交割月 份期货合约

21、的同时，卖出另一交割月份的同类期货合约以谋取利润的份期货合约的同时，卖出另一交割月份的同类期货合约以谋取利润的 活动。活动。 跨市套利当同一期货合约在不同交易所进行交易时，由于区域间的价跨市套利当同一期货合约在不同交易所进行交易时，由于区域间的价 差关系进行套利。差关系进行套利。 跨商品套利：利用两种商品之间的期货价格差异进行套利，即买进跨商品套利：利用两种商品之间的期货价格差异进行套利，即买进 （卖出）某一交割月份某一商品的期货合约，而同时卖出（买入）另（卖出）某一交割月份某一商品的期货合约，而同时卖出（买入）另 一种相同交割月份、另一关联商品的期货合约。一种相同交割月份、另一关联商品的期货

22、合约。 第六章金融投资决策 我国期货的发展历程 1990年年10月月12日日郑州郑州粮食批发市场经粮食批发市场经国务院国务院批准批准 成立；成立； 1991年年5月月28日日上海上海金属商品交易所开业；金属商品交易所开业； 1991年年6月月10日深圳有色金属交易所成立；日深圳有色金属交易所成立； 1992年年9月月广东广东万通期货经纪公司成立万通期货经纪公司成立 1993年年2月月28日大连商品交易所成立；日大连商品交易所成立； 2006年年9月月8日日中国金融中国金融交易所成立；交易所成立； 2010年年4月月16日中国推出国内第一个股指期货日中国推出国内第一个股指期货 沪深沪深300股指

23、期货合约股指期货合约； 2011年年4月月15日中国大连商品交易所推出世界上日中国大连商品交易所推出世界上 首个焦炭期货合约。首个焦炭期货合约。 第六章金融投资决策 期权的概念和种类 期权（期权（optionsoptions）是一种赋予买方一个权利，即在指）是一种赋予买方一个权利，即在指 定的时刻（或规定时间内）按合约规定的价格购买定的时刻（或规定时间内）按合约规定的价格购买 （或出售）或者不购买（或不出售）某种资的权利的（或出售）或者不购买（或不出售）某种资的权利的 金融合约，这个合约本身是可交易的。金融合约，这个合约本身是可交易的。 期权是在期货的基础上产生的一种金融工具。期权的期权是在期

24、货的基础上产生的一种金融工具。期权的 买方将可以风险锁定在一定的范围之内。具有以下特买方将可以风险锁定在一定的范围之内。具有以下特 征：征： （1 1）不是）不是“现货现货”交易，而是交易，而是“期货期货”交易交易 （2 2）交易一方给对方在某种金融资产交易上的一个选择）交易一方给对方在某种金融资产交易上的一个选择 权，即对方到期可以履行合约进行交易，也可以不履权，即对方到期可以履行合约进行交易，也可以不履 行合约即不进行交易行合约即不进行交易 第六章金融投资决策 基本术语 标的资产：标的资产： 期权合约内的某种金融资产期权合约内的某种金融资产 到期日，或执行日、履约日：到期日，或执行日、履约

25、日： 合约所规定的权利履行合约所规定的权利履行 时刻时刻 约定价格，或执行价格、履约价格：约定价格，或执行价格、履约价格： 合约所规定的价合约所规定的价 格，即到期双方进行基础资产的交易价格格，即到期双方进行基础资产的交易价格 买入期权，或看涨期权：买方到期有买入基础资产的买入期权，或看涨期权：买方到期有买入基础资产的 权利权利 卖出期权、或看跌期权：卖出期权、或看跌期权： 合约规定卖方有出售基础资合约规定卖方有出售基础资 产的权利产的权利 欧式期权：欧式期权： 只有在到期日才履行（进行基础资产交易）只有在到期日才履行（进行基础资产交易） 的期权的期权 美式期权：美式期权： 可以在到期日前任何

26、时刻履行的期权可以在到期日前任何时刻履行的期权 第六章金融投资决策 期权业务 例例 一个欧式的买入期权合约一个欧式的买入期权合约 ，三个月到期，三个月到期 20112011年年9 9月月1 1日日 基础资产为东风汽车流通股，基础资产为东风汽车流通股， 执行价格执行价格7.807.80元元/ /股，当日股价为股，当日股价为7.607.60元元/ /股，交易为股，交易为10001000股股 买方在订约时支付的权利金为买方在订约时支付的权利金为C C元元 20112011年年1212月月1 1日日 东风汽车的股票价格为东风汽车的股票价格为8.108.10元元/ /股股 买方履行合约，买方履行合约，

27、净收益为：净收益为： （8.108.10元元-7.80-7.80元）元）1000-C=300-C 1000-C=300-C 卖方的净亏损为：卖方的净亏损为：C-300C-300 20112011年年1212月月1 1日日 东风汽车的股票价格为东风汽车的股票价格为7.307.30元元/ /股股 买方有权不履约净亏损是：买方有权不履约净亏损是：-C-C 卖方净收益，即权利金的收入：卖方净收益，即权利金的收入：C C 第六章金融投资决策 对买入期权（对买入期权（call optioncall option）而言，买方与卖方收益与亏损完全取基）而言，买方与卖方收益与亏损完全取基 础资产（东风汽车股票）

28、的市场价格与约定价格之差础资产（东风汽车股票）的市场价格与约定价格之差 S K -C 买入期权买方的收益与买入期权买方的收益与 基础资产市场价格关系基础资产市场价格关系 K C S 买入期权卖方的收益与基础买入期权卖方的收益与基础 资产市场价格关系资产市场价格关系 第六章金融投资决策 金融资产估值概述 资产价值：资产给投资者带来收益的能力。具体资产价值：资产给投资者带来收益的能力。具体 包括：包括： 账面价值：报表中列示的价值账面价值：报表中列示的价值 清算价值：公司清算时，某项资产单独出售时的清算价值：公司清算时，某项资产单独出售时的 价值价值 市场价值：在交易市场上进行交易的价值市场价值：

29、在交易市场上进行交易的价值 内在价值（经济价值）：用适当的收益率（投资内在价值（经济价值）：用适当的收益率（投资 的机会成本或预期收益率）贴现资产预期现金流的机会成本或预期收益率）贴现资产预期现金流 所得到的现值，即在一定的风险和持续期条件下，所得到的现值，即在一定的风险和持续期条件下， 投资者可以接受的资产的合理价值。投资者可以接受的资产的合理价值。 第六章金融投资决策 资产内在价值与市场价值 金融资产的市场价值受供给关系的影响，围绕内金融资产的市场价值受供给关系的影响，围绕内 在价值上下波动在价值上下波动 内在价值高于市场价值，说明市场低估了该资产内在价值高于市场价值，说明市场低估了该资产

30、 价值，投资是可以盈利的价值，投资是可以盈利的 内在价值低于市场价值，说明市场高估了该资产内在价值低于市场价值，说明市场高估了该资产 价值，投资可能会亏损价值，投资可能会亏损 在有效的资本市场上，证券的内在价值和市场价在有效的资本市场上，证券的内在价值和市场价 值是相等：如果不相等，投资者就可以通过套利值是相等：如果不相等，投资者就可以通过套利 获取超额利润，从而促使市场价值回归至两者相获取超额利润，从而促使市场价值回归至两者相 等。等。 第六章金融投资决策 内在价值影响因素 企业价值的来源：企业所拥有资产的预期企业价值的来源：企业所拥有资产的预期 现金流量使得企业具有价值。现金流量使得企业具

31、有价值。 确定一个企业或一项资产的内在价值即是确定一个企业或一项资产的内在价值即是 确定企业或资产的未来净现金流量现值确定企业或资产的未来净现金流量现值 因此，价值评估意味着对预期未来现金流因此，价值评估意味着对预期未来现金流 量的现值进行评估量的现值进行评估 影响价值的三因素：现金流（影响价值的三因素：现金流（CF）、期限）、期限 (n)和预期收益率和预期收益率(r) 第六章金融投资决策 估值的过程 分析资产收益的特征：分析资产收益的特征： 现金流数量估计现金流数量估计 现金流持续时间估计现金流持续时间估计 现金流风险现金流风险 分析投资者特征：分析投资者特征： 对风险的态度对风险的态度 对

32、风险的估计对风险的估计 确定预期报酬率确定预期报酬率 资产价值资产价值=用预期收益率把资产预期现金流折现的现值用预期收益率把资产预期现金流折现的现值 第六章金融投资决策 价值评估的基本模型 n t t t n n k C k C k C k C V 1 2 2 1 1 )1 ( )1 ()1 ()1 ( V:某项资产（资产组合）的价值某项资产（资产组合）的价值 Ct:第第t年末的预计现金流年末的预计现金流 K:投资者预期报酬率投资者预期报酬率 第六章金融投资决策 债券估价过程 债券估计的基本要素债券估计的基本要素： 现金流的数量和时点现金流的数量和时点 债券到期日债券到期日 投资者要求的报酬率

33、投资者要求的报酬率 现金流的数量和时点现金流的数量和时点 利息利息=票面利率票面利率*面值面值 本金：票面价值本金：票面价值 债券契约不同，现金流量的时点也不同债券契约不同，现金流量的时点也不同 第六章金融投资决策 债券的估价模型 贴息债券（零息债券）：折价发行，以折价额作为利贴息债券（零息债券）：折价发行，以折价额作为利 息，持有期内不支付利息，到期支付本金息，持有期内不支付利息，到期支付本金 累积债券：持有期不支付利息，到期归还本息累积债券：持有期不支付利息，到期归还本息 )( ,nk PVIFMV M或或M+I )( ,nk PVIFIMV 第六章金融投资决策 分期付息债券 按年付息，到

34、期还本按年付息，到期还本 半年付息到期还本半年付息到期还本 第六章金融投资决策 举例 Sun公司的债券为公司的债券为5年期，票面利率为年期，票面利率为8%，面值为，面值为 1000，求每年付息和半年付息时该债券的价值，投，求每年付息和半年付息时该债券的价值，投 资者预期收益率为资者预期收益率为12% )(1000)(80 5%,125%,121 PVIFPVIFAV )(1000)(40 10%,610%,61 PVIFPVIFAV 第六章金融投资决策 分期付息债券估价模型 分期付息，到期还本债券分期付息，到期还本债券 半年付息债券半年付息债券 )()( ,nknk PVIFMPVIFAIV

35、)()( 2 2, 2 2, 2 n k n k PVIFMPVIFA I V 第六章金融投资决策 债券预期收益率的估计 预期收益率：指投资者持有到期时的收益预期收益率：指投资者持有到期时的收益 率，也称到期收益率，或市场利率，债券率，也称到期收益率，或市场利率，债券 内在价值等于市场价值时的贴现率内在价值等于市场价值时的贴现率 债券预期收益率的计算实际上已知现金流债券预期收益率的计算实际上已知现金流 及其现值求贴现率的过程及其现值求贴现率的过程 利用差值法求解利用差值法求解 第六章金融投资决策 举例 假定Sun公司的债券为5年期，票面利率为8%，面值 为1000，发行价格为900,1000或

36、1100，求每年付息 投资者预期收益率为多少？ 4 .855567. 0*1000605. 3*80%12 1000%10 )(1000)(80900 32 11 5 ,5 , Vk Vk PVIFPVIFA kk 第六章金融投资决策 债券估价中五个重要关系 债券价值与投资者预期收益率（市场利率）债券价值与投资者预期收益率（市场利率） 之间的关系（之间的关系（V与与k） 债券持有期与利率风险债券持有期与利率风险 债券现金流的期限结构与市场利率之间债券现金流的期限结构与市场利率之间 票面利率、市场利率、面值与市值的关系票面利率、市场利率、面值与市值的关系 （i、k与与M、V） 到期日对面值与市值

37、差额的影响到期日对面值与市值差额的影响 第六章金融投资决策 市场利率与债券价值 一公司债券面值一公司债券面值1000，票面利率，票面利率12%，5年年 期：期： 当市场利率为当市场利率为12%时，该债券市值为时，该债券市值为1000 当市场利率为当市场利率为15%时，债券市值为时，债券市值为899.24 当市场利率为当市场利率为9%时，债券市值为时，债券市值为1116.8 债券市值与市场利率反向变化债券市值与市场利率反向变化 第六章金融投资决策 市场利率与债券价值 债券价值与市场利率呈反向变动关系，市债券价值与市场利率呈反向变动关系，市 场利率越大，债券价值越小场利率越大，债券价值越小 由市场

38、利率变化导致债券价格变化的风险由市场利率变化导致债券价格变化的风险 即为利率风险即为利率风险 市场利率市场利率 债券债券 市场市场 价值价值 第六章金融投资决策 持有期（偿还期）与利率风险 上例中市场利率分别为上例中市场利率分别为9%，12%和和15%的情况下，的情况下，5年期与年期与 10年的市值：年的市值： 市场利率5年期债券10年期债券 9%1116.8（116.8） 1192.16 （192.16） 12%10001000 15%899(101)849（151） 持有期越长，债券的利率风险越大持有期越长，债券的利率风险越大 第六章金融投资决策 预期现金结构与利率风险 债券债券A:面值面

39、值1000元，票面利率元，票面利率10%，期限，期限10年，每年付息年，每年付息 债券债券B:面值面值1000元，票面利率元，票面利率10%，期限，期限10年，到期支付本息年，到期支付本息 市场利率A债券B债券 6%1294(294)1447(447) 10%10001000 14%791.6(208.4)700.11(299.89) 后后期流量越大的债券，利率风险越高期流量越大的债券，利率风险越高 第六章金融投资决策 利率风险的影响因素 市场利率的变动市场利率的变动 债券对市场利率变动的敏感性债券对市场利率变动的敏感性 持有期：持有期越长，利率风险越大持有期：持有期越长，利率风险越大 现金流

40、结构：后期的现金流越大，利率风险越大现金流结构：后期的现金流越大，利率风险越大 票面利率：票面利率越大，后期现金流越大票面利率：票面利率越大，后期现金流越大 支付方式支付方式 面值：面值越多，后期现金流越大面值：面值越多，后期现金流越大 久期：用来测量债券利率风险的综合指标久期：用来测量债券利率风险的综合指标 第六章金融投资决策 债券利率风险的计量（久期） 久期：是每次收到现金的加权平均时间，权重为每次久期：是每次收到现金的加权平均时间，权重为每次 收到的现金现值占总现值的和，反映债券或债券组合收到的现金现值占总现值的和，反映债券或债券组合 的平均还款期限，是测量债券利率风险的综合指标的平均还

41、款期限，是测量债券利率风险的综合指标 久期是由麦考利（久期是由麦考利（Macaulay）在）在1938年提出的年提出的,也成也成 为麦考利期限为麦考利期限 久期与债券利率风险呈正方向变化：久期越短，债券久期与债券利率风险呈正方向变化：久期越短，债券 的利率风险越低，反之，债券的利率越高：的利率风险越低，反之，债券的利率越高： 在降息时，久期大的债券价格上升的幅度较大；在升在降息时，久期大的债券价格上升的幅度较大；在升 息时，久期小的债券价格下降的幅度较小息时，久期小的债券价格下降的幅度较小 第六章金融投资决策 久期的计算 PV k C k C k C w wtD i i n i i i i i

42、 n ii 或 久期 )1( )1( )1( 1 1 第六章金融投资决策 久期举例 759. 6 1000 %101 1100 10 1000 %101 100 2 1000 %101 100 1 ）（）（）（ A D 10 1000 )101 ( 7 .2593 10 10 B D 第六章金融投资决策 面值和市值 面值是按票面利率对现金流进行折现的现值，市面值是按票面利率对现金流进行折现的现值，市 值则是按市场利率进行折现的现值值则是按市场利率进行折现的现值 票面利率和市场利率的相对大小是确定债券发行票面利率和市场利率的相对大小是确定债券发行 价格的主要因素价格的主要因素 市场利率大于票面利

43、率时，市值小于面值，要折市场利率大于票面利率时，市值小于面值，要折 价发行，此债券即为贴水债券价发行，此债券即为贴水债券 市场利率小于票面利率时，市值大于面值，可以市场利率小于票面利率时，市值大于面值，可以 溢价发行，此债券即为升水债券溢价发行，此债券即为升水债券 市场利率等于票面利率，市值等于面值，可以平市场利率等于票面利率，市值等于面值，可以平 价发行价发行 第六章金融投资决策 到期日与溢折价 债券面值1000，票面利率12%，每年付息，期限10年，在发行期、第5年末 和第8年末的市值： 市场利率发行时第5年末第8年末 9%11921116.81053 12%100010001000 15

44、%849.28899.24951.12 第六章金融投资决策 到期日与债券溢、折价额 到期日越近，债券市值越接近面值，溢、到期日越近，债券市值越接近面值，溢、 折价额越小：折价额越小： 贴水债券随到期日的缩小而升值，升水债贴水债券随到期日的缩小而升值，升水债 券则随着到期日的临近而下降，到期日时券则随着到期日的临近而下降，到期日时 所有债券的市值都等于面值。即无论升水所有债券的市值都等于面值。即无论升水 或贴水债券的市值都随着到期日的临近而或贴水债券的市值都随着到期日的临近而 逼向面值逼向面值 第六章金融投资决策 到期期限与市场价值 到期日 面值 溢价 折价 第六章金融投资决策 债券投资决策准则 净现值大于零原则：净现值大于零原则： 净现值净现值=现金收入现值现金收入现值-现金支出现值现金支出现值 债券价格小于内在价值，净现值大于零，债券价格小于内在价值，净现值大于零， 市场低估，可能有投资收益，可以投资市场低估，可能有投资