公司金融第04章债券与股票的估价

1、重要概念与技能重要概念与技能n 了解重要的债券特征和债券类别n 理解债券价值以及为什么它会浮动n 理解债券评级和它们的含义n 理解通货膨胀对利率的影响n 理解利率期限结构和债券收益率的决定因素n 普通股估价n 普通股和优先股的一些特征n 股票市场本章结构本章结构n债券估价n股票估价4.1 债券与债券估价债券与债券估价n债券是借款人和资金出借人就以下事项达成一致的一种法定协议：n面值n票面利率n利息的支付方式n到期日n到期收益率（ yield to maturity）是指债券的必要市场利率。债券估价债券估价 n基本原理：n金融证券的价值 = 其预计未来现金流量的现值n因此，债券的价值是由其利息和

2、本金的现值所决定的。n而利率与现值（例如债券的价值）是呈反向变动的。债券定价等式债券定价等式TTr)(1Frr)(11-1C 债券价值例：债券估价例：债券估价n 假定一种美国政府债券的票面利率为6.375%，将于2013年12月到期。n该债券的面值为$1 000n利息支付为半年一次（每年6月30日和12月31日）n按6.375% 的票面年利率，每期支付利息应为$31.875.n该债券在2009年1月1日的现金流量规模和发生时间为：09/1/1875.31$09/30/6875.31$09/31/12875.31$13/30/6875.031, 1$13/31/12例：债券估价例：债券估价n20

3、09年1月1日，投资者所要求的必要报酬率为5%。n则债券的当前价值为：17.060, 1$)025. 1 (000, 1$)025. 1 (11205.875.31$1010PV例：债券估价例：债券估价n现在假定必要报酬率为11%.。n债券价格会如何变化呢？69.825$)055. 1 (000, 1$)055. 1 (11211.875.31$1010PV到期收益率（到期收益率（YTMYTM）与债权估价）与债权估价8001 0001 1001 2001 30000.010.020.030.040.050.060.070.080.090.1折现率折现率债券估价债券估价0.06375当当YTM

4、票面利率时，债券折价交易票面利率时，债券折价交易债券的概念债券的概念n债券价格和市场利率是反向波动的n当票面利率 = YTM时，价格 = 面值n当票面利率 YTM时, 价格 面值(溢价债券)n当票面利率 YTM, 价格 g。 10011ttstrgDPD0是指t=0期的股利 当rsg时 grDgrgDPss100)1 ( 每股股票的预期股利越高，股票价值越大； 每股股票的必要收益率越小，股票价值越大； 每股股票的股利增长率越大，股票价值越大。 计算公式：固定增长的例题固定增长的例题n假定比格D公司最近一期支付的股利为每股$0.50。预计该公司的股利每年能增长2%。 如果市场对这类风险程度的资产

5、所要求的报酬率为15%，该股票的出售价格应当为多少？nP0 = 0.50(1+0.02) / (0.15 - 0.02) = $3.92第第3种情形种情形: 非常规增长非常规增长n假定在可预见到的将来股利会先按不同的比率增长，然后从此按某个固定比率增长。n要为非常规增长的股票估值，我们需要：n估计在可预见到的未来期间的股利；n估算当股票变为常数增长类型后的未来股票价值（第2种情形）；n按适当的折现率计算估计未来股利和未来股票价格的现值之和。第第3种情形种情形: 非常规增长非常规增长)(1DivDiv101g假定股利在未来N年内会按g1的比率增长，然后按 g2的比率固定增长。210112)(1D

6、iv)(1DivDivggNNNgg)(1Div)(1DivDiv1011)(1)(1Div)(1DivDiv21021gggNNN.第第3种情形种情形: 非常规增长非常规增长)(1Div10g股利在未来N年内会按g1的比率增长，然后按 g2的比率固定增长。210)(1DivgNg )(1Div10)(1)(1Div)(1Div2102gggNN0 1 2NN+1第第3种情形种情形: 非常规增长非常规增长我们可通过计算以下求和来进行估值： 一个T期的以 g1的比率增长的年金：TTARggRCP)1 ()1 (111加上一个从T+1期开始的以g2比率增长的年金贴现值：TBRgRP)1 (Div2

7、1T第第3种情形种情形: 非常规增长非常规增长将这两个值合计起来：TTTRgRRggRCP)1 (Div)1 ()1 (121T11或者也可以用现金流量图来进行计算。例：非常规增长股票例：非常规增长股票n一种普通股刚刚支付的股利为每股 $2，预计在未来3年内股利可按8%增长，然后转为按4%的比率固定增长。n如果折现率为12%，这只股票的价值是多少？用公式求解用公式求解3333)12. 1 (04.12.)04. 1 ()08. 1 (2$)12. 1 ()08. 1 (108.12.)08. 1 (2$P3)12. 1 (75.32$8966.154$P31.23$58. 5$P89.28$P

8、用现金流量图求解用现金流量图求解08).2(1$208).2(1$0 1 234308).2(1$)04. 1 (08).2(1$316. 2$33. 2$0 1 2 304.12.62. 2$52. 2$89.28$)12. 1 (75.32$52. 2$)12. 1 (33. 2$12. 116. 2$320P75.32$08.62. 2$3P从第4年开始固定增长这一概念可按时期3时开始的增长年金来进行估值。4.7 参数估计参数估计n公司价值决定于增长率 g和折现率Rng从何来呢？ng = 留存收益率 权益报酬率nR 从何来从何来n该折现率可被分解为两个部分：n股利收益率 n增长率 (指股

9、利增长率)n在实务中，估算R时往往存在很大偏差用股利增长模型来求解用股利增长模型来求解 Rn已知股利增长模型为：gPD gPg)1 (D Rg-RDg - Rg)1 (DP0100100整理，求解R：4.8增长机会增长机会n 增长机会是指投资于NPV为正的项目的机会n 公司价值可被理解为一家将100%的盈利都用作股利发放的公司的价值加上其增长机会的净现值NPVGOREPSP例：例：NPVGO NPVGO 模型模型 假定一家公司预计其EPS为每股 $5, 折现率为16%，目前的价格为每股$75。 可将公司作为现金牛来计算公司价值： 因此，NPVGO为$43.75（ = $75 - $31.25

10、）25.31$16.5$EPS0RP收益留存率与公司价值收益留存率与公司价值n收益留存率提高将导致：n向股东支付的股利减少n公司增长率提高n它们对股价的影响恰好相反n哪一种影响的作用更大呢？n如果ROER, 则收益留存率提高将增加公司价值，因为将资本再投资所赚的收益大于资本成本。4.9市盈率（市盈率（PE）n很多分析师都常常喜欢将每股收益与股票价格联系到一起来进行分析n市盈率就是以当前股价除以年度EPS得到的。n华尔街时报常使用最近4个季度的收益来进行计算：EPS每股价格市盈率 PE 与与 NPVGO 回忆： 将每一项都除以EPS，可有： 因此，公司的市盈率与增长机会正相关，与风险(R)负相关

11、。NPVGOREPSPEPSNPVGORPE14.10 股票市场股票市场n 交易商(dealers)与经纪商(brokers)n 纽约证券交易所 (NYSE)n是全球最大的股票市场n注册持有人(License Holders, 以前称“会员”）n可在交易层进行买卖n佣金经纪商（commission brokers）n专业会员（specialists）n交易厅经纪商（floor brokers）n交易厅交易员（floor traders）n运作n交易厅活动纳斯达克市场（纳斯达克市场（NASDAQ）n 没有交易所实体，是一个完全基于电脑网络的报价系统n 要求多个做市商n 电子沟通网络n 报价信息的三种层次nI级信息 可看到中间报价，由经注册的代表做出nII级信息 可看到报价，由经纪商和交易商做出nIII级信息 可看到并更新报价，只能由交易商做出n 大部分上市的为科技股股票市场报告股票市场报告Gap公司在过去一年中的最高价为 $21.89Gap公司在过去一年中的最低价为 $9.41Gap的股利是 34美分/股按目前的市价水平计