IRS_Market知识

1、大纲 产品简介 定价原理 交易策略 风险管理和估值 产品介绍(1) 什么是利率互换？ 人民币利率互换(CNY Interest Rate Swap)是指交易双方约定在未来的一定期限内，据约定数量的人民币名义本金交换利息现金流的行为,不伴随名义本金的交换。 交易双方一方支付固定利率，另一方根据交易单内指定的利率指标支付浮动利率 定期进行清算和交割（Quaterly,semi-annually,annually) IRS是近年来发展迅猛的金融衍生产品之一，已经成为国际金融机构和广大企业客户规避 利率风险的重要工具。Counterparty 1Counterparty 2Fixed RateFloa

2、ting Rate产品介绍（2） 我国利率互换市场发展只有5年历史，但是已经表现出极其强劲的成长势头。 主要交易仍然以基本(plan vanilla)的利率互换为主。浮动端的基准利率包括7天回购 (7d repo)利率，隔夜shibor（o/n shibor),3个月shibor(3m shibor),1年定存(1y deposit rate)和1年贷款(1y lending rate)利率。其中，以7天回购利率为基准的利率互换是流动性最好的品种。单月IRS成交量（中国货币网）产品介绍（3） 7天回购 (7d repo)利率 主要使用者为交易型机构(trading desks)，如银行和证券公

3、司的交易台，海外的对冲基金等；部分风险对冲账户(hedger)，如银行的债券投资部门，主要用来对冲市场利率（如债券头寸）的 隔夜shibor（o/n shibor) 主要使用者为交易型机构；和部分对冲帐户，主要用来锁定短期的资金成本 3个月shibor(3m shibor) 主要使用者为交易型机构；有不少对冲帐户也参与3m shibor市场，比如和shibor浮息债套期 1年定存(1y deposit rate)和1年贷款(1y lending rate)利率 主要是对冲型机构，如保险公司，银行资产负债管理部门，公司企业等产品介绍（4）产品介绍（5） 市场准入机制。根据银发【2008】18号文

4、精神: 市场参与者开展利率互换交易应签署由中国人民银行授权交易商协会制定并发布的中国银行间市场金融衍生产品交易主协议。 金融机构在开展利率互换交易前，应将其利率互换交易的内部操作规程和风险管理制度送中国银行间市场交易商协会和交易中心备案。 全国银行间债券市场参与者中，具有做市商或结算代理业务资格的金融机构具有做市商或结算代理业务资格的金融机构可与其他所有市场参与者进行利率互换交易，其他金融机构可与所有金融机构进行出于自身需求的利率互换交易，非金融机构只能与具有做市商或结算代理业务资格的金融机构进行以套期保值为目的的利率互换交易。 产品介绍（6） 交易方式 通过货币经纪商(Money Broke

5、r): 效率高，保密性好，但交易费用较贵 直接交易 ( Direct call): 效率低，保密性差，无交易费用 外汇交易中心（cfets)交易机: 类似于直接交易目前通过货币经纪商交易仍然是市场交易方式主流大纲 产品简介 定价原理 交易策略 风险管理和估值 定价原理1.利用插值计算未来的收益率曲线(Forward Curve)和重置利率2.计算两端现金流的净现值定价原理现金流定价原理重置利率大纲 产品简介 定价原理 交易策略 风险管理和估值 交易策略（1） 利率互换的主要通途 套期和对冲 (Hedging)金融机构的资产负债表对冲 (Balance sheet hedging)公司企业的利率

6、风险对冲 ( Interest rate risk hedging) 自营交易 (Proprietary trading)方向性交易 (Directional trade)曲线利差交易 (Curve spread trade)基差交易(Basis trade)利率互换的对冲用途 金融机构的资产负债表管理银行 对冲债券头寸的利率风险 转换或锁定债券投资收益 转换或锁定资金成本 结构化产品保险公司 转换或锁定资产收益使用套期保值会计，需要满足一定规定 公司企业的利率风险对冲 转换或锁定贷款成本 转换锁定债券发行成本利率互换的对冲用途 参与利率互换对冲交易的机构是该产品的最终用户，主要通过向交易台询

7、价来完成交易可通过双边询价，直接按照市场价格完成也可以通过限价指令(Limit Order)来完成交易 交易台则通过货币经纪来完成交易互换交易策略 方向性交易利率互换的走势从方向上来说，基本和债券一致5年金融债（红色）和5年利率互换（黑色）的走势（彭博）利率互换交易策略 方向性交易 决定利率互换走势的主要因素 基本面（经济增长，通胀），主要影响长端互换利率 政策和资金面，主要影响短端互换利率 国内和海外的客盘需求，国内的客盘包括各类金融机构和需要对冲利率风险的企业，国外的客盘主要是对冲基金 各类利率互换的特点 7天回购的互换主要受资金面影响 1年定存和1年贷款利率的互换则完全受到央行基准利率的

8、影响 3个月shibor的互换则同时受到资金面和基准利率的影响利率互换交易策略 方向性交易7天回购的三十日移动均值（黑色）和2年利率互换（红色）的走势（彭博）利率互换交易策略 方向性交易1年定存利率（黑色）和2年定存利率互换（红色）的走势（彭博）利率互换交易策略 方向性交易1年定存利率（黑色），7天回购的30日移动均值（红色）和2年shibor利率互换（绿色）的走势（彭博）利率互换交易策略 曲线利差交易 决定曲线利差走势的主要因素 短端主要受当前货币政策和资金面的影响 长端主要受到对经济增长和通胀的预期 当货币政策相对宽松，经济增长良好的时期（2009年），曲线利差较大 当货币政策相对宽松，经

9、济增长良好的时期（2008年和2011年），曲线利差较大2年利率互换和5年利率互换的利差走势（彭博）利率互换交易策略 基差(basis)交易 几类主要基差 债券和互换基差 7天回购和shibor的基差 7天回购和depo的基差 国内和海外互换利率的基差利率互换交易策略 基差(basis)交易 债券和互换基差长期来看，5年利率互换和5年金融债的利差均值接近于0短期内，波动较大。主要受各自市场的供需关系影响随着更多金融机构打通了债券和互换业务，债券和互换的联动性应该增加，基差逐渐收窄5年金融债（黄色）和5年利率互换（白色）的利差走势（彭博）利率互换交易策略 基差(basis)交易 7天回购互换和S

10、HIBOR互换基差SHIBOR-REPO的基差相对较为稳定，主要受到SHIBOR定盘和回购定盘的影响市场对SHIBOR的定价机制的理解也是一个动态过程5年SHIBOR IRS（黄色）和5年REPO IRS（白色）的利差走势（彭博）利率互换交易策略 基差(basis)交易 7天回购互换和定存互换基差Depo-Repo的基差在过去几年中一直在不断收窄相对当前的一年定存利率(3.5)和7天回购利率来说(3)来说，5年Depo-Repo基差为负不是特别合理，主要是受到客盘的影响5年Depo IRS（黄色）和5年REPO IRS（白色）的利差走势（彭博）利率互换交易策略 基差(basis)交易 Offs

11、hore NDIRS和Onshore IRS基差主要收到海外对冲基金客盘的影响近年来随着市场的成熟，国内海外的基差呈缩小的趋势5年offshore NDIRS（黄色）和5年Onshore IRS（白色）的利差走势（彭博）大纲 产品简介 定价原理 交易策略 风险管理和估值 大纲 产品简介 交易策略 清算 风险管理和估值 利率互换交易所涉及的风险管理种类： 市场风险管理 信贷风险管理 操作风险管理 法律与合规风险管理利率互换交易的风险管理利率互换交易的风险管理 -市场风险管理在各交易品种价格和波动性发生变化时，盈利减少或出现亏损交易账户交易账户应计应计/银行账户银行账户价格风险价格风险流动性风险流

12、动性风险市场风险市场风险在交易需履约时，无足够资金偿付利率互换交易的风险管理 -市场风险管理敞口敞口何种风险何种风险?风险多大风险多大?波动性和相关性波动性和相关性价格变动能有多大？价格变动能有多大？敏感度敏感度相对市场的单位变化，相对市场的单位变化，价格变化有多大价格变化有多大?最大损益？最大损益？市场风险管理的三个关键问题 市场风险管理的三个方面 理解风险管理部门(Risk Taking Unit)的风险偏好并全面地予以表达 理解各交易员的头寸限制和敞口，并准确地向上汇报 以“诚实的中间人”身份支持其他风控部门的工作利率互换交易的风险管理 -市场风险管理 市场风险管理的一些主要参考指标：

13、因素敏感度额度 FSL(Factor Sensitivity Limit)针对一个利率基本点变动（1bp)对交易价值影响的敏感度所设的限额 管理层行动触发器 MAT(Management Action Trigger)根据管理层所能接受的当月累计盈利或损失而设置的限额 潜在风险触发器 VAR (Value-At-Risk)以市场变化（Volatility)预估所持头寸间接可能产生的最大风险值，用于估算由不良市场变化带来的可能损失的统计工具 损益触发器根据管理层所能接受的当月累计盈利或损失而设置的，交易产生的盈亏情况由市场公允价值（Mart-To-Market）计算得出利率互换交易的风险管理 -

14、市场风险管理 压力测试： 用于回答“最糟的情况会是如何？” 采用压力测试的两个原因：非线性的投资组合和小概率事件（极限事件） 不同的测试场景：历史数据，统计数据和其他定制的数据 压力测试的优势： 解决了理论上的最糟情况 历史数据可以得到且透明 压力测试的不足之处： 对于产品相关性和流动性的判断较为主观 可能给予信心度的错觉利率互换交易的风险管理 -市场风险管理利率互换交易的风险管理 -市场风险管理中台监控流程：搜集相关交易数据，完成各项风险指标报告无论有否超出限额，都将报告发送至市场风险控制部门及管理层市场风险控制部门对超出的限额要求给予解释并要求制定改正方案。监督执行。核查每项指标是否有超出

15、限额 市场风险管理部门作为一个独立的风险控制部门： 制定并执行连贯的政策和程序 全面的市场风险限额设定和监控能力 进行必要的市场风险集中管理和分析，包括风险/回报的特性 开展有效的压力测试分析 确保符合市场风险管理的监管要求 与监管机构，评级机构和董事会就独立市场风险控制就行交流和沟通利率互换交易的风险管理 -市场风险管理 现行与市场风险相关的政策包括： 市场风险限额政策 (Market Risk Limit Policy) 市场风险量度政策 (Market Risk Measurement Policy) 应计投资组合市场风险管理政策 (Market Risk Policy for Accr

16、ual Portfolios) 模型控制政策（Model Control Policy)利率互换交易的风险管理 -市场风险管理风险管理 利率风险Delta or DV01 不同期限(tenor）上的gap 尤其需要关注超短端利率的风险(short stub)超短端（1个月，3个月，6个月）流动性较差，而利率波动有非常大。所以尽管超短端的dv01较小，但往往会造成不小的损益波动。所以需要特别关注Growth StrategyHurdles & Threats风险管理Growth StrategyHurdles & Threats3个月互换（黑色）和1年互换（红色）的走势（彭博）风险管理 定盘利率

17、(fixing)风险从2010年下半年开始，7d repo的定盘利率波动很大，单日波动50bps以上并不罕见。因此即使dv01很小，不同日期的定盘利率同样会造成很大的损益波动Depo互换的定盘风险则是另外一个问题。由于1年定存互换每年fixing一次，所以每期fixing的dv01较大。即使两笔交易仅相隔一天，如果央行在这两天中间降息或加息，仍然会造成较大的损益波动Shibor互换介于两者之间Hurdles & Threats风险管理 2011年以来7天回购的波动性接近于07年大盘股发行密集期Growth StrategyHurdles & Threats估值 基本原理：计算未来现金流的净现值

18、 可以使用彭博终端的SWPM功能来估值 由于使用的估值曲线不同，以及插值方法的不同，估值结果可能会有所出入Growth StrategyHurdles & Threats固息收取方利率互换交易的风险管理 -信贷风险管理u即违约风险：交割前风险 （Pre Settlement Risk) 在交易交割前，交易对手无法履行合约而遭致损失的风险交割风险 （Settlement Risk) 在交割时，交易双方互换现金流时的风险 业务部门对其所承受的信用风险管理程序的执行情况和信用数据的真实完整负责 银行内设有独立的风险管理部门，下辖不同级别的独立信贷风险主管，可授予一定的信贷审批权限 对每个客户的信贷关系进行集中管理，以确保信贷风险政策的统一和连贯 每一信贷额度的建立必须得到至少两名信贷风险主管的签署，其中至少一人来自独立的风险管理部门 总行下辖的各分支机构均需采用统一的风险评级系统，信贷风险管理平台和其他有关的风险控制工具利率互换交易的风险管理 -信贷风险管理 操作风险包括： 人为因素人为失误，诈骗及对相关知识的缺乏等 流程因素交割失误，报表失误等 系统因素编程错误，系统能力不足等 外部因素法规风险，洗钱风险等 自然因素自然灾害，偷盗等利率互换交易的风险管理 -操作风险管理 依照业务大小和成长速度，业务的成熟度，地域性差别以及业务的复杂程度等标