国泰君安公司调研报告玻璃太阳能显示三大产业规划200亿规模

1、股票研究公司调研报告5,54867%-13%47%27%7%建材/原材料南玻 a（000012）评级：上次评级：增持增持玻璃、太阳能、显示三大产业规划 200 亿规模目标价格：17.00韩其成021-s0880208070351本报告导读：玻璃、太阳能、显示三大产业规划 200 亿规模，目前 53 亿，长期成长空间巨大。多晶硅价格趋涨、9 月或出新能源规划，建筑节能政策亦有期待，增持，目标价 17 元。投资要点：南玻为我们最看好两家建材公司之一（水泥最看好冀东水泥）：今年以来我们对南玻进行了 5 次调研、撰写公司研究报告 7 篇；并撰写行业内首份上次预测： 15.00当前价格： 14.3520

2、10.08.30交易数据52 周内股价区间（元） 8.55-25.29总市值（百万元） 29,801总股本/流通 a 股（百万股） 2,077/981流通 b 股/h 股（百万股） 763/0流通股比例 84%日均成交量（百万股） 30日均成交值（百万元） 368资产负债表摘要股东权益（百万元）lowe 深度和建筑节能深度报告推荐，并因此形成建筑节能专题系列推荐。年初以来南玻股价涨幅 30%，远超越大盘涨幅（同期上证下跌 20%）。公司未来将构建三大板块：一是平板和节能玻璃板块；二是太阳能板块；每股净资产市净率净负债率2.675.464%三是精细玻璃显示板块。期望未来 3 年收入超过 200

3、亿（09 年 53 亿左右），精细玻璃希望 35 亿左右（09 年 4.5 亿左右），平板玻璃 40 亿左右（09年 31 亿左右），工程玻璃 30 亿（09 年 19 亿左右），太阳能光伏 100 亿左右（09 年 1.4 亿左右）。增量主要是精细玻璃、工程玻璃、太阳能。eps（元）q1q2q3q4全年2009a0.050.160.260.210.682010e0.140.160.150.130.58工程玻璃上半年毛利率下降因为竞争和自身问题。5 月公司 4 个工程玻璃企业领导人轮岗，节能玻璃明显好转目前，下半年来整体的势头市场和人状态大幅好转。湖南等中部四省设立中原地区营销中心，提出指标

4、3 年之内到 5 亿收入（目前 9000 万）。今后公装市场仅卖第 2 代产品。多晶硅目前成本 38 美元左右，价格由年初 40 多涨到目前 80 美元左右。精细玻璃方面公司成为 iphone 主要供应商之一。工程玻璃东莞项目 2011年 7 月、2012 年 3 月投产，吴江项目 2011 年 6 月和 12 月投产，成都项目 2011 年 8 月投产。计划河北建设 3 万吨超薄电子玻璃项目、建设二期52周内股价走势图周内股价走势图南玻a深证成指140mw 硅片项目、东莞光伏 200mw 太阳能电池扩产、东莞扩建 500t/d太阳能超白玻璃项目。2010-11 年 eps0.58、0.80

5、元，多晶硅价格趋涨、92009/8 2009/11 2010/2 2010/5月或出新能源规划，建筑节能政策亦有期待，建议增持，目标价格 17 元。升幅(%)1m3m12m财务摘要（百万元）营业收入2008a4,2732009a5,2792010e7,6342011e9,8892012e13,228绝对升幅相对指数20%15%16%11%67%70%(+/-)%经营利润（ebit）(+/-)%净利润(+/-)%每股净收益（元）每股股利（元）利润率和估值指标经营利润率(%)净资产收益率(%)投入资本回报率(%)ev/ebitda市盈率股息率 (%)2.0%500-26%420-3%0.340.1

6、02008a12%9%6%24.142.30.7%23.5%1,159132%83298%0.680.352009a22%16%13%12.821.12.4%44.6%1,63641%1,21446%0.580.302010e21%21%15%12.524.62.1%29.5%2,21635%1,66537%0.800.412011e22%25%18%9.117.92.9%33.8%3,21945%2,44347%1.180.612012e24%31%23%6.212.24.2%相关报告下半年机会在于建筑节能十二五规划2010.07.22太阳能完成产业链，lowe 龙头，浮法潜在风险2010.

7、05.26南玻 a 公司 2010-05-25 调研提纲2010.05.24工程玻璃和太阳能好于预期，浮法玻璃复合预期2010.04.201 季度预增 369%，2 季度玻璃进入旺季2010.04.06请务必阅读正文之后的免责条款部分-2%00%南玻 a（000012）模型更新时间：2010.08.29股票研究原材料建材南玻 a（000012）财务预测（单位：百万元）损益表主营业务收入主营业务成本税金及附加主营业务利润其他业务利润营业费用管理费用ebit财务费用营业利润所得税少数股东损益2005a2,3021,562473631631204564541127622006a2,9652,0126

8、947-31962145328844532822007a4,1882,910121,2674325129268065615671362008a4,2732,99451,274221220332500784222802009a5,2793,43651,838172424201,1591061,05474832010e7,6345,11272,514153285341,6361101,5262381322011e9,8896,556103,323204156722,2161232,0933261822012e13,2288,502134,714265699003,2191433,076478266

9、评级：上次评级：增持增持净利润资产负债表货币资金、短期投资其他流动资产3162005a2826613352006a5397484312007a1,2788564202008a1,0347668322009a6541,0401,2142010e8851,5041,6652011e1,0991,9492,4432012e1,3872,606目标价格：上次预测：当前价格：公司网址17.0015.0014.35长期投资固定资产合计无形及其他资产资产合计流动负债长期负债股东权益投入资本(ic)现金流量表noplat折旧与摊销流动资金增量资本支出44,486875,5201,8919142,4764,39

10、12005a426240(284)1,049165,2232496,7763,0697622,6335,2092006a494256(82)1,156485,9712978,4533,5995614,0075,8742007a608332(131)1,127408,16331110,3764,3691,1894,5457,8142008a498353(267)2,560358,68741110,9134,3149785,3168,4562009a1,072447181,070549,89545612,8825,6021,0865,9049,2062010e1,39111(503)1,26583

11、10,82151814,5586,3151,2346,71210,3512011e1,883451561,03412911,84061016,6617,0031,4527,89712,0532012e2,736795921,190公司简介公司是一家中外合资企业，是中国玻璃行业最具竞争力和影响力的大型企业。公司目前拥有下属企业 25 家，在国内30 多个大中城市布有销售网点。公司主营高档浮法玻璃原片、工程及建筑玻璃、汽车玻璃、精细玻璃、光伏科技绿色能源产品（高纯硅材料、太阳能超白玻璃、晶体硅太阳能电池、薄膜太阳能电池及其组件）建筑玻璃幕墙及太阳能光伏幕墙工程的设计与安装等业务。据08 年中报显示

12、，太阳能产业已正式成为公司主营业务中的一部分。自由现金流经营现金流投资现金流融资现金流现金流净增加额财务指标成长性收入增长率ebit 增长率净利润增长率利润率毛利率ebit 率净利润率收益率净资产收益率(roe)总资产收益率(roa)投入资本回报率(roic)(100)9249983,4205,3412005a32.1%19.8%13.7%12.8%5.7%9.7%(324)8011,1892,9064,8952006a32.1%18.0%11.3%12.7%4.9%9.5%(57)1,1021,5654,7297,3972007a41.3%27.7%28.8%30.5%16.2%10.3%1

13、0.8%5.1%10.3%(1,442)1,0302,8056,88210,7172008a2.0%-26.5%-2.6%29.9%11.7%9.8%9.2%4.0%6.4%4311,6701,2045,5338,4072009a23.5%131.9%98.0%34.9%22.0%15.8%15.7%7.6%12.7%6401,720(1,265)(460)(5)2010e44.6%41.2%45.9%33.0%21.4%15.9%20.6%9.4%15.1%7391,572(1,034)(603)(64)2011e29.5%35.4%37.2%33.7%22.4%16.8%24.8%11.4

14、%18.2%1,0331,997(1,190)(847)(40)2012e33.8%45.3%46.8%35.7%24.3%18.5%30.9%14.7%22.7%运营能力存货周转天数应收账款周转天数总资产周转周转天数71.549.53875.257.439.70834.240.636.68736.739.723.19886.237.020.97754.632.420.97615.934.320.97537.334.920.97459.7绝对价格回报（%）净利润现金含量资本支出/收入2.9246%2.3939%2.5527%2.4560%2.0120%1.4217%0.9410%0.829%偿

15、债能力1m3m资产负债率净负债率50.8%60.5%56.5%77.6%49.3%31.7%53.6%64.2%48.6%51.6%52.0%48.9%51.9%47.6%50.8%46.3%估值比率12mpe62.258.753.465.121.124.617.912.20%13%27%40%53%67%pbp/s7.98.57.56.65.75.56.06.43.33.35.13.94.43.03.82.3ev/ebitda股息率38.9934.4126.830.0%35.270.5%12.812.4%12.492.1%9.102.9%6.244.2%52 周价格范围市值（百万）8.55-

16、25.2929,801股票绝对涨幅和相对涨幅利润率趋势回报率趋势净资产(现金)/净负债86%69%52%34%17%-1%2009/8 2009/11 2010/2 2010/5南玻a价格涨幅南玻a相对指数涨幅81%65%48%31%15%45%36%27%18%9%0%05a 06a 07a 08a 09a 10e 11e 12e收入增长率(%)ebit/销售收入(%)31%25%19%12%6%0%05a 06a 07a 08a 09a 10e 11e 12e净资产收益率(%)投入资本回报率(%)365629252194146373105a 06a 07a08a 09a 10e 11e 1

17、2e净负债(现金)(rmb)净负债/净资产(%)78%62%47%31%16%请务必阅读正文之后的免责条款部分2 of 8南玻 a（000012）表 1: 单季度财务指标2010q22010q12009q42009q32009q22009q12008q12008q2主营业务收入增速毛利率主营业务成本业务税金及附加主营业务利润资产减值损失营业费用费用率管理费用费用率财务费用费用率三项费用率营业利润投资收益营业外收入营业外支出收入净额/利润利润总额所得税所得税率少数股东损益占利润比净利润184855%34.4%12131634(1)683.7%1156.2%301.6%11.5%42301412.

18、8%4356615.3%327.4%337155779%36.2%99315632573.7%1066.8%281.8%12.2%37091713.8%3946115.5%338.5%299173273%37.0%1090164015653.7%1227.0%301.8%12.5%4080(1)113-39.0%29493.1%3010.3%254148230%37.5%92615542664.5%1117.5%211.4%13.4%354121814.4%3834211.1%256.4%31611964%34.7%78114141635.2%1048.7%191.6%15.5%228(0)1

19、114.4%238197.8%208.5%199869-11%26.5%6391229(0)485.6%839.6%354.0%19.1%647404.5%7445.9%810.4%6297732.5%6591317(4)515.2%686.9%00.0%12.2%20244430.2%247218.5%2911.6%197115532.1%7841370(4)554.8%776.7%(5)-0.4%11.0%246(0)641.1%249156.1%218.5%212增速69%384%134%-6%-69%净利润率eps18.2%0.1619.2%0.1414.7%0.2121.4%0.26

20、16.7%0.167.1%0.0520.2%0.1618.4%0.17数据来源：国泰君安证券研究表 2: 上半年分板块盈利收入增速收入占比毛利占比毛利率增减平板玻璃工程玻璃精细玻璃和陶瓷太阳能产业房地产合计76%12%19%313%-71%65%47%28%7%26%0%100%50%24%6%21%0%100%37.6%29.5%27.6%28.2%13.0%35.1%17.7%-5.5%-6.7%-15.9%-42.8%4.0%数据来源：国泰君安证券研究表 3: 分板块盈利预测2006a2007a2008a2009a2010e2011e2012e主营业务收入请务必阅读正文之后的免责条款部分

21、3 of 8南玻 a（000012）玻璃及玻璃制品浮法玻璃工程玻璃精细玻璃其他增速光伏太阳能产业板块合计收入合计合计增速29691426915425382114%03,1472,95228.2%39632,0881,32954742912%04,3934,16341.1%43972,2881,56055035-92%534,4944,2732.6%54643,1051,91044926-26%1375,6405,27923.5%64203,7342,0596282910%1,6948,1567,63444.6%78644,5852,5377423210%2,65710,5659,88929.5

22、%106655,6244,2847573510%3,42014,13313,22833.8%毛利占比玻璃及玻璃制品浮法玻璃工程玻璃精细玻璃光伏太阳能产业94.2%34.0%37.0%19.2%0.0%93.7%48.0%27.1%18.5%0.0%99.3%41.2%39.5%18.6%0.2%98.4%56.8%34.6%7.0%0.8%78.5%47.4%24.2%7.0%20.8%69.7%40.4%22.6%6.7%29.7%69.1%36.6%26.9%5.6%30.5%毛利率玻璃及玻璃制品浮法玻璃工程玻璃精细玻璃其他光伏太阳能产业板块合计毛利率合计净利润净利润增速每股收益（eps）

23、30.0%22.5%38.2%42.8%24.4%30.0%32.03%3355.9%0.3330.1%29.3%26.0%43.2%18.8%29.0%30.55%43128.8%0.3628.9%23.0%32.4%43.3%20.6%4.8%28.5%29.93%420-2.6%0.3433.3%33.8%33.5%28.9%27.9%10.4%32.8%34.92%83298.0%0.6830.8%31.9%29.5%28.0%27.9%30.9%30.9%33.03%1,21445.9%0.5829.6%29.4%29.7%30.0%27.9%37.3%31.5%33.70%1,66

24、537.2%0.8030.8%31.0%29.9%35.0%27.9%42.4%33.6%35.73%2,44346.8%1.18数据来源：国泰君安证券研究表 4：全球多晶硅市场供需：全球多晶硅市场供需吨200420052006200720082009201020112012201320142015产能2.753.453.84.959.7814.5202225272930多晶硅产量2.713.24.156.5210.615.317.52123.52629产量1.711.81.922.172.233.23.53.53.74电子级多晶硅需求量1.71.952.12.32.252.22.52.83.

25、23.53.84.2供需差0.01-0.15-0.2-0.3-0.0800.50.40.30-0.1-0.2产量11.42.234.358.512.314.317.52022.325太阳能级多晶硅需求量1.481.92.483.525.827.510.213.51721.42630供需差-0.48-0.5-0.28-0.52-1.4712.10.80.5-1.4-3.7-5数据来源：硅业分会，南玻，国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分4 of 82南玻 a（000012）表 5：中国多晶硅供需基本情况：中国多晶硅供需基本情况200620072008200920102012太阳能电池

26、年产量（mw）国内多晶硅需求量（吨）国内多晶硅产量（吨）需要进口多晶硅量（吨）国内年装机（mw）满足国内装机的多晶硅需求量（吨）4504700287441312120115011500113910110201801780151304829103014034040003600018300177005042550004480030000142006049890007200075000-30002401734数据来源：硅业分会，南玻，国泰君安证券研究图 1：国际多晶硅生产成本构成：国际多晶硅生产成本构成图 2：国内多晶硅生产成本构成：国内多晶硅生产成本构成其他能源工资其他工资物料折旧物料折旧能源数据

27、来源：硅业分会，南玻，国泰君安证券研究图 3：国外节能玻璃普及率：国外节能玻璃普及率100%80%60%40%数据来源：硅业分会，南玻，国泰君安证券研究图 4：国外：国外 low-e 玻璃普及率100%80%60%40%20%20%0%德奥波美中0%德国韩国美国日本中国国地兰国国数据来源：国泰君安证券研究表 6：玻璃节能效果：玻璃节能效果数据来源：国泰君安证券研究玻璃种类6mm 普通玻璃夏季传入室内的热量710w/m冬季传出室外的热量154w/m2请务必阅读正文之后的免责条款部分5 of 82南玻 a（000012）6mmlow-e 玻璃low-e 玻璃节能额使用时间节能215w/m495w/

28、m2600 个小时297kwh/m241w/m2113w/m2600 个小时67.8kwh/m2数据来源：低辐射夹层玻璃节能减排的经济效益分析，国泰君安证券研究图 5：国内：国内 low-e 玻璃需求量预测数据来源：北方玻璃，国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分6 of 8南玻 a（000012）作者简介：韩其成：建材、建筑行业研究员。上海财经大学投资经济学硕士，山科大采矿工程学学士。2005 年进入国泰君安证券研究所。2008、2009 年新财富最佳分析师非金属建材第三名，2009 年新财富最佳分析师建筑与工程行业第二名。2008、2009 年水晶球奖最佳分析师非金属建材第三名。

29、请务必阅读正文之后的免责条款部分7 of 8增持谨慎增持中性减持增持减持地址南玻 a（000012）分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息

30、的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域