第七章资金筹措与运用

1、第七章 资金筹措与运用本章重点本章重点1、货币资本与企业融资2、融资成本与资本结构3、企业融资中的代理成本第一节 货币资本与企业融资1、企业货币资本的地位和作用 首先，货币资本是企业维持生存和发展的动力。 G-WPW-G 马克思对于资本运动的独到的描述。其次，货币资金是任何企业资本运动的必经阶段。 生产企业 G-WPW-G 商业企业 G-W -G 商业银行 G -G 证券业 G Gs -G 最重要的是，资本是企业的“盈利之本”。即企业盈利的物质基础。 货币之所以能够增殖，不是因为它自身的天然功能，而是因为它支配人力资本去创造了价值与剩余价值。2、企业的资金来源1、内源融资、内源融资 企业通过自

2、己的经营活动，取得一定的利润收入，在做出税收等必要的扣除以后，剩余的部分就构成企业利润，其中的部分利润留存形成企业的自我积累，这种积累转化为企业投资就形成了企业的内源融资。2、外源融资、外源融资 企业吸收社会其他经济主体的剩余资金，使之转化为企业资金，就形成企业的外源融资。 内源融资是企业资金的可靠来源，同时，内源资金也是企业能够顺利实现外源融资的有利条件。 古典企业一般规模小，而且当时的信用制度不发达，所以大部分都来源企业主或合伙人的投资与企业的内部积累。 而随着现代信用制度的发展和完善，现代企业可以向金融机构申请贷款，或者通过发行股票与债券来融资。3、现代企业的融资方式 按照有无中介参与，

3、可以分为直接融资与间接融资。 按照企业资本的性质，我们可以划分为股权融资与债务融资直接融资 企业直接从资金提供者那里取得资金的企业直接从资金提供者那里取得资金的方式。主要包括：方式。主要包括：投资者对企业的直接投资企业在资本市场上的债券和股票融资企业通过商业信用取得资金的票据融资企业内部资本公积转赠。间接融资 是企业依靠商业银行等金融机构以信贷是企业依靠商业银行等金融机构以信贷的形式取得资金，主要形式包括：的形式取得资金，主要形式包括： 银行贷款：商业银行是企业最重要的经营伙伴之一，它不仅为企业提供所有的流动资金贷款，而且也提供长期贷款满足企业的固定资产投资。 租赁信贷：金融租赁公司根据企业的

4、需要，购置特定的设备，然后出租给企业，企业则以租金的方式返还购置设备的资金及其利息。股权融资与债务融资 股权融资是指出资人与企业间形成所有权关系的融资方式，如出资人的直接投资、证券市场上的股票融资等，它形成企业的权益资本。 债务融资是指出资人与企业之间形成债权债务关系的融资方式，包括债券融资、票据融资、银行贷款和租赁融资。债务融资与股权融资的区别1、两种融资方式对企业控制权状态形成的影响不同。2、融资成本不同。3、债务成本承担的风险较小。4、股权资本和债务资本对企业经营者形成的压力不同。5、债务资本较大容易刺激股权经营者的冒险经营。 债务融资和股权融资的明显差别表明，两种融资方式的性质不同，它

5、们都是企业重要的融资方式，分别以不同的方式影响着企业经营。 因而，如何保持二者合理的比例结构，对企业经营具有重要的意义。Review1、A模式与J模式的比较 工资、雇佣体制、技能、人质2、资金来源： 内源与外源3、融资方式： 直接与间接、债权与股权案例分析国美股权之争国美股权之争黄光裕黄光裕贝恩投资贝恩投资(Bain Capital)陈晓陈晓张大中张大中黄光裕黄光裕，1969年5月出生，主籍广东汕头。20世纪80年代中,年仅17岁的黄光裕与长其3岁的哥哥黄俊钦，一道带着4000元钱从家乡广东汕头北上，到内蒙古一带做贸易。一年后因不满当地人“轻易承诺疏于兑现”，转战北京。 半年后开始在北京珠市口

6、经营一家面积不足100平方米的电器店这就是国美电器连锁店的发端。 1987年1月1日，“国美电器店”的招牌在这家小店的门前挂了出来。1993年，国美开始在北京地区增开多家门店。 1998年，黄光裕成立了鹏润投资有限公司，总资产约50亿元。鹏润投资下属企业是国美电器、鹏润地产、鹏泰投资。 1999年，国美开始向全国扩张。陈晓陈晓，1959年出生于上海南汇，早在1985年就进入家电销售行业，十年之后创办了属于自己的上海永乐家电。 1992年担任某国营家电公司常务副总经理；1996年创建上海永乐家电，任董事长。 在2006年7月国美电器宣布并购永乐家电后，陈晓出任国美电器总裁；黄光裕在新公司的股权比

7、例为51.2%，陈晓及其管理团队的持股比例为12.5%；两个曾经在中国家电零售业界分庭抗礼的竞争对手，如今成为了大小股东、上下级别隶属关系。 2007年12月14日，国美宣布通过第三方机构收购大中电器。他成为国内最大的家电企业的掌舵人。2008年11月28日，陈晓被国美电器董事会委任为代理主席。张大中 现年62岁张大中，为北京大中电器创办人，他于07年底以36亿元人民币的代价将大中电器股权悉售给国美，然后创办私募基金公司北京大中投资公司，并担任董事长至今。国美电器有限公司(Gome)国美电器有限公司是一家以经营各类家用电器为主的全国性家电零售连锁企业，隶属于北京鹏润投资集团。 2004年9月1

8、0日起，中国鹏润集团有限公司更名为国美电器控股有限公司。 2007年1月，国美电器与中国第三大电器零售企业永乐电器正式完成合并，成为具有国际竞争力的民族零售企业。 贝恩投资(Bain Capital) Bain Capital是国际性私人股权投资基金，管理资金超过500亿美元，涉及私人股权、风险投资资金、上市股权对冲基金和杠杆债务资产管理。 Bain Capital成立于1984年，为全球多个行业超过250家公司提供私人股权投资和附加收购。公司现有专业人士200名。 Bain Capital长期致力于科技业务投资，目前的投资项目包括SunGard Data Systems, NXP, Sens

9、ata Technologies, FCI, Sun Telephone, Applied Systems和MEI Conlux。Bain Capital总部在波士顿，在香港，上海，东京，纽约，伦敦和慕尼黑有分公司。陈晓引进贝恩资本 2007年5月，国美发行过46亿元可转换债，这笔债券虽在2014年到期，但持有人可在2010年5月提前要求国美赎回。孰料， 2008年9月，美国发生次贷危机波及国内市场，市场现金也几近枯竭，国美财务状况也陷入危机。 更严重事情却接连发生：2008年11月17日，因涉嫌内幕交易、贿赂等罪行，时任国美董事局主席的黄光裕突然被警方带走。据了解，这一事件导致所有的银行在第

10、一时间压缩国美的贷款额度，而国美的多数供应商则担心他们的货款没有保障，竞相前往国美要债。 一位接近国美公司的人士透露，当时国美公司的资金链已经从100多亿元的银行授信降至10亿元之内。据陈晓后来接受媒体采访时透露，国美当时甚至资金链都出现问题，国美帝国可能在瞬间坍塌。 46亿元可转换债或被要求提前赎回，供应商门口要债，在这种双重直接危机之下，2009年4月6日，已担任国美董事局主席的陈晓主持下国美电器进行债务重组。贝恩资本以15.9亿人民币注资，占国美股份9.98%，成为国美实质上的第二大股东。 据公开数据显示，在国美复牌后的第一日，国美股票大涨69%，贝恩一日之间获利数亿。但是，贝恩更需要的

11、是在国美施加自己的影响力。在其战略主张下，国美推出高管奖励计划，这也让黄光裕对引入的陈晓的忠诚产生了疑虑。 2010年5月，黄光裕方在国美年度股东大会上突然提出免去贝恩3名非执行董事的动议，未料随后就遭到国美董事局主席的陈晓的决然否决。贝恩资本利润周旋中，陈晓与黄光裕的决斗猝然爆发。控股权之争 2006年7月 国美收购陈晓的“永乐”，家电业“老大”和“老三”的结合，让陈晓和黄光裕走到一起，陈晓担任“新国美”总裁。 2008年底2009年初 黄光裕因经济犯罪被调查，陈晓被推至前台，才开始有了实权。但由于黄光裕案的不明朗，陈晓本人及国美管理团队，依然保持着对黄光裕的敬畏。 2009年6月 陈晓成功

12、引入贝恩资本，救了国美却伤了黄光裕。一位知情人士说，即便当时二人有矛盾，也没公开化，引入贝恩，是黄、陈二人决裂的直接诱因。 2009年7月 包括陈晓在内，105位国美管理层获得总计3.83亿股的股票期权。黄光裕得知后对董事会很不满，并要求取消激励机制，但没有被采纳。 2010年5月 在国美股东大会上，黄光裕连续五项否决票，否决委任贝恩投资董事总经理竺稼等三人为非执行董事的议案，但遭到董事会否决。矛盾至此公开化。 2010年8月4日，黄光裕一封要求召开股东大会罢免陈晓等职位的函件，正式拉开国美控制权之争的大幕。 2010年8月 黄光裕独资拥有的 Shinning Crown向国美电器发函要求召开

13、股东大会并撤销陈晓、孙一丁的职务。 时隔一日，国美董事局就驳回了黄光裕这一要求，并且向香港特别行政区高等法院提起诉讼，控告黄光裕在2008年一月二月前后的违规行为。 2010年9月28日 国美特别股东大会在香港铜锣湾富豪香港酒店举行。 国美大股东黄光裕方罢免陈晓董事会主席动议未获通过，黄光裕胞妹黄燕虹及私人律师邹晓春未能当选执行董事，陈晓将继续掌舵国美。 2011年3月，陈晓辞职，张大中接任。股权激励 在逐渐摆脱危机后，陈晓紧接着又进行了大规模的股权激励。2009年7月7日晚间，国美电器公告了其首次股权激励方案的细节。 公告显示，方案涉及总计3.83亿股股份，约占现有已发行股本的3%。按当日1

14、.9港元的收盘价计算，该方案总金额近7.3亿港元，创下中国家电业内纪录。 据国美电器公告显示，在3.83亿股的购股权中，陈晓等11名高管共获其中的1.255亿股，其余将分配给其他管理人员。 其中身为公司国美董事局主席兼总裁的陈晓以获得2200万股认购权在激励方案中力拔头筹，另四名执行董事王俊洲、魏秋立、孙一丁和伍建华分别获得2000万、1800万、1300万和1000万股的认购权。 据国美副总裁、新闻发言人何阳青介绍，股权激励覆盖了分公司总经理、大区总经理，以及集团总部各中心总监、副总监以上级别，共惠及105人。受激励人利用这些购股权可以在日后仍以国美电器7月7日的收盘价1.9港元买入相应数量

15、的公司股份。 根据方案，受激励人员须从一年后方可开始分批行使购股权，每年可行使25%，计划分四年完成。此次购股权的有效期为10年。 第二节 融资成本与融资结构 融资成本是通过不同融资方式取得资金的总的融资成本，因此，选择合理的融资方式，对提高企业经营效率具有重要的意义。 企业的资本结构则是指企业债权资本与股权资本的比例由于二者对企业经营的影响不同，因而资本结构与企业市场价值紧密相关。企业资本成本与市场价值企业融资成本的高低可以用融资成本率来计算： 融资成本率=融资成本/融资总额 企业融资成本包括：投资者要求的预期投资回报率、银行等金融机构的中介费用以及证券发行费。 预期的回报率相对于企业来说，

16、反映着资本收益的高低；从企业的角度来看，反映企业融资成本的高低。 如果企业采用证券融资，其发行证券还必须支付一定的发行费用，这部分也是企业融资成本的构成部分。 从会计角度来看，短期负债、长期负债和股东权益构成公司的全部资本，它们的加权平均成本率构成企业的融资成本率。 债权资本比例过大，将加重企业的经营压力，使企业面临较大的经营风险，从而提高企业的融资成本。 现代企业的市场价值就是企业资本未来市场价值的折现，在股票市场上表现为股票的市场价值，因此，企业价值最大化也就是股东财富的最大化。2、企业融资结构与传统资本结构理论 从会计角度来看，企业融资结构是企业资产负债表右方的基本结构，主要包括短期负债

17、、长期负债和所有者权益等项目之间的比例关系。 企业融资结构也可以看成是具有不同融资成本的企业资本成分的结构，包括债务融资、股票融资和资本公积转赠。1、净收益理论 由于债务融资的成本较低，企业最佳资本结构就是高负债经营。 D和E分别表示企业的债务融资与股权融资。 财务杠杆=D/E财务杠杆越大，企业的融资成本越低。如图6-1资本成本率权益资本成本率平均资本成本率债务资本成本率财务杠杆（D/E）企业市场价值财务杠杆（D/E）V=D+E净营业收益理论 不存在最佳的资本结构。由于债务融资增加，会增加企业的经营风险，权益资本要求的收益率也就提高，这就抵消了债务融资成本的减少。 因此，由于企业的资本成本率不

18、变，所以对企业市场价值没有影响。资本成本率权益资本成本率资本总成本率债务资本成本率财务杠杆（D/E）企业市场价值财务杠杆（D/E）V传统的折衷理论 企业的最佳资本结构是存在的，这取决于债务的实际边际成本等于权益的实际边际成本。 在最优的财务杠杆比率以下，企业的价值上升，超过这个最优的值，则企业的市场价值下降。如图6-3资本成本率权益资本成本率资本总成本率债务资本成本率财务杠杆（D/E）企业市场价值财务杠杆（D/E）VP4、破产成本与企业市场价值财务亏空成本（破产成本）包括直接成本和间接成本。直接成本是指支付给律师、会计师、评估师等的费用。间接成本是低公司资产贬值等等的损失。 由于税收的作用，债务融资可以降低企业的融资成本，但随着债务资本比例的增加，企业的经营风险也相应增加，财务亏空成本不可避免。 平衡理论全面考虑了债务资本对企业资本成本和企业经营的影响，清楚地提示了企业资本结构与企业市场价值的关系。企业资本结构的规律：1