需求上升与资金成本下降利于债走强

1、需求上升与资金成本下降利于债市走强债市周评（1月29日-2月3日）顺德农商银行 金融市场部联系人：王传法少丽思明嘉玲志翔倩琳稿：欧志翔MSN：ozx001日期：2012-02-05主要观点：本周货币市场流动性维持相对宽松的状态，下阶段资金面整体预计不会产生大幅震荡，主要以走宽的趋势为主，货币市场利率仍有进一步下行的空间。PMI的反季节性上升并未能充分表明经济的走势好转。短期的反季节上行主要是今年春节提前使双节对消费的

2、推动加大，去库存压力使生产需求相对增强，但这样需求不具备持续能力。本周债市主要呈现窄幅波动，高评级信用产品上半周走势好于利率产品，但下半周整体回稳。债市刚性需求上升与资金成本的下降利于下阶段一二级市场的继续升温。一、 节后资金面持续宽松，货币市场利率快速回落春节后第一周货币市场流动性维持相对宽松的状态，各机构融出资金的意愿加强。本周公开市场大幅净回笼3510亿元，主要是节前逆回购到期，但并未影响资金面的平稳。前半周市场由于担心公开市场大幅回笼将引起资金面的波动而使7天以上的回购利率一直处于相对高位，但下半周市场7天以上的资金利率开始大幅回落，特别是7天利率，回落幅度高达100bps（如图1所示

3、）。图1 2月3日对比1月21日质押式回购利率变动图虽然市场预期强烈的下调准备金操作在一月份并未出台，但资金面在经历了春节现金支取因素后依然重新恢复平稳。从下阶段的资金面看，现金回笼银行体系的进程仍在持续，公开市场和准备金因素应该不会对市场造成明显影响，而财政存款因素在2月到3月的影响总体呈现中性偏利好。外汇占款是目前不确定性最高的一项，但从央行迟迟未再出台调整准备金的操作看，外汇占款的波动应该没有出现大幅不利的走势。因此，下阶段资金面整体预计不会产生大幅震荡，主要以走宽的趋势为主，货币市场利率仍有进一步下行的空间。二、 制造业PMI指数好于预期，但经济走势未现明显好转2月1日中国物流与采购联

4、合会公布2012年1月PMI为50.5%，比去年12月上升0.2个百分点。从历史数据来看，过去几年春节所在月份PMI一般都显著下降，但是今年春节所在的1月PMI不降反升，市场普遍认为，制造业增长的势头仍然比较强劲。但我们认为，PMI的反季节性上升并未能充分表明经济的走势好转。从制造业PMI指数的细项分析，出口订单数和进口订单数都在大幅减少，新订单数虽然小幅增加，但主要得益于库存指数的大幅降低，而生产量和购进量均未有明显波动。因此，本次制造业指数的意外上升依然主要是消费推动的，主要是今年春节提前使双节对消费的推动加大，去库存压力导致了生产需求相对增强，但这样需求不具备持续能力。进出口订单数在12

5、月短暂回升后重新回落也说明了外围经济走势依然不稳定，国内生产需求没有政策的进一步推动情况下，短期要反转走势依然较为艰难。三、 债市窄幅波动，一二级市场供需均有所上升本周债市主要呈现窄幅波动为主，高评级信用产品上半周走势好于利率产品，但下半周整体回稳。而AA及以下评级的产品依然没有明显好转。从供需情况看，一级市场发行逐渐增加，本周国开发行的5年定存浮息债受到市场追捧，发行点差仅为45bp，大幅低于二级市场，认购倍数更高达2.8倍，显示了市场刚性需求依然强烈，同时也说明市场对基准利率的调整预期相对保守。二级市场随着货币市场利率的下行，交易开始活跃，但主要还是集中于AAA的信用产品和利率产品为主，信

6、用产品高评级和高收益产品利差继续走宽。但随着高评级信用产品的收益率下行，中等评级资质相对较好地券种开始受到关注，特别是部分有担保的AA和AA+企业债。由于该部分券目前收益相对较高，在年初各机构建仓时期，预计下一阶段配置需求会较为旺盛。图2 2月3日对比1月21日国债收益率曲线变动图图3 2月3日对比1月21日超AAA中票收益率曲线变动图图4 2月3日对比1月21日AA+中票收益率曲线变动图四、 刚性需求上升与资金成本的下降利于一二级市场的继续升温从基本面看，经济走势仍未能出现明显好转信号，CPI同比增长预计在一月季节性反弹的推动下依然能维持下行趋势，而资金面的平稳则有利于货币市场利率的进一步下行。因此，在年初各机构配置需求较为旺盛的时期，债券市场仍具备继续走强的基础。从具体券种而言，在前期的大幅走低后，利率产品和高评级信用产品的长端基本反映了基本面的利好，但短端由于资金成本的高位徘徊难以回落。目前，随着资金成本的下行，利率产品和高评级信用产品的中短端具备了一定的下行空间，长端的走势则需要货币政策的进一步推动。而且，目前配置需求较大的机构主要集中在股份制商业银行和大型性银行，这部分机构的配置需求也集中在利率产品和高评级信用产品的中短端，因此，该部分债券预计将继续走强。券商、保险和基金的配置需求主要集中收益相对较高的券种，利率产品和高