武汉健民投资价值初步分析报告

1、武汉健民(600976)投资价值初步分析报告一、公司基本信息公司名称：武汉健民药业集团股份有限公司上市日期：2004年4月19日总股本：15339.86万股限售股：10万股总资产：14.70亿，净资产：9.16亿（截至2014年6月30日）每股收益： 0.40元（截至2014年6月30日），上年同期为0.32元/股前两位股东控股比例：华方医药科技有限公司22.07%，华立集团股份有限公司4.64%一年内股价与大盘对比走势：二、公司业绩情况武汉健民前身系始建明朝崇祯年间的全国四大名药店之一叶开泰药店，至今已有近四百年的历史。公司主营业务为中成药的研发，生产和销售，产品主要定位在儿童用药，同时涵盖

2、妇科用药,老年用药和疑难重症用药。产品剂型包括内服和外用两大类，共计约80 多个品种。公司是全国中成药儿童用药生产基地，中国医药工业50 强，旗下拥有十余家参、控股子公司，是湖北省医药企业的龙头企业之一。公司主打产品有龙牡壮骨颗粒、健民咽喉片、健脾生血颗粒、小金胶囊等，其中龙骨壮骨颗粒为武汉健民独家研制、生产的卫生部首批三个一级保护品种之一，系公司主要的利润来源。公司公布2014年半年报显示，公司净利润同比增长24.81%，6128万元，每股收益为0.40元。营业收入为9.06亿元，同比下降23.37%。报告显示，武汉健民营业收入下降的主要原因是医药商业同比减少34.81%，广东诺尔康药业 2

3、013 年 7 月退出合并范围，收入同比减少 31403 万元。主要财务指标：2013A2014E2015E营业收入（百万）1992.392006.282216.22同比增速（%）29.40%10.70%10.46%净利润（百万）95.90117.16147.78同比增速（%）16.32%22.16%26.14%每股收益（元）0.630.760.96市盈率（倍）37.5730.7624.38公司营业收入各板块构成公司主要产品及适应症产品名称功能主治说明备注龙牡壮骨颗粒主治儿童佝偻病、软骨病，多汗、夜啼、夜惊及食欲不振、消化不良、发育迟缓国家一级中药保护品种非处方健民咽喉片清咽利喉，消炎止痛，滋

4、阴止渴，祛痰镇咳国家二级中药保护品种非处方健脾生血颗粒健脾和胃，养血安神。用于儿童脾胃虚弱及心脾两虚型缺铁性贫血；成人气血两虚型缺铁性贫血国家二级中药保护品种中药三类新药处方小金胶囊主要用于气血瘀滞所引起的乳腺增生、乳腺炎、子宫肌瘤、卵巢囊肿、慢性盆腔炎、月经不调、腰酸腹痛、带下量多等国家发改委优质优价品种处方便通胶囊健脾益肾，润肠通便。用于脾肾不足，肠腑气滞所致的便秘国家级三类新药非处方（1） 龙牡壮骨颗粒龙牡壮骨颗粒是我国唯一中西结合防治小儿佝偻病的国家一级中药保护品种，其区别于其他补钙产品的一大特点是，其在加强补钙的同时，具有调理脾胃促进消化的功能，也就是说一方面通过体外直接补充钙质，另

5、一方面通过增强儿童的脾胃吸收消化功能，促进饮食中营养物质的全面均衡吸收，这些独特的优势是市面上其它单一补钙产品所不具有的。公司对于成熟的龙牡壮骨颗粒进行了多次再开发，根据儿童用药的特点，不断改进，深入挖掘潜力，努力满足不同的用户需求。目前除了传统剂型，另外新推出了果味龙牡壮骨颗粒、龙牡壮骨咀嚼片等，果味龙牡壮骨颗粒：糖分摄入更少，不会引起龋齿，更适合营养过剩的肥胖宝宝补钙；龙牡壮骨咀嚼片：是龙牡壮骨颗粒的剂型升级，携带服用更方便，适合于3-14 岁的儿童使用。近3 年来，公司对营销体系进行了一系列的改革创新，提升公司的经营效率，具体措施主要包括强化各部门职责，明确目标计划；创新营销模式，强化终

6、端管理；创新激励机制，加强销售队伍建设；充分利用网络，加大产品推广力度。过去几年由于儿童补钙市场竞争激烈，加上上游中药材价格上涨的影响，导致公司龙牡壮骨颗粒增速较慢，过去5 年复合增长率仅有5%；近年来公司一方面不断对产品进行二次开发创新，一方面深化营销改革，强化产品的市场推广力度。我们认为，未来几年龙牡壮骨颗粒增速将会加快，有望保持10%左右的行业增长水平。2009-2013 年龙牡壮骨颗粒收入增长情况（2） 二线产品2013 年国家食品药品监督管理总局公布了新的2012 版国家基本药物目录，公司生产的健脾生血颗粒（片）、小金胶囊、小儿宝泰康颗粒三个品种入选国家基本药物目录。其中，健脾生血颗

7、粒（片）是公司独家品种；小儿宝泰康颗粒为类独家品种，另外一家生产厂商为云南白药；小金胶囊剂型也是类独家品种，另外一家生产厂家是四川天基。公司二线产品中，小金胶囊是其核心品种，市场潜力大。小金胶囊是根据清代名方“小金丹”，公司历经多年研发而成的国家四类新药，主要用于气血瘀滞所引起的乳腺增生、乳腺炎、子宫肌瘤、卵巢囊肿等。目前，只有武汉健民和四川天基两家公司生产小金胶囊，其中武汉健民是原研药，产品为优质优价类型，具有价格优势。过去5 年小金胶囊实现了快速增长，年复合增长率达34%。随着各省基药招标的完成，以及基本药物制度在各级医疗机构的严格实施，我国基药市场的整体增速有望加快，公司以小金胶囊为核心

8、的二线产品在现有市场增长的基础下，将受益于我国基药市场的增长，未来收入增速有望进一步加快。我们预测，公司二线产品未来几年增速将保持在20%以上，基药市场的积极影响有望逐渐显现，公司产品增速有望逐渐加快。参考国内妇科中成药大品种，如妇科千金胶囊（片）、桂枝茯苓胶囊的发展路径，未来小金胶囊收入规模也有望达到5 亿元级。2009-2013 年小金胶囊收入增长情况（三）体外培育牛黄公司参股的武汉健民大鹏药业有限公司成立于2005 年，拥有国家中药一类新药体外培育牛黄的完全知识产权。目前我国使用的牛黄分为四类：天然牛黄、人工牛黄、培植牛黄和体外培育牛黄。天然牛黄是指牛科动物黄牛或水牛的胆囊结石，具有清热

9、、解毒、定惊的功效，稀少珍贵。人工牛黄价格低廉，但疗效较差，对天然牛黄没有可替代性。培植牛黄产业化生产太困难，不可能进行大规模推广。体外培育牛黄是国家重大技术发明，疗效接近天然牛黄、可以产业化生产，是天然牛黄的最佳替代品，从根本上解决了天然牛黄资源稀缺的问题，是中药现代化的标志。公司除了发展体外培育牛黄的原料药市场，同时积极拓展含体外培育牛黄的制剂领域，目前公司拥有中药制剂品种49 个，其中含体外培育牛黄的制剂品种主要包括：“牛黄痔清栓”、“西黄丸”、“安宫牛黄丸”等。2013 年制剂收入已经占到公司整体收入的50%左右。健民大鹏的体外培育牛黄目前正处于快速成长期，公司在发展原料药的同时，大力

10、发展体外培育牛黄的制剂产品，原料药和制剂业务齐头并进，市场前景广阔。目前公司收入和利润规模都不大，预计未来几年将保持快速增长势头，随着公司的快速发展，未来健民大鹏很有可能会独立上市。健民大鹏主要的制剂产品产品名称功能主治补充说明体外培育牛黄清心，豁痰，开窍，凉肝，熄风，解毒。用于热病神昏，中风痰迷，惊厥抽搐，癫痫发狂，咽喉肿痛，口舌生疮，痈肿疔疮独家品种，国家中药一类新药、发明专利号：ZL 2006 1 0019797.5牛黄痔清栓清热解毒祛湿，消肿镇痛止血。用于湿热瘀阻之肛隐窝炎、痔引起的肛门疼痛、肿胀、出血独家品种，国家三类新药，国家重点新品种安宫牛黄丸为清热解毒，镇惊开窍。用于热病，邪入

11、心包，高热惊厥，神昏谵语；中风昏迷及脑炎、脑膜炎、中毒性脑病、脑出血、败血症见上述证候者国家基本药物目录品种，国家医保甲类西黄丸清热解毒，和营消肿。用于痈疽疔毒，瘰疬，流注，癌肿等处方药脑血栓片为活血化瘀，醒脑通络，潜阳熄风。用于因瘀血、肝阳上亢出现之中风先兆，如肢体麻木、头晕目眩等和脑血栓形成出现的中风不语、口眼歪斜、半身不遂等症。具有预防和治疗作用处方药复方儿童退热栓解热镇痛，利咽解毒，祛痰定惊。用于小儿发热，惊悸不安，咽喉肿痛及肺热痰多咳嗽非处方药大活络丸祛风止痛，除湿豁痰，舒筋活络。用于中风痰厥引起的瘫痪，足萎痹痛，筋脉拘急，腰腿疼痛及跌打损伤，行走不便，胸痹等症处方药万氏牛黄清心丸清

12、热解毒，镇惊安神。用于热入心包、热盛动风证，症见高热烦燥、神昏谵语及小儿高热惊厥处方药牛黄解毒片清热解毒。用于火热内盛，咽喉肿痛，牙龈肿痛，口舌生疮，目赤肿痛处方药喉痛消炎丸清热解毒，消炎止痛。用于咽喉肿痛，疔疮蛾喉，痈疖肿毒，口舌生疮处方药健民大鹏从成立之初至2008 年都一直处于亏损的状态，2008 年为解决公司主导产品体外培育牛黄的独家生产权问题，当年公司业绩出现大额亏损，2009 年公司开始首次实现盈利，受益于国家政策的推动，下游产业链需求的提升，以及公司进军牛黄制剂领域的发展战略，过去5 年公司业绩实现了快速增长，2013 年实现销售收入达1.35 亿元，复合增长率达32.4%；实现

13、净利润2973万元，复合增长率达42.9%。公司目前正处于快速成长期，市场前景广阔。2009-2013 年健民大鹏销售收入增长情况2009-2013 年健民大鹏净利润增长情况（四）医疗服务公司自 2010 年开始对旗下医药资产加速整合，以“大健康产业”战略定位为导向，抓住国家政策鼓励社会资本进入医疗领域的战略机遇，于2012 年10 月，与武汉市第八医院合作共同设立了武汉健民消化病医院，迈出了进入医疗领域的第一步。新建医院将充分利用武汉八院既有的技术和人才等方面的优势资源，以弥补公司在发展医疗产业中所缺乏的经验。第一期采用租赁场地的方式，初步形成100 张床位规模，同时便于加快开办进度；第二期

14、则采用自建经营场地的方式，为求建设成为以消化病为主的综合性医院，设计床位数300 张。公司还加快了儿童保健食品和日化产品的研发进度，目前共有三个多维系列保健食品立项并通过国家评审，取得保健食品证书。日化产品方面初步确立了以草本配方为主要概念的婴童（植物）洗护用品开发方案，获得8 个日化用品批文。公司“涵爱”系列婴童洗护用品已正式亮相，“涵爱”以“爱自然、爱天性”为品牌理念，采用药食同源草本配方，以制药级工艺严格生产，确保产品品质安全、稳定。全套产品以“马齿苋、金银花”等植物提取物为核心，配以天然舒缓配方，打造适合新生儿娇嫩肌肤及敏感皮肤使用的系列产品。三、公司分红情况上市以来公司分红情况公告日

15、期分红方案(每10股)送股(股)转增(股)派息(税前)(元)2014002201300420120022011010620102452009000.5200800020070002006010020050002004001四、估值分析武汉健民历史市盈率相对于年公司2007年最高224倍的市盈率，目前估值24倍处于历史较低水平，估值风险充分释放，目前来看估值较低。五、公司估值根据2014年半年报情况，公司2014-2016 年每股收益预测分别为0.76 元、0.96 元、1.22 元，对应PE分别为31、24、19倍。六、投资亮点及风险分析（一）投资亮点1. 经营改善，拐点已现 母公司营销改革基

16、本到位，龙牡壮骨颗粒有望重回增长轨道。子公司随州药业经营理顺，扭亏为盈，开始稳定增长。随着中药材成本压力逐步释放，工业毛利率有望持续回升。公司成立消化病医院，积极布局医疗行业；发展婴童洗护用品，进入日化领域，整合资产进行多元化发展。公司内部经营已经出现拐点，改善的态势将得到延续。公司独家品种健脾生血颗粒、类独家品种小金胶囊和小儿宝泰康颗粒进入新版基药后有望实现高增长，改变主业增长乏力的局面，是公司发展的重大机遇。健民大鹏已经进入原料药和制剂双轮驱动的经营佳境，放量态势确立，业绩将保持高增长。2.新推股权激励，激发公司的内生增长动力公司于2010 年8 月曾推出第一期（2010-2012）股权激

17、励方案，考核指标包括净利润和医药制造业毛利率两项，受2011 年、2012 年上游中药材价格大涨的影响，那两年公司医药制造业毛利率没有达到股权激励的触发条件。公司于2013 年12 月17 日推出第二期（2014-2016）限制性股票激励计划，拟对总裁、副总裁、总监和核心技术人员共8 人，采用公司提取的购股资金（超出当年基准的净利润按一定比例计提）和激励对象的自筹等额的配比资金，从二级市场回购公司股票授予激励对象，回购股份总数累计不超过公司股本的5%（不超过766.99 万股）。业绩考核指标包括净利润和净资产收益率两项，必须在两个指标和高管绩效考核方案都达标时才满足激励条件。此次激励方案与公司

18、业绩充分挂钩，将极大地激发公司管理层的创业激情。在当前上游中药材价格体处于平稳周期，公司经营管理不断提高的背景下，公司顺利完成此次股权激励计划将是大概率事件。3.设立并购基金，外延式并购预期强烈公司于2014 年4 月17 日发布公告：与中融康健资本管理（北京）有限公司合伙成立武汉健民中融股权投资合伙企业（并购基金），出资总额为4 亿元，其中公司及主要高管团队共同出资1 亿元，与中融康健合作成立并购基金。并购基金将主要用于并购（控股）中成药、化学药、生物制药、新剂型药、高新医疗技术企业及医药商品流通等领域符合公司战略发展的优质标的。并购基金的设立标志着外延式并购将成为公司的一项长期战略。公司财务状况良好，账上资金充足，基本没有负债，2004 年上市募集资金3.9 亿元，至今尚有1.55 亿资金未使用，过去闲置资金主要用于购买理财产品，此次与专业投资机构合作设立并购基金，可以充分借助对方的专业平台，未来公司在外延式并购上的想象空间巨大，值得市场期待。（二）投资风险1、上游中药材价格大幅上涨的风险；2、基药招标和执行