财政学第十二章PPT课件

1、一、国债及其种类、结构和负担（一）国债的含义 国债，又称公债，即公共债务，是政府为了实现宏观经济调控目标，或解决正常财政收入的不足,以信用形式筹集资金而形成的债务。（二）国债的性质? ? 以政府为债务人的特殊货币信用关系。（三）公债的特点1 1、有偿性 2 2、自愿性 3 3、灵活性第1页/共78页（四）国债的产生与发展 产生的条件： （1 1）仅靠税收不能满足财政支出的需要 （2 2）社会上具有相当的闲置资金 （3 3）信用制度的产生和发展 发展的原因： （1 1）对外扩张的需要 （2 2）剩余产品增长、闲置资本扩大 （3 3）实行赤字财政政策平抑经济波动的需要第2页/共78页 新中国国债发

2、行的三个阶段 （1）1950年的“人民胜利折实公债” （2）19541958年的“国家经济建设公债” （3）1979年以后恢复和完善国债发行制度（五）国债的种类1 1、以举债形式为标准，可分为契约借款和公债券。2、以发行地域为标准，可分为国内公债和国外公债。3 3、以国债的流动性为标准，可分为可转让国债和不可转让国债。第3页/共78页 4 4、以发行的凭证为标准，可分为凭证式国债和记账式国债 凭证式国债指采取不印刷实物劵、而用填制“国库券收款凭证”的方式发行的国债。又称“储蓄式国债”。 记账式国债是利用账户通过电脑系统完成发行、兑付全过程的国债，又称“无纸化国债”。 5 5、以发行主体为标准，

3、可分为中央公债和地方公债。中央公债又称国债，地方公债又称地方债。第4页/共78页（六）国债的结构 1 1、应债主体结构 各应债主体（各社会经济主体）在社会总资金中占有的比重。 2 2、国债持有者结构或应债来源结构 各应债主体（各社会经济主体）实际认购和持有国债的比重。 3 3、国债期限结构 以偿还期限为标准，可分为短期公债、中期公债和长期公债。第5页/共78页（七）国债负担（1 1）认购人负担（2 2）政府负担（3 3）纳税人负担 （4 4）代际负担（负担的代际转移）（八）国债限度 指国债规模的最高额度或指国债适度规模问题。 国债规模分为国债绝对规模和国债相对规模。 第6页/共78页 1、衡量

4、国债绝对规模的指标（1）国债余额：历年累积国债的总规模。 2007年末中国（中央）国债余额首超5万元，高达5. 3365万亿元,2009年末高达 5.9737万亿元，2010年末高达 6.7527万亿亿元。（2）当年发行的国债总额 中国2010年国债发行规模或将高达近2万亿元。（3）当年到期需还本付息的国债总额 中国2009年国债国债还本付息额为8117亿元第7页/共78页2、衡量国债相对规模的指标（1）债务负担率=当年累积未清偿国债余额/当年 国内生产总值100% 比如，欧盟将国债负担率设为60% 中国2007年国债负担率约为21%（2）债务依存度=当年国债发行总额/当年财政支出总额100%

5、 国际公认的国家财政债务依存度和中央财政债务依存度的警戒线分别为1520%和2530%第8页/共78页 （3）偿债率=当年国债还本付息额/当年财政收入总额100% 国际上一般把水平控制在10%以内 二、国债制度要素（一）国债的发行 1 1、国债发行数额的确定 国债发行规模的确定主要考虑以下因素： （1）财政收支差额 弥补财政收支差额的三种传统作法： A、动用历年财政结余（一女二嫁）；第9页/共78页 B、向中央银行透支（通货膨胀）； C、发行国内外公债（可靠作法）。 中国自19941994年起，不允许向中央银行透支以弥补赤字，发行国内外公债就成为弥补赤字的基本手段。（2）到期国债偿付额（3）宏

6、观经济运行态势：通货膨胀紧的财政政策国债规模缩小；通货紧缩松的财政政策国债规模扩大。第10页/共78页(4(4）社会应债能力 从社会上能用于认购国债的资金供给可能来看的国债发行额度。 A A、国债负担率=当年累积未清偿国债余额/当年国内生产总值100% B B、借债率=当年国债发行额/当年国内生产总值100% C、居民应债能力=当年国债发行额/当年居民储蓄存款余额100%第11页/共78页（5 5）政府偿债能力 A、国债依存度=当年国债发行额/当年财政支出总额100% B、国债偿还率=当年国债还本付息额/当年财政收入总额100% 2、国债发行方式的选择 （1）行政分配方式 行政分配方式是凭借政

7、府的行政管理权，将国债发行任务分配到各地区、部门、单位甚至个人，承受主体必须按政府要求完成规定的认购指标。第12页/共78页（2）直接出售方式 这是一种由财政部门直接与国债认购者举行一对一谈判出售国债的方式。适用于定向发行的国债。（3）委托出售方式 这是由财政部门委托金融机构、邮政储蓄、证券交易所等向社会发行国债的方式。适用于面对个人投资者发行的国债。第13页/共78页（4）承购包销方式 承购包销指由政府与国债承销人或承销团签订公债承购包销合同，将国债统一售出，再由承销者自行发售的方式。适用于最终承受对象不确定的国债。（5 5）公募招标方式 这是一种在金融市场上通过公开招标发行国债的方式。 其

8、基本作法是在财政部的主持下，由认购者对预定发行的国债利率或价格进行投标; ; 投标后主持者对投标情况按报价高低进行排列，利率由? ?低到高，票面价格由? ?高到低，按顺序选定认购者，直到达到所需发行的数额为止。第14页/共78页 3、国债发行价格（1 1）平价发行：政府债券按票面价值出售，到期时既还本又付息。（2 2）折价发行：政府债券以低于票面价值的价格出售，到期时只还本不付息，折价部分相当于提前支付的利息。 （3 3）溢价发行：政府债券以高于票面价值的价格出售，到期按票面值还本，同时支付高于市场利率的利息。（一般不会采用）。 第15页/共78页 （二）国债的利率1 1、国债利率的高低以保证

9、国债顺利发行为基准2 2、国债的总体利率水平受制于当时的市场利率水平 3 3、也可利用国债利率水平来影响和引导市场利率水平 4 4、国债的利率结构应与国债的期限结构和品种结构相适应 还本付息期较长的国债利率应? ? 高些，相反，则可低些； 流动性差、变现能力弱的国债，利率应? ? 高些，相反，则应低些。第16页/共78页（三）国债的偿还 1、国债偿还的资金来源 （1）经常性财政收入（预算列支） 即用经常性财政收入来清偿到期债务。 （2）预算盈余 即以政府以前年度滚存的预算盈余作为偿还当年到期公债的资金来源。 （3）偿债基金（减债基金） 是由政府预算设置的一种专项基金，专门用以偿还到期公债。 （

10、4 4）举借新债 指政府通过组织新的债务收入来偿还到期债务。 这既有实践上的必然性，又有理论上的合理性。第17页/共78页 2、国债偿还的方式（1 1）一次清偿法 即在国债到期时按国债票面额和应付利息一次全部兑清。（2 2）抽签偿还法 是指在国债偿还期内分年度确定一定的偿还比例，由政府按国债券号码抽签对号确定具体的偿还对象，直至偿还期结束，全部国债皆中签偿清为止。分为“一次抽签、分次偿还”和“分次抽签、分次偿还”两种具体作法。第18页/共78页（3 3）市场购销法 即在公债存续期内，根据政府的财政状况、公债市场行情及经济调控需要，适时从证券市场上购回公债，以在该公债到期前将债权收回的方式。应在

11、公债价格较高还是较低时购回公债？（4 4）以旧替新法 即公债持有人以到期公债券替换相应数额的新发行公债，以达到兑付原有债券的目的。（白条、绿条、红条） 第19页/共78页第二节第二节 国债的经济效应和政策功能国债的经济效应和政策功能* * 一、李嘉图等价定理及其实证研究二、国债的经济效应三、国债的政策功能四、国债债务风险及其防范一、李嘉图等价定理及其实证研究（一）李嘉图等价定理的含义 现在发行国债消费者理性预见未来会增加税收减少现时消费、增加储蓄发债与征收一次性总量税等价、对居民的消费和资本的形成（国民储蓄）没有不同的影响以增发国债为手段的扩张性财政政策就不会影响总需求第20页/共78页 （二

12、）对李嘉图等价定理的评论 主要反对意见： 1 1、李嘉图等价定理的核心假设是理性预期，这就要求现在的父母都要通晓预期模型，以测算和调整当前和未来的收入，而这是不现实的。 2 2、李嘉图等价定理假设人们总是给后代留遗产，而事实上有些父母知道孩子可能生活得比自己更好，不会把因发债而不增税所增加的收入储蓄起来。 3 3、由于国债信用高，其利率可低于市场利率，为人们提供成本更低的资金，从而刺激投资意愿。 4 4、未来的税负和收入都是不确定的，现在不增税而增加的收入与未来为偿还国债的本息要向本人征收的税收并不必然相等。第21页/共78页 5、李嘉图等价定理假设所有的税都是一次性总量税， 实际上大多数税收

13、并不是一次性总量税，而非一次性总量税会产生税收的扭曲效应，发债而不增加税收会减少 税收的扭曲效应，有利于刺激经济的增长，因而发债和增税并非等价。 二、国债的经济效应（此部分与教材不同）（一）国债的财政效应（国债对财政收支的影响） 1 1、对当期财政收支的影响 ：扩张效应 2、对未来财政收支的影响，取决于举债性质和债务资金使用情况 （1）用于弥补经费预算赤字的国债发行 偿债预支未来税款减少未来财政支出或提高未来纳税人的税负水平 一般应尽量少发行此类国债。第22页/共78页（2 2）用于资本项目的国债发行 国债投资形成资产相应债务的清偿保证 国债投资项目纯收益高于国债利息直接增加财政收入 国债投资

14、改善投资环境、促进经济发展间接增加财政收入。 这类国债可以提高经济活动水平，从而对未来预算收支产生积极影响。 但若国债规模过大、国债资金使用效益欠佳，也会产生相反的情况。（3）与实施宏观调控相结合的国债发行 社会需求不足扩大国债发行扩大财政支出增加社会总需求促进经济稳定增长增加未来财政收入 这种国债往往与扩张性财政政策相联系。第23页/共78页 （二）国债的货币信用效应 1、以国债抵押取得银行贷款增加信用工具加速资金周转货币投放和信用规模扩张。 2、国债信用和利率高于银行存款分流银行储蓄资金减少银行信贷资金来源。 （三）国债的投资扩张和挤出效应 1、投资扩张效应 （1）集聚效应：变闲散资金为集

15、中资金；变消费资金为积累资金；变短期资金为长期资金，直接扩张投资需求。 （2）“引致效应”：国债投资改善投资环境，吸引和引导社会投资，间接扩张投资需求。第24页/共78页 2 2、挤出效应 （1 1）国债的增加导致民间部门可借贷资金的减少，对民间投资的资金来源产生挤出效应。 （2 2）国债投资项目的增加导致民间投资项目的减少，对民间投资的资金运用产生挤出效应。（四）国债的宏观经济调控效应 1、对社会总需求的调控效应 增加国债发行扩大公共预算支出国债规模适度（过大），增加社会总需求（膨胀）恢复社会总供求平衡（失衡） 2 2、对货币供应量的调控效应 国债发行为中央银行的公开市场业务提供操作工具调控

16、货币供应量。 第25页/共78页 三、国债的政策功能（一）弥补财政赤字（复习前面的内容） 弥补财政收支差额的三种传统作法： 1、动用历年财政结余（一女二嫁）； 2、向中央银行透支（通货膨胀）； 3、发行国内外公债（可靠作法）。（1）发行国债只是货币购买力的暂时转移，一般不会引发通货膨胀；（2）国债认购通常采用自愿原则，认购资金基本上是社会资金运动中游离出来的资金，一般不会对经济发展产生不利影响。 中国自19941994年起，不允许向中央银行透支以弥补赤字，发行国内外公债就成为弥补赤字的基本手段。 第26页/共78页（二）筹集建设资金 特别是发展中国家建设资金需求巨大，仅靠经常性财政收入难以满足

17、需求，发行国债就成为筹集建设资金的重要手段，它可以变闲散资金为集中资金；变消费资金为积累资金；变短期资金为长期资金，对促进经济发展具有重大作用。（三）调节经济（参见前面的国债的宏观经济调控效应） 第27页/共78页 四、国债债务风险及其防范（一）财政风险： 财政赤字公债发行更多的财政赤字规模更大的公债发行 （二）货币风险： 因政府举债导致货币超量发行和通货膨胀的可能性 。（三）国债风险的防范 1、严格控制债务规模 2、降低国债筹资成本 国债筹资成本由国债发行费用和国债利息组成。 国债发行费用包括国债发行过程中耗费的各项支出。 第28页/共78页 降低国债的发行费用，应选择恰当的发行方式，加强国

18、债发行过程的管理，合理确定国债期限，尽力缩短发行周期。 国债利息是国债资金的价格。 一般来说，在市场利率较低时，应尽量选择发行还本付息期较长的国债； 在市场利率较高时，则应选择发行还本付息期较短的国债 。 （个人认购国债应怎样选择？） 3、合理确定国债资金用途，提高资金使用效益 国债资金使用效果有直接效果和间接效果。 前者为支出项目本身具有的效益； 后者为支出项目的外部经济影响。第29页/共78页 应建立保障国债资金合理使用的制度体系。 其中包括：支出项目选择、投资决策、资金拨付后的跟踪审计、资金使用效果的评估考核等制度。 3、优化国债的结构（品种结构、期限结构、到期结构） 4、建立政府债务预

19、警指标体系，防范债务风险 5、建立合理的国债本息偿付机制 为及时清偿到期国债本息，政府预算应事先做出资金安排，以免影响预算年度的正常支出第30页/共78页第三节第三节 我国债务负担率我国债务负担率 及债务依存度的分析及债务依存度的分析一、国债负担率分析二、国债依存度分析一、国债负担率分析（一）我国国债发行和国债负担率情况 我国改革开放以后，从1980年起才恢复发行国债，由于发行时间较短，国债负担率目前仍处于国际上的较低水平，距离国际公认的60%的最高界限仍存在较大空间。参见下列两表：第31页/共78页我国当前国债负担率水平表12-1 我国中央财政国债余额及国债负担率 年份国债余额（亿元）占GD

20、P的比重（%）199612004.216.9199712562.715.9199813520.716.0199915312.317.1200017909.218.1200120505.518.7200221539.617.9200326349.619.4200429577.518.5200532635.417.920063556817.6第32页/共78页年份国债余额（亿元）占GDP的比重（%）20075. 3365万亿元万亿元20.7420082009第33页/共78页部分国家1991-1995年国债负担率（中央政府）国别国别国债负担率（）国债负担率（）经济发达国家：经济发达国家： 美国美国

21、 法国法国 德国德国 英国英国新兴工业化国家和发展中亚洲国家：新兴工业化国家和发展中亚洲国家： 韩国韩国 印度尼西亚印度尼西亚 马来西亚马来西亚 泰国泰国 印度印度 巴基斯坦巴基斯坦40.740.734.034.017.617.628.128.18.58.51.21.246.046.05.45.448.248.244.244.2表12-2 部分国家1991-1995年国债负担率（中央政府） 第34页/共78页（二）国债与财政赤字简单动态分析 1、国债与财政赤字简单动态分析框架 政府弥补财政赤字的唯一方式：发行国债 根据这个分析国债和赤字动态变化的简单框架，推导出计算国债负担率升(降)变化的公式

22、： db=b(r-y)+z db：以微分符号表示的国债负担率的升（降）变化， b： 国债负担率， r： 实际国债利率， y： GDP实际增长率， z： 基本赤字率。第35页/共78页 推导过程（自看）：设B代表国债余额， i代表国债的名义利率， 代表通货膨胀率， r（国债的实际利率）=i-， P为价格总水平， Y为实际产出（GDP）水平， y为实际产出Y的增长率， z为基本赤字率（作为GDP的一个比例）， b为国债负担率。第36页/共78页 根据定义，b=B/PY，b随时间而发生的变化用微分符号表示则为db，db=d（B/PY），根据微积分中的“分数法则”，我们可以得到公式： db=d（B/P

23、Y）=dB/PY-b（+y） （1） 如果政府仅仅通过发行国债一种方式弥补财政赤字，那么一年内国债余额的增加额就等于当年的财政赤字，而财政赤字又等于基本赤字（我们可以用zPY来表示）加国债的利息支出（等于国债余额乘以名义利率iB），第37页/共78页 用公式表示就是： dB=iB+zPY （2）把（2）式代入（1）式，可以得出：db=ib+z-b（+y） （3）将（3）式合并得到：db = b(i-y)+z （4）= b（r-y）+z 2、对我国国债负担率变化的测算 （单位：%）第38页/共78页推导过程：设B代表国债余额，i代表国债的名义利率，代表通货膨胀率，r（实际利率）=i-，P为价格总

24、水平，Y为实际产出（GDP）水平，y为实际产出Y的增长率，z为基本赤字率（作为GDP的一个比例），b为债务负担率。根据定义，b=B/PY，b随时间而发生的变化用微分符号表示则为db，db=d（B/PY），根据微积分中的“分数法则”，我们可以得到公式： db=d（B/PY）=dB/PY-b（+y） （1）如果政府仅仅通过发行国债一种方式弥补财政赤字，那么一年内国债余额的增加额就等于当年的财政赤字，而财政赤字又等于基本赤字（我们可以用zPY来表示）加国债的利息支出（等于国债余额乘以名义利率iB），用公式表示就是： dB=iB+zPY （2）把（2）式代入（1）式，可以得出：db=ib+z-b（+y

25、） （3）将（3）式合并得到：db = b(i-y)+z （4）= b（r-y）+z 第39页/共78页对我国国债负担率变化的测算 （单位：%） r r（实际利率）（实际利率） Y Y（实际经济增（实际经济增 长率）长率） Z Z（基本赤字（基本赤字 率）率）dbdb（按公式（按公式 计算）计算）dbdb（实际）（实际）199519951996199619971997199819981999199920002000-7.40-7.400.900.907.907.9010.4610.468.508.504.354.3510.510.59.89.88.58.57.87.87.357.358.948

26、.941.01.00.780.780.780.781.181.182.122.121.771.770.00.00.280.280.740.741.381.382.232.231.181.180.70.70.80.81.01.02.72.72.72.72.02.0表12-3 对我国国债负担率变化的测算 （单位：%） 第40页/共78页 从表12-3可看出，依据公式计算出来的国债负担率的变化与实际计算出来的国债负担率的变化不是完全一致，一是因为这里计算的利息支出不是按每笔国债的利率计算的，而是按当年主要利率计算的；二是因为实际计算出来的国债负担率只计算基本赤字的积累额。 但是，二者表现出的国债负担

27、率的变化趋势是基本一致的。 虽然从动态看影响国债负担率的因素是比较复杂的（见教材P326327），但从上述分析不难得出控制国债负担率的基本途径：（1）控制基本赤字；（2）国债利率要适度；（3）强调国债投资效益，保持适度的高经济增长率第41页/共78页 二、国债依存度分析 国债依存度的三种计量方法（一）国债依存度=当年公债发行额/（当年中央财政支出+还本付息支出）100% 这种计量方法显然不合理，因为国债的还本通常采取发新还旧的做法，只有利息支出才计入经常性支出，而还本部分并不计入当年的财政支出，因而国债的还本部分在计算国债依存度时应当排除在外。（二）国债依存度=当年（财政赤字）国债净发行额（当

28、年国债发行额-还本数）/当年中央财政支出（本级支出）100% 这种计量方法准确地反映了当年中央财政支出对国债（净发行额）的依赖程度。第42页/共78页 我国按第二种方法定义的国债依存度明显低于按第一种方法定义的国债依存度，但与其他国家同类比重相比仍略显偏高（参见教材P328），其原因除计算口径不尽一致以外，主要原因是分母（中央财政支出）过小。 （三）国债依存度=当年（财政赤字）国债净发行额/ 当年全部财政支出100% 按全部财政支出计算的国债依存度自然明显低于按中央财政支出计算的国债依存度，这不仅反映了中央财政支出比重偏低，而且反映了国家债务的权利、义务和责任都集中在中央财政一极。解决这个矛盾

29、的方法是在时机成熟时允许地方政府发债。（见教材P328之表124）第43页/共78页第四节 国债市场及其功能 一、国债市场 (the market of national debt) 二、国债市场的功能 (the function of market of national debt) 三、我国国债市场的现状和进一步完善 (current situation and improvements in the future) 第44页/共78页 一、国债市场 (the market of national debt)（一）国债市场的含义 国债市场即国债交易场所。（二）国债市场的分类1 1、国债发行

30、市场 指国债发行的场所，又称国债一级市场或初级市场。 2 2、国债流通市场 是对政府已发行出去的国债进行交易的场所，又称国债二级市场。 国债二级市场按交易场所的不同，可分为场内（交易所内）交易和场外交易（店头交易）两类。第45页/共78页3 3、国债发行市场和国债流通市场相互依赖、相互促进（1 1）国债发行市场为国债流通市场提供交易对象（2 2）国债流通市场发展为国债的顺利发行创造条件（3 3）国债流通市场为国债发行市场提供定价依据 二手国债的收益率是确定新发行国债利率的基本依据之一。（三）我国国债市场的建立与发展 1 1、我国自19811981年恢复发行国债之初，采取行政摊派方式，国债到期之

31、前既不能流通，也不能兑现。 2 2、19851985年采取国债贴现办法，可提前打折贴现。 3 3、从19881988年开始，首先允许7 7个城市随后又批准了5454个城市进行国库券流通转让的试点工作，允许19851985年和第46页/共78页 1986 1986年的国库券上市，试点主要在证券中介机构（财政和银行部门设立的证券公司）进行，因而中国国债流通市场始于场外交易。但由于场外交易的先天性弱点，不少场外市场有行无市，流动性差，导致这种场外交易不断萎缩。 4 4、中国真正意义上的国债发行市场始于19911991年4 4月，财政部第一次组织了国债承销团，有7070多家国债中介机构参加了国债承销。

32、 5 5、19911991年还推出了国债回购市场。 国债回购，指国债持有人在卖出一笔国债的同时，与买方签订协义，承诺在约定期限后以约定价格购回同笔国债的交易活动。 如果交易程序相反，则称国债逆回购。 第47页/共78页 国债回购是在国债交易形式下的一种融资活动，是投资者获得短期资金的主要渠道，也为公开市场操作提供工具。 国债逆回购是在国债交易形式下的一种融劵活动。 国债回购对国债市场的发展具有重要的推动作用，但如果不规范，监管不严，买空卖空现象严重，回购业务无实际债券作保证等，也会产生副作用。 我国19951995年曾对国债回购市场进行整顿，随后国债回购市场逐步走向正轨。 6 6、199319

33、93年建立了一级自营商（指具备一定的条件并由财政部认定的银行、证券公司和其他非银行金融机构，可直接向财政部承销和投标竞销国债，并通过分销、零售业务，促进国债发行市场顺畅运转）制度。第48页/共78页7 7、19961996年开始采取招标发行方式，通过竞价确定国债价格，市场化程度大为提高。8、1997年建立银行间国债交易市场，随后又建立商业银行营业网点柜台交易市场。 目前，中国国债市场形成了证券交易所证券交易所国债市场的场内交易和银行间国债市场、柜台国债市场的场外交易并存的格局。 记账式国债通过柜台交易市场和银行间国债市场交易，凭证式国债通过柜台市场交易，目前柜台市场也承担部分记账式国债的交易。

34、第49页/共78页 二、国债市场的功能 (the function of market of national debt) （一）国债作为财政政策工具，国债市场具有顺利实现国债发行和偿还的功能 1、国债市场保证了国债的流动性 2、国债市场促进了国债的合理定价 3、国债承销团制度提高了国债发行的透明度，规范了发行主体和承销机构在国债市场的操作行为，保证了国债发行的平稳运行。 4、从2000年开始推行按季公布发债计划，便于投资者合理安排投资计划，并扩大了国债投资者群体。 5、通过国债市场发行无纸化的记账式国债，节省了印刷、调运、保管和销毁费用，杜绝了假劵出现的源头。第50页/共78页 6、承购包销

35、方式发行凭证使国债，彻底废除了行政摊派方式，而且逐步减少招标规则的限制性条件，放大了发行人设定的利率区间，使投标人对利率水平和投标数量的选择更加灵活。（二）国债作为金融政策工具，国债市场具有调节社会资金的运行和提高社会资金效率的功能 政府通过中央银行直接参与国债交易活动，以一定的价格售出或收回国债，可以发挥诱导资金流向和活跃证券交易市场的作用。 1、国债市场是一国金融市场的重要组成部分。由于国债风险小、同质性强、规模大，是其他金融资产（如商业票据、企业债券、证券化资产等）的基础资产，也是交易者对冲风险的工具。国债市场形成的利率期限结构第51页/共78页 能够反映市场参与者对利率变化的预期和长期

36、利率趋势，为货币政策的实施提供信息，使货币政策的意图能够有效地传导。 2、国债市场丰富了居民的金融资产替代选择，拓宽了居民的投资渠道，是投资者能够根据外部环境的变化适时调整自己的投资策略，从而奠定金融市场有效运作的基础。 3、国债市场的发展有利于商业银行资本结构的完善，有利于降低不良资产率，使其抗风险能力大大增强。 4、国债市场是连接货币市场和资本市场的渠道。一些本来不宜进行长期产权投资的短期资金，如企业暂时不用的闲置资金，也有可能通过国债市场的过度参与到资本市场的投资中来。第52页/共78页 5、国债是央行在公开市场上最重要的操作工具，国债市场的壮大有助于央行公开市场操作业务的开展，使央行的

37、货币政策从直接控制为主逐步向以市场化为主的间接调控转变。 三、我国国债市场的现状和进一步完善 （一）我国国债市场现状 1、证券交易所国债市场 （1）上海证券交易所国债市场：占我国交易所国债发行注册托管额和流通市场交易金额的90%以上，国债的日均成交量相当于深圳证券交易所的38倍左右。包括现劵买卖和回购业务。 （2）深圳证券交易所国债市场：规模较小。只有现劵买卖业务。第53页/共78页 在证券交易所国债市场内，参与者包括除商业银行和信用社以外的所有金融类、非金融类机构和城乡居民，以及证券公司、保险公司、基金公司等。 交易所采用自动撮合、集合竞价的方式，效率很高，适合个人和中小投资者的零散交易。

38、交易所国债市场与股票市场相联系，起着股市资金蓄水池和集散地的作用。 由于银行间市场功能的逐步扩展与交易所市场的功能相重叠，交易所国债市场的地位逐渐有所弱化。 2、银行间债券市场 银行间债券市场的交易系统由全国银行同业拆借中心和中央国债登记结算有限责任公司两部分构成，前者为前台部门，负责办理债券交易的清算，后者为后台部门，负责办理债券的托管和结算。 第54页/共78页 从交易方式看，银行间债券市场采用无形市场、个别询价、个别清算的场外交易方式。 3、柜台交易市场 就是通过商业银行网点和邮政储蓄网点向居民和企业发行凭证式国债。其最大优点是为广大居民个人投资者认购国债提供便利条件。 柜台交易市场的作

39、用： （1）柜台交易业务的开办可使银行利用现有的设备，开辟新的市场，提高银行的设备利用率和人员的劳动效率。 （2）柜台交易业务可为银行增加中间业务收入，为银行带来潜在的客户群体，提高银行的经营效益。第55页/共78页 （3）可把银行间债券市场的记账式国债与柜台交易国债市场相连接，使更多的参与者间接进入银行间债券市场，提高债券的流动性，活跃债市，扩大市场容量。 （4）可使货币当局主要通过银行间市场进行的公开市场业务所产生的效果直接影响到社会，从而提高货币政策的效能。（二）当前国债市场存在的问题和进一步完善 1、当前国债市场存在的问题（1）三个国债市场（交易所市场、银行间交易市场、柜台市场）之间不

40、连通，形成市场分割： 市场主体的分割：商业银行不能几进入交易所市场，非金融机构不能直接进入银行间市场，两个市场都存在交易主体不够丰富的问题，导致市场的价格发现功能难以充分发挥。第56页/共78页 交易品种的分割 目前在交易所市场流通的国债和在银行间债券市场流通的国债中，只有几只能够从交易所向银行间债券市场单向转托管，其他债券处于发行之后就被终身固定托管的状态，这样经常出现两市间同劵不同价、不同收益的现象，统一的市场基准利率无法形成，降低了市场发现合理价格、优化资源配置的效率。 （2）国债市场的流动性不足 我国交易所国债的换手率（国债交易量/同期国债余额）几年来都在5次/年以下，远远低于发达国家

41、30多次/年的水平，银行间债券市场的换手率更低，2001年换手率仅为2次/年。第57页/共78页 （3）市场的基础建设落后于市场规模和交易规模发展的需求 交易所市场采取指令驱动型的集中撮合交易方式，灵活有余而稳定不足，市场容易在短期资金供求变化的影响下剧烈波动，尤其是在交易所内债券与股票同场交易，且缺乏商业银行这样的市场稳定成员的情况下，债券市场容易受到股票市场剧烈波动的影响。 （4）尚未形成合理的收益率曲线，存在利率风险 国债收益率曲线的形状反映了长短期（不同期限的）利率水平之间的关系。长期债券要求一定的风险溢价，而这没有反映在我国的国债收益率曲线上，我国的短期利率水平与长期国债收益率差别不

42、大。（5）市场产品过于简单，缺乏规避和分散风险的衍生产品第58页/共78页 2、国债市场的进一步完善 随着经济体制改革的深化，我国国债市场也在进一步完善，表现在各个方面，其中最突出的是国债发行额度的改革。 我国自恢复国债发行以来，一直采取逐年审批年度发行额的管理方式，不能全面反映国债规模及其变化情况，也不利于充分发挥国债的功能。 我国从2006年开始，参照国际通行的做法，改行国债余额管理制度。 国债余额指中央财政历年的预算差额，即赤字和盈余相互冲抵后的赤字累计额和经全国人大常委会批准的特别国债的累计额。 国债余额管理制度的基本内容是：第59页/共78页 （1）每年向全国人大作预算报告时，报告当

43、年年度预算赤字和年末国债余额限额，全国人大予以审批；一般情况下，年度预算赤字即为当年年度新增国债限额。 （2）年度预算执行中，如出现特殊情况需要增加年度预算赤字或发行特别国债，由国务院提请全国人大常委会审议批准，相应追加年末国债余额限额。 （3）当年期末国债余额不得突破年末国债余额限额。 （4）国债借新还旧部分由国务院授权财政部自行运作。 （5）每年一季度，在中央预算批准前，由财政部在该季度到期国债还本数额以内合理安排国债发行额。 国债余额管理制度的重要作用： （1）可以更为全面反映国债规模及其变化情况。 （2）因为发行年内到期的短期国债将不再增加国债余第60页/共78页 额，会增强财政部发行

44、短期国债的动力，有利于改善国债期限结构，防止长期国债的膨胀。 （3）增强了财政部门对国债发行的主动性和灵活性，从而提高财政调配资金运用的能力，增强财政政策的灵活性。 （4）短期国债规模的增大，提高了国债市场的流动性，将为强化央行的公开市场操作场造条件，而且可以发挥央行票据的替代作用，避免央行票据规模膨胀和成本过高的弊端。 （5）国债期限结构的优化还可以为建立具有市场代表性的收益率曲线提供条件。第61页/共78页 第五节 政府直接隐性债务和或有债务 一、直接隐性债务和或有债务概述 (the summary of direct recessive liabilities and contingen

45、t liabilities) 二、必须高度重视，积极采取防范和化解对策 (attach importance to them and take a active part) 第62页/共78页一、直接隐性债务和或有债务概述（一）什么是直接隐性债务和或有债务 政府债务的分类： 1、直接债务：不依附于任何事件、任何情况下都必须承担的债务,是可以根据某些特定的因素来预测和控制的负债，例如政府的内外债以及法定的养老金负债等。（1）直接显性债务：被法律或合同所确定的政府直接债务。 （2）直接隐性债务：主要反映公众期望和利益集团压力的政府道义上的直接债务，如法律未做规定的未来非公务员的公共养老金、社会保障

46、计划、未来医疗保健筹资等。 2、或有债务：某一或有事项引发的债务，是否会成为现实，要看或有事项是否发生以及由此引发的债务是否最终要由政府来承担。第63页/共78页 （1）或有显性债务：被法律或合同所确定的政府或有债务，如政府对非主权借款和地方政府、公共部门和私营部门实体（如开发银行）债务的担保等。 （2）或有隐性债务：主要反映公众期望和利益集团压力的政府道义上的或有债务，如对私营化实体负债的清理等。 直接显性债务构成直接财政风险；直接隐性债务、或有显性债务、或有隐性债务构成间接接财政风险。 本章上面三节分析了直接显性债务的主要部分国债； 本节分析直接隐性债务、或有显性债务、或有隐性债务以及直接

47、显性债务中的非国债部分。 政府负债的风险矩阵见以下的表12-5 ：第64页/共78页政府债务政府债务直接负债（在任何情况下直接负债（在任何情况下都存在的负债）都存在的负债）或有负债（只在特定事件发生时才产生的负债）或有负债（只在特定事件发生时才产生的负债）显性负债：显性负债：法律或合同所法律或合同所确定的政府负确定的政府负债债国外和国内主权借款（中央政府国外和国内主权借款（中央政府的合同贷款和其发行的有价证券）的合同贷款和其发行的有价证券）由预算法律规定的支出由预算法律规定的支出受长期法律约束的预算支出（公受长期法律约束的预算支出（公务员工资和公务员养老金）务员工资和公务员养老金）政府对非主权

48、借款和地方政府、公共部门和私政府对非主权借款和地方政府、公共部门和私营部门实体（如开发银行）债务的担保营部门实体（如开发银行）债务的担保对不同类型贷款（诸如抵押贷款、对学习农业对不同类型贷款（诸如抵押贷款、对学习农业的学生的贷款和小型企业贷款）的保护性政府的学生的贷款和小型企业贷款）的保护性政府担保担保对贸易与汇率、国外主权政府借款、私人投资对贸易与汇率、国外主权政府借款、私人投资的政府担保的政府担保有关存款、私营养老金基金最低收益、农作物有关存款、私营养老金基金最低收益、农作物、水灾、战争风险的政府保险体系、水灾、战争风险的政府保险体系隐性负债：隐性负债：主要反映公众主要反映公众期望和利益集

49、期望和利益集团压力的政府团压力的政府道义上的债务道义上的债务公共投资项目的未来经常性费用公共投资项目的未来经常性费用如果法律未做规定的未来公共养如果法律未做规定的未来公共养老金（而不是公务员的养老金）老金（而不是公务员的养老金）法律未做规定的社会保障计划，法律未做规定的社会保障计划， 法律未做规定的未来医疗保健筹法律未做规定的未来医疗保健筹资资地方政府和公共或私营实体的非担保债务和其地方政府和公共或私营实体的非担保债务和其他负债的违约他负债的违约对私营化实体负债的清理对私营化实体负债的清理银行倒闭（处于政府保险的范围之外）银行倒闭（处于政府保险的范围之外）非担保养老金基金、就业基金、社会保障基

50、金非担保养老金基金、就业基金、社会保障基金（对小投资者的社会保护）的投资失败（对小投资者的社会保护）的投资失败中央银行不能履行其职责（外汇合约、保卫币中央银行不能履行其职责（外汇合约、保卫币值、国际收支稳定）值、国际收支稳定）私人资本流向改变之后而采取的紧急救援行动私人资本流向改变之后而采取的紧急救援行动环境灾害后果的清理、救灾、军事筹资等等环境灾害后果的清理、救灾、军事筹资等等表12-512-5 政府负债的风险矩阵 第65页/共78页（二）我国直接隐性债务和或有债务以及直接显性债务中的非国债部分的现状 1、直接显性债务中的非国债部分（1）地方财政亏空、欠发工资而形成的债务（2）粮食企业收购和

51、流通中的累积亏损挂帐（3 3）乡村财政债务 2 2、直接隐性债务 主要是社会保障资金缺口所形成的债务（数据见教材P339） 3、或有显性债务（1）公共部门债务：就内债来看，主要是非国债债券，其中近80%80%属政策性金融债券。就外债来看，主要是国内企业和金融机构对外负债。第66页/共78页 4、或有隐性债务（1）国有银行不良贷款 等形成的不良资产 （2）国有企业未弥补亏损 （3）农村供销社和互助合作基金坏帐需要财政兜底的部分 综上所述，我国在分析政府债务规模时，不能仅限于国债规模，而应将直接隐性债务和或有债务包括在内，计算综合债务负担率。按此口径，我国的综合债务负担率已达100%以上。（三）隐性和或有债务是一种世界性现象 对财政乃至整个经济体系都产生了一定的负面影响，特别是构成财政风险。很多国家开始重视隐性债务和或有债务问题，建立了有效的制度框架来防范和监控它的形成、发展过程。第67页/共78页 二、必须高度重视，积极采取防范和化 解对策（一）高度重视是防范和化解隐性和或有债务的前提 （二）防范和化解隐性和或有债务风险的对策 这是一个综合性的系统工程，需要相关部门共同采取综合配套的改革措施，多管齐下，对症下药，堵住源头，化解存量，控制增量。 1、深化金融体制改革，充分发挥金融资产