CAPM模型的适应性研究

1、    capm模型的适应性研究    王向荣摘要：capm模型（capitalassetpricingmodel，资本资产定价模型）因其简便性、可理解性及可操作性，在金融学界受到了广泛应用，并对后期金融理论的发展产生了巨大影响。但随着金融体系的不断完善，一部分国内学者对该模型的有效性提出质疑。文章为检验capm模型对于我国股票市场的适用情况，选择了深市a股30只房地产股票进行实证分析。关键词：capm模型;有效性;实证分析一、引言1964年，美国学者夏普夏普（williamsharpe）、林特尔（johnlintner）、特里诺（jacktreynor

2、）和莫辛（janmossin）等人在资产组合理论、资本市场理论基础上发展出了capm模型。该模型得出一个非常简单的结论：如果想要获得高收益，就要投资高风险的股票。20世纪末以来，越来越多的学者开始对我国证券市场进行该模型的实证分析，有不少学者发现，我国市场不适用capm模型。但是随着市场机制的不断规范和完善，为了更好推动我国市场的发展，对深市进行capm的实证分析仍是有必要的。二、capm模型介绍（一）模型假设1. 证券市场有效、无摩擦。2. 投资者都是理性的。3. 投资者具有相同预期。4. 期望收益率和风险是影响投资决策的主要因素。5. 可以在无风险折现率rf的水平下无限制地借入或贷出资金。

3、（二）模型公式capm的标准形式为：对于资产i，有三、文献回顾（一）国外学者对capm模型的研究capm起源于markowitz（1952）提出的资产组合理论，其目的是寻找有效边界，通过期望收益和方差来评价组合，投资者是理性的：想要规避风险，又想尽可能地获益。随后，williamsharpe（1962）对资产组合模型进行了简化，提出了capm模型。（二）国内学者对capm模型的研究杨立芬（2011）选取了20只样本股票，采用famaandmacbeth模型进行capm的横截面检验和采用bjs检验进行时间序列的检验，结果发现capm模型不适用于中国深圳的a股市场，原因是中国资本市场结构尚不健全，

4、市场效率不高等。张文静（2012）采用横截面检验方法和时间序列方法，对沪市进行实证分析，因为选取样本的限制、capm模型本身与现实情况有很大差異、我国市场相对还不够成熟等，结果显示capm模型在上海股市市场是无效的。肖恒（2018）对我国证券市场中capm模型的适用性进行实证检验，最终得出了该理论在沪市中仅存在弱适用性的结论。原因在于：我国股票市场机制不够成熟，信息管理、披露不及时，机构投资者占比不高等，据此其提出加强法律法规建设，改善投资结构，加强市场调节机制等合理化建议。四、实验步骤（一）样本选取选取深圳市场a股上市30只房地产股票的日收益率，股票的选择主要考虑以下两大因素：1.使每只股票

5、在可用数据区间上基本保持一致，尽量减少无效数据的出现;2.对同一行业的股票进行集中选择，让capm实证检验结果更具说服力。采用一年期的居民存款利率2%作为无风险利率，其中一年按365天计算，这样得出的无风险利率为0.005479%。（二）样本时期选择2013年1月至2013年12月;2014年1月至2014年12月;2015年1月至2016年12月。（三）数据处理过程1. 首先将这30只股票的日收益率（对数的形式，ln（收盘价）-ln（前收盘价）整理到一个总的表格中，将表格中对数收益率计算格式有误的数据（当日收盘价与前收盘价相同）修改为0，如图1所示。2. 运用eviews软件，利用第一期的数

6、据，运用ols法进行时间序列回归，按照rit=it+itrmt+it计算单只股票i值。回归结果如表1所示。3. 将单只股票的i值从小到大进行排序，并分成6个股票组合，每组含5只股票。组合结果使i最大的5只股票分在第六组合。4. 在图1所示的汇总表中，根据过程3中得出的分组情况，将每一个组合的对数日收益率求平均数。根据第二期的数据对组合的收益率与市场收益率运用ols法进行时间序列回归，并按rpt=p+prmt+pt计算每个组合的p和p。结果如表2所示。5. 根据第三期各组合的日平均收益率和第4步计算所得的各组合p及p进行横截面数据回归。结果如表3所示。rpi是2015年1月至2015年12月的平

7、均日收益率;pi是组合i的系数;0、1是待估参数;i为残差;pi为非系统风险。首先采用只包括系数的回归方程：（1）rpi=0+1pi+i，结果显示：r2=0.250174，调整的r2=0.062717，说明整体性显著性差，样本拟合度弱;自变量的p值大于临界值0.05，说明自变量的显著性很差，即股票的收益与风险关系不显著;0为正值0.002812，与无风险收益率0.005479存在偏差，说明市场存在一定的投机行为;的值为负，说明股票系统性风险越大收益率越低，这有悖于capm的预期。对于模型：（2）结果显示：rpi=0+1pi+2pi+i结果显示：r2=0.282481，调整的r2=-0.1958

8、65，说明方程整体性显著性很差，样本拟合度弱;但是常数项和两个自变量的p值均大于临界值0.05，说明变量的显著性很差，即股票的收益率与系统性风险和非系统性风险相关性不强。回归结果显示，r2=0.4089，调整r2=-0.4777，各自变量的p值均大于0.05，因此方程整体及各自变量均不显著。根据以上回归结果，深市a股地产股的收益与市场收益、系统风险、非系统风险等都没有严格的线性关系，capm模型不适用深市a股地产股的估值。五、小结根据上面的实证分析结果来看，深市房地产行业的平均收益率与系统性风险没有明显的线性关系，究其原因，可能存在以下两点：1. 样本选择的问题。本次实证分析选用了对数日收益率

9、数据进行回归，使得检验结果或许存在误差;2. 我国深圳股票市场的不成熟。相较于外国发达资本市场，我国的资本市场尚不成熟，存在内幕交易、投资渠道不够丰富等问题，无法为投资者提供一个相对有效的投资环境，这与capm模型的一系列假设存在偏差，这或许也是此次实证分析与capm模型结论相悖的一个重要原因。参考文献：1杨朝军，邢靖.上海证券市场capm实证检验j.上海交通大学学报，1998（03）.2杨立芬.capm模型对中国资本市场的检验分析基于中国深圳a股市场的实证检验j.经济视角（中旬），2011（12）.3李传恺.经典capm模型为何不适用我国j.金融发展研究，2009（04）.4张文静.capm模型在沪市中的有效性检验j.时代金融，2012（36）.5肖恒.基于上海股票市场的capm模型适用性实证分析j.时代金融，2018（27）.6王军超