2020年机械行业研究报告

1、高景气度，尽管近期预期有所弱化，但在挖机销量高 增长的驱动下预计将继续保持强势，预计未来仍将保 持在较好的增长态势。而通用和专用设备板块中，具有成长属性的机器人和光伏设备分项分别贡献了超额收益。从二季度各子板 块的订单恢复情况看，工程机械不仅营业收入环比强 势复苏，同比数据也大幅上涨。另外，由于具备成长 属性的锂电设备、光伏设备、半导体设备等均迎来行 业的重要节点，行业景气度向上，带动专用机械和通 用设备板块估值在5月出现回升，二季度保持上升趋 势。（二）工程机械和高端设备带动行业上行，整体估值仍处于合理区间 工程机械与高端设备（锂电设备,光伏设备、半导体 设备）盈利能力高于机械行业平均水平。

2、从历史数据 上看，机械行业销售净利率季节性较强，一般而言， 销售净利率下半年高于上半年。工程机械：重新进入 行业景气度上行通道,2009-2013是工程机械上一个 销售高峰期，板块净资产收益率处于高位，高出行业 平均一倍有余，今年工程机械由于更新及新机需求较 大，子板块重回高资产收益率区间。高端设备：从近 三个季度数据看，锂电设备、光伏设备ROE明显高于 机械行业平均，而半导体设备ROE略低机械行业平 均。受新冠疫情及季节性波动影响，2020年Q1机 械行业ROE环比下降明显,Q2开始复苏。随着疫情 对行业的影响逐渐消解，以及下半年ROE季节性提 升，预计四季度工程机械与高端设备ROE表现向好

3、。机械行业整体销售净利率上行主要是由是工程机械与 高端设备行业的高盈利能力所拉动的。工程机械行业 销售净利率低于机械行业平均水平的时期，基本与 ROE低于机械行业平均水平的时期重合。高端制造设 备方面，锂电设备、光伏设备、半导体设备的销售净 利率在近三个季度均较明显地高于机械行业平均值。高端设备资产负债率低于行业平均，影响ROE表现。 工程机械：除在2016-2017年机械行业平均资产负 债率水平大幅上升，其他期间内，工程机械行业资产 负债率均高于行业平均水平。高端设备资产负债率普 遍低于机械行业平均水平。近三个季度，机械行业平 均资产负债率在55%左右，光伏设备、锂电设备资产 负债率在50%

4、-55%之间,而半导体设备资产负债率 尤低，基本低于45% ,这也正是半导体设备销售净利 率高于行业平均、而ROE低于平均的原因之一。从估值水平来看，机械行业市盈率总体已经处于2010年以来59.07%分位，整体处于较为合理的估值区间内，而工程机械、高端设备子板块表现较为分 化。其中,工程机械板块估值水平处于2010年以来63.07%分位，2019年以来72.24%分位，处于历史中等偏上水平，但我们认为仍处于合理区间。锂电设 备、光伏设备估值已基本达到近期的历史高位，分别 处于2019年以来87.75%、98.97%分位;半导体设 备市盈率目前为2019年以来19.38%分位,处于历 史低位，

5、未来有一定的上升空间。图12：机械设备子行业市盈率水平PE:中位数OPE录新值 X处于历史估值水平百分位（右轴）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%未来智库困13:机械设备子行业市净率水平16 PR:中位数OPB最新值 水处历史估值水平百分位（右轴）100%图14:机械设备子行业PB-ROE水平0%10%20%30%40%50%60%70% 肥题 殿当HIPB占Jfj殳PB水平*!方光驾摩% % % % % % 3530252015100%二、机械行业总体运行触底反弹，子板块景气度分化(-)机械行业是制造业的基础性行业 在国民经济体系中，机械设备行业位居产业链中游

6、， 产品种类繁多，应用广泛，在制造业各环节中具有不 可代替的地位。机械设备行业上游为钢铁、有色等原 材料行业，下游为汽车、新能源、房地产、能源、环 保、纺织、农业生产、交通运输等行业提供机械设备，细分子行业众多，针对的下游应用不尽相同，因 此细分子行业分化程度较大。机械设备行业包括专用设备制造业、通用设备制造 业、运输设备制造业、仪器仪表制造业等。其中，专 用设备包括工程机械、重型机械、冶金矿采化工设 备、楼宇设备、环保设备、印刷包装机械、纺织服装 设备和农用机械等；通用设备包括机械基础件、机床 工具、制冷空调设备、磨具磨料和内燃机等，运输设 备包括轨交设备、海工船舶设备等。图6 机械设备行业

7、包括通用设备，专用设备、仪器杈41及是"备等机械设备通用设备仪器仪表输备运设机床设备机械法的件磨比磨料内燃机制冷 空调 设备I业机器人r程机械专用设备打卬我国机械工业规模已居全球第一，但存在大而不强、 自主创新能力薄弱、核心技术与关键零部件对外依存 度高、服务型制造发展滞后等问题。但机械行业子行 业众多，不同子行业之间差别较大，机床、造船、工 程机械、油服装备、电梯等发展属于成熟期，其增长 与宏观经济增长高度相关，表现出较强的周期属性； 而机器人、锂电设备、半导体设备等发展处于成长 期，国产替代、及下游需求对中游机械设备的驱动作 用明显。图16：机械行业子板块不同发展阶段不同细分行业

8、发展阶段机器人导入期成长期成熟期尧尧智库（二）制造业基本面继续改善，高端制造已率先复苏1 .受益于地产与基建投资的双重影响，固定资产投资降幅继续收窄 机械类公司的产品多为资本品，主要为下游扩产所用，所以与下游行业景气度和需求直接相关。经济增 长下行压力较大的背景下，下游资本开支减少。整体 上看,2015年以来固定资产投资同比增速呈现下滑 的态势。2020年1-8月，固定资产投资增速同比仅 下滑0.3%，降幅环比收窄1.3% ,依然是受益于地产 与基建投资的双重影响，但前期由于疫情造成的大幅 下滑已实现反转，四季度有望回升至上年同期水平。2 .基建投资增速回升明显，看好四季度继续发力 2020年

9、1-8月，基建投资增速为2.02% ,较前值继续提升0.83%。2020年5月，政府工作报告中首次 提出了 两新一重建设，即加强新型基础设施建 设，加强新型城镇化建设，加强交通、水利等重大工 程建设。为确保项目资金，报告提出今年拟安排地方 政府专项债券3.75万亿元，比去年增加1.6万亿 元。据财政部披露，1-8月财政部已经发行累计专项 债2.90万亿元,已完成全年计划的77% ,创同期历 史新高，而余下的专项债预计在10月底将全部发行 完毕。尽管随着疫情的逐步缓解，经济逐步复苏，市场对于 基建投资逆周期的预期有所弱化，但从前瞻性指标来 看，8月重卡、挖机销量分别达12.8万辆、2.1万 台，

10、同比分别增长75%、51.3%，仍然保持强劲增势，其中挖机销量连续五个月同比增速超50%。在下 半年重大项目加速建设的背景下，我们预计下半年基 建投资将进一步发力。3 .竣工周期与销售向好拉动地产投资转正，调控预期加强 较为宽松的外部环境推动地产投资加速复苏。由于外部环境较为宽松，各房企开工节奏不断加快，开发投资逐步复苏。2020年1-8月房地产开发投资完成额 同比提高4.6% ,较前期增加1.20% ,进一步实现深 V型复苏。2020年1-8月商品房销售积达98486万平方米，同比下降3.3%，降幅环比收窄2.5个百分点；其中住 房销售面积87200万平方米，同比下降2.5% ,增速 环比收

11、窄2.5个百分点，商品房和住房销售面积均有 大幅回升，同比降幅快速收窄。销售端主要同样受到 按揭贷款发放、购房刚性需求释放因素影响，反映了 国内房地产市场的韧性。我们认为，竣工周期与销售 向好能进一步驱动地产投资复苏。但与此同时，在房住不炒的基本政策指引下，以深圳、杭州为代 表的区域已启动更严格的限购政策，未来长期地产的 投资预计将呈现稳中有升的趋势。图19:房地产投资完成额累计同比情况4 . PMI连续六个月处于荣枯线以上，预计制造业复苏 将提速 从前瞻性的指标PMI来看，2020年8月的PMI为 51.00 ,较上期小幅回落0.1 ,已经连续6个月高于荣 枯线。图20:制造业投资完成额累计

12、同比情况（三）政策推动制造业高质量发展（略）（四）专业设备的复苏相对更为强势1 .工业与制造业受疫情的影响逐渐恢复 2020年1-8月，工业增加值同比上升0.4% ,为今年 以来首次转正，较前值降幅收窄0.8% ;制造业同比增 加0.9% ,较前值增加0.8%。其中,通用设备累计同 比下降1.2%，降幅收窄1.5% ,为今年以来首次转 正；专用设备增速保持相对强势复苏，同比增长 4.6% ,增速扩大0.5%。我们依然维持原先的判断， 工业增加值受疫情影响逐步恢复，各细分领域内部分 化，其中包含大量高端制造的专用设备的复苏最为强 劲。2 .专用设备盈利改善继续改善，行业业绩有望进一步 提升202

13、0年1-7月，通用设备行业营业收入同比下降 3.1% ,较上期降幅收窄1.7% ；利润同比上升 3.2% ,较上期提升4.3%。专用设备营业收入增速扩 大，实现同比增长2.5% ,利润增速继续提升，实现 同比增长24.1%。由于专用设备包含主要的高端制 造，从其盈利状况的改善来看，可以看到下游高技术 制造业的景气度呈向好的趋势。光伏、锂电等新能源需求逐步复苏；手机、平板、可 穿戴装备等需求保持较强韧性，7月电子信息制造业 工业增加值同比增长11.8% ,固定资产投资完成额同 比增加10.7%，国内3c产业链整体向好；7月汽车 制造业工业增加值同比上升21.6% ,较前值上升8.2% ,我们预计

14、未来汽车、家电等制造业的投资也有 望提速。因此，我们认为2020年下半专用设备领域 将继续保持较好的盈利趋势，未来业绩有望进一步提 升。3.海外出口对工程机械等装备影响相对较小我们认为，中国是制造业大国，工业产值位居全球前 列，但核心技术和高端产品对外依存度较高，与世界 制造强国之间还存在较大差距，高端数控机床、工业 机器人等产品仍需要大量进口。具体到工程机械、轨 交装备、工业机器人、数控机床等具备代表性的中国 高端装备制造业，我们发现出口额/量占销售总额/量 的比例较小，出口到美国的数量更小，像工业机器人 核心零部件、高端数控机床，中国仍需要从国外大量 进口，因此，海外出口的下降对中国高端制

15、造影响较 小，并能一定程度上加速高端装备国产化进程。受疫情冲击，机械企业的生产经营普遍遭遇了较大冲 击，导致今年以来机械行业出口指标下降较为严重, 随着国产生产生活逐渐恢复常态，疫情对出口的负面影响正在减弱。2020年1-2月，全国机械工业出口 交货值累计同比下降20.45% ,至2020年7月出口 交货值累计同比下降6.35%，降幅显著收窄。其中， 工程机械出口在疫情期间表现出一定的韧性，1-3月 出口交货值累计同比增长10.67% ;工业机器人出口 在疫情后复苏明显，1-7月出口交货值累计同比增长 9.48%。图24：机械行业出口交货值同比（）出口交货值:全国机械工业:累计同比月 出口交货

16、值:工程机械行业:累计同比月出口交货值：工业机器人制造：累计同比 月出口交板值:通用设备制造业：累计同比 月20根据美国国际贸易委员会的统计，中国出口美国的产 品中占比最大的为电子产品，2018年占比为39% ;此外机械、电气设备及家电等合计出口额为593亿美 元，占比为11% ；纺织品占比9%，化学产品占比为 7%。因此我们认为，尽管全球疫情以及国际形势面临挑战，但对作为核心的机械设备影响相对有限。图25： 2018年中国出口美国产品中占比最大的为电子产品 电子产品 机械、家电、电气设需 纺织品与服装 化工类产品 矿物类产品 杂项 其他未来智库（五）细分子行业景气度分化 展望四季度，我们依然

17、看好在基建和地产投资驱动下确定性较高的工程机械，并推荐受益于高端制造投资 景气度向上的子行业（半导体、锂电、光伏），建议 关注可能受益于基建托底的轨道交通、受益于自动化 改造积极性提升的工业机器人等细分行业。1）工程机械在基建和地产投资驱动下，确定性较高。基建：2020年1-8月，基建投资增速为2.02% ,较前值继续提升0.83%。1-8月财政部累计发行专项债 2.90万亿元,已完成全年计划的77% ,创同期历史 新高而余下的专项债预计在10月底发行完毕。在下 半年重大项目加速建设的背景下，我们预计下半年基 建投资将进一步发力。较为宽松的外部环境推动地产 投资加速复苏。地产：房企开工节奏不断

18、加快，开发 投资逐步复苏，2020年1-8月房地产开发投资完成 额同比提高4.6% ,较前期增加1.20% ,实现深V型 复苏，预计竣工周期与销售向好能进一步驱动地产投 资复苏，未来长期地产的投资预计将呈现稳中有升的 趋势。2 ）高端制造受益于投资景气度向上，成长性 较高。高技术制造业投资增速回复，景气度加速提 升，专用设备行业盈利已率先改善，看好锂电、光伏 等设备等。2020年1-8月，工业增加值受疫情影响 逐步恢复，各细分领域内部分化，其中包含大量高端制造的专用设备的复苏最为强劲，营业收入同比增长 2.5% ,利润增速同比增长24.1%。由于专用设备包含 主要的高端制造，从其盈利状况的改善

19、来看，可以看 到下游高技术制造业的景气度呈向好的趋势。7月3c 制造业工业增加值同比增长11.8% ,固定资产投资完 成额同比增加10.7% ,国内3C产业链整体向好；7 月汽车制造业工业增加值同比上升21.6% ,较前值上 升8.2% ,我们预计未来汽车、家电等制造业的投资 也有望提速。因此，我们认为四季度专用设备领域将 继续保持较好的盈利趋势，未来业绩有望进一步提 升。我们预计工程机械、光伏设备、锂电设备、半导体设备、油气装备及服务将维持高景气度，轨交、工业机器人景气度有望反弹，农机、电梯景气度下滑，具体如下表所示。表3:机械设备行业M分子行业景气度周期板块就交装各1）我情影响之下.故靠预

20、席加大运用期调节补揍纸项目批复提速：2厂十三五规划“支拜佚珞投资和车辂需求：3）更新需求的道援维续会化.景Qt有里反悻工程机械2020年1*月份挖机销支210747台,同比涨标28.8%, 2020年8月同比涨螭513% 一方面是比 前延后的定求加速择放.另一方面殳益于息建托息经济.策气度将处抖高住.国产卷头全生占占率 有望持续提升.油气装备及服务尽管抵期内及情拶响了会璋原油需求，WT1原油价格相廿保住.隹从国内市年来看，中海油球计2020年责本开支85止950亿元.同比堆长6%«18%,中石油.中石f匕仔丝线加大国内开发的童木支 出.在改善髭源安全战略指导下,预计油干装备耳双齐客求

21、抖续增箕.全年景氏度向好电梯尽管电梯的竞争仍面临较火压力.但根据政府工作报告要求,未束曲度逢3.9万个小区,若旧小区 改造有望提升板块未来景气度.成长板块漱光段各短期看,价格战影响国内激光设备生产声的at利能力.但其市占聿也在同步提升.下游初走史全支 投资仪迷影响市场需求,但统者新能熹与3c产业性反多,技计景气戊将同学回升.我们看好行见 的增长空间以及国产设备的份底持续提升.半导体设备2020年上半年，中国半导体销W总领714亿美元,同比增长5.5%;全球半导体销售总象2082亿美 元.同比增长6.8% 行业络体逐步回暖.说各方面,2020年一季度.大注地区优冬总融35亿美元. 同比增长48.

22、3%,高于全球增速329%）.保持高景气戊.a sr.战看美国加大时半导体产生健 的控制.国产替代正在加速北方华创14nm制程设备完成自主突破.中微公司的书性设备供应全球顶级晶圆厂.殖者国内市场的片长.国产化选反加速,我们纶续看好半导体役备的整体大起势锂电设各2019年142月国内新能琼汽车产量约119万箱.累计同比下滑06%.但在件所柱右信统牟企的关 同助力下，预计2020年新能再汽车杵吧来新一轮成长南峰,2020年7月，新能源汽车产/当月同 比增加36.70%,为去年9月以来首次转正,下游头部11电厂商懵计将在2020年持维大幅扩产.tt 电设备需求预期增大.我们预计到2025年41电设备

23、行业复合片逮预计越过30%.先供设各国内先发发电规模提高,光伏平价遗标提送.帝动光代装各臂来增加,维冲高景QL工业机25人（1 ） 2020年18月工业机器人产量同比上升13.9%.行文纺体呈现快速复苏趋势：（2）箕把制造 业升级行业特长空间依然巨大；（3）标7零部件减遽及国产化提建：（4）息情加火自动化H友 的投A.国内具有柱7技术的供应商有望交笈.消费属性消费机极下凿客户分做于消费何氏加案具,食品,代札世科手客求波动受18定资?弓野涔畀皆1 库 相时枝为独健.分类业主委观点三、基建托底工程机械稳步发展，高端智能制造或是 未来制高点（-）工程机械：基建及地产双驱动，确定性较高2020年新冠疫

24、情的爆发对我国经济造成了严重但较为 短期的影响，在疫情防控逐渐步入常态化后，积极的 财政政策、基础设施建设的持续推进等逆周期调节措 施大概率仍是对冲经济下行的重要手段。26:各行业单月投资增速（）固定资产投资完成额;制造业：累计同比固定资产投资是拉动工程机械的主动力，对工程机械 的需求起着决定性的作用。从历史数据来看，挖掘机 销量与固定资产投资，尤其是房地产开发投资完成额 相关性较高。例如，在2008年三季度至2009年一 季度，房地产开发投资明显下滑，同期挖机销量大幅 下降，最高单季下滑29.74% ;而在2015年四季度 至2017年二季度房地产投资恢复的期间，挖机销量 大幅提升。在基建作

25、为稳经济持续发力、地产受宽松 环境逐步复苏的情况下，我们认为工程机械四季度的 需求确定性仍然较高。）28:挖掘机销量与固定资产投资增速固定资产投资完成额当季同比房地产开发投资完成额当季同比挖掘机销量当季同比（右轴）经过行业低迷期的洗牌，工程机械行业市场集中程度 已较高，国产品牌市占率有所提升，整体盈利水平改 善较为明显。从主要企业的挖掘机销量占比来看，= 一、徐工、柳工和山东临工等中国企业销量占比自 2014年起稳步提升。在选择的8家挖掘机龙头企业 中，中国企业的销量从占比已达到六成以上，三一和 徐工占据近40%的挖掘机市场。三一挖机：据公司半 年报，上半年三一挖掘机共销售4.3万台，市占率达

26、 25.5% ,稳居国内第一，营收为186.49亿元,同比 增长17.22%.徐工挖机：上半年铲运机械营收同比 增加30.91%，挖掘机市场占有率同比增长0.9%稳 居国内市场前两强，市占率超过18%。国产工程机械 龙头份额相对稳定、同比上升，盈利能力增强，我们 预计未来也将持续保持龙头地位。图32:主要企业挖掘机销量相对占比三一 徐工梆工山东临工卡特彼勃（美）斗山（韩）小松（H）沃尔丝嗥非智库从整个挖掘机的终端数来看，不论是新机或者二手机 销量都处于较高水平，疫情对工程机械销量的负面影 响已基本消除。从小松的开工小时数及铁甲网对各省 份挖掘机平均工作小时数的统计，也反映出全国各地 复工复产率

27、已达到较高水平，工程施工正稳步推进, 预计四季度施工热度不减。图36: 2020年8月重大项目分布情况项目总投资（亿元）项目数量据政府工作报告，今年拟安排地方政府专项债券3.75 万亿元，比去年增加L6万亿元。1-月地方专项债累 计发行2.89万亿元,完成全年额度的77.07% ,乘除 8600亿元。由于一万亿特别国债在7月份发行完 毕，加之财政部要求确保新增专项债券10月底前发 行完毕，8月地方债发行规模大幅回升，总发行规模 创下历史第二高位，仅次于今年5月份的L3万亿 元。据基建通统计，2020年8月份超11000亿元的重大 铁路、公路、地铁以及机场等项目发布了最新动态， 其中包括可行性研

28、究报告、初步设计、工程核准等的 批复以及评审会召开等，涉及到的项目约77项。随 着下半年剩余专项债的投放确保投资保持平稳，工程 机械全年需求确定性强，我们认为以传统基建为基， 叠加新基建助力，此前延后的需求正在逐步释放。公 路、铁路等项目的审批与建设加速，将使未来的项目 建设进度保持一定强度，我们预计工程机械板块未来 仍将保持较高景气度，国产中高端产品竞争力逐步提 升，行业龙头份额稳步增长。（二）高端制造专用设备：投资与盈利持续改善，业 绩有望进一步提升1 .锂电设备：产品力提升助力销量快速反弹，电池扩 产大幕有望徐徐拉开后疫情时代，新能源汽车销量迅速复苏。受补贴退坡 影响,2019年下半年国

29、内新能源销量增速下滑， 2020年初的疫情进一步冲击新能源汽车产销。而随着 疫情的结束，新能源汽车销量增速逐步上升，8月销量达10.9万辆，同比增长25.8% ,已连续两个月保 持正增长。受益于需求端景气度提升，动力电池装机 量于6月出现拐点，8月装机总量达5.11GWh ,同 比增长40.31%。137:中国新能源汽车销量与同比（当月）参考智能手机发展历程，2020年的新能源汽车如同2008年智能手机，处于爆发前夜。2008年6月，苹果发布iPhone 3G ,这是首款支持第三方应用的苹果手机，同年10月，HTC公司生产了第一台安卓手机 nT-Mobile Gl。值得注意的是,当时的消费者仍

30、 在关注外观尺寸、触摸屏、全键盘等问题，甚至许多 主流科技媒体都没有意识到Android和iOS智能系 统将在未来带来革命性变革。直到2010年再一 次，改变一切的iPhone 4发布,手机从通讯设备 变成了集通讯、娱乐、办公为一体的智能化信息终 端，全球智能手机迎来爆发式增长。全球自动化驾驶提速，领跑者有望催化智能化时代的 到来。2020年国家发改委发布智能汽车创新发展 战略，支持车联网及自动驾驶开展，北京、深圳和 武汉等多个地方政府开启自动驾驶载人测试，海外方 面，多家互联网巨头在加州进行无人出租车队的公开 道路测试，全球智能化正在提速。我们认为，在特斯 拉就如同智能手机时代的苹果，利用其

31、产品与技术优 势，催化产业的创新，加速智能化时代的到来。新能源汽车作为智能化的核心受益产品，未来有望迎 来行业的黄金十年。过去十年新能源汽车虽然在技术 上进步明显，但其销量并没有爆发式的增长，其原因 本质上是消费者缺少必须选择新能源车的理由。在目 前的智能化程度下，新能源汽车犹如功能手机时代的 触摸屏，可以替代键盘但并非必须。随着汽车智能化 的推进升级，其简单的动力结构、精简的底盘设计、 高度集中的E/E架构以及各模块的软硬件分离，将使 更适合打造为智能化基础平台，犹如智能手机时代的 触摸屏，可能未来成为车企以及消费者唯一的选择。我们以新能源车销量=全球汽车总销量*电动汽车渗 透率为基础，从国

32、家、车企的两个维度进行拆分， 对未来十年的新能源车销量进行预测，并与各大机构 的预测数据进行比较研究。从各个车企集团的数据看，我们预计到2025年全球 电动汽车渗透率为16.54% ,对应销量达到1643万辆；2030年渗透率有望达到34.09%，总销量为3707万辆。分车企的预测值高于分国家的预测值，这是由于车企发展规划更为:进以及假设较为理想所导致，符合预期。46:全球未来十年电动汽车销量及渗透率预测（分国别）我们还梳理了 IEA、Just Auto. LMC以及BNEF等 各大机构对于未来新能源车的展望和规划，发现各大 机构普遍预期在同一范围内。从全球各大机构的预测 来看，预计到2025

33、年市场电动车销量占全部汽车比率将达到12%-15%左右，到2020年全球电动汽车 渗透化率实现20%-21%。图48:全球各大机构对于未来电动化渗透率的预期对于2025年的预测，彭博与国际能源署存在一定的 分歧。彭博对于中国市场的销量预测仅为286万辆, 对应市场渗透率仅9.8%。考虑到工信部给与的25% 的指引，我们认为其可能低估了国内市场的增长潜 力。欧洲市场方面，考虑到2020碳排放政策并未延 期以及可能采用降低增值税作为刺激手段，我们认为其2025年销量有望突破350万辆，渗透率超过 20% ,高于相关机构预期。对于美国、日本以及其他 地区，我们的预期均处于各机构预测的区间内。电动车带

34、电量有望持续增长。且存在超预期的可能 性。根据IEA的预测，全球电动车的带电量将延续增 长趋势,直至主流纯电动车续航里程达350- 400km。按照这个目标来进行测算，IEA预计2030 年纯电动车的带电量将达到80KWh ,插电混动达15- 20KWhe我们以往年数据为基础,利用线性回归模 型分析未来趋势，预测结果与IEA基本一致。但从目 前趋势来看,国内长安、广汽、BYD等车企推出的纯 电、插电带电量已超过这一目标，特斯拉发布的超级 电池计划将有望使电动车续航突破LOOOkm。因此， 在电池龙头继续加大研发的背景下，我们认为未来单 车带电量可能超预期增长。图49： 2011至2030年纯电

35、型电池和插电混合电池带电量在电动车销量与整车带电量双双增长的驱动下，我们 预计未来十年动力电池需求将呈井喷式增长。我们以 第一章测算的全球电动化率（中性）为基础，并进一 步将其拆分为纯电动渗透率与插电混动渗透率。通过全球动力电池需求量=纯电汽车销量*纯电动型带电 量+插电混动汽车销量*插电混动型带电量来测算全 球动力电池需求量。从结果来看，我们预计2025 年、2030年全球动力电池需求量分别将达到 680GWh 和 2183GWh。表4: 2017年至2030年全球动力电池需求上预测（中性）201820192O2OE2021E2022E2025E2030E汽车总量全球汽车结量（万辆）9,26

36、58,9017,4908,3588,9179,88110.816纯电渗透率（%）1.39%1.75%232%3.22%4.46%9.43%23.02%纯电型纯电带电电量（kWh/辆）46.5549.9052.11553358.5668.2484.37纯电带电量合计（GWh）59.8577.S690.45148.70232a635.762100.49插电混合渗透率（%）0.619%0.58%0.99%1.28%1.65%2.74%4.06%插电能动型插电混合带电电量（kWh/辆）12.9g13.321186143514.416.3218.为插电带电量合计（GWh）8.346.9310.31155

37、721.8444.1482.53全球动力电池需求量（GWh）68.2084.79100.76164.07254.836&充弟督库需要特别指出的是，根据高工锂电（CGII）发布的数 据，2019年全球新能源汽车销售约221万辆,动力电池装机量约115.21GWh ;这与我们测算的数据（销售208万辆，搭载84.8GWh ）存在一定的差异。我们认为这可能是两方因素导致：1）由于存在库存的影响，装机较销量具有明显的前置性；2 ）我们以IEA发布的单车带电量（纯电50kWh/辆）作为基础进行估计，该数据可能过于保守，低于CGII的预测 基础。行业西头宁德时代25亿入股设备商，为未来扩产打 下重

38、要基础。9月14日，先导智能公告公司拟募资 25亿元，投资于先导高端智能装备项目等，宁德时代 认购了此次发行的全部股份。宁德时代的战投验证了 其先前提出的整合扩张产业链的计划，以便在未来的 扩产中确保设备商的优先供应。可以预期的是，在宁 德时代对产业链进行深度布局后，或将加速产能扩 张。行业扩产大幕正徐徐拉开，预计设备市场空间将保持稳步增长。我们梳理了全球主要的电池龙头宁德 时代、比亚迪、松下、LG化学、三星SDI、SKI以及Northvolt的产能规划，可以看到由于龙头的计划比较激进，预计到2025年产能合计将达900GWh （不考虑报废）O50:电池龙头产能预计（GWh）锂电设备市场保持稳

39、中有升的趋势，成长性将大于周 期性。根据我们的模型测算，未来全球锂电设备市场 可分为三个阶段。2020-2022年受锂电厂商扩产驱 动，锂电设备市场快速增长，随后进入相对平稳期。 2026年以后随着需求端加速启动，市场再度快速增 长，预计2030年市场规模达470亿元。我们看好深度绑定CATL, LG等全球核心龙头制造企业未来机会。一方面，由于电池企业与设备商的高度 粘性使其能锁定龙头扩厂订单，另一方面与全球龙头 的合作有助于设备商在早期介入了新产品和新工艺的 研发，藉此保持行业领先的技术水平，确保市场竞争 地位。以国内龙头的先导智能为例,在锁定CATL 中、后段设备订单的同时，还获得了欧洲龙

40、头 Northvolt的大额订单，并在LG化学的国内工厂获 得了突破。我们看好在未来全球的电动化浪潮下国内 设备企业的长期成长空间。2 .光伏设备：产业链价格上涨不改需求向上，HJT成 熟度持续提升国内光伏装机快速复苏，看好下半年项目加速落地。伴随着疫情结束，国内光伏增速快速回升，1-7月国 内光伏新增装机13.01GW ,同比下降2.75%。根据全国新能源消纳中心公布的数据，2020年新增光伏消 纳能力高达48.4GW。在消纳具有保障的前提下，光 伏项目有望逐步落地。根据初步的统计，考虑到 2019年平价、竞价项目的延期结转，以及剩余的特高 压、领跑者项目建设完毕，预计全年装机仍有望实现 4

41、0-45GW ,下半年项目加速落地。图52:国内光伏装机容量（GW）全球项目正逐步复苏，预计新增装机仍将保持正增 长。海外方面，二季度疫情爆发导致项目装机进度延 后，但随着各国复工复产后需求逐渐修复。根据BNEF的最新预测，2020年全球光伏新增装机有望 达127GW ,尽管比此前预测159GW的装机大幅下 调，但相较于2019年的118GW仍将保持7.85%的 增速。53:光伏组件月度出口量（GW）单晶硅料产能波动导致Q3价格大幅上涨，并逐步向 下游传导。7月底由于西北硅料企业的偶发事故，行 业龙头的检修，以及新冠疫情期间的运输受限，硅料 供应出现部分的短缺。在国内光伏装机提速的背景 下，供

42、需短期失衡导致硅料价格出现大幅度上涨。随 后，价格上涨的压力逐步向下游传导，从而带来全产 业链的上涨。图55:硅料价格于7月底大幅上涨20-01 20-02 20-02 20-03 20-04 20-04 20-05 20-06 20-07 20-07 2卜号2第紧智库产业链价格的上涨引发市场对于需求延后的担忧，但 即使如此，下游需求仍然旺盛。产业链价格的上涨作 为短期冲击，对整个行业并不利好。市场上也曾经出 现过担心，认为价格上涨会影响到终端发电项目的收 益率，降低第四季度装机需求或者使得需求递延。但 实际上，项目延期会减少电价补贴。即使部分项目可 能会因产业链价格上涨而观望，但其年内完成度

43、预计 仍将相对较高。再加之海外市场需求的反弹和回暖， 在大量项目的安装带动下，下游需求在产业链价格上 升的情况下仍然强劲。这扩张了整个行业的市场空 间。光伏产业仍处于快速成长期，市场驱动力将促进其未 来五年的高速发展。在过去，光伏产业的发展主要受 益于政策的驱动力，来自政府的补贴为其发展提供了 重要支撑。而自从2018年531新政后，补贴力 度被削弱，市场中企业降低了对补贴的依赖。在这一 背景下，发电成本降低这一内在经济性成为了助推需 求增长的重要动力。目前，发电成本的大幅下降，光伏发电平价时代已经开启，其相较于常规能源 的竞争力即将显现。根据NearZero研究机构的预 测，光伏发电成本下降

44、趋势将持续到2025年。基于 低成本的核心市场竞争力能够保证光伏行业的快速发 展趋势更加稳定。在乐观估计下，全球新增光伏装机 量能达到178.7GW。图57:全球新增光伏装机预测（GW）十【!1!五光伏规划超预期，未来市场增长有保证。国家能源局关于做好可再生能源发展十四五规划编制工作有关事项的通知指出了 2030年非化石 能源占一次能源消费比重目标为20%。在2019年, 我国该比重已达15.3% ,提前一年完成十三五规划所提出的2020年非化石能源占一次能源消费比重20%这一目标。由于目标的提前达成，加之光伏发电成本的进一步降低，十四五规划中留给新能源 的份额将超出预期，这也支撑起了未来光伏

45、发电的新 增装机容量。光伏制造业标准趋严，行业龙头加码新技术。2020年 5月工信部发布光伏制造行业规范条件（2020年 本）（征求意见稿），其中提出对于新增以及改扩 建产能，多晶、单晶电池的效率不得低于20%、23%。而根据光伏协会发布的光伏产业发展路线图， 目前国内多晶、P型单晶的行业平均效率分别为22.3%. 19.3% ,与这一目标尚存差距。目前，行业龙头一方面会选择较为成熟的PERC +强化产线效率，另一方则加码异质结（HJT/HIT ）电池项目，行业整体项目建设加速推进。HJT技术逐步成熟，产业趋势越发清晰。异质结HJT电池具备转换效率高和发电能力强等多重优势，受到 了产业资本的高

46、度关注。除此之外，HTJ优异的性价 比也随着时间推移逐步体现。根据Solar zoom新能 源智库测算，虽然HJT电池的生产成本仍然原高于PERC电池，但其修正成本已经低于PERC ,且未来 该成本优势将持续拉大。在HJT技术的性价比优势下，国内多个HJT发电项目正在加速，未来将引来高 峰，有望实现对PERC产能的替代。表5：布局HJT项目的企业明细项目方首期规模远期规划设备供应商项目进度REC7OOMW数GW梅耶博格2019年1。月启动量产通成（成都）200MWIGW我住伟创201g年11月开工2019年6月首用电池下线通成（合肥）250MW-迈为股份整线产品脸证阶段山煤-钧石IOGW钧石2

47、019年7月签订战略合作协议爱康科技1GW5GW仇佳伟创2019年7月开工2019年12月发布募资公告东方日升,2.5GW2019年8月开工,一期50流忝粪宅辱国外设备龙头逐步退出竞争，实现HJT领域核心技术突破后的国内设备龙头有望分享全球市场红利。6月19日，瑞士光伏设备制造商梅耶博格发布公告称，公 司将从HJT生产设备的供应商转变为太阳能电池和组 件制造商，其原因为公司近年来无法从其技术领先地 位中获利。梅耶博格发展方向的根本性变化让出了其 在全球占据了至少三年的技术领先地位。而同时，国 内的迈为股份在2020上半年实现研发投入0.59亿元 布局HJT整线设备解决方案，另外还在光伏激光设备

48、 和OLED面板设备领域进行拓展。捷佳伟创的HJT设 备国产化也在顺利推进，制绒清洗设备研发、RPD设 备研发和金属电极丝网印刷线研发已在2019年基本 完成。可以预期，如果光伏完整产业链在中国基本布 局，未来这两家设备公司将面临着巨大的机遇，进一 步加快国产替代，甚至领跑全球。3.半导体设备：国内市场占比持续提升，先进制程有 望加速国产替代总体来看，全球半导体市场规模呈波动上升趋势，仅 在2009年全球金融危机及2019年贸易战环境下出 现较为明显的下滑。预计2020年全球市场规模将达 到4330亿美元，同比增长5.9%。中国是全球最大的 半导体消费市场，消费量占全球的比重超过40%。根 据

49、中国半导体行业协会统计，2019年中国半导体产 业市场规模达7562亿元，同比增长15.77%。集成电路是半导体产业的核心，全球半导体市场呈波 动上升。从半导体产品构成来看，2018年,半导体相 关产品销售总额为4687.78亿美元,其中集成电路销售总额达3932.88亿美元,占比达84% ,集成电路产品在行业内具有绝对优势地位。SEMI报告指出，2019年全球半导体材料市场销售额为521.2亿美 元，小幅下降分区来看，中国台湾、韩国、 中国大陆、日本、北美、欧洲半导体销售额分别为 113.4亿美元、88.3亿美元、86.9亿美元、77.0亿 美元、56.2亿美元、38.9亿美元，分别占全球半

50、导 体材料市场份额的22%、17%、17%、15%、11%.7%、中国大陆是2019年各地区中唯一增长的半导体 材料市场，销售规模位居全球第三。内循环倒逼半导体产业链加速发展，加速国产替代进 程。半导体制造是目前中国大陆半导体发展的薄弱环 节，电脑CPU、手机SOC/基带等高端芯片国内已有 替代，但性能与国际巨头产品仍有差距。在目前状况 下，国家先后出台国家集成电路产业发展推进纲 要、鼓励集成电路产业发展企业所得税政策等 政策，从税收、资金等各个维度为半导体产业给予扶 持，支持力度空前。在内循环的大背景下，倒逼国内 企业加速产业升级发展，加速国产替代进程，实现自主创新。优质企业已实现一定程度的

51、技术突破,未来 保持快速追赶态势，看好其发展潜力。图58:半导体下游需求终端结构根据SIA数据，全球半导体下游终端需求主要以通信 类（含智能手机）占比为31% , PC/平板占比为 29% ,消费电子占比14% ,汽车电子占比12%。2019全球半导体市场受周期性波动影响下行，全球与 中国半导体销售额均处于负增长。但随着5G手机、 新能源车等需求端的刺激,自2019年四季度起，行 业景气度已逐步回升。虽然在新冠疫情严重的期间, 半导体需求终端如PC、平板电脑，出货量有所下滑， 然而同期半导体销售额保持了良好的复苏趋势，2020 年二季度全球与中国半导体销售额同比增长5.1%与 4.7%。随着需

52、求端产量或出货量的回升，预计半导体 销售额将进一步提升。图60:新能源汽车产量（万辆）与5G手机出货量（万部）2019年全球半导体设备销售额下滑，中国保持稳步增 长。根据Semi公布的数据显示，2019年全球半导体 设备销售额598亿美元,同比下降7%。其中中国台 湾以171.2亿美元的销售额成为半导体设备的最大市 场，年增率高达68% ;中国大陆则以134.5亿美元（+3%）的销售额继续保持着第二大半导体设备市场 的地位，目占比持续上升。根据SEMI的预测，到2021年中国半导体市场规模将有达164.4亿美元, 成为全球第一大市场。62：国内半导体设备市场空间及占比中国半导体设备销售额（十亿美元）尽管国内半导体设备市场空间较大，但国产设备的占 比仍较低。根据中国电子专用设备工业协会的数据，2018年国产半导体设备销售收入达到123.8亿元, 国产自给率达13.7%e由于中国电子专用设备工业协 会统计的数据包括集成电路、LED、面板、光伏等设 备，实际上国内集成电路设备的国内市场自给率仅有 5%左右，在全球市场仅占1-2% ,技术含量最高的集 成电路前道设备市场自给率更低。图64:半导体设备国产化率中国、匕导体设备市场空间（亿元） 国产半导体设备销售额（亿元） 国产化率R）刻蚀环节率先突破，看好国产化设备发展空间。中微 公司率先突破5nm制程设备，成为