第七章证券市场与控制权配置：走向成熟

1、公司治理学公司治理学李维安主编李维安主编普通高等教育普通高等教育“十五十五”国家级规划教材国家级规划教材公司治理学公司治理学第七章第七章证券市场与控制权配置：证券市场与控制权配置：走向成熟走向成熟学习目的 & 关键词第一节 股票价格、资本市场与控制权配置 第二节 公司并购与公司剥离 第三节 证券市场监管 第四节 强制性信息披露 复习思考题案例讨论题：大港油田的买壳上市 公司治理学公司治理学第七章第七章 证券市场与控制权配置：证券市场与控制权配置：走向成走向成熟熟n学习目的1.了解证券市场与公司治理的关系、证券市场与控制权配置的联系；2.明确公司并购与公司剥离、证券市场监管、强制性信息披

2、露的基本涵义与主要内容；3.把握我国证券市场外部治理的特点及发展方向；4.掌握证券市场对上市公司的公司治理发挥作用的基本机制。n关键词n证券市场 控制权配置 市场监管 信息披露 公司治理学公司治理学第一节第一节 股票价格、资本市场与控制权配置股票价格、资本市场与控制权配置 一 、证券市场在控制权配置中的作用证券市场在控制权配置中的作用 概述中国实践公司治理学公司治理学n 公司治理的内外机制公司治理的内外机制 外部机制外部机制 董事会董事会 高管激励高管激励股权结构股权结构 财务信息披露财务信息披露 法律法规法律法规 产品市场的竞争程度产品市场的竞争程度公司治理公司治理内部机制内部机制证券市场证

3、券市场 资金市场和债权人权益资金市场和债权人权益监事会监事会 供应商和关联企业供应商和关联企业公司治理学公司治理学n二、股票价格与公司业绩二、股票价格与公司业绩 n市场效率n弱式n半强式n强式公司治理学公司治理学n 企业应进行股票价值评估，并将其与公司股票的市场价格相比较。如果股票市场价格低于所估算的价值，管理层就需要通过加强投资者关系管理等途径改进与市场的沟通，以便提高其市场价格。如果情况相反，则需要通过改进经营管理来缩小差距。l内部改进 通过利用战略或经营上的机会，实现其资产的潜在价值l外部改进 确定资产的增值能否是来自外部的机会。即通过资产剥离缩小公司规模，或通过并购扩大规模，或同时采取

4、这两种措施公司治理学公司治理学n三、资本结构、资本市场与控制权配置三、资本结构、资本市场与控制权配置n【网络链接【网络链接7-1】 发展能够给予好的公司治理发展能够给予好的公司治理以奖励的资本市场以奖励的资本市场要使中国的资本市场具有奖励好的公司治理结构的功能，机构投资者是一个关键因素。它们具有识别、要求和期待好的公司治理(包括对重大事件及时披露、董事会构成合理、素质高等)的能力。另外，由于机构投资者能够更加有效地使用股东权利，能够使用代理投票制度并有利于收购机制作用的发挥，它们有望在提高公司治理方面发挥直接的作用。机构投资者还有望为国有股和法人股的逐步减持提供所需的额外资金。通过这种方式，也

5、有望降低市场上的过度投机和不稳定性。公司治理学公司治理学 麦肯锡报告nMcKinsey (麦肯锡公司)最近发表的一份投资者意向报告(Investor Opinion Survey)表明：（1）3/4的投资者认为在他们选择投资对象时，公司的治理结构，特别是董事会的结构和绩效与该公司财务绩效和指标至少一样重要（2）80%多的投资者认为他对于治理结构好的企业，他们愿意出更高价钱公司治理学公司治理学第二节第二节 公司并购与公司剥离公司并购与公司剥离n一、公司兼并与收购一、公司兼并与收购（一）企业并购战略（一）企业并购战略（二）并购活动成功的保证（二）并购活动成功的保证（三）公司防御与应变（三）公司防御

6、与应变公司治理学公司治理学协同效应协同效应 （SynergySynergy） 企业并购的主要动机是增加并购后企业的价值。协同效应主要是来自下列几个方面：（1） 规模经济。企业在管理、生产和分配中存在最佳规模，此规模下可获得规模效益。 （2）财务经济。包括较高的价格收益比率（P/E），负债成本的降低，偿债能力的提高。 （3）效率差异。指单独企业的管理可能是无效率的。而并购后企业的管理可能是有效率的。 （4）提高市场竞争能力。企业并购，尤指横向并购，可以中止两家企业的市场竞争，提高并购告诉第市场竞争能力，扩大市场占有率。公司治理学公司治理学证券市场与控制权配置l 德鲁克成功并购五原则(1)收购必须

7、有益于被收购公司；(2)必须有一个促成并购的核心因素；(3)收购方必须尊重被收购公司的业务活动；(4)在大约一年之内，收购公司必须能够向被收购公司提供上层管理；(5)在收购的第一年内，双方公司的管理层均应有所晋升l精髓所在 （1）并购双方的业务必须具有一定程度的相关性和互补性 （2）必须同时向两个企业的管理层实行精心构造的激励或奖惩制度，以使得并购能产生效果，减轻并购后调整过程所带来的混乱。公司治理学公司治理学中国的并购n买壳上市nMBO公司治理学公司治理学公司防御n投票权结构（金股制度）n反接管条款n资本结构调整公司治理学公司治理学公司应变n诉诸法律n定向股份回购n资产重组与债务重组n毒丸计

8、划公司治理学公司治理学二、公司剥离二、公司剥离（一）公司剥离的方式（一）公司剥离的方式（二）公司剥离分析（二）公司剥离分析公司治理学公司治理学剥离方式n部门出售n股权分割n持股分立公司治理学公司治理学n【案例【案例7-1 7-1 】美国世通公司由内部审计牵出假】美国世通公司由内部审计牵出假账大案账大案 国际内审协会主席威廉毕绍普 n毕绍普主席告诉我们，世通公司的一个内部审计员叫辛西亚库伯的女士，在一次例行审计中发现公司财务中有故意造假行为，她向当时的首席财务官报告，而首席财务官其实就是参与欺诈的人之一，他让库伯停止审计，但库伯又向审计委员会的主席报告。在美国公司审计委员会包含有独立董事，他们不

9、受雇于公司，所以库伯女士越过高管将内幕报告给审计委员会，于是调查扩大了，发现了超过三十亿美元的假账n毕绍普主席说，内部审计主要与公司运营有关，即公司资产是否得到足够的保护，信息是否得到准确及时的处理。在一个单位中，内审人员与董事会和审计委员会一起确认经营风险评估内部控制的程度。内审人员应该直接向董事会，审计委员会以及非财务的主管部门报告。这种汇报方式有助于内部审计的独立性和公正性。 公司治理学公司治理学第三节第三节 证券市场监管证券市场监管一、中国证券市场的发展、监管与公司治理一、中国证券市场的发展、监管与公司治理n发展过程n存在问题公司治理学公司治理学二、中国的证券市场监管二、中国的证券市场

10、监管n中华人民共和国公司法 n中华人民共和国证券法 n关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见 n中国上市公司治理准则 公司治理学公司治理学【网络链接【网络链接7-27-2】史美伦的监管新政】史美伦的监管新政n自从史美伦担任中国证监会副主席（2004年9月离职）以后，她就在中国证券市场上掀起了一番监管风暴，史美伦的就职被认为是监管时代的开始。n史美伦的监管箴言是“不畏不惧、无偏无倚”。她认为，加强监管才能增强市场信心。在证监会分管发行、上市公司监管工作期间，保荐人制度的推出就是一项重要监管政策。此项政策强化了券商的责任，让券商承担了保荐责任，其目的是防止包装上市，强化承销商的尽职调查。在行业不

11、规范的情况下，推行保荐人制度不仅可以提高保荐人的素质，也可以从源头提高上市公司的质量。n与此同时，史美伦强调：要以强制性信息披露为中心，完善“事前问责、依法披露和事后追究”的监管制度，发行监管工作要着力从证券市场的“入门关”和“源头”上奠定现代公司治理的基础。同时还要加强对中介机构的监管。监管者不可能杜绝问题的发生，要做的是保证市场的健康运作和发展，提高违规违法行为的成本，让违规者对其行为负责，使投资者利益得到一定的保障公司治理学公司治理学三、美国的监管改革与启示三、美国的监管改革与启示n（一）中介机构监管改革（一）中介机构监管改革n（二）证券市场监管改革（二）证券市场监管改革n（三）法律调整

12、（三）法律调整公司治理学公司治理学第四节第四节 强制性信息披露强制性信息披露一、信息披露理论一、信息披露理论n（一）信息披露的必要性（一）信息披露的必要性n（二）信息披露的价值（二）信息披露的价值n（三）信息披露的目标（三）信息披露的目标公司治理学公司治理学二、信息披露制度二、信息披露制度n（一）信息披露的作用（一）信息披露的作用n（二）世界各国的信息披露改革（二）世界各国的信息披露改革n（三）我国的信息披露（三）我国的信息披露公司治理学公司治理学我国的信息披露类别n上市信息披露n定期信息披露n临时信息披露公司治理学公司治理学n【案例【案例7-27-2】 江苏琼花信息披露不当遭谴责江苏琼花信息

13、披露不当遭谴责n江苏琼花高科技股份有限公司（江苏琼花，002002）是中小企业板块首批上市企业之一，在首次公开发行股票上市公告书中没有如实披露有关委托理财事实，深交所对它进行了谴责，并指出：公司董事长于在青、董事兼总经理敖吟梅未能履行诚信勤勉义务，对违规行为负有直接责任。江苏琼花上市不到20天，便因信息披露违规而遭谴责，创下两市被公开谴责的最快纪录。据悉，经深交所查实，江苏琼花有以下事实未在2004年6月18日刊登的首次公开发行股票上市公告书中如实披露：（1）2002年7月25日，公司将1500万元资金给德恒证券有限责任公司进行委托理财，该项委托理财于2004年8月4日到期；（2）2003年4

14、月24日，公司将1000万元资金给恒信证券有限责任公司进行为期1年的委托理财，委托期届满时未收回资金；（3）2004年6月17日，公司将上述两项委托理财权益转给扬州德龙化工有限公司，后者向公司出具了代德恒证券有限责任公司和恒信证券有限责任公司偿付委托理财资金的承诺函。2004年7月1日，在有关媒体对江苏琼花国债投资风险提出质疑后，深交所向该公司发出了问询函。7月6日，约见了该公司董事长和董事会秘书。7月7日，约见了闽发证券保荐代表人，进一步了解并核实有关情况。7月9日，江苏琼花按深交所要求刊出关于国债投资情况的公告，同日深交所作出关于对江苏琼花及其董事长于在青、董事兼总经理敖吟梅予以公开谴责的

15、决定。 公司治理学公司治理学n三、信息披露质量及其发展方向三、信息披露质量及其发展方向n（一）信息披露的质量（一）信息披露的质量n（二）信息披露的发展方向（二）信息披露的发展方向公司治理学公司治理学质量要求n真实性n及时性n完整性公司治理学公司治理学n【本章小结】【本章小结】n本章通过对证券市场与外部治理的关系、公司并购与公司剥离、证券市场监管、强制性信息披露的分析，对证券市场这一重要的外部治理机制进行了综合探讨。控制权配置是公司治理中的重要环节。而控制权配置需要通过证券市场来进行，在此过程中，公司重组与强制性信息披露（如要约收购）均发挥着重要的作用。证券市场作用的发挥，离不开政府的有效监管和

16、干预（在证券市场监管一节中，我们介绍了美国近期监管改革的实践）。n另外，本章在对证券市场进行理论分析和实践探讨的基础上，也对其未来发展提出了一些方向展望，如怎么发展能够给好的公司治理以奖励的证券市场、如何提升公司信息披露的透明度等。公司治理学公司治理学n【复习思考题】【复习思考题】n1. 如何通过股票价格来判断资本市场效率？为什么要进行股票价值评估？n2. 兼并与收购的含义是什么？企业有哪些主要的并购战略？n3. 企业有哪些防止敌意接管的策略？n4. 我国应如何加强证券市场监管?n5. 怎样建立中国的强制性信息披露制度?公司治理学公司治理学案例讨论题案例讨论题n 大港油田的买壳上市大港油田的买

17、壳上市n大港油田是一家隶属于中国石油天然气总公司的特大型石油天然气勘探开发联合企业，下有三家关联企业，即天津练达集团有限公司（简称练达集团）、天津大港油田重油公司（简称重油公司）和天津大港油田港联石油产业股份有限公司（简称港联股份）。1998年，大港油田已具备了买壳上市的条件。公司治理学公司治理学n一、买壳过程一、买壳过程n1、 1998年7月1日至7月17日大港油田、练达集团、重油公司先后三次举牌通过上证所交易系统购入爱使股份普通股。n2、对于大港油田能否入主爱使股份，双方就爱使股份公司章程的有关条款发生了争议。爱使股份认为，根据爱使股份公司章程第67条，进入爱使股份董事会必须具备两个条件：

18、其一，合并持股不低于10%；其二，持股时间不少于半年。有根据爱使股份公司章程第93条，规定董事会由13人组成，目前已满额，在董事任期届满之前，不得解除其职务。为了保证买壳成功，大港油田所属三家关联企业进一步增持爱使股份的股份，截止7月31日，总持股比例达10.0116%，达到了公司法所规定的提请召开临时股东会的10%的要求。公司治理学公司治理学n二、买壳后的调整二、买壳后的调整n1、10月31日召开临时股东会，修改公司章程。n 2、重新调整了爱使股份经营机构，来自大港油田的5名管理人员分别担任董事长、总经理、副董事长、副总经理、董事会秘书职务。n 3、12月2日，大港油田的港润石油高科技有限公司以70%的股权置换爱