信托公司开展基金中基金FOF业务分析

1、关于FOF（基金中基金）业务之分析研究报告目录一、市场分析31.FOF在美国的发展概况32.FOF在国内的发展概况4二、同类产品之比较分析51.外贸信托汇聚、乾元系列精选投顾型52.中信信托-融惠优选系列自主操盘型63.兴业信托兴福FOF集合计划关联机构对接型74.同类FOF产品共性分析8三、开展FOF业务之可行方案探讨91.合作模式92.信托财产的管理或运用方式103.产品投资策略114.运营管理方案125.风险投资政策、管理策略及监控手段13四、结论14一、市场分析广义上说，基金是指为了某种目的而设立的具有一定数量的资金。主要包括信托型基金、公积金、保险基金、退休基金，各种基金会的基金。我

2、们平常所说的基金主要是指证券（包括股票、债券等金融产品）投资基金。金融市场不断深化发展的同时，投资活动已演变为一种非常专业、复杂的市场行为，普通投资者很难拥有充足的精力、知识和技能在纷繁复杂的市场中斩获预期收益。专业化的证券投资基金便应运而生。当下的财富管理行业已经进入大资管时代。基于资产保值增值、风险管理、资产配置等多种原因，单支或单类产品已经无法满足投资者多元的需求，基于此，FOF（基金中基金）（以下简称“FOF”）在市场中逐渐兴起且规模持续增长。根据公开募集证券投资基金运作管理办法（证监会2014年第104号令）中的定义，百分之八十以上的基金资产投资于其他基金份额的，为FOF。当下，FO

3、F的发展具有非常良好的外部环境：经过前期股市的大涨大跌，稳健型的投资者已对股市的信任程度大幅下降，他们迫切希望找到新的投资理财产品；而市场上现存的银行、保险理财产品明目太多，且收益率又低。当然FOF快速发展的主要原因还是其自身内在的投资策略和价值逻辑：首先，FOF产品可以通过投资于具有不同风险收益特征的基金，构建具备特定投资理念或投资策略的产品。其次，FOF产品可以再次分散风险。所投资标的基金本身就通过组合投资于股票、固定收益证券、其他理财产品等资产分散风险，而FOF在更高层面上通过投资于不同投资策略的基金再次分散或降低风险。再次，FOF产品可以降低普通投资者多样化投资的门槛。FOF将多只基金

4、捆绑在一起，投资FOF等于同时投资多只基金。最后，FOF产品可以降低投资者的管理、研究等各项成本。管理同种投资目标的资金要比管理投资目标各异的资金更高效。基于上述因素，FOF具有更强的平衡性，更有助于实现投资者资产保值增值的目的。1.FOF在美国的发展概况美国是FOF的发源地，无论从其规模、种类、市场的成熟度来看都有着很大的代表性。共同基金的FOF产生于上世纪八十年代，并在过去20多年中获得较快发展。当时美国市场上已有8000余只共同基金，从种类上出现了投资不同地域、行业、主题，具有不同风格和风险收益特征的品种。1990年美国市场仅有20只FOF基金，管理总资产为14亿美元；至2006年底，F

5、OF基金的数量将近600只，管理总资产高达4700亿美元，比1990年增长了300多倍。至2014年底，美国市场上共有FOF基金1377只，资产管理规模为已经达到17,200亿美元。可见在金融危机之后，FOF的市场规模又增长了一倍多。图1：美国FOF市场发展概况图数据来源：钜派研究院2.FOF在国内的发展概况从国内情况看，国内的FOF产品多冠之以“理财计划”“理财产品”等名称，其中由证监会监管的证券公司设立的“集合资产管理计划”居多。此外，由银监会进行监管的“银行系FOF”和“信托系FOF”也是FOF市场上的主力军。据兴业证券研报显示，截至2015年11月20日，“证券系FOF”有829只，规

6、模733.24亿元。私募和信托发行的FOF产品共609只。总体而言，中国FOF当前的情况是发行数量快速增长，但发行规模还比较小。保险资金、社保基金、企业年金等追求长期稳定收益的资金入市是刺激FOF基金发展的重要条件。现今伴随国家对长期资金入市的鼓励和支持，我国市场现状与美国上世纪90年代FOF基金发展之初的情况十分相似，越来越多的资金聚集到FOF基金。可以预测的是，在市场环境与政策环境与当初美国很相似的当今中国，FOF行业将迎来春天。同时，2015年6月的股灾也再一次提醒市场，资金需要长期稳定增长的金融产品，在这方面，FOF基金有先天优势。二、同类产品之比较分析和其他金融机构相比，信托公司作为

7、与私募基金合作最为密切的机构，在运用独特资源发展FOF自主管理业务方面具有独特优势。第一，信托具有丰富的可供选择的产品和产品管理经验。传统阳光私募以信托产品形式运作，对于信托公司而言，信托公司不仅积累了丰富的跨市场产品、机构主体的管理经验，在信托综合服务平台上还有丰富的可供选择的私募产品，在挑选底层资产上有较大的自由度。第二，较强的销售能力和资源整合能力。信托公司主导的FOF模式不仅可为优秀或有潜力的投资顾问提供除了银行渠道之外的资金，还可以通过信托公司直销渠道进行信托计划的推介和发行。第三，降低投资者门槛，双重管理降低非系统性风险。当前很多优秀的私募基金都可能不接受普通投资者的申购，FOF的

8、母基金作为机构投资者，往往能够投资一些普通投资者不能投资的好基金，此外，从产品优质性上来看，通过优选私募基金作为投资对象，同时选择多个私募基金来构建的投资组合，也有助于进一步分散风险，并且在低风险的情况下通过双重专业管理获取相对较高的收益。1.外贸信托汇聚、乾元系列精选投顾型外贸信托是国内证券信托业务当之无愧的领头羊。作为2015年发行证券类信托产品数量居于首位的信托公司，外贸信托有持续管理2000亿元规模的阳光私募基金管理经验和专业的投研团队。外贸信托从严格风控管理的2000亿元阳光私募产品中挑选了最稳健且持续增长的投顾产品，经进一步风险分散呈现给投资者，推出汇聚、乾元系列集合资金信托计划。

9、该计划通过组合投资的方式，在相对低风险的情况下，追求稳健收益。汇聚成长一期自2010年8月25日成立以来，经历股市持久震荡、大幅上涨和严重股灾，截止2015年8月31日（清盘结束日）自成立日以来收益率为22.97%.由此可见，FOF在风险管理、资产保值方面具有得天独厚的优势。外贸信托推出的乾元集合资金信托计划，该计划通过组合投资的方式，在相对低风险的情况下，追求稳健收益。截止2015年底，乾元集合资金信托计划净值增幅已超过34%，在同类组合投资稳健型权益类产品中名列前茅。外贸信托FOF产品运作的一般架构：产品类型 信托 存续期限 期限较长，一般3年以上 投资策略 组合基金 投资方向 投资于经受

10、托人与投资顾问共同选定的证券投资类信托计划 托管银行 招商银行 投资顾问 券商/基金认购起点(万元) 300.00 开放日 信托计划成立后的每年2、5、8、11月的最后一个工作日 赎回费率(%) 3.00% 封闭期 3个月 2.中信信托-融惠优选系列自主操盘型迈入16万亿时代的信托业正面临着单纯依靠传统业务难以为继、行业竞争激烈、兑付危机时有发生等诸多因素的困扰。作为国内第二大金融子业，信托的转型与发展对于中国的资产管理行业有着深远影响，观察行业领军企业中信信托的所思所为对其他信托公司和信托从业人员都有一定的启发意义。随着经济产业结构的深度调整，整个金融行业的风险会得到进一步释放，信托是金融业

11、的一个缩影。但信托行业受瞩目的根本原因在于信托产品形成机制，信托计划是一种纯正的投资理财产品，且一对一的投行业务占比较大。得到资金的一方一旦违约，很难能够采用金融业传统方式进行缓冲或遮掩。正因如此，以中信信托为代表的诸多信托公司正在积极拓展权益投资业务，力图构建出一种有别于传统公募基金和保险产品的信托基金。中信信托副总经理王道远表示，中信信托管理层对证券信托业务格外重视，计划在二级市场主动投资、主动管理型定增业务、私募股权投资、利用“股+债”业务优势参与并购业务等领域拓展业务。他同时指出FOF特别适合信托公司。信托公司可以用定量或定性的方法，根据私募基金经理的投资风格和业绩表现，帮助投资者挑选

12、出收益高且相对稳定的基金管理人，达到分散风险并获得较高回报的目的。中信信托融惠优选证券投资集合资金信托于2012年10月成立，截止2015年12月15日（清盘结束日），该产品在整个存续过程中大部分时间段保持着绝对为正的投资收益。即便经历多次股灾，相对于上证综指而言，该产品净值从未出现过大幅回撤。值得注意的是中信信托的融惠优选产品完全由信托团队自主决定投资组合构建和投资组合内部调整。该产品规模5亿元，信托存续期不分红，每年3、6、9、12月的25日（如遇非工作日，则递延至下一工作日）为开放日。下图为中信信托融惠优选的产品净值图：图2：中信信托融惠优选产品净值图数据来源：根据中信信托官网整理3.兴

13、业信托兴福FOF集合计划关联机构对接型中国证监会在2012年的券商创新大会中推出了关于券商、基金等资产管理业务松绑的系列新政，业内俗称“券商创新11条”。系列创新政策为券商、基金与信托公司的业务合作、项目对接提供了政策依据和操作空间。在金融分业监管的体制下，加强关联金融机构之间的合作和对接，可以明显分化监管压力、优化公司治理并在单一产品数量和综合产品种类两个方面大大增强业务协同性。关联结构对接产生与存在的动力就在于它能够广泛促进创新业务，即各机构内部各要素的重新组合和衍生。证券、基金和信托在独立运作的前提下，既可以实现各公司在各自领域更充分地发展业务，也可以实现各种业务和产品间的交叉组合，从而

14、有利于提供更加丰富的产品、更加专业的服务。关联机构对接模式还有利于降低管理风险，各公司在风险管理、法律合规等方面独立评审，交互审核可无死角地考虑项目来龙去脉，从而保证较高的业务管理能力，有效降低单一机构完全内部决策带来的管理风险；有利于降低市场风险，在关联结构对接模式下，券商、基金、信托等交叉商业活动处于多个市场的监督之下，透明度更高，风险更低；有助于提高风险承受能力。各项金融业务分别在独立的公司里进行，一家公司无需为其他业务的风险承担损失；即使一家公司出现意外情况，其他公司还可照常运营，从而有利于保障其自身的资金安全。在上述政策、制度等暖风的催化下，一些综合金融服务平台开始整合内部资源和优势

15、并向市场推出了创新型的产品。比较有代表性的是兴业信托兴福FOF集合资金管理计划。该计划将募集资金等比例地分散投向三只私募基金产品，一是由前兴业全球基金有限公司投资总监王晓明发起；二是由原兴业证券投资部经理徐京德设立；三是由前华夏基金投资部总监程海泳运营管理。兴业信托所以选择这三位私募基金管理人的产品，主要是“近水楼台先得月”，可以相当深入地了解他们的投资策略和操作手法，从而实现投资风格的互补，在分散风险的同时取得理想回报预期。4.同类FOF产品共性分析各个公司由于资源禀赋和特质不同，纷纷采取了不同类型的展业方式和操作手法，都取得了不菲的成绩，成为行业的试水者和先批“得利者”。但总结起来，各公司

16、、产品在投资流程和投资策略方面存在着不少共性。（1）投资流程FOF的投资流程共分为四个步骤，分别是：事先界定投资目标并制定投资策略。每个月度，通过对市场的估值面、基本面、情绪面（资金面）的综合分析，预判市场的月度走势。同时制定相应的投资策略，并确定相应投资策略下，FOF组合中基金的选择范围。注重投资风格互补的组合。选择能够将所有风格全部覆盖的基金组合。所有风格包括：股票仓位波动性、持股集中度、换股速度、股票偏好（大盘、中盘、小盘）。确定组合内基金配置权重。对基金组合内基金设置不同的投资比例，通过历史业绩模拟回测，确定最能够达到投资策略的基金配置权重。再平衡操作。在既定投资策略下，更换出现投资风

17、格漂移的基金。或在找到更加优秀的基金前提之下，更换可替代的已有基金。（2）投资策略FOF投资策略可以概括如下：项目内容预判上涨市预判下跌市预判震荡市大盘股领涨中小盘领涨投资目标取得高于市场的收益基金投资策略 通过主要精选具有高和高 高特性的基金，构建具有多元风格的基金组合。通过主要精选具有低和高 特性的基金，构建具有多元风格的基金组合。通过主要精选具有高特性的基金，构建具有多元风格的基金组合。通过主要精选具有大盘投资风格基金，构建具有多元风格的基金组合。通过主要精选具有中小盘投资风格基金，构建具有多元风格的基金组合。特性衡量的是与预期风险相比的超额收益，一般来说风险和收益成正比，那么如果这项投

18、资的收益根据风险水平的预期是10%，而实际收益达到了12%， 那么这多出来的2%就是。相反，负的就是低于预期收益。特性衡量的是一个股票的波动性，如果一支基金的是1.2，意思就是比市场波动的平均水平高20%。比如说，通常高科技行业的股票，市场波动大，就会大于1，但相应的盈利的空间也会放大，而公共品的波动幅度小，就小于1，盈利空间也小。三、开展FOF业务之可行方案探讨在公司长期发展的过程中，2003年公司布局公募基金业，成为基金管理有限公司第一大股东，基金管理有限公司综合实力强劲，是中国首批获准成立的老十家基金管理公司之一；2014年，公司进驻保险业，成为财产保险股份有限公司主要股东。公司业已打通

19、实业投资、资本市场和货币市场，小金控平台初具规模，为公司业务横向跨越发展提供战略支持。我部完全可以利用上述优势，在FOF领域与基金紧密合作推出相应产品。1.合作模式与基金开展FOF业务可采用“关联机构对接+投资顾问”的综合模式。具体来讲，我司发起设立FOF型证券投资信托，发行集合资金信托计划（以下简称信托计划），募集信托资金开展证券投资，谋求信托财产稳定增值。信托计划由基金作为投资顾问，并授权基金根据信托合同的约定开展证券投资，全体受益人按信托单位净值享有相应收益，承担相应损失。2.信托财产的管理或运用方式本信托项下的信托财产由受托人按照相关法律、法规和信托计划说明书等信托文件的规定进行管理、

20、运用和处分。（1）投资范围信托计划的投资范伟主要有：证券投资基金（包括开放式基金、封闭式基金、ETF、分级基金以及其他经监管机构注册成立的证券投资基金）、经中国基金业协会等法定机构备案的特定客户资产管理计划或私募证券投资基金(受托人须为金融机构)、新股申购、债券、债券逆回购、银行理财产品、其他证券投资类信托计划、货币基金等现金管理工具及法律法规或监管机构允许投资的其他金融工具。（2）信托资金运用的原则信托资金运用遵循稳健原则，高度重视信托财产的安全性，主要运用于优选基金、基金套利、申购新股、现金类资产。优质股票型（含混合型）证券投资基金（含同类型特定客户资产管理计划、私募证券投资基金(受托人须

21、为金融机构)和其他证券投资类信托计划）的投资比例为信托财产总额的0-100%。债券型基金（含同类型特定客户资产管理计划、私募证券投资基金(受托人须为金融机构)和其他证券投资类信托计划和银行理财产品）投资比例可达信托财产总额0-100%；申购新股的投资比例可达信托财产总额0-100%。债券、债券逆回购、银行理财产品、其他证券投资类信托计划、货币基金等现金管理可达信托财产总额0-100%。灵活调整股票型（含混合型）基金、债券型基金、货币市场基金及新股申购各类资产的配置比例。在预计股票市场走强时，加大股票型（含混合型）基金的投资比例；在预计股票市场走弱、利率下降时，加大债券型基金或货币市场基金投资比

22、例；在预计股票市场走弱、利率上升时，加大新股申购的比例。在风险可控的前提下，通过ETF套利（含ETF折溢价套利、ETF事件套利等策略）、分级基金套利（含分级基金下折套利、折溢价套利）、封闭式基金折价套利等套利策略，来改善投资组合收益情况。（3）主要投资限制不得直接投资于国内依法发行或上市的股票（包括沪深证券交易所主板、中小板、创业板和其他经中国证监会批准上市的股票），但因新股申购及因开展套利之需而购入的股票除外；信托资金仅投资于受托人认可证券库中的基金；信托资金买入单只基金（现金管理类基金除外）的资金总额,，最高不得超过买入时信托计划资产净值的30%； 法律法规或监管部门对上述比例限制另有规定

23、的，从其规定。3.产品投资策略信托计划以证券投资基金为主要投资对象，通过配置为主、套利为辅的投资策略，力争实现稳健的投资回报，即：在配置策略方面，根据大类资产之间的风险收益预期，适度灵活配置于股票基金、债券基金和货币市场基金等各类基金资产，基于基金深耕于基金管理领域所积淀的对基金产品以及基金经理的认知优势，精选优秀基金构建基金组合。在套利策略方面，运用ETF、分级基金等基金所特有的运作机制和深入的量化分析，进行低风险的套利操作。（1）资产配置策略信托计划将从“自上而下”角度，以资产配置思路来构建投资组合。信托计划根据各类资产的市场趋势和预期收益风险的比较判别，对债券及货币市场工具等类别（基金）

24、资产的配置比例进行动态调整，以期在投资中达到风险和收益的优化平衡。信托计划采用多因素分析框架，从宏观经济环境、政策因素、市场利率水平、市场投资价值、资金供求因素、证券市场运行内在动量等方面，采取定量与定性相结合的分析方法，对证券市场投资机会与风险进行综合研判。（2）基金投资策略精选基金策略本基金坚持从研究基金价值入手，以基金经理为核心，采用定性分析与定量分析相结合的方法，悉心选择管理规范、运作稳健的基金管理公司中优秀基金经理管理的基金。对于基金管理公司的评价，将关注公司治理结构、管理层稳定性、投资决策管理机制、风险控制制度、研究团队市场口碑等定性指标，以及公司资产管理总规模、资产管理规模年均增

25、长率、管理的所有基金的年均加权净值收益率等定量指标。对于基金经理的评价，将关注投资理念、投资风格、职业道德等定性指标，以及历史投资收益率及其收益来源等定量指标，分析基金经理在资产类别、风格、行业、久期等方面的配置能力。基金套利交易策略信托计划将采取套利策略，赚取稳定的套利收益。具体套利策略包括但不限于：分级基金折算套利策略、分级基金折溢价套利策略、ETF套利策略（含瞬时套利、延时套利和事件套利）、封闭式基金套利策略等。对于分级基金A类份额，信托计划将密切跟踪A类份额的隐含收益率、流动性、折算概率等方面的变化，运用量化筛选模型优选A类份额组合，获取稳定的债性投资收益。债券投资策略信托计划的债券投

26、资采取稳健的投资管理方式，获得与风险相匹配的投资收益，以实现在一定程度上规避股票市场的系统性风险和保证信托资产的流动性。信托计划通过分析未来市场利率趋势及市场信用环境变化方向，综合考虑不同券种收益率水平、信用风险、流动性等因素，构造债券投资组合。在实际的投资运作中，信托计划将运用久期控制策略、收益率曲线策略、类别选择策略、个券选择策略等多种策略，获取债券市场的长期稳定收益。4.运营管理方案（1）系统搭建近期监管要求券商暂停新增恒生交易系统联网，本项目场内股票、基金交易、券商代销基金认申购等需要采用模式券商PB系统。我部需要就相关系统进行统一的培训和学习。（2）日常管理委托人及资金募集管理：财富

27、中心牵头推介期认购、开放日申赎及台账管理，将认、申赎结果交运营中心确认，同时负责委托人日常维护管理。投资顾问方面：业务部门负责日常及特殊事项的沟通。日常交易管理：运营中心负责日常交易管理，包括系统参数设置、受益人指令审核、交易及清算等。财产核算管理：运营中心负责每日净值核算，信托财务部负责净值复核和保管行对账。收益分配管理：业务部门负责制定和执行分配方案，信托财务部负责分配方案审核、提交保管行确认、分配资金调拨审核。信息披露管理：运营中心按约定进行。5.风险投资政策、管理策略及监控手段（1）市场风险识别证券市场价格的波动对于证券投资构成风险和机会。市场价格的形成是由包括政治、经济、行业、企业以及交易者行为等多种因素综合作用之下的结果，因而市场风险的形成也是由上述多种因素综合作用的结果。具体而言，证券市场风险表现为因证券市场整体下跌导致的风险，也称为系统性风险；以及由于个别证券下跌导致的风险，也称为非系统性风险。对于上述风险的识别需要深入的理论研究和丰富的市场经验。基金具有长期的市场操作经验，拥有一大批受