国海证券 北大荒 业绩稳定增长 良好的防御性品种

1、 公司是我国目前规模最大、现代化水平最高的农业股份有限公司,拥有耕地面积936万亩。 粮价长期内处于上升趋势。国际国内粮食库存不断下降,粮食安全问题引起了全球的广泛关注。长期内,我国粮食需求呈现刚性增长,而粮食继续增产难度加大。粮食供需矛盾的扩大及国家采取的通过提价粮价刺激种植积极性的措施,都将使粮食价格在长期内处于上升趋势。 土地承包费收入稳定增长,是公司利润的主要来源。07年公司土地承包费收入达到12亿元,近5年复合增长率为5.8%,占到主营业务利润的73.29%。因粮价长期上涨趋势、种植补贴力度加强及种植结构改变、土地资源稀缺等因素的共同作用,土地承包费在长期内保持增长趋势。预计09年的

2、土地承包费率高于08年。 大米加工业务是公司主营业务收入的主要来源,占比50%左右。大米加工业务的盈利能力与粮价呈正相关关系,粮价的上升将带来盈利能力的提高。由于大米处于初级加工阶段,产品附加值不高,毛利率较低,处于微利格局。公司正通过延伸大米加工产业链和扩大销售网络,进一步提升大米加工业的盈利能力,但短期内作用有限。 公司其他业务尿素、甲醇、麦芽及造纸所占主营业务收入和利润比重较小,但发展形势良好。 根据DCF 估值,公司的合理价格波动区间为10.93-15.18元,北大荒(600598:业绩稳定增长 良好的防御型品种首次评级:增持农林牧渔-农业预测指标 2007 2008E 2009E 2

3、010E 主营收入(百万元 5434 6151 7203 8341 营业利润(百万元 524 580 676 765 净利润 (百万元 537 586 682 771 摊薄每股收益 (元 0.33 0.35 0.41 0.46 摊薄每股净资产(元 2.53 2.63 2.76 2.90 加权平均ROE%12.913.414.816土地资源优势明显黑龙江北大荒农业股份有限公司(以下简称“北大荒”或“公司”是由黑龙江北大荒农垦集团公司作为独家发起人,以发起方式设立的股份有限公司。公司于2002年3月19日在上交所上市,现有股本165.15万股,农垦集团占公司总股本的69.75%。北大荒是我国目前规

4、模最大、现代化水平最高的商品粮生产基地。下设16家农业公司,拥有62.4万公顷(约合936万亩土地承包经营权和24万公顷可垦荒地,土地资源分布在世界上土质最肥沃的三大黑土带之一的三江平原上。年产粮豆稳定在300万吨以上,约占中国粮食总产量的1%。公司的经营模式是将集团无偿注入的土地转承包给个体农户,收取现金或农产品,将收取或收购的农产品进行加工销售,同时生产尿素等化肥产品销售给承包户,另外是对农产品综合利用,将水稻秸秆加工成文化用纸和乙醇。Figure 1 北大荒业务经营情况 资料来源:公司年报、国海证券研究所粮食安全问题引起广泛关注,粮价在长期内处于上升趋势 国际粮价自2002年开始上涨,近

5、年来涨势明显加快,据联合国相关机构统计,仅2007年一年,国际粮价上涨了42%。在粮价上涨同时,由于人口增加及因原油价格上涨带动以粮食类作物为生物能源需求的增加,粮食消费量快速上升,库存消费比下降。据联合国及农业组织估计,2007年全球粮食库存消费比为14.9%,低于17%18%标准线,已创下20年来的新低。随着国际粮食库存消费逐年下降,加上主要发达国家未放松利用粮食发展生物能源政策,国际粮价将保持长期上涨趋势。我国粮食供需长期内将进入紧平衡状态,粮食价格处于上升趋势。目前,我国粮食已经连续5年丰产,2008年粮食产量预计将达到5.12亿吨,我国粮食供需总量基本保持平衡。但从长期来看,我国粮食

6、供需将进入紧平衡状态。随着工业化、城镇化发展,人口增加和人民生活水平提高,粮食消费需求刚性增长。据预测,到2010年我国居民人均粮食消费量为389公斤,粮食需求总量达到5250亿公斤;到2020年人均粮食消费量为395公斤,需求总量5725亿公斤。而另一方面,耕地减少、水资源短缺、气候变化等对粮食生产发展的约束日益突出,继续增产的难度加大。粮食供需矛盾的扩大及国家采取的通过提价粮价刺激种植积极性的措施,都将使粮食价格在长期内处于上升趋势。Figure 2 世界主要粮食库存消费比 Figure 3 中国主要粮食库存消费比 资料来源:USDA(11月、国海证券研究所 资料来源:USDA(11月、国

7、海证券研究所Figure 4 历年我国粮食产量(亿吨 Figure 5 我国耕地面积(亿亩 土地承包和大米加工业是公司收入和利润的主要来源公司的主营业务由土地生产承包费和农产品、化肥、甲醇、麦芽、纸类的销售收入构成。2007年,公司的主营业务收入达到54.34亿元,同比增长9.59%;主营业务利润16.69亿元,同比增长14.18%。2008年前三季度,主营业务收入达到43.85亿元,同比增长16.97%;主营业务利润12.92亿元,同比增长13.53%。Figure 6 公司主营业务收入及同比增长率Figure 7 公司主营业务利润及同比增长率主营营业收入(百万元主营业务利润(百万元公司主营

8、业务收入和利润的变动与粮食价格关联性强。2004年因粮食价格上涨及大米销量的大幅增长,公司主营业务收入和利润得以快速上升。但2005年因粮价下跌及大米销售量的大幅下降,公司的主营业务收入和利润同比增速出现较大幅度回落。随着2006年粮价的回升以及麦芽、化肥等业务的扭亏为盈,公司主营业务利润出现上升。Figure 8 20032008年大宗粮食作物平均价格 资料来源:发改委、国海证券研究所农产品销售收入是公司主营业务收入的主要来源,公司完成百万吨稻谷精深加工项目后,农产品销售收入呈现出逐年上升的趋势,2007年占比达到52.87%。其次是土地承包费收入,2007年两者合计占比为76.31%。由于

9、零成本,土地承包费费是公司主营业务利润的主要贡献者,每年贡献率均在73%以上。百万吨稻谷精深加工项目的完成,也使得农产品销售对主营业务的利润贡献度逐渐增长到16%左右,成为公司利润的“第二源泉”。2007年,两者合计对主营业务利润的贡献率为89.52%。Figure 9 主营业务收入构成Figure 10 主营业务利润构成100%生产承包费收入农产品销售收入化肥销售收入甲醇销售收入麦芽销售收入纸类销售收入生产承包费农产品化肥甲醇麦芽纸类土地承包费收入保持稳定增长趋势在所有的农业类上市公司中,北大荒是唯一的一家以土地承包费收入为主要收入和利润来源的公司。公司土地承包费收入保持持续上升,由于粮食价

10、格及种植面积、成本等因素的变动,每年同比增速有小幅的波动。自2002年上市以来,土地承包费的年复合增长率为5.14%,2007年土地承包费收入达到12.1亿元。单位土地承包费每年也保持增长趋势。Figure 11 土地承包费收入及增长率 单位:亿元Figure 12 每亩土地承包费及增长率 单位:元/亩承包费收入单位承包费资料来源:公司年报及招股说明书、国海证券研究所 资料来源:公司年报、国海证券研究所从种植面积看,公司拥有的可耕地面积为936万亩,但由于三江平原被列为湿地保护地,360万亩荒地再开垦的可能性较小。公司每年种植面积因实际情况而有所变动。因06年干旱原因,07年有效种植面积达到1

11、010万亩,这也是07年土地承包费收入大幅增长的主要原因。Figure 13 每年种植面积 单位:万亩 资料来源:公司年报、国海证券研究所从种植结构看,承包土地主要种植品种有水稻、玉米、大豆等,其中水稻占其种植面积的一半左右。因各品种种植效益比不同,具体品种种植面积每年会发生相应的变动。从历年租金水平来看,水田的单位租金高出旱田约50元。Figure 14 2008年公司种植品种结构 50%20%10%20%水稻玉米大豆其他资料来源:公司公告、国海证券研究所注:其他品种主要包括大麦、小豆、花生、云豆等生产承包协议一般一年一签。公司收取的承包费与家庭农场所得基本上各占毛利润的一般左右。根据产值、

12、生产成本综合测算,在上年基数上适当调整。土地承包费还将继续保持增长趋势,给出这一判断的理由主要有两点:粮价长期上涨及补贴力度加大带来的种植效益比的上升、种植结构的改变。第一,根据收取原则,土地承包费反映的是农民的种植效益。土地承包费与粮价呈正相关关系,我们之前所分析的粮食价格在长期内将保持上升。另一方面,惠农强农政策支持力度加强,将大幅提高国家财政补贴,并与粮价及生产资料价格挂钩,对农民种植成本起到稳定或降低作用。粮价的上升和补贴力度的加强将直接带动种植效益的上升,推动土地承包费的上涨。第二,从种植结构看,耕地“旱改水”的改造工程将促进土地承包费的增加。可转债投资项目之一就是150万亩优质水稻

13、生产基地建设:将81.5万亩旱田改造成水田,68.5万亩水田改造。水田单位租金高于旱田单位租金,且要完成垦区下达的“2010年增产100亿斤”的目标,预计每年“旱改水”面积约为2030万亩。由于08年种植面积及种植效益比下降,预计08年土地承包费增长幅度较小。而在08年种植效益比下降情况下,即使09年粮食最低收购价提价幅度在13%15%左右,09年单位土地承包费大幅提高的可能性不大,再考虑种植面积改变因素,预计增长幅度在5.38%左右。预计09年种植效益上升,2010年土地承包费增速将高于08、09年。Figure 15 土地承包费收入预测2005 2006 2007 2008E 2009E

14、2010E水田面积(万亩 405 490 525 500 530 560水田单位承包费(元/亩139 140 144.2 150 156.225 163.10同比% 4.12 0.72 3 4.02 4.15 4.4水田租金收入(百万元563 686 757 750 827.99 913.35旱田面积(万亩 531 457 485 470 440 410旱田单位承包费(元/亩88.5 89 93.3 100 104 109.20同比% 4.61 0.56 4.83 7.18 4 5旱田租金收入(百万元469.9 406.7 452.5 470 457.6 447.72合计面积(万亩 936 9

15、47 1010 970 970 970单位承包费(元/亩 110.9 115.1 119.8 125.77 132.54 140.32同比% 6.7 3.78 4.01 4.99 5.38 5.87合计租金收入(百万元1038.4 1090.3 1209.3 1220 1285.59 1361.07资料来源:国海证券研究所大米加工向精深加工发展公司现有265万吨稻谷处理能力,170万吨大米的加工能力,是国内规模最大的米业加工企业之一。公司大米的主要销售对象是国家粮库。公司大米加工采取“以销定产”的方式,每年的产量随粮价的波动不同,产能利用率低,大约为30%。Figure 16 大米及农副产品历

16、年产销量 单位:万吨2004 2005 2006 2007 大米产能 150 150 170 170 大米产量 38.61 31.1 48.64 51 大米销量 41.76 31.1 50.05 57 副产品销量31.1 59.5 49.8 11.1资料来源:公司年报、国海证券研究所公司大米及农副产品的历年毛利率随着粮价的波动而波动,呈正相关关系。随着今年大米价格的持续上升,2008年上半年毛利率达到11.94%。稻谷价格明年将出现13%15%的涨幅,虽然大米的涨幅可能不及稻谷,但由于其他成本的下降及大米销量的上升,明年大米及农副产品的毛利率将小幅上升。Figure 17 大米及农副产品毛利率

17、 资料来源:公司年报、国海证券研究所公司大米加工业逐步向精深加工发展,延长产业链,提高产品附加值。目前,大米加工主要局限在初加工,毛利水平较低。稻谷在米与糠分离的过程中,会产生30%左右的壳。米糠油就是从稻壳中提炼出来。可转债募集资金投资的“米糠油深加工”项目能有效拉长大米加工业的产业链,提高资源的综合利用效益和产品附加值。但此项目处于建设期,短期内难以形成对大米加工业盈利能力的提升。可转债募集资金投资的“营建网络建设项目”正在建设期,公司将陆续在北京、上海、广州各建区域性物流中心和终端连锁店,逐步实现营销渠道全国化。项目实施后,将新增销售北大荒系列精品大米10万吨/年。直销模式也有助于树立终

18、端品牌和打开利润空间。项目的建设期为12个月,预计2009年将开始产生效益。2009、2010年公司大米加工业主要还是靠提价及扩大销售规模提高盈利能力。Figure 18 大米及农副产品收入预测表2005 2006 2007 2008E 2009E 2010E资料来源:国海证券研究所其他业务占主营业务收入和利润比重小,但发展形势良好北大荒依托粮食种植,向产业链上下游延伸,开展了尿素、甲醇、麦芽及造纸等业务。这些业务所占主营业务收入和利润的比重不足15%,对公司业绩的推动能力有限,但发展形势良好。这些业务的开展,能丰富公司产品线,充分发挥公司的资源优势。原料价格下滑,尿素和甲醇的成本压力减小公司

19、现有年产尿素20万吨、甲醇10万吨的生产能力。其北大仓牌尿素为垦区内第一品牌,在黑龙江省的市场占有率达20%左右。随着“油改煤”项目的完成,公司尿素业务自2005年起开始实现盈利。粮价上升、补贴增加带来的农民种植积极性增强及单位施肥量的预期增长,都将提高尿素的需求。从全行业看,尿素产需总体上供过于求。但公司处于垦区,对尿素的需求量大,因此,预计公司尿素的产销率仍保持较高水平。公司正在进行相关年增产合成氨6 万吨、尿素11.3万吨技术改造,部分生产装置将停工施工,对08年下半年的产量有一定的影响。预计新增产能将于09年投产。因年初农产品价格的快速上涨,带动年尿素价格出现较大幅度的上升,预计08年

20、的毛利率将提高到27.2%。煤作为公司尿素的主要原料,占到总成本的30%40%。下半年以来,煤价出现快速下滑,据我研究所煤炭行业研究员张晓霞预计,09年煤价下降的幅度在30%,而09年底将形成拐点。煤价的下跌将带动尿素毛利率的提升,预计09年尿素业务的毛利率提高到29%。2010年尿素业务的毛利率将有所下滑。Figure 19 尿素收入预测表2005 2006 2007 2008E 2009E 2010E平均售价(元/吨 1361.32 1588.27 1368.90 1688.00 1823.04 1914.19增长率 -10.06% 16.67% -13.81% 23.31% 8.00%

21、5.00% 销售量(万吨 19.7 17.3 18.3 17.8 25 31销售收入(百万元 268.18 274.77 250.51 300.46 455.76 593.40增长率 35.97% 2.46% -8.83% 19.94% 51.69% 30.20%毛利率 16.52% 16.10% 16.00% 27.20% 29.00% 26.00%销售成本(百万元 223.88 230.52 210.43 218.74 323.59 439.12资料来源:国海证券研究所年产10万吨的甲醇项目从2006年的完工投产,就一直处于盈利状态。因甲醇与石油有替代性,因此08年甲醇的价格的波动性大,预

22、计08年平均价格仍有较大幅度的提高,同比增长约30%。年增产尿素11.3万吨的技术改造完成后,公司甲醇的产能将由10万吨降为6.8万吨。Figure 20 甲醇收入预测表200620072008E 2009E 2010E毛利率 16% 9% 12%资料来源:国海证券研究所麦芽的需求量随着啤酒行业的增长稳步上升收购集团公司秦皇岛麦芽厂的全部股权后,产能由25万吨扩大到约36万吨,进一步巩固了东北地区国产麦芽厂的龙头地位。我国啤酒产量年均复合增长率约为15%,啤酒产量的消费增长带动麦芽需求量的增加。由于麦芽产品具有一定的销售半径,公司麦芽市场主要面向东北三省,主要客户是哈啤、雪花和青啤。产能的扩张

23、将进一步带动公司销售规模的扩大。麦芽业务的毛利率将下滑。我国啤酒产业70%的原料啤麦需进口。受干旱天气影响,两个主要进口国加拿大和澳大利亚的产量急剧减少,进口麦芽价格出现快速上升,传导至国内。公司2008年麦芽业务的毛利率将处于较高水平。但从目前种植情况看,加拿大农业及农业食品部(AAFC和澳大利亚农业资源经济局(ABARE均预计,08/09年大麦产量将大幅增长。产量的增加,将使09年价格出现下降,毛利水平下滑。Figure 21 麦芽收入预测表2005 2006 2007 2008E 2009E 2010E平均售价(元/吨 2129.02 2519.99 2684.78 3758.70 33

24、07.65 3506.11 增长率 18.36% 6.54% 40.00% -12.00% 6.00%销售量(万吨 4.9 11 23.1 22 28 30销售收入(百万元 104.32 277.20 620.19 826.91 926.14 1051.83 增长率 165.71% 123.73% 33.33% 12.00% 13.57%毛利率 12.38% 10.41% 13.69% 17.00% 14.00% 12.00%销售成本(百万元 91.41 248.34 535.28 686.34 796.48 925.61资料来源:国海证券研究所纸业的产能小,对公司收入和利润的影响微乎其微纸业

25、公司年产能为10万吨。造纸的主要原料是秸秆,使公司的资源得以充分利用。Figure 22 纸业收入预测表2005 2006 2007 2008E 2009E 2010E平均售价(元/吨 4869.67 4409.05 4554.05 4690.67 4831.39 4976.33 增长率 -9.46% 3.29% 3.00% 3.00% 3.00%销售量(万吨 1.8 2 4 5 5.5 5.8销售收入(百万元 87.65 88.18 182.16 234.53 265.73 288.63 增长率 14.50% 0.60% 106.58% 28.75% 13.30% 8.62%毛利率 22.3

26、4% 22.05% 22.00% 23.00% 23.00% 23.00%销售成本(百万元 68.07 68.74 142.09 180.59 204.61 222.24资料来源:国海证券研究所期间费用控制能力较强公司的期间费用率由2003年的28.92%下降至2007年的18.72%,下降了10.2个百分点,主要是因为管理费用率的下降。随着销售规模的不断扩大,销售费用率处于下滑趋势。种植效益比下降的情况下,应收账款的坏账准备计提增加,预计08年的管理费用率略有上升。2009、2010年在种植效益上升下,管理费用率出现下降。公司大米加工业季节采购、全年生产的特点决定公司需要大量采购并储存原料,

27、公司每年的原料收购资金在30亿元以上,财务费用较高。近期公布贷款利率大幅下调108个基点,年内及明年降息的可能性仍存在。对资产负债率达44.6%的北大荒来说,将有效降低财务费用率。Figure 23 期间费用率 资料来源:公司公告、国海证券研究所盈利预测我们对公司未来三年的盈利预测基于以下假设:1.公司各项业务的收入和利润的预测如前分析所示;2.期间费用率略有下滑;3.所得税率保持不变;4.不考虑期间债转股情况,保持现有股本不变。Figure 24 盈利预测表 单位:百万元2007 2008E 2009E2010E 营业收入 5434 6151 7203 8341 营业成本 3765 4240

28、 5060 5973 营业税金及附加 2 2 3 3 营业费用 217 232 261 292 管理费用 616 738 850 951 财务费用 184 207 202 206 资产减值损失 125 150 150 150 公允价值变动收益 0 0 0 0 投资净收益 -1 -1 -1 -1 营业利润 524 580 676 765 营业外收入 25 20 23 25 营业外支出 5 9 11 13 利润总额 544 591 687 777 所得税 3 5 5 6 净利润 541 586 682 771 少数股东损益 5 5 5 6 归属母公司净利润 537 581 676 765EBITD

29、A 984 1040 1132 1225 EPS(元0.33 0.35 0.41 0.46 资料来源:公司年报、国海证券研究所估值及投资评级DCF估值根据DCF模型,公司的总股权价值为20828.28百万元,每股中枢价值为12.61元,合理波动区间为10.93-15.18元之间。Figure 25 DCF模型主要假设贝塔值( 1.096 权益比率E/(D+E 80.89%无风险利率 3.68% 债务比率D/(D+E 19.11% 市场的预期收益率 8.00% WACC 7.76%股权资本成本(Ke 8.41% 永续增长率 3% 债务成本(Kd 4.99%资料来源:国海证券研究所Figure 2

30、6 公司股票价格估值表企业价值(百万元 23669.90加:公司非核心评估价值 1895.40减:债务价值 4603.80少数股东权益 133.23总股权价值(百万元 20828.28总股本(百万股 1651.48每股内在价值(元 12.61资料来源:国海证券研究所Figure 27 估值结构敏感性分析永续增长率WACC 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 5.00%5.76% 14.88 17.93 23.18 34.41 75.216.76% 11.87 13.70 16.49 21.32 31.637.76% 9.75 10.93 12.61 15.18 19.628.76%

31、 8.18 8.99 10.07 11.62 13.999.76% 6.97 7.54 8.28 9.29 10.71 资料来源:国海证券研究所PE估值根据我们的盈利预测,按照11月28日收盘价,公司08、09、10年对应的动态市盈率分别为32.26、27.54、24.54倍。与行业均值及同行业内处于产业链上游的上市公司比较,公司估值并不是很高。鉴于公司独特的盈利模式与稳定的业绩增长,应当给予一定的溢价。Figure 28 同行业内上市公司估值比较EPS PE名称 股价(11.28 07 08E 09E 10E 07 08E 09E 10E好当家 5.61 0.318 0.31 0.34 0.

32、378 17.64 18.10 16.50 14.84 东方海洋 9.95 0.44 0.35 0.39 0.44 22.61 28.43 25.51 22.61 獐子岛 15.4 1.48 0.6 0.86 1.07 10.41 25.67 17.91 14.39 丰乐种业 8.65 0.154 0.2 0.24 0.27 56.17 43.25 36.04 32.04 敦煌种业 7.71 -0.07 0.11 0.2 0.27 - 70.09 38.55 28.56 登海种业 12.64 0.043 0.06 0.29 0.5 293.95 210.67 43.59 25.28 新农开发

33、7.18 0.129 0.02 0.06 0.17 55.66 359.00 119.67 42.24 北大荒 11.29 0.33 0.35 0.41 0.46 34.21 32.26 27.54 24.54 农业平均 30.39 25.69 19.29 14.12 种植业平均 31.56 31.37 24.75 22.43 资料来源:国海证券研究所给予“增持”评级在经济增长放缓及国家惠农政策不断加强下,股息率稳定的北大荒具有长期投资价值,给予“增持”评级。Figure 29 股息率情况 单位:元2004 2005 2006 2007每股股利(税前 0.25 0.444 0.278 0.27

34、2股息率 2.21% 3.93% 2.46% 2.41%资料来源:国海证券研究所注:按照2008年11月28日收盘价计算风险分析国家对于粮价的控制。如果国内出现粮价快速上涨,政府会采用行政手段控制粮价上涨,从而抑制土地承包费价格的上升空间。Figure 30 财务预测表资产负债表 单位:百万元利润表 单位:百万元会计年度 2007 2008E 2009E 2010E会计年度2007 2008E 2009E2010E 流动资产 5880 6183 6771 7569 营业收入5434 6151 7203 8341 现金 1881 2578 1399 2399 营业成本 3765 4240 506

35、0 5973 应收账款 806 646 1192 1063 营业税金及附加 2 2 3 3 其它应收款 296 345 355 372 营业费用 217 232 261 292 预付账款 196 283 327 371 管理费用 616 738 850 951 存货 2497 2248 3388 3226 财务费用 184 207 202 206 其他 203 83 112 137 资产减值损失 125 150 150 150 非流动资产 4619 4337 4071 3801 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 4 0 0 0 投资净收益 -1 -1 -1 -1 固定资产 4343

36、4141 3923 3698 营业利润 524 580 676 765 无形资产 193 181 168 153 营业外收入 25 20 23 25 其他 79 16 -20 50 营业外支出 5 9 11 13 资产总计 10498 10520 10842 11370 利润总额 544 591 687 777 流动负债 4929 5008 5204 5602 所得税 3 5 5 6 短期借款 3192 2987 3212 3296 净利润 541 586 682 771 应付账款 247 460 331 561 少数股东损益 5 5 5 6 其他 1490 1561 1661 1744 归属

37、母公司净利润 537 581 676 765 非流动负债 1260 1027 933 838 EBITDA984 1040 1132 1225 长期借款 43 -30 -116 -212 EPS(元0.33 0.35 0.41 0.46 其他 1218 1057 1050 1050负债合计 6189 6035 6137 6439 主要财务比率少数股东权益 133 138 143 150 会计年度2007 2008E 2009E2010E 股本 1634 1651 1651 1651 成长能力资本公积 1284 1301 1301 1301 营业收入 9.6% 13.2% 17.1%15.8% 留存收益 1258 1395 1609 1829 营业利润 0.2% 10.6% 16.6%13.2%归属母公司股东4176 4347 4562 4781 归属于母公司净利润 2.1% 8.3% 16.4%13.1%负债和股东权益 10498 10520 10842 11370 获利能力毛利率30.7% 31.1% 29.7%28.4%现金流量表 单位:百万元净利率 9.9% 9.4% 9.4%9.2%会计年度 2