反身性理论对股市波动的解释

1、反身性理论对股市波动的解释摘要：本文以索罗斯的反身性理论分析中国股市 2015 年的股价大幅度波动，从中国股市投资的结构和相关市场现 象出发分析在中国股市为什么反身性理论在解释股价波动 方面具有较强的解释力，最后从投资和政府调控的角度提出 相关建议。关键词：反身性理论；股市波动；建议一、反身性理论概述反身性理论是由投资大师索罗斯提出，在其著作金融 炼金术中，索罗斯提出了反身性理论的投资思想。索罗斯 认为，参入者的思维与参入的情景之间彼此相互影响并不断 变化，参入者的偏向以及认知的不完备性造成了均衡点遥不 可及，从而造成金融产品的价格具有很大的不确定性。反身 性理论从投资者行为出发，通过对参与者

2、行为与参入环境两 者相互作用来解释金融市场金融产品的价格波动性，是对传 统投资理论的突破和创新，具有较强的实践性。反身性理论可以做如下解释：假设人的行为是 y，人的认识是 x，由于人的行动一定是 由人的认识所左右的，因此，行为是认识的函数，表述为： y=f（x），它的含义是：有什么样的认知就有什么样的行为。同样，人的认识并不是孤立出现的，人的认识是受客观世界 的影响的，而客观世界又是与人们的行为紧密相关的。这也 就意味着，人的行为对人的认识有反作用，认识是行为的函 数，表述为： x=F（ y）。它的含义是：有某一类行为就会有某 一类知识。把上述两个式子合并之后，我们可以得到这样的公式： y=f

3、（ F（ y）；x=F（ f（ x）这就是说， x 和 y 都是它自身变化 的函数认识是认识变化的函数，行为是行为变化的函数。 索罗斯将该函数模式称作“反射性” 。二、2015 年中国股市波动情况2014 年开始，我国房地产暴利时代结束， 实体经济萧条， 加上国家多次降低利率，增加资金供给，大量社会资本从房 地产等行业转向股市，推动股市上涨。中国政府的官媒从 3 月底就开始为股市打气造势， 人民日报 3 月 30 日连发两 文，认为股市不惧经济下行压力，要把握牛市红利。新华社 4 月上旬密集发文，认为股票市场须发挥资源配置作用，经 济下行需要股市有力支持，政策红利催生改革牛，期待成为 健康牛等

4、。这两家官方权威媒体发出的声音被市场投资者理 解成国家的意志，于是股市被打上了“政策牛” 、“改革牛” 的标签，再加上一些市场机构的渲染，市场参与者、尤其是 个人投资者，普遍相信这是一轮国家托起来的牛市，涨是有 理由的， 跌是小概率的， 即便跌， 国家也会出面托市。 于是， 大量个人投资者竞相入市，一季度沪深两市新增股票账户600 余万户，而仅 4、5月份（股市表现最好的两个月） ，新 增账户数近 2500 万户。个人投资者的狂热催促了大量新股 民进入股市， 他们带来了大量的资金， 推动股市上涨。 同时， 加上场外配资和融资的杠杆效应，提供了大量的杠杆资金进 入股市，进一步推动了股市的上涨，特

5、别是小盘股居多的创 业板，整个创业板指数从 2015 年 1 月的 1429 点到 2015 年 6 月到达最高点 4037 点，短短 5 个月上涨约 182%，很多疯狂 的个股短时间翻翻。但是随着国家清理高杠杆的配资业务后， 股市开始雪崩，创业板指数从 6 月份最高的 4037 点跌到 9 月份最低的 1779 点，短短三个月指数跌幅 56%，很多创业 板个股跌幅达到百分之七十以上。在这轮极其惨烈的杀跌中， 很多场外配资被强行平仓，大量平仓盘不计成本的卖出，导 致雪崩式的下跌。随后，政府组织资金救市，共计投入上万 亿，但是，股指在反弹后继续下跌，直到不断出台限制股指 期货做空政策，最后做空动

6、能慢慢减弱，随后出现反弹。三、用反身性理论对 2015 年中国股市波动进行解释 1、中国股市以散户投资者为主的投资结构，让反身性 理论对我国股价的波动解释的能力增强中国股市是一个散户占比很高的股市，机构投资者行为 也有一定的散户化，导致我国投资者行为非理性化。用索罗 斯的反身性理论来看，首先，行为是认知的函数，因为我国 投资者是专业性不高的散户投资者为主，特别是这次国家牛 市的鼓吹，导致大量没有任何股票投资经验的新投资者进入 股市，他们从认识本身来说并不具备能够发现股票的价值的 能力。对于散户投资者而言， 发现股票价值几乎是不可能的， 因为涉及到宏观经济情况、行业情况、企业情况，再加上商 业模

7、式、财务模型、估值模型，即使专业从事股票分析的分 析员也只能覆盖一两个行业，要求大量的散户进行价值不太 现实。散户投资者根本不关心买入的公司是做什么，他们只 关心买入的股票价格会不会上涨，有其他人愿意以更高的价 格从他们手中买走股票，而他们买的原因仅仅是预期有另一 个人会出价更高。在这种认识下产生的行为，只要股票价格 在涨就会刺激散户投资者不断买进，同时，因为认识是行为 的函数，大量的新进投资者买入，刺激了股价不断的上涨， 这种上涨的市场环境改变了人们的认知，加上行为是认知的 函数，又刺激人们不断的买入。在这种市场情况下，参与者 买入行为与股票价格不断上涨的环境的相互作用，产生了反 身性，刺激

8、股票价格不算上涨，股票价格的上涨又刺激了投 资者不断买入，只要有更多的资金买入，就能够让股价不断 上涨。反过来，因为政府查处场外配资，导致高杠杆融资等方 式产生的后续资金减少，这个时候，被查处的配资被迫卖出 股票，资金的供需力量开始发生变化，被迫卖出的资金开始 抛出筹码，从而导致股价开始下跌。行为是认知的函数，股 价的下跌，导致先知先觉的投资者开始卖出股票的行为，同 时，又因为认识是行为的函数，不断下跌的股票价格，投资 者开始改变之前对股票的认识，不断的卖出股票，卖出的筹 码不断的涌出，导致股价继续下跌。正是在一个散户为主的 股票市场，让索罗斯的反身性理论更加能够解释股价的涨跌， 股价涨跌与投

9、资者行为的相互影响，让涨跌波动加大，产生 暴涨暴跌。2、宽松的货币政策和资金杠杆的使用，在反身性理论 的作用下，更加推动了股价的涨跌中国政府从 2014 年开始的降准降息一直持续到 2015 年 在 2015 年，中国政府在 2 月份进行了两次降准， 4 月和 5 月 分别进行了一次降准， 6 月和 8月分别进行了一次降准降息。 不断持续的降准降息，增加了资金供给量，又由于中国实体 经济下滑严重，很多资金在股市不断上涨的刺激下，通过反 身性理论的环境改变认知，认知改变行为，大量的资金涌入 股票市场。更有甚者，因为股市的上涨，让场外配资等高杠 杆资金进入股市，有使用配资的资金进行了最大高达 5

10、倍的 杠杆融资，这意味着只要买入的股票下跌百分之二十，这位 投资者将破产。因为资金杠杆的使用，高风险偏好者可以融 入大量的杠杆资金进一步买入股票，从而推动股票价格的不 断上涨。根据反身性理论，行为改变认知，不断上涨的股票 价格又进一步推动人们买入股票，推动股价上涨。宽松的货 币政策和资金杠杆的使用让反身性理论可以进一步解释上 涨的速度和幅度。反过来，同样因为杠杆资金的使用，当政 府开始查处场外高杠杆融资，导致进入股市的资金开始减少， 同时因为配资资金的卖出，改变股市供求关系，股票价格下 跌。股价的下跌，因为认知改变行为，投资者开始跟随卖出 股票，卖出的人增多，则股价进一步下跌，股价的进一步下

11、跌又刺激人们改变预期，卖出的投资者越来越多。在这个下 降趋势中，高杠杆资金面临被强行平仓的局面，进一步加大 了卖出的力量，同时，因为股指期货的做空，更加推动了股 价趋势的下跌。四、从反身性理论对我国股价波动的解释，为投资者和 政府调控提供的参考建议1、从投资者的角度来看，因为中国股票市场散户居多 的局面一时难以改变，加上中国股市资金市、政策市的局面 如果不能彻底改变，散户投资者就可以用反身性理论进行套 利。因为散户投资者为主的局面不能改变，中国股市离真正 的价值投资还有一定的距离，暴涨暴跌的局面还会继续。散 户投资为主的投资者结构会加大股市的投机，因为反身性的 作用，会刺激股市的趋势性更加明显，散户投资应该暂时以 趋势投资策略为主，价值投资策略为辅。2、从政府的角度来说，应该完善中国的金融机制和金 融市场，引导投资者进行价值投资，减少投资者的非理性行 为对股票市场波动的推动，从