《徽商研究》中美贸易未完待续--油脂套利或可期

1、g 基本面供给压力不一 油脂套利或可期成文日期：2018/4/18摘要： 清明前一个交易日，商务部宣布针对美豆等商品加征25%关税的政策，但具体实施日期将视美国政府对我国商品加征关税实施情况另行公布。此前我国对进口大豆全部执行3%的进口关税，美国大豆占我国大豆进口量的34%左右，中美贸易摩擦将对国内油脂有一定的影响。但由于贸易战升级或缓和的不确定性较大，虽然棕榈油的基本面较差，但单边操作的难度较大，油脂套利操作或许存在一定的时机。一、 行情回忆自3月初至4月中旬，棕榈油主力从1805合约移仓至1809合约，但期价仍维持震荡区间运行。其中，在中美贸易摩擦的背景下，受大豆被列入征收税收科目炒作刺激

2、，棕榈油1809在清明节后大幅高开，创出5350点高位；随后贸易摩擦暂缓，期价又回落，在4954最低价止步。截至撰稿时，棕榈油在低位运行。当前棕榈油在油脂跨品种套利中主要起空头配置的角色，其中豆棕1805价差自752高位回落，因临近交割月，价差后期趋势性或较差，预计将维持震荡；豆棕1809价差受益于中美贸易摩擦提振，目前维持在800附近震荡，后期仍有上行动力。菜棕1805价差目前已至1200附近，继续上升动力略显不足；菜棕1809价差维持在1400-1450高位运行。最后，由于基本面看，油脂库存大压制期价难行，油粕比仍在低位1.7-1.8附近运行。截至撰稿时，棕榈油跨期1805-1809价差走

3、出一波较为流畅的上升走势，主要是5月合约临近交割，价格较为支撑。而9月合约受供给充裕影响较大。图1：棕榈油主连走势图数据来源：徽商期货研究所 Wind二、 行情分析一中美贸易摩擦 油脂市场或受提振中美贸易博弈尽管已告一段落，但在5月15日之前，市场仍会有炒作。基于此，美国农民对美豆后期走势并不看好，减少了种植意向。3月30日美国农业部的报告中新年度大豆种植面积为8898.2万英亩，较去年实际面积9014.2万英亩减少116万英亩，亦意外低于市场平均预期的9091.9万英亩。中美贸易摩擦将导致国内油脂市场加工成本提高，主要是南美“趁火打劫”，且只有南美大豆生产量能满足中国庞大市场。据了解，南美大

4、豆在4月5-7日期间，大豆升水涨约70美分。不过市场分析中国转向南美采购，其他国家就会转向美国采购，在8月份之前，全球大豆市场流通格局有所改变，但整体供需格局无大碍，油脂供需格局不变。我们认为不管是中美贸易摩擦还是天气炒作，市场主要是认为美豆价格长期处于低位，需要借东风走高。至此，我们认为美豆在今年大格局上不排除走高的动力，国内油脂或将受到提振。二外盘棕榈油库存维持高位马来西亚棕榈局10日中午公布了3月份供需报告，因马来西亚进入产量复产阶段，前期市场本身预期产量增加，库存增加，出口增幅不明显，报告偏空影响。MPOB数据显示，3月产量增加至157万吨，环比增加17.2%，是暨10月以后首次产量增

5、加，且产量增幅超过市场预期。后面几个月产量或增幅维持在10%-15%，即预计4月产量为170-185万吨。出口为157万吨，环比增加19.2%，创下2016年8月份以来的最大单月增幅，符合市场预期。主要得益于马来西亚零关税实施和开斋节备货，当然还有在2月份马来西亚受印度提高关税减少出口和印尼零关税侵占部分棕榈市场，导致出口较差。但开斋节原定在4月7日结束，现延期至4月底，同时今年开斋节在5月中旬开始，至此，我们认为4月份马来西亚出口或将仍维持150-160万吨。最后库存方面，本月马来西亚库存为232万吨，库存高于市场预期，且处于历史同期最高。4月份库存仍有创新高的可能性，棕榈油后期仍将弱势运行

6、，带来油脂整体或继续低位震荡。图2：马棕榈油分月产量图3：马棕榈油分月库存数据来源：徽商期货研究所 MPOB三 国内油脂供给库存继续上升清明节后，天气转暖，需求好转，国内贸易商在马来西亚零关税的吸引下，部分买船将在4月份到港，棕榈油库存又再一次上升，期价将承压。据最新数据显示，截至 2018 年 4 月18日，我国港口棕榈油库存已至69.4万吨。整体看，国内棕榈油库存呈现“稳中有增”的格局。从历史同期来看，目前国内棕榈油库存处于同期偏高水平，主要是近两年来油脂需求持续下滑，后期假设油脂整体供给充足，消费仍不乐观，库存或维持在高位。图4：国内棕榈油港口库存图5： 棕榈油进口利润数据来源：徽商期货

7、研究所 Wind对于国内其他油脂，目前豆油库存继续走低，但同期仍处于高位。截至4月6日，豆油商业库存为137万吨。纵观去年的情况，豆粕销售利润好，国内大豆进口压榨存在利润，豆油库存在二季度不断上行。今年尽管外部条件有所扰动，但整体看下游需求维持去年相同境况，水产养殖利润高位，油粕价格高位，油厂压榨利润良好，且提货较好，油厂开率积极性较高。未来大豆到港量或受到中美贸易摩擦影响，原料供给时间拉长，但长期看，原料供给充裕，豆油库存仍维持高位。不过在中美贸易仍处于未结束状态中，豆油易受到炒作，或将利于豆棕价差后期继续扩大。图6：豆油商业库存图7：近五年大豆月度进口量数据来源：徽商期货研究所 Wind最

8、后，菜籽油在6月份前面临全部出库，其中定向销售90万吨，日前已在慢慢出库，价格为6300元/吨左右，拍卖为20万吨。尽管市场对于定向出库和拍卖消息早有传闻，但郑油和其他油脂盘面仍以期价回落来表达现货市场的压力。后期国储菜籽油仅剩15万吨，量较少。由于近几年国内油菜籽种植产量仅维持在330万吨的水平，至此国内菜籽油市场的供给缺口或仍需要进口菜籽压制来填补。但较其他油脂，菜籽油基本面较好，后期或将支撑菜棕走势继续扩大。三、 操作意见目前棕榈油走势分析核心在于马来西亚棕榈油供给充足，期价维持在低位震荡，但中美贸易或美豆供给出现拐点或有提振，故此，我们建议投资者操作上关注下方5000的重要支撑点位，同时上方目前5200处有压力，易波段操作为主。套利方面，由于三大油脂基本面供给压力不一，加上受到中美贸易影响程度不一样，中长期可关注豆棕1809价差和菜棕1809价差扩大时机。【徽商期货有限责任公司月度报告由徽商期货研究所组织撰写，供业务人员及在徽商期货进行期货交易的投资者参考。尽管本刊所载信息我们认为是由可靠来源取得或编制，徽商期货