关于投资基金法修法若干问题的探讨(上)

1、    关于投资基金法修法若干问题的探讨(上)         摘要：本文通过对投资基金立法和修法所必然涉及到的若干重大理论进行探讨，得出了以下九点重要结论：首届投资基金立法调整范围的确定是根据当时对证券投资基金的理解所得出的逻辑结果；应准确理解公司型、合伙型、信托型等三类投资基金的不同法律关系，而不能拘泥于以“信托”范式来狭隘地认识所谓“投资基金”；投资基金就其本质而言，是“集合投资制度”，而非简单的“资金集合”；由于公募投资基金与私募投资基金在风险属性上具有完全不同的特点

2、，故在立法和监管上应充分考虑其差异性；解决私募投资基金乱集资问题的根本途径是修订证券法，而非修订投资基金法；消除投资基金运作的各类政策法律障碍不能仅寄希望于修订投资基金法，而应通过完善相关法律体系来逐步实现；投资基金的税收政策应向创业投资基金倾斜，而不是继续对证券投资基金实行超优惠税收政策；促进股权和创业投资基金发展的更现实思路是为之单独立法，而非与证券投资基金统一立法；如果非要统一立法，还需充分认识股权和创业投资基金的特点，并适应其特点作出特别规定。关键词：投资基金，基金立法，投资基金法，创业投资基金近来，有关证券投资基金法修法的问题引起了业界广泛而热烈的讨论。为促进这场讨论深入开展，有效推

3、进投资基金法修法工作，本文试就投资基金法修法的若干重要问题，作些粗浅探讨。一、首届基金立法是“种瓜得豆”还是“种豆得豆”？要对现行证券投资基金法进行修订，不可避免地要涉及对首届投资基金立法的评价。目前媒体广为流传的一种说法是，全国人大常委会在1999年启动投资基金立法时，是希望将证券投资基金和产业投资基金(又称股权投资基金)、创业投资基金都统一纳入投资基金法中调整。但是，由于原国家计委的反对，最后不得不放弃调整股权和创业投资基金，而仅调整证券投资基金。由于证监会对能否有力量监管私募证券投资基金存有顾虑，最终的调整范围缩小到了公募证券投资基金。于是，有人用“种瓜得豆”来评价首届投资基金立法。考虑

4、到这一评价关系到投资基金立法目标和立法理念等重大问题，有必要首先加以澄清。经济立法的目的是服务于现实的经济发展需要，而不是为立法而立法。因此，只有充分认识到法律所调整对象的特点，并据此制定出适应其发展需要的相关规定，才能真正促进所调整对象的发展。就投资基金而言，按投资领域的不同，可以分为证券投资基金和产业(股权)投资基金两大类，前者投资于能够公开披露信息且具有流动性的证券，后者投资于很难公开披露信息且不具有流动性的股权。正是由于这两大类投资基金所投资对象具有炯然不同的差异性，决定了他们在基金治理结构、业绩激励机制和风险约束机制等具体制度安排上，也具有完全不同的要求。但遗憾的是，在首届投资基金立

5、法过程中，不少人由于对股权和创业投资基金的特点缺乏深入理解，拘泥于从1997年发布的证券投资基金管理暂行办法及其所调整的证券投资基金角度来理解股权和创业投资基金，所草拟的法律条款自然难以适用于股权和创业投资基金。这就好比“种瓜”和“种豆”原本应当采用完全不同的方法，但由于只了解“种豆”的技术，却要简单化地将其套用于“种瓜”，就自然无法真正种出“瓜”来。而将股权和创业投资基金拿出来另行立法，恰恰是为了避免以“种豆”的套路来“种瓜”所可能带来的不适用性。二、公司型和合伙型基金究竟是不是基金？所谓的“投资基金”，就其本质特征而言，系指两个以上多数投资者将资金汇聚一起，主要用于从事资本经营意义上的被动

6、性投资活动的“集合投资”。至于其组织形式，则有信托、公司、有限合伙等三大类型。由于在集合投资的情况下，两个以上的多数投资者无法直接运用汇聚起来的资金开展投资活动，故往往要将具体的投资管理活动委托他人进行。但是，这种委托关系也并不必然体现为信托关系，还可能体现为公司型和有限合伙型集合投资框架下的代理关系。尽管代理行为也必须讲究“诚信”，但通常所谓的“履行信任义务”与信托法中所规定的“信托”具有本质的区别。后者必须发生资产所有权的转移；前者则不一定发生资产所有权的转移。信托型基金的本质特征是基于信托原理，必须将基金资产的经营权、所有权、占有权和处置权都要转移到受托管理机构名下，由受托管理机构依据信

7、托契约，以其自身名义，对基金行使各种民事权力并承担相应的义务、责任。因此，信托型基金本身无需作为独立的商事主体，更无需作为独立的法人主体而存在。事实上，典型的信托型基金也确实不是独立的商事主体，更不是独立的法人主体。由于在这种制度框架下，存在着基金资产与受托管理机构的自身资产相混淆以及受托管理机构有可能侵吞基金资产的问题，所以，信托型基金需要委托第三方托管机构来托管基金资产，对基金资产行使占有权。公司型基金的本质特征是基金本身即是独立的商事主体，并拥有独立的法人地位，因此，基金公司自身即可独立地行使各项民事权力并承担相应的义务、责任。所有投资者投资于基金，即成为基金公司的股东，股东与基金公司构

8、成股权关系。但是，依据公司法，基金公司的经营权必须转移给经理层，股东以及股东选举产生的董事都不能干预基金公司的具体经营活动。因此，在股东、董事和经理层之间，必然地体现出委托代理关系。特别是随着基金管理业的发展，越来越多的公司型基金将经营权委托给与基金公司完全独立的管理机构。这样，委托代理关系就从基金公司内部拓展到了基金公司与管理机构之间。典型的有限合伙型基金虽然不具有独立法人地位，但通常是作为相对独立的商事主体来行使民事权力并承担相应义务、责任。在管理上，典型的有限合伙型基金仍然是一种由合伙人自我管理的企业，但由于承担经营管理义务的只是部分普通合伙人，所有有限合伙人都不再参与经营管理，因此，在

9、有限合伙型基金中，除体现合伙人之间的合伙关系外，同时还存在着有限合伙人与普通合伙人之间的委托代理关系。特别是在逐步借鉴了诸多公司型基金的机制后，有限合伙型基金中的委托代理关系变得越来越显著。当有限合伙型基金的普通合伙人不再是若干自然人组成的“人合”集体，而是一家有限责任公司或股份有限公司时，在有限合伙型基金的法律关系中，更是体现了双重委托代理关系。抽象地讲，信托、公司、有限合伙三种组织形式并无优劣之别。但是，结合证券投资基金、股权和创业投资基金的特点来看，不同组织形式的适用性确有较大的差异性。信托型基金的受托管理机构集基金资产经营权、所有权和处置权于一身，因而投资决策的效率较高。但是，由于投资

10、者主要只能依据发起人事先拟定的信托契约来约束受托管理机构，基金本身无法建立有效的治理结构。因此，信托形式主要适用于依赖公开市场的信息披露机制就能较好约束受托管理机构的证券投资基金。由于股权和创业投资基金的投资对象很难公开披露信息，加之资产的流动性差，投资者甚至难以“以脚投票”，故即使是在证券投资基金主要按信托型设立的英国，其后来发展起来的股权和创业投资基金也另行采取了公司和有限合伙形式。公司型基金的财产经营权虽然必须转移到受托管理人名下，由受托管理人按照“专家管理”原则独立运作，但基金董事会(或不设董事会的执事)仍拥有完整的法人财产所有权。这样，不仅基金公司的财产与受托管理人的财产是独立的，而

11、且还可通过法人治理结构，更有效地防范受托管理人的道德风险。因此，在股权和创业投资基金发展之初，世界各国均无一例外地主要采取了公司形式。在有效地解决了公司型基金双重征税问题的国家，股权和创业投资基金至今仍主要采用公司形式。典型的有限合伙型基金虽然没有独立的法人财产权，更无法建立类似公司型基金那样的法人治理结构，但作为相对独立的商事主体，其财产与担任受托管理人的普通合伙人的财产仍然是分开的。尽管当基金出现资不抵债时，普通合伙人要以其财产为基金代偿债务；但是如果普通合伙人自身出现资不抵债，不能用合伙型基金的财产为普通合伙人偿债。所以，在社会信用体系和基金经理人市场比较健全，因而市场信誉约束机制能够较

12、好约束普通合伙人的情况下，有限合伙不失为各类私募基金的有效组织形式之一。但是，在上届投资基金立法过程中，由于拘泥于从已发布的证券投资基金管理暂行办法及其所调整的证券投资基金来认识各类投资基金，占主流的思路却只承认信托型基金才是基金。笔者多次提出还应为公司型和有限合伙型基金创设基本的法律框架，但均被否决。考虑到更适合股权和创业投资基金的公司型和有限合伙型基金框架无法体现在投资基金法中，有关部门提出将股权和创业投资基金拿出来另行特别立法，也就更有必要。三、投资基金是“资金集合”，还是“集合投资制度”？有些观点之所以不承认公司型和有限合伙型基金也是基金，而仅承认信托型基金才是基金，在很大程度上是受“

13、资金集合”范式思想的影响。国际上对“投资基金”，几乎都是从“集合投资制度”范式来界定的。例如，作为“投资基金”发源地的英国，其法律之所以将“投资基金”称为“集合投资计划”，就是为了表明它是一种由两个以上多数投资者通过集合投资形成的计划。在这个概念里，投资者的主体地位是明确的。至于投资者选择采取信托、公司或是其他组织形式去组建基金，以及选择何种管理构架和谁来管理他们的资金，则是无需特别强调的(通常是只有对涉及公众投资者的集合投资计划，法律出于保护公众投资者权益，才对管理机构资质作出相应规定)。在美国，由于集合投资计划主要是按股份有限公司形式设立，故法律上直接将“投资基金”称为“投资公司”。尽管这

14、里所谓“公司”(company)包括股份有限公司(corporation)、合伙、信托等多种商事主体，但投资者的主体地位是明确的。然而，我国受“资金集合”范式影响，使得对“投资基金”本质内涵的理解出现了偏颇，以至于2003年发布的证券投资基金法没有对“投资基金”概念作出界定，而只是按照“资金集合”范式，在第二条将该法的调整范围描述为“通过公开发售基金份额募集证券投资基金(以下简称基金)，由基金管理人管理，基金托管人托管，为基金份额持有人的利益，以资产组合方式进行证券投资活动”。于是，在不少人看来，所谓的“投资基金”，只不过是由基金管理公司募集来并用于投资的“一堆钱”。在这种范式中，投资者的主体

15、地位被抹去了，投资者的自主选择权被剥夺了，少数基金管理公司和托管银行的垄断性管理权则被以法律的形式固化下来。因此，要修订出一部能够切实保护投资者权益的新法，首先必须超越“资金集合”范式所导致的立法理念误区。四、各类私募基金都需统一立法并纳入金融体系加以监管吗？从学术上讲，各类私募基金都可纳入金融范畴。但需要加以区分的是：法律意义上的金融范畴通常特指“因涉及公众利益，需要加以特别监管的金融机构、金融工具”。由于私募基金不公开募集资金，仅涉及具有较高风险鉴别能力和承受能力的老练投资者，所以，在绝大多数国家，都不将私募基金纳入金融体系加以特别监管，而是采取豁免审批和监管。我国于2003年发布的证券投

16、资基金法也仅仅调整公募证券投资基金。虽然第一百零一条规定“基金管理公司或者国务院批准的其他机构，向特定对象募集资金或者接受特定对象财产委托从事证券投资活动的具体管理办法，由国务院根据本法的原则另行规定”，其用意也主要是为了避免主要管理公募证券基金的基金管理机构出现利益冲突。2008年爆发全球金融危机以后，一些国家出现了要求将私募基金纳入金融体系加以监管的呼声。但其理由也只是因为一些对冲基金和并购基金通过高杠杆引发了金融风险的外溢，导致了系统性金融风险，故需要实行适当的事后备案式管理。我国目前的私募证券基金尚无法开展对冲操作，私募股权基金也没法进行杠杆融资，可见，各类私募基金都还不存在金融风险外

17、溢的问题。从实际情况看，各类私募基金在我国已经自发发展了十几年，并没有出现大的金融风险，尤其并没有引发系统性金融风险。与各行各业所出现的类似“万里大造林”等形形色色乱集资行为相比，私募基金领域中出现的乱集资现象并不突出。因此，究竟是在现有的商事法律框架下，依托现有的“处置非法集资部际联席会议”机制，按照各相关领域的法律法规，来对包括私募基金在内的各类私募行为进行监管？还是非要将私募基金从一般商事行为中特别提出来，与涉及公众利益、需要加以特别监管的公募证券基金一起纳入统一立法和统一监管？其利弊得失确实值得权衡。在笔者看来，虽然合伙企业法修订以来，市场出现了个别管理机构忽悠投资者的现象，但并不能因

18、此就视私募基金为洪水猛兽。对目前有限合伙型私募基金等存在的一些问题，国家以政策引导和舆论宣传等方式来提醒投资者加以注意是完全必要的，但不宜简单地加以行政干预。对涉嫌乱集资的，按照一般乱集资案件进行处理就行。如果强行通过法律和行政手段对各类私募基金严加监管，不仅有可能阻碍其发展，也是强监管部门之所难。如果固守“投资基金”理念，认为只要叫“基金”，就得统一按照管金融机构的办法，设立准入门槛，则反而可能增加市场风险。事实上，真正有能力募集到资金的，已经按公司法、合伙企业法自主设立基金了；没有足够资信的，才需要借着“基金”和政府审批的名义募资。就此而言，当年证监会不主张将各类私募证券投资基金纳入其监管范围，反而是可取的。从全球来看，目前已对私募基金实行监管的，只有英国等个别国家。在这些国家，已经对各类金融机构