通货膨胀对项目财务评价的影响分析

1、通货膨胀对项目财务评价的影响分析摘要：论述了通货膨胀对项目现金流量的影响，并在对通货膨胀、名义利率和实际利率三者关系研究分析的基础上，提出了通货膨胀下项目财务评价的基本处理方法。关键词：通货膨胀 财务评价 现金流量 净现值通货膨胀指的是平均物价或一般物价水平的持续上涨。一直以来，在投资项目财务评价的方法上，我国的习惯做法是不考虑通货膨胀的影响因素，假设项目完全处在一个经济稳定，物价不变的宏观环境下。事实上，这种处理方式往往会与实际脱轨。任何国家在发展经济的过程中，都不可避免的存在通货膨胀的问题，通货膨胀直接影响物价总水平，存、贷款利率，而这些因素又是投资项目财务评价的基础数据和参数，是计算项目

2、内部收益率、净现值等经济指标的关键。所以，某种程度上，通货膨胀直接影响项目的投资决策。任何国家在发展经济的过程中 ,都不可避免的存在通货膨胀问题。由于通货膨胀直接影响物价总水平和存、贷款利率 ,势必对项目财务分析带来一定的影响。通货膨胀因素如何影响项目财务分析、在项目财务分析时怎样处理通货膨胀则是本文所探讨的问题。1 通货膨胀和利率1.1 通货膨胀通货膨胀(Inflation)指在纸币流通条件下，因货币供给大于货币实际需求，也即现实购买力大于产出供给,导致货币贬值，而引起的一段时间内物价持续而普遍地上涨现象。其实质是社会总需求大于社会总供给 （供远小于求）。在经济学上，通货膨胀意指整体物价水平

3、持续性上升。一般性通货膨胀为货币贬值或购买力下降，而货币贬值为两经济体间之币值相对性降低。前者用于形容全国性的币值，而后者用于形容国际市场上的附加价值。两者之相关性为经济学上的争议之一。各国的通货膨胀率（更新至2008年）通货膨胀反映的是货币购买力的变化，随着商品价格的上升，同样数量的货币所能购买的商品数量会下降，这种购买力的损失就是通货膨胀。通货膨胀率指的是从上一年到下一年物价水平变动的百分比，经济学上一般用消费者价格指数（CPI）反应特定时期的通货膨胀率。例如某国2002年的消费者价格指数为486.2，2003年的消费者价格指数为505.8，则该国2003年的通货膨胀率f为：1.2 利率的

4、含义利率，就表现形式来说，是指定时期内利息额同借贷资本总额的比率。利率是单位货币在单位时间内的利息水平，表明利息的多少.经济学家一直在致力于寻找一套能够完全解释利率结构和变化的理论.利率通常由国家的中央银行控制，在美国由联邦储备委员会管理。现在，所有国家都把利率作为宏观经济调控的重要工具之一。简单来说，利率可以理解为资金使用权的价格，按照真实水平可划分为名义利率和实际利率。名义利率（Nominal Interest Rate）亦称“货币利率”，是以名义货币表示的利率，即我们平时所说的利率，这种利率考虑了增值能力与购买力的共同影响，由金融机构确定的利率是名义利率。是央行或其它提供资金借贷的机构所

5、公布的未调整通货膨胀因素的利率，即利息（报酬）的货币额与本金的货币额的比率。 即指包括补偿通货膨胀(包括通货紧缩)风险的利率实际利率(Effective Interest Rate/Real interest rate) 是指剔除通货膨胀率后储户或投资者得到利息回报的真实利率。实际利率是物价不变从而货币购买力不变条件下的利率，这种利率反映了资金真实的增值能力，有效排除了通货膨胀的影响。1.3 名义利率、实际利率和通货膨胀率三者之间的关系名义利率和实际利率的划分为我们提供了分析通货膨胀下的利率变动的一个工具。在经济调控中，能操作的是名义利率，对经济关系产生实质性影响的却是实际利率，而实际利率的高

6、低又决定于名义利率与通货膨胀率的大小。在存在通货膨胀的情况下，货币购买力随时间的延续而降低，从而导致存、贷款的实际利率小于名义利率。过去的统计分析表明名义利率（I）、实际利率（i）和通货膨胀率（f）三者之间存在着如下的乘法关系，即：1+I(1+i)(1+f)，或i。从上述关系式中，我们可以看出，名义利率是确定的，而实际利率只是一个预期值，它是由未来通货膨胀率的不确定性所引起的。2 通货膨胀对项目现金流量的影响根据西方的宏观经济学理论，通货膨胀对经济的影响主要来自两个方面，即对产量、就业量的影响及对收入的影响，而且通货膨胀在这两个方面的影响取决于通货膨胀的类型。在平衡和预期到的通货膨胀下，各种商

7、品的价格均按相同的比例增长，工资、利率和租金都按和商品价格相同的比例增长。项目财务评价是建设项目财务评价的简称，又称企业经济评价。在财务预测的基础上，根据国家现行财税制度和现行价格，分析预算项目的效益和费用，考察项目的获利能力、清偿能力及外汇效益等财务状况，以判别项目财务上的可行性的经济评价方法，是建设项目经济评价的组成部分。所使用的基本报表有：财务现金流量表；利润表；财务平衡表；财务外汇流量表。所适用的参考报表有：固定资产投资估算表；投资使用计划表；单位成本表；总成本表；销售收入表；借款偿还平衡表。项目财务评价以财务内部收益率、投资回收期和固定资产投资贷款偿还期等作为主要评价指标。产品出口创

8、汇及替代进口节汇的项目，要计算财务外汇净现值，财务换汇成本和节汇成本等指标。根据项目特点和实际需要，也可计算财务净现值、财务净现值率、投资利润率、投资利税率，或其他价值指标和实物指标（如单位生产能力投资）。由于通货膨胀将加大项目收支两方面的货币名义值 ,故对项目财务评价会产生很大的影响。对于怎样影响财务评价成果 ,则要做具体分析。销售收入、生产成本和费用、各种税金等组成了投资项目各个时期的现金流量，显然，组成项目现金流量的这些因素也会受到通货膨胀的影响，随通货膨胀率的变化而变化。通货膨胀一方面会引发工资上升，原材料、燃料等各项成本费用的上涨，另一方面引起产品价格的上涨，销售

9、收入的增加。同时，通货膨胀会引起负债利率的上升和有价证券市场价格的下降，增加企业的财务费用。另外，通货膨胀会使应收帐款等资产贬值，营运资金投入增加。另一方面，由于现实中存在的通货膨胀是非平衡和不可预期的，事先协议的工资可能不会因通货膨胀的存在而改变，所以组成项目现金流量的各个因素的价格上涨幅度也存在差异。例如原材料价格的增长幅度可能大于销售价格的增长幅度，工资的增长幅度可能小于销售价格的增长幅度。而折旧额的确定却是以资产的历史帐面价值为依据的，与通货膨胀无关，项目各期的折旧数额不随通货膨胀率的变化而变化。以上分析说明，只要存在通货膨胀，项目的现金流量的组成因素就不是恒定不变的，企业财务决策的现

10、金流量的计算中就不能不考虑考虑通货膨胀的影响。3 通货膨胀下投资项目财务评价的处理方法3.1 一般分析在进行投资决策时，我们一般采用净现值指标作为判断方案取舍的标准。通过上面的介绍，我们知道未来预期的通货膨胀，将影响今天的投资决策。通货膨胀对项目净现值的影响，表现在项目现金流量和贴现率两个方面。贴现率在项目评估中起着关键的作用，贴现率使未来的收益可以换算为目前的价值，从而对投资的未来收益进行评价、比较，选取未来收益的现值大于投资总额的项目进行投资。贴现率反映了投资者对资金时间价值估计的一个参数，合理地确定贴现率不仅要考虑资金来源与构成，未来的投资机会，还要考虑投资项目的风险等因素。为了简化，本

11、文暂以利率作为项目的贴现率。前面我们已经对名义利率、实际利率和通货膨胀率三者之间的关系进行了论述。假如以名义利率（I）作为贴现率，则对应的现金流量应该是名义的现金流量，假如以实际利率（i）作为贴现率，则对应的现金流量也应该是实际的现金流量。在考虑通货膨胀的情况下，如何确定评价期内各年的名义现金流量是很复杂的，在实际应用中，为简化起见，我们一般认为项目的收入与各项成本（除折旧、摊销）的通货膨胀率都是相同的。这样一来，通货膨胀下项目的财务评价可以采用两种处理方法： 用名义贴现率对名义现金流量进行折现，计算名义净现值； 用实际贴现率对实际现金流量进行折现，计算实际净现值(NPV)。计算净现值的公式如

12、下：式中: I0 初始投资额;Rt 第t年的现金流入;Et 第t年的现金流出;Dt 第t年折旧额;r 贴现率;n 投资项目评价期;T 所得税税率。计算名义净现值时，Rt、Et和r全部为名义值，计算实际净现值时，Rt、Et和r全部为实际值，现举例说明。假设某项目初始投资3 000万元，年销售收入和经营成本分别为1 400万元和400万元（不变价格）。固定资产在有效使用期5年内直线折旧，不计残值，则年折旧额为600万元。所得税税率33。假设名义利率为12，通货膨胀率为3。表1和表2给出了本项目实际净现值和名义净现值的计算过程。表1 项目实际净现值的计算过程 万元年份012345初始投资I0-3 0

13、00销售收入Rt1 4001 4001 4001 4001 400经营成本Et400400400400400年折旧额Dt600600600600600净现金流量NCF-30008688688768868868实际贴现率i，%8.74实际净现值NPV399.31注：NCF=(1-T) (Rt-Et)+TDt； i=(1+I)/(1+f)-1=(1+12%)/(1+3%)-1=8.74%。 表2 项目名义净现值的计算过程 万元年份012345通货膨胀率1.031.061.091.131.16初始投资I0-3 000销售收入Rt14421485153015761623经营成本Et4124244374

14、50464年折旧额Dt600600600600600净现金流量NCF-3000888909930952975名义贴现率I，%12名义净现值NPV337.63注：NCF=(1-T) (Rt-Et)+TDt。上面的计算结果显示，同一个项目的名义净现值和实际净现值并不相等。在计算名义净现值时，虽然销售收入和经营成本都同时按通货膨胀率增长，采用的贴现率也是涵盖了通货膨胀率的名义贴现率，但计算出的名义净现值却小于实际净现值。出现上述名义净现值和实际净现值不等的原因在于折旧的存在。在实际中，折旧的提取是基于历史成本的，不受通货膨胀的影响，在其他现金流量随通货膨胀的变化而变化时，折旧数额却没有改变。源于折旧

15、的税收减免没有反应通货膨胀，相应增加了税收的负担，从而使各年的税后净现金流量减少，这样计算出的名义净现值就小于实际净现值。3.2 通货膨胀差异分析在上述计算名义净现值的过程中，假设每年现金流量组成中的各个分量（如销售收入、原材料、工资等）都按同一个通货膨胀率增长，然而，事实上各个组成因素未必同时按通货膨胀率增长，而是有的增长较多，有的增长较少，有的增长较快，有的滞后增长等。通常情况下，通货膨胀率的变化反映的是一般物价水平的变化，它不能代表某一种特殊商品或服务价格的变化。总体通货膨胀率与某一商品价格上涨率之间的差异叫做通货膨胀差异。假设某一商品的实际通货膨胀率是fa，f是社会通货膨胀率，则n年后

16、的价格为：，其中Pc 是不变价格，Pa 是n年后的名义价格。由于通货膨胀，实际购买力为：，如果该商品的有效通货膨胀率为，则实际购买力为：，即：。考虑通货膨胀差异下的投资项目财务评价总体来说也有两种处理方法：未来的收益和成本根据适当的通货膨胀率进行折算，计算名义现金流量，并用名义贴现率进行折现； 通过总体通货膨胀率和某一商品的实际通货膨胀率计算该商品的有效通货膨胀率，计算实际现金流量，并用实际贴现率进行折现。仍然沿用上例，销售收入和运营成本不再是不变价格，销售收入年增长率为2，运营成本年增长率为5则销售收入的有效通货膨胀率为，运营成本的有效通货膨胀率为计算项目的实际净现值和名义净现值（见表3、表

17、4）。表3 项目实际净现值的计算过程 万元年份012345初始投资I0-3 000销售收入Rt14001386137313601346经营成本Et400408416424432年折旧额Dt600600600600600净现金流量NCF-3000868854840825811实际贴现率I，%8.7实际净现值NPV296.48注：NCF=(1-T)(Rt-Et)+TDt； i=(1+I)/(1+p)-1=(1+12%)/(1+3%)-1=8.74%。 表4 项目名义净现值的计算过程 万元年 份012345初始投资I0-3 000销售收入Rt14001428145714861515经营成本Et400

18、420441463486年折旧额Dt600600600600600净现金流量NCF-3000868873878883888名义贴现率I，%12名义净现值NPV161.38注：NCF=(1-T)(Rt-Et)+TD。在考虑通货膨胀差异的情况下，项目现金流量的组成因素以不同于总体通货膨胀的比率上升（下降），计算出的名义净现值和实际净现值也不相等。以上分析表明，只要能够预测出未来通货膨胀率的大小，以及项目现金流量的各个组成因素受通货膨胀的影响程度，我们就可以计算出项目的名义净现值和实际净现值。名义净现值和实际净现值从不同角度反应了项目的盈利能力，实际净现值，剔除了通货膨胀因素，以不变价格反应了项目真

19、实的收益情况，从而使该指标具有更强的可比性。名义净现值是以项目未来收付现金的实际数量为基础，在考虑通货膨胀引起物价总水平上涨的情况下，计算出的项目净现值。4 结论通货膨胀影响下的投资项目财务评价的处理方法，关键是确定好名义现金流量和名义贴现率，以及实际现金流量和实际贴现率的对应关系，概括起来为“名义对名义”和“实际对实际”。一般来说，通货膨胀对净现值的影响源于折旧的存在，在通货膨胀环境下，折旧会降低项目的盈利性。在上面的分析中，没有考虑流动资金的变化，事实上通货膨胀会促使项目的流动资金每年都要有一定的增长，虽然这些流动资金在项目末期会被收回，但由于时间价值的存在，整个项目的净现值也会有所减少。通货膨胀是一个普遍存在的经济现象，并且有可能对投资项目财务评价产生一定的影响，所以在进行投资决策时应该对通货膨胀予以考虑。参 考 文 献迈克尔·帕金著，梁小民译.宏观经济学.北京：人民邮电出版社，2003欧阳光中，陈颖杰.公司财务.上海