证券投资分析教案(商学院)综合版

1、 证券投资分析 王小翠 课程教学提纲n一、 课程的性质与任务n二、教学目的与要求n三、参考书目 课程的性质与任务n证券投资分析课程是本科金融专业学习的一门重要的必修课程。本课程计划2学分。通过本课程的学习，使学生获得证券投资的概念和基本知识，了解当前我国上市公司所需的条件可以进行股票分析可以根据自己的能力进行适合自己的投资手段。n培养学生的投资意识和投资水平和运用所学知识定性与定量相结合的方法来处理经济问题的能力，并为财经科各专业的后继课程和今后工作需要打下必要的经济基础和经济意识。 本课程的教学目的n 使学生在原有的经济理论基础和经济意识上，进一步扩充在后续课程的学习和今后实际工作中必须具备

2、的投资意识、投资手段中的基本理论和基本方法，使学生初步掌握股票、债券、基金等的概念和证券投资功能、上市公司条件和情况分析、证券投资的基本面分析、证券投资收益与风险的确定原理、投资决策基础、投资组合资产的选择、其他投资价格及风险分析等，培养学生具有初步的投资意识和慎密的投资分析能力，提高学生综合运用所学知识分析和解决实际问题的能力以及自学能力，使学生具有较高的学习专业理论的素质。并且可以通过着一门课的学习可以理论与实践相结合在股市上有所作为。 教 学 要 求n 1. 了解证券投资分析中的有关专业词汇的基本概念和利用一些经济方法来解决投资的基本方法，提高综合运用所学知识解决实际问题的能力。n2.

3、熟悉利用所学投资理论中分析研究问题的方法，掌握股票、债券、基金以及金融衍生商品等方面的基本理论，了解我国上市公司的状况，会利用财务指标进行上市公司的财务状况的分析。n3. 认识到投资是当今相当普遍的经济行为，会利用所学知识来分析和解决当前的一些经济问题和经济现象，掌握证券投资的基本理论，以及处理实际现象的基本思路和基本方法，具有运用证券投资的技术指标分和析解决实际问题的能力。 参考书目n三大证券报（中国证券报、中国证券时报、上海证券报）n股市动态分析杂志（周刊）n证券市场周刊杂志 中国证券市场研究设计中心主办n证券从业资格考试丛书：、等.n 中国金融出版社 ,中国证券业协会重点课题研究报告 证

4、券投资分析教案 专题一 证券基本知识概述n第一节 证券投资分析概述n第二节 证券基本知识概述专题一 证券投资分析概述n证券投资分析涵义的界定n证券投资分析的必要性n证券投资分析的程序和主要方法证券投资分析涵义的界定n证券投资分析是通过各种专业性的分析方法和分析手段对来自于各种渠道的、能够对证券价格产生影响的各种信息进行综合分析，并判断其对证券价格发生作用的方向和力度。证券投资分析作为证券投资过程不可或缺的一个重要组成部分，是进行投资决策的依据，在投资过程中占有相当重要的地位。影响股票价格的因素n外在因素n内在因素nhttp:/ 证券投资分析的程序n确定证券投资政策n进行证券投资分析n组建证券投

5、资组合n投资组合的修正n投资组合业绩评估 证券投资分析的方法n一、基本分析法n定义：基本分析又称基本面分析，是指证券投资分析人员根据经济学、金融学、财务管理学及投资学等基本原理，对决定证券价值及价格的基本要素，如宏观经济指标、经济政策走势、行业发展状况、产品市场状况、公司销售和财务状况等进行分析，评估证券的投资价值，判断证券的投资价值，判断证券的合理价位，提出相应的投资建议的一种分析方法。 理论基础n理论基础：基本分析的理论基础建立在以下一个前提条件之下，即任何金融资产的“真实”（或“内在”）价值等于这项资产所有者的所有预期收益流量的现值。须具有经济学、财政金融学、财务管理学和投资学等方面基本

6、知识。 内 容n1、宏观经济分析；主要探讨各经济指标和经济政策对证券价格的影响。主要包括超前性指标（如利率水平、货币供给、消费者预、企业投资规模等）、吻合性指标（如个人收入、企业工资支出、GDP、社会商品销售额等）、滞后性指标（如失业率、库存量、单位产出工资水平、服务行业的消费价格、优惠利率水平等）、经济政策等。2、行业分析与区域分析；3、公司分析（公司财务报表分析、公司产品与市场分析、公司证券投资价值与投资分析。n优缺点：优点（1）能够比较全面地把握证券价格的基本走势；（2）应用起来相对简单。n缺点：预测的时间跨度相对较长，对短线投资者的指导作用较比较弱；预测的精确度相对较低。n适用范围：周

7、期相对比较长的证券价格预测；相对成熟的证券市场；适用于预测精确度要求不高的领域。http:/ 对证券市场否定的否定n现在有一种错误的认识就是认为证券市场是虚拟的资本，是一种赌博色彩较浓厚的游戏！认为有人赢钱就必然有人输钱，是一种零和游戏！这是不正确的. 我们认为在正常运行的证券市场中，投资与投机都是必不可少的。没有对证券的投资固然不会有证券市场，而没有投机也不会有证券市场，因为没有频繁的投机，就不会形成股票的合理价格，也不会有证券市场上价格引导资金的频繁流动，从而实现资源配置的优化“。 “不能看到投机就反对证券市场，如果这样反对，中国的证券市场怎么发展？功能怎么发挥？”“把股票市场比喻成投机者

8、的天堂，天堂有什么不好呢？如果很多人投机赚了钱是好事情。当然投机不是没有问题，在中国投机更盛，原因要历史地看待。另外从长远发展来看，证券市场的股票指数是往上走的，只要做长线投资，多数人是可以赚钱的。”是有一定的弊端存在，但是不应该全盘否定。证券基础知识概述n虚拟资本：是以有价证券形式存在，并能给持有者带来一定收益的资本。虚拟资本的范围小于虚拟资产。如：股票。n虚拟经济：是实体经济的对称，是虚拟资产开发、投放市场、交易、管理、清算等一系列活动的总称。如股票的交易是属于虚拟经济活动，但股票的发行活动是属于虚拟经济还是属于实体经济活动，看法不一。n实体资产：虚拟资产的对称，是虚拟资产价值的源泉。实体

9、资产是可以直接于生产、经营或消费的资产，包括有形资产、无形资产。n实体经济：是虚拟经济的对称，是虚拟经济赖以存在的基础。可以把实体经济视为物质产品和精神产品的生产流通、分配、消费活动以及为生产、生活提供劳务的活动的总称。关于证券市场的评论：n1、 泡沫论n2、 股市博弈论。博弈是指一些个人、对组或者其他组织，面对一定的环境，在一定的规则下，根据对他人心理和行为的判断，从各自允许选择的行为或策略中选择对自己比较有利的行为和策略加以实施。包括四个要素：博弈方、博弈方各自选择的全部策略或行为的集合、博弈的次序、各博弈方的得益。n3、 有效市场假定。证券市场的基本制度n1、 帐户管理制度：证券投资帐户

10、分为证券帐户和资金帐户。n2、 指定交易制度。指一个指定一家证券交易营业部作为其委托交易、清算的代理机构，并将其证券帐户指定于该代理机构所属席位号后方能进行交易的交易制度。上海证券交易所实行全面指定交易制度，深圳未指定。n3、 退市制度：通过一定的程序使出现法定退市事由的上市公司股票暂停上市或终止上市的制度。n4、 信息披露的制度。内容包括：招股说明书、股票上市公告书、配股说明书、债券募集说明书、债券上市公告书、基金募集说明书、发行主体的年度报告和中期报告、临时报告（重大事件公告、收购与合并公告等）、鼓励发行主体公布季度报告。n5、 大宗交易制度：证券单笔买卖申报达到一定数额的，交易所可采用大

11、宗交易方式进行交易，大宗交易的成交价格，由买卖双方在当日已成交的最高和最低成交价格之间确定。n6、 民事赔偿制度专题二 有价证券的投资价值分析n第一节 债券的投资价值分析n第二节 股票的投资价值分析n第三节 其他投资工具的投资价值分析必备知识n股本结构n证券市场的结构与主体:发行市场与流通市场n主板市场与二板市场第一节 债券的投资价值分析一、债券投资价值的影响因素（一）影响债券投资价值的内部因素1、 期限的长短。债券的期限越长，其市场价格变动的可能性就越大。2、 票面利率。3、 提前赎回规定。4、 税收待遇。5、 流通性。6、 发债主体的信用。（二）影响债券投资价值的外部因素n1、 基础利率。

12、n2、 市场利率n3、 其他因素（三）债券的定价原理n1、如果一种债券的市场价格等于其面值，则到期收益率等于其票面利率；如果债券市场的市场价格低于其面值（当债券贴水出售时），则债券的到期收益率高于票面利率。反之，如果债券的市场价格高于其面值（债券以升水出售时），则债券的到期收益率低于票面利息率。n2、如果一种债券的市场价格上涨，则其到期收益率必然下降；反之，如果债券的市场价格下降，则其到期收益率必然提高。n3、如果债券的收益率在整个期限内没有发生变化，则价格折扣或升水会随着到期日的接近而减少，或说其价格日益接近面值。n4、如果一种债券的收益率在整个期限内没有变化，则其价格折扣或升水会随着债券期

13、限的缩短而以一个不断增加的比率减少。n5、债券收益率的下降会引起债券价格的提高，债券价格提高的金额在量上会超过债券收益率以相同幅度提高时所引起的价格下跌的金额。n6、如果债券的票面利率较高，则因收益率变动而引起的债券价格变动百分比会较小（注意，这一原理不适用于一年期债券或终生债券）。（四）债券的基本价值评估公式和例题见书P21P24页n计算题：1、某投资人将1000元投资于年息10.95%,为期5年的国债,5年后国债到期时货币总额为多少(不计复利)?若按复利计算,货币总额为多少?答案：1547.5元和1681.27元。2、某投资者进行了一项债券投资，三年后货币总额为10万元，其间不形成任何货币

14、收入，债券的年息为8%，请问该投资者投资的现值是多少？分别用单利和复利计算。答案：8.06和7.94万元。3、某债券期限5年，面值1000元，年息60元，（1）现行市价883.31元,计算其收益率是多少?(2)一年后,若收益率为9%,其价格将为多少/(3)两年后,若其收益率为9%,则其售价将为多少?其价格折扣相当于面值的百分比是多少?按复利计算答案：R=9%，902.8，924.08，7.59%第二节 股票的投资价值分析n市盈率估价方法市盈率，又称价格收益比率，他是每股价格与每股收益之间的比率，其计算公式为：市盈率=每股价格/每股收益n计算题：1、已知某种股票的每股价格是23元，每股收益为0.

15、85元,则该股票的市盈率为多少?答案：27.062、某股票发行时市盈率为15倍，每股收益为0.56元,该股票的发行价格定位在什么水平比较合理?答案：8.4元一 、 股 票 投 资 价 值 的 影 响 因 素n（一）影响股票投资价值的内部因素n1、 公司净资产：净资产或资产净值是总资产减去总负债后的净值，它是全体股东的权益，是决定股票投资价值的重要基准。n2、 公司盈利水平。n3、 公司的股利政策。该政策体现了公司的经营作风和发展潜力。n4、 股份分割。股份分割给投资者带来的不是现实的利益，但给投资者带来了今后可多分股利和更高收益的希望。n5、 增资和减资。n6、 公司资产重组。（二）影响股票投

16、资价值的外部因素。n1、 宏观因素。如：宏观经济走向包括经济周期、通货变动以及国际经济市场的变化等因素；国家的货币政策、财政政策、收入分配政策和对证券市场的监管政策等都会对股票的投资价值产生影响。n2、 行业政策。如产业的发展状况和趋势、国家的产业政策和相关行业的发展等都会对股票的投资价值产生影响。n3、 市场因素。二、股票内在价值的计算方法n（一）零增长模型：n1、公式：v=DO/k 式中V股票的内在价值n DO在未来无限时期支付的每股股利n K到期收益率n例：P26n2、 用：运用有一定的限制，但在决定优先股的内在价值时，这种模型相当。n（二）不变增长模型：nV=DO（1+g）/(k-g)

17、n例：P27n（三）多元增长模型n例：P29 http:/ http:/ n1、假设某公司目前股息为每股0.2元，预期回报率为11%，未来2年中超常态增长率为20%，随后的正常增长水平为10%，则股票理论价格应为多少？答案：26.16n2、去年某公司支付每股股利为1.8元，预计在未来日子里该公司股票的股利按每年5%的速度增长，假定必要收益率是11%，当今股票价格是40元，问是否应购买该股票?专题三 证券的宏观经济分析n一、宏观经济分析n二、宏观经济分析的主要内容n三、股票市场的供求关系n四、案例宏观经济分析一、宏观经济分析的意义与方法（一）宏观经济分析的意义1、把握证券市场的总体变动趋势2、判

18、断整个证券市场的投资价值3、掌握宏观经济政策对证券市场的影响力度与方向（二）宏观经济分析的基本方法1、总量分析法；2、结构分析法二、评价宏观经济形势的基本变量（一）GDP与经济增长率（二）货币供应量（三）失业率（四）通货膨胀率（五）利率（六）汇率（七）财政收支（八）国际收支（九）固定资产投资规模宏观经济分析的主要内容一、宏观经济运行分析（一）宏观经济运行对证券市场的影响宏观经济运行对证券市场的影响通常通过以下途径：1、公司经营效益2、居民收入水平3、投资者对股价的预期4、资金成本（二）宏观经济变动与证券市场波动的关系1、GDP变动（1）持续、稳定、高速的GDP增长（2）高通胀下的GDP增长（3

19、）宏观调控下GDP的减速增长（4）转折性的GDP变动2、经济变动周期经济周期是一个连续不断的过程，表现为扩张和收缩的交替出现3、通货变动通货变动包括通货膨胀和通货紧缩（1）通货膨胀对证券市场的影响n温和的、稳定的通货膨胀对股价的影响较小n如果通货膨胀在一定的可容忍的范围内持续，而经济处于景气（扩张）阶段，产量和就业都持续增长，那末股价也将持续上升n严重的通货膨胀是很危险的，一旦其站稳脚跟，经济将被严重扭曲，货币加速贬值n政府往往不会长期容忍通货膨胀存在，因而必然会动用某些宏观经济政策工具来抑制通货膨胀n通货膨胀时期，并不是所有价格和工资都按同一比率变动，而是相对价格发生变化。n通货膨胀不仅产生

20、经济影响，还可能产生社会影响，并影响公众的心理和预期，从而对股价产生影响n通货膨胀使得各种商品价格具有更大的不确定性，也使得企业未来经营状况具有更大的不确定性，从而影响市场对股息的预期，并增大获得预期股息的风险，从而导致股价下跌n通货膨胀对企业（公司）的影响（2）通货紧缩对证券市场的影响通货紧缩将损害消费者和投资者的积极性，造成经济衰退和经济萧条，与通货膨胀一样不利于币值稳定和经济增长。从利率角度分析，通货紧缩形成了利率下调的稳定预期，由于真实利率为名义利率减通货膨胀率，下调名义利率降低了社会的投资预期收益率，导致有效需求和投资支出进一步减少，工资降低，失业增多，企业的效益下，滑居民收入减少，

21、引起物价更大幅度的下降。宏观经济政策分析（一）财政政策1、财政政策的手段及其对证券市场的影响财政政策的手段主要包括：国家预算、税收、国债、财政补贴、财政管理体制、转移支付制度等。（1）国家预算国家预算是财政政策的主要手段（2）税收税收是国家凭借政治权力参与社会产品更新换代分配的重要形式，税收具有强制性、无偿性和固定性的特征。（3）国债国债是国家按照有偿信用原则筹集财政资金的一种形式，同时也是实现政府财政政策，进行宏观调控的重要工具。（4）财政补贴我国的财政补贴主要包括：价格补贴、企业亏损补贴、财政贴息、房租补贴、职工生活补贴和外贸补贴等（5）财政管理体制（6）转移支付制度：转移支付制度是中央财

22、政将集中的一部分财政资金，按照一定的标准拨付给地方财政的一项制度。其主要功能调整政府和地方政府、地区之间的财力的不平衡。2、财政政策的种类与经济及其对证券市场的影响n财政政策分为扩张性财政政策、紧缩性财政政策和中性财政政策。n积极财政政策对证券市场的影响：（1）减少税收，降低税率，扩大减免税范围。其政策的经济效应：微观经济主体的收入 投资需求社会供给 人们的收入 投资需求和消费支出。对证券市场的影响：收入 证券市场价格 投资需求和消费支出 社会总需求 投资需求 企业利润 股票价格 （2）扩大财政支出，加大财政赤字n其政策效应：扩大社会总需求，从而刺激投资，扩大就业。对证券市场的影响：股票和债券

23、价格上扬。但过度使用此政策，使财政支出出现巨额赤字，虽然进一步扩大需求，但进而增加了经济的不稳定因素，推动通货膨胀加剧，物价上涨，有可能使投资者对经济的预期不乐观，反而造成股价下跌。（3）减少国债发行（或回购部分短期国债）（4）增加财政补贴扩张性的财政政策都使整个证券的价格总体水平趋于上涨。n紧缩财政政策的经济效应及其对证券市场的影响与上述情况相反。n3、分析财政政策对证券市场影响应注意的问题：（1）关注有关的统计资料信息，认清形势。（2）从各种媒介中了解经济界人士对当前经济的看法，以及政府有关部门主要负责人的日常讲话，分析其经济观点、主张。（3）分析过去类似形势下的政府行为及其经济影响，据此

24、预期政策倾向和响应的经济影响。（4）关注年度财政预算，从而把握财政收支总量的变化趋势，更重要的是对财政收支结构及其重点作出分析，以便了解政府的财政投资重点和倾斜政策。（5）在非常时期对经济形势进行分析，预见财政政策的调整，结合行业分析作出投资选择。（6）在预见和分析财政政策的基础上，进一步分析响应政策对经济形势的综合影响，结合上市公司的内部分析，研究个股的变化趋势。（二）货币政策1、货币政策及其作用货币政策是指政府为实现一定的宏观经济目标所制定的关于货币供应和货币流通组织管理的基本方针和基本准则。货币政策对宏观经济进行全方位的调控，调控作用突出表现在以下几点：（1）通过调控货币供应总量保持社会

25、供给与总需求的平衡。（2）通过调控利率和货币总量控制通货膨胀，保持物价总量水平的稳定。（3）调节国民收入中消费与储蓄的比例。（4）引导储蓄向投资的转化并实现资源的合理配置。2、货币政策工具货币政策工具又称货币政策手段，是指中央银行为实现货币政策目标所采用的政策手段。分一般性政策工具和选择性政策工具。一般性政策工具：（1）法定存款准备金率（2）再贴现政策（3）公开市场业务选择性政策工具：（1）直接信用控制（2）间接信用指导3、货币政策的运作（1）紧的货币政策（2）松的货币政策4、货币政策对证券市场的影响中央银行的货币政策对证券市场的影响，可以从以下四个方面加以分析：（1）利率（2）中央银行的公开

26、市场业务对证券价格的影响（3）调节货币供应量对证券市场的影响（4）选择性货币政策工具对证券市场的影响（三）收入政策（1）收入政策概述：是国家为实现宏观调控总目标和总任务，针对居民收入水平高低、收入差距大小在分配方面制定的原则和方针。与财政政策、货币政策相比，收入政策具有更高层次的调节功能，它制约着财政政策和货币政策的作用方向和作用力度，而且收入政策最终也要通过财政政策和货币政策来实现。（2）我国收入政策的变化及其对证券市场的影响三、国际金融市场环境分析国际金融市场按经营业务的种类划分，可以分为：货币市场、证券市场、外汇市场、黄金市场和期权期货市场。国际金融市场剧烈动荡对我国证券市场的影响主要通

27、过以下途径：1、国际金融市场动荡通过人民币汇率预期影响证券市场。2、国际金融市场动荡通过宏观面和政策面间接影响我国证券市场。股票市场的供求关系一、股票市场供给的决定因素与变动特点（一）宏观经济环境（二）制度因素（三）上市公司质量二、股票市场需求的决定因素与变动特点（一）宏观经济环境（二）政策因素1、市场准入2、利率变动状况3、证券公司的增资扩股及融资渠道的拓宽4、银证合作的前景5、资本市场的逐步开放（三）居民金融资产结构的调整（四）机构投资者的培育和壮大案例一n今年12月，我国经济景气指数持续上行，经济继续快速扩张。与此同时，经济中结构失衡和局部过热现象不断加剧，经济预警的警情指数在趋热区间再

28、度上行。当前，我国宏观经济正处在一个重要关口。经过连续两年的快速扩张，在经济自主增长动力进一步增强的同时，市场自发性波动的风险也在不断积累。 n综合警情指数显示，2月份10个月度预警指标有升有降。其中，工业增加值、工业企业销售收入、固定资产投资、进出口总额增长率等4个指标在红灯区，贷款总额在黄灯区，消费物价、财政收入、M1和社会消费品零售总额增长率等5个指标在绿灯区。综合分析，2月份综合警情指数为79，综合警情指数逐步从黄灯区下沿上升至黄灯区中部。 n12月众多的工业部门投资增幅超过100，新开工项目投资额增幅超过100，说明不仅投资在建规模过大，而且增势不减。投资过快扩张带来的“煤、电、油、

29、运”等经济运行的关键环节进一步趋紧，成为影响经济稳定、持续、较高增长的焦点。树立和落实科学发展观要在解决当前经济中突出矛盾方面下功夫，宏观经济政策应加大对固定资产投资总量和结构的调控力度，着力消除经济大起大落的体制性根源。 一、经济景气指数持续上行，经济继续快速扩张 为分析我国宏观经济景气状况，国家信息中心宏观经济监测预警课题组，研究构建了反映我国宏观经济运行状况的景气合成指数和由工业增加值增速等10个预警指标构成的经济预警综合警情指数。下面利用景气合成指数和综合警情指数，对2004年2月我国宏观经济景气状况进行简要分析。 n1、一致合成指数2002年5月以来连续21个月保持上升趋势 综合反映

30、经济景气的一致合成指数，由工业增加值、发电量、固定资产投资总额、财政收入、狭义货币供应量组成。我国经济景气一致合成指数2004年12月继续呈上升之势。一致合成指数从2002年5月以来21个月的变动趋势表明，当前我国仍处于新一轮经济周期的加速扩张阶段。 2、先行指数再度上行，预示经济自发扩张力度仍然较强 先行合成指数由钢产量、沿海主要港口货物吞吐量、进料加工装配贸易进口、商品房新开工面积、工业企业产销率（类似生产订单）等先行指标组成。时差相关分析表明，该先行指数1997年以来平均领先一致合成指数5个月。从图3可以看出，先行指数1998年以来相对于一致合成指数具有较稳定的先行特征。它从2001年3

31、月至2002年9月出现一轮快速上升，2003年上半年受非典影响小幅回调，下半年虽恢复上升趋势，但上升势头明显减缓。2004年12月先行合成指数上升势头再度增强，预示经济自发扩张力度仍然较强， 上半年经济景气将持续攀高。n 二、投资高增长拉动综合警情指数在趋热区再度上行 1、季节调整后的工业增速有所回落，仍在红灯区 2月份，当月全国规模以上工业完成增加值3709亿元，同比增长23.2。如扣除春节假日因素，按日产计算，当月工业生产比上年同月增长6.2。经过季节调整后的工业生产增速出现回落，仍在红灯区。 从主要产品看，12月，光通信设备、发电设备、冶炼设备分别增长89.3、98.8和67.5；发电量

32、、原煤、钢材分别增长15.3、13.9和31.7；汽车增长16。2，其中轿车增长35.7。12月，工业企业实现出口交货值4292亿元，同比增长26。3。全国工业产品销售率为96.69，同比下降0.09个百分点。 n二、投资高增长拉动综合警情指数在趋热区再度上行 1、季节调整后的工业增速有所回落，仍在红灯区 2月份，当月全国规模以上工业完成增加值3709亿元，同比增长23.2。如扣除春节假日因素，按日产计算，当月工业生产比上年同月增长6.2。经过季节调整后的工业生产增速出现回落，仍在红灯区。 从主要产品看，12月，光通信设备、发电设备、冶炼设备分别增长89.3、98.8和67.5；发电量、原煤、

33、钢材分别增长15.3、13.9和31.7；汽车增长16。2，其中轿车增长35.7。12月，工业企业实现出口交货值4292亿元，同比增长26。3。全国工业产品销售率为96.69，同比下降0.09个百分点。n 2、固定资产投资增速加快，进入红灯区 受宏观调控的影响，2003年11月后投资当月和累计增幅已经回落到黄灯区。2004年12月，在多种因素的影响下，固定资产投资增幅由去年的26.7，骤然增长至53，是1994年以来同期增幅最高的。从新开工项目看，今年前两个月全国建设与改造新开工项目7816个，同比增加3002个，新开工项目投资同比增长105.6。12月城镇50万元以上项目完成投资3287亿元

34、，同比增长53.0，其中国有及国有控股单位投资1999亿元，增长55.2。房地产开发投资完成945亿元，增长50.2，经过季节调整的固定资产投资增速重新回到红灯区。 12月主要行业投资保持快速增长，其中，制造业投资增长98.2，电力、燃气及水的生产和供应业增长60.7，建筑业增长93.4，批发和零售业增长92.3，教育增长105。分地区看，东部地区完成投资2213亿元，增长58.6；中部地区投资519亿元，增长47.3；西部地区投资555亿元，增长44.3。 n3、社会消费品零售总额增速有所回落，仍运行在绿灯区 2月份，当月社会消费品零售总额4211亿元，同比增长9.2。其中批发零售贸易业和餐

35、饮业分别增长8.7和14.9。因去年春节在2月份，今年在1月份，故1、2两月的单月数与去年不可比。经季节调整后的社会消费品零售总额同比增长率自2003年12月进入绿灯区后，2004年12月依然保持在该区间内。 4、市场物价增幅略有回落，仍在绿灯区运行 2月份，由于禽流感引起禽肉类制品及蛋类产品价格下降，节后交通费用和旅游及外出价格大幅度的回落，2月份全国居民消费价格总水平环比下降0.2，其中城市下降0.2，农村下降0.1。 受节后鲜菜等部分商品价格回落的影响，2月份全国居民消费价格总水平同比上涨2.1，其中城市上涨1.4，农村上涨3.3。当月食品价格同比上涨5.6，其中，粮食价格上涨17.5，

36、鲜菜价格下降10.4。2月份，经过季节调整的全国居民消费价格总水平同比增幅仍在绿灯区。 n5、进出口增长有所加快，仍在红灯区运行 2月份，进出口总额762亿美元，同比增长57.9，比1月份有所加快。其中，出口342亿美元，增长39.5；进口420亿美元，增长77.0。进出口相抵，逆差79亿美元。经过季节调整的进出口增速仍在红灯区。 12月，进出口总额1476亿美元，同比增长35.4，比上年同期减慢8.6个百分点。其中，出口699亿美元，增长28.7，减慢4.3个百分点；进口778亿美元，增长42.0，减慢15个百分点。在出口中，一般贸易出口增长20.9，进料加工贸易增长38.2，来料加工装配贸

37、易增长16.4。进出口相抵，逆差79亿美元，比上年同期逆差额扩大74亿美元。 6、财政收入增速有所加快，在绿灯区运行 2月份，当月全国财政收入2105亿元，同比增长40.4。财政支出1362亿元，同比增长24.1。财政收支相抵，当月收大于支744亿元，同比增加342亿元。经过季节调整后的财政收入进入绿灯区。 n7、信贷和货币供应增速略有回升，分别位于黄灯区和绿灯区 2月末，全部金融机构各项人民币贷款余额为16.38万亿元，增长20.7，比上月末高0.6个百分点。2004年前2个月，人民币贷款累计增加4625亿元，同比多增加246亿元。季节调整后的金融机构各项人民币贷款增长率进一步回落，自200

38、3年9月份以来，金融机构人民币各项贷款增速已连续6个月下降。2004年2月份货币供应预警信号仍位于绿灯区的上部，但比上月略有回升。 8、电力生产继续较快增长，位于黄灯区 工业生产的持续快速增长，增加了对电力的需求。12月份累计，全国共完成发电量3068亿度，同比增长15.3。规模以上工业企业用电2389亿度，同比增长29。5。经季节调整后，发电量增长率在绿灯区运行。金融市场与金融运行 金融市场与金融运行 n一、季节因素使货币信贷增速回升 1、各层次货币供应量增速均回升，M1增速回升明显。2月末，M2余额为22.71万亿元，增长19.4，增幅比上年同期和上月末均高1.3个百分点；M1余额为8.3

39、6万亿元，增长19.8，增幅比上年同期高1个百分点，比上月末高4.1个百分点。M2、M1增速比上月回升的主要原因是存在去年和今年春节在不同月份这一不可比因素。2月末流通中现金M0的余额为1.99万亿元，同比增长10.9。前2个月现金累计净投放147亿元，同比少投放512亿元。 2、金融机构人民币存款增加较多，外汇存款减少。2月末，全部金融机构（含外资机构）本外币并表的各项存款余额为22.67万亿元，增长20，增幅同比下降1.2个百分点。2月末，人民币各项存款余额为21.46万亿元，增长21.5，比去年同期下降0.8个百分点。前2个月，人民币各项存款累计增加6621亿元，同比多增加918亿元。2

40、月末，外汇各项存款余额为1458亿美元，比去年同期减少2.5。 n3、企业存款增速回升，居民人民币储蓄突破11万亿元。2月末，本外币并表的企业存款余额为7.61万亿元，增长20.6，增幅比上年同期低1.4个百分点。2月末，全部金融机构（含外资机构）本外币并表的居民储蓄余额为11.75万亿元，同比增长17.2，其中人民币储蓄存款余额11.06亿元，增长19.2，增幅同比高0.9个百分点，继续保持较快增长速度。 4、金融机构人民币贷款增速出现回升，外汇贷款继续多增。2月末，全部金融机构各项贷款（含外资机构）本外币并表的余额为17.51万亿元，增长21.3，增幅比去年同期高2.5个百分点，比上月末高

41、0.7个百分点。其中，人民币贷款余额为16.38万亿元，增长20.7，比上月末高0.6个百分点。2月末，外币贷款余额为1364亿美元，增长30.3。 n5、农业贷款增加较多，建筑业贷款下降显著，票据融资继续下降。前2个月从金融机构（含外资）累计新增人民币贷款投向看，主要是短期贷款中农业贷款增加802亿元，同比多增加304亿元；其他短期贷款中其他企业贷款增加310亿元，同比多增加252亿元；基本建设贷款增加902亿元，同比多增加305亿元；票据融资同比少增加661亿元，中期流动资金贷款同比少增加120亿元，短期贷款中的建筑业贷款和商业贷款同比少增加190亿元和80亿元。 n二、银行间市场利率出现

42、回落 2月份，银行间市场资金面较为宽松，受此影响，拆借利率和回购利率出现回落；不同市场交易情况存在显著差异，信用拆借成交量明显萎缩，债券市场成交量增长迅速。2月份，银行间同业拆借和债券市场累计成交6035笔，成交金额12818.36亿元，比上月增加5.92。其中信用拆借1302.54亿元、债券回购8972.01亿元、现券买卖2543.81亿元。2月份当月，市场资金面较为宽松，受此影响，拆借和回购月度加权平均利率回落至2.24和2.23，跌幅分别达到5.86和8.17。1、拆借交易清淡，拆借利率震荡下行。2月份，银行间拆借市场交易清淡，日均交易笔数延续了1月份来的萎缩态势。日均成交量为65.13

43、亿元，比上月减少16。50亿元，跌幅达20.22。拆借利率震荡下行，下降幅度接近30个基点，至月末，拆借利率已下行至2.12。在信用拆借的8个统计品种中，交易量增减各半。在1个月以上的拆借品种当中，大部分拆借品种表现都比较突出；除隔夜拆借外的其它短期品种，成交量均呈现负增长。交易品种的两极分化表明市场成员在低利率水平下，融资策略逐渐由短期向中长期转移。 n2、回购交易活跃，回购利率单边下行。2月份，银行间债券回购交易活跃，日均成交量为448.60亿元，比上月多增41.62亿元，增幅达到10.23。回购利率单边平稳下行，下降幅度超过60个基点，平均每天下跌3个基点。至月末，回购利率已下行至2.0

44、5，再次回到历史低位。短期回购品种成交量增幅明显，中长期品种交易相对比较清淡，交易量均有不同程度的萎缩。在回购利率不断创新低的同时，回购品种的短期化表明市场成员对未来利率的走势尚不明朗，利率风险预期有所加强。 3、现券交易笔数大幅增长，政策性金融债交易活跃。2月份，在利率不断创新低的市场行情下，现券交易活跃，交易笔数大幅增长，日均成交100多笔，同比、环比分别增长了83.01和55.85。在全部交易当中，国债、央行票据、政策性金融债成交量之比约为3：5：12，金融债所占比重明显超过半数，交易相当活跃。 n三、2月份股票市场运行分析 2月份，A股市场共进行了12次发行，募集资金总额为47.82亿

45、元人民币，与去年同期首发、增发、配股、可转债发行筹资65.34亿元相比缩减26.8。其中，共有9家公司首发新股，募集资金34.95亿元，比去年同期的25.34亿元增加37.9；三家公司进行了配股，募集资金12.87亿元。 2月份，在国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见的重大利好刺激下，投资者信心得到有效提升，场外资金加速流入市场，市场交投活跃。2月份市场延续了前几个月的涨势，股指快速上行后在高位展开强势调整，上证综指月涨幅为5.3；在大量场外资金的推动下，股市成交量激增并维持较高水平，日均成交356.45亿元，同比增长达229.86。坚决遏制固定资产投资高增长 n1、固定资产投资

46、过快增长存在的问题 继去年全年增长26.7之后，今年12月份我国固定资产投资超高速增长，城镇50万元以上项目完成固定资产投资3287亿元，比上年同期增长53。固定资产投资超高速增长中，存在的主要问题是： 第一，从增长方式看，仍然沿续了过去粗放的、外延扩大的投资增长模式。各地区仍然热衷于“铺摊子”、上新项目，把增加投资作为推动经济快速增长的主要手段。前两个月份，在全部固定资产投资中，新开工项目数比去年同期增长62.4，新开工项目安排投资额比去年同期增长105.6。2002年下半年以来的投资高速增长的势头不仅没有得到抑制，而且愈演愈烈。 第二，投资结构、产业结构并没有得到调整和优化，“重厚长大”型

47、的高投入、高消耗和高排放行业过度扩张，对能源、原材料、交通运输和环境等的压力进一步加剧。前两个月钢铁业投资增长172.6，建材行业投资增长137.4，非金属矿采选业增长137.4。与此同时，能耗小、附加价值大的通信及电子制造业的投资增长35.1，信息传输、计算机服务及软件业下降2.7。而在第二产业投资增长78.6的同时，第一产业投资下降25，各产业间增长不平衡的矛盾越来越明显。 n第三，投资过快增长，对消费形成挤压，最终消费不足问题日益严峻。去年我国的投资率为42.7，是1993年以来的最高水平。固定资产投资对经济增长的贡献率接近80。今年如果投资增长势头得不到有效遏制，将会达到历史最高水平。

48、投资膨胀与最终消费不足的矛盾将进一步突出。 2、当前的价格和利率水平刺激固定资产投资过快增长 在推动固定资产投资超高速增长的诸多因素中，有两个重要因素反映了投资过快增长的内生性特征。一是生产资料价格持续上涨导致一些行业预期投资回报率升高，刺激投资增长。二是大量低成本的资金供给促使企业借款投资。根据去年下半年以来居民消费价格和生产资料价格的上涨幅度，人们普遍预期今年通货膨胀率将达到3左右。在这种情况下，一年期居民储蓄存款实际利率变为负值，但由于消费增长缓慢，居民储蓄倾向继续增加。在央行表示近期不会加息的情况下，低成本的资金供给促使企业通过借款来投资。 n3、控制固定资产投资的过快增长是对政府宏观

49、调控能力的新考验 控制固定资产投资的过快增长已经成为当前宏观调控的重点，为适应这一要求，政府宏观调控政策需要从需求管理向供给调节转变。这是对政府宏观调控能力的新考验。 在我国，以前应对经济过热，大都采取行政手段，结果投资出现“急刹车”，“一刀切”，导致后续几年经济持续下滑。从去年下半年以来，宏观调控部门采取了一系列市场化手段控制投资过快增长，但固定资产投资增势不减，究其原因，一是固定资产投资本身具有巨大的运行惯性，一旦投资项目开工建设，需要几年时间才能完工，非迫不得已的原因一般不会中途停工。因此，在过去的研究中发现，经济扩张期固定资产投资表现出明显的先行性，但在经济收缩期固定资产投资又表现出明

50、显的滞后性。宏观调控政策对固定资产投资的控制效果有一定的时滞；二是前一阶段地方政府的一些部门没有认识到投资过快增长的危害性，没有根据中央政策采取统一行动，中央已出台的政策措施效果大打折扣 对策n 我们建议，要控制当前投资的过快增长，应该在统一思想、认清形势的基础上，采取以下政策措施： 第一，要强化央行、银监会对商业银行窗口指导的力度，督促商业银行建立科学的信贷风险评价体系，对商业银行的信贷资金流向进行大检查。加大对投资的金融调控力度，可以考虑适当提高银行贷款利率。 第二，要强化土地政策作为宏观经济调控手段的作用，在全国开展清理整顿开发区和保护耕地的大检查。 第三，要落实好已经出台及正在采取的一

51、系列调控措施，细化政策规划指导，严格市场准入，做好行业信息发布的引导工作。 第四，严厉打击哄抬物价，扰乱市场经济秩序的不法商贩，建立各地区能源、原材料供需协作机制，防 止 囤 积 居 奇 ， 防 止 存 货 的 过 度 积 累 。 n案例2“2004年的中国经济将处于重要关口，是否能实现软着陆和宏观经年的中国经济将处于重要关口，是否能实现软着陆和宏观经济稳定，成为长期经济增长的关键。济稳定，成为长期经济增长的关键。”经济学家吴敬琏如此认为。经济学家吴敬琏如此认为。在经历去年在经历去年GDP高达高达9.1的增长速度后，今年的经济表现格外令的增长速度后，今年的经济表现格外令人瞩目。在近日召开的世界

52、人瞩目。在近日召开的世界2004中国年会上，众多政府官员和经济中国年会上，众多政府官员和经济学家就经济热点问题纷纷发表看法。学家就经济热点问题纷纷发表看法。 悬念一：投资过度如何调控悬念一：投资过度如何调控 2004年，我国经济是否投资过度？瑞士信贷第一波士顿亚洲区年，我国经济是否投资过度？瑞士信贷第一波士顿亚洲区首席经济分析师陶冬认为，这一问题实际已经过了讨论的时候，目首席经济分析师陶冬认为，这一问题实际已经过了讨论的时候，目前是应该如何正视中国经济正进入的瓶颈状态。他说，前是应该如何正视中国经济正进入的瓶颈状态。他说，“电力、交电力、交通、原材料都正遭遇瓶颈，而且这种状态产生的影响不仅局限

53、于个通、原材料都正遭遇瓶颈，而且这种状态产生的影响不仅局限于个别产业，在用电高峰期，上海实行了拉闸限电，这其实对居民的生别产业，在用电高峰期，上海实行了拉闸限电，这其实对居民的生活都造成了影响。活都造成了影响。” 目前，关于过热的问题大致有四种意见：一是我国经济已出现目前，关于过热的问题大致有四种意见：一是我国经济已出现投资过热；二是没有出现投资过热；三是认为不是整体过热，而是投资过热；二是没有出现投资过热；三是认为不是整体过热，而是局部过热；第四种则认为，不是投资过热，而是投资浪费，对资源局部过热；第四种则认为，不是投资过热，而是投资浪费，对资源的利用效率太低。的利用效率太低。 陶冬认为，虽

54、然我国经济增长相当强劲，但也会有周期性变化，不陶冬认为，虽然我国经济增长相当强劲，但也会有周期性变化，不过和其他经济体相比，中国经济的周期更大。一般而言，经济从上过和其他经济体相比，中国经济的周期更大。一般而言，经济从上升周期拉到下降周期有三个制约因素：一是劳动力，二是资本，不升周期拉到下降周期有三个制约因素：一是劳动力，二是资本，不过它们在中国不是主要因素，目前，中国经济发展的主要问题是投过它们在中国不是主要因素，目前，中国经济发展的主要问题是投资过热！资过热！ n陶冬认为，虽然我国经济增长相当强劲，但也会有周期性变化，不过和其他经济体相比，中国经济的周期更大。一般而言，经济从上升周期拉到下

55、降周期有三个制约因素：一是劳动力，二是资本，不过它们在中国不是主要因素，目前，中国经济发展的主要问题是投资过热！ 他预计，中国经济的过热现象正在带来一些负面趋势。第一，全国性、结构性的电力短缺。一段时间之后，全国将有17个省区市会出现电力短缺。第二，出口厂家的利润受到影响，产品的价格只是略微上升，而原材料的价格增长很快，中间很多利润流失了。第三，中国出口增长可能会受到相当的影响，甚至在今年的上半年出现一定的下滑。“因为出口商花在船舶运输船位的时间要比追订单的时间还要多，运输上我们已遇到瓶颈。”他解释道。 他说，经济过热现象可能导致新一轮信贷扩张。总的来说，今后三年，中国投资将下滑，而且速度相当

56、快。我认为，今后两三年是中国经济可能呈现投资硬着陆，GDP增长软着陆，消费不着陆的情况。 n悬念二：税制改革如何推进 “虽然我国主要税种的名义税率和其他国家差不多，但是实际税率要高一些。”国家税务总局副局长许善达说。 他说，中国增值税名义税负和欧洲差不多，中国是17，欧洲是1718。但中国企业生产中购置的资产不能抵扣，使得实际税率要高。而且我国对成本抵扣的限制太多，有的企业甚至连工资也不能完全在税前扣除。他认为，这对于中国企业在全球化形势下参与国际竞争不利。 他说，今明两年可以预计的总体税收将增多，税制结构有增有减。具体来说，所谓的减就是调整这些税率偏高的税种，使内资企业承受的税负同其他国家企

57、业达到同等的水平。增的渠道主要是两个，一是将不应有的优惠政策废除。二是加强征管力度。 他介绍说，去年美国不包括社保基金在内的财政收入占GDP的21.4，而我国包括社保基金在内的财政收入仅占GDP的20。因此，今后5到10年，我国的财政收入占GDP的比重将继续增加。增加的重点放在社保基金上。 n悬 念 三 ： 银 行 业 挑 战 如 何 应 对 “目前全世界的金融市场中，只有中国的银行业在以20的速度增长。中国的金融储蓄率达40，并且有320个点的存贷利差存在，这使中国的金融市场尤其是银行市场，成为目前全世界最有利可图的市场，使得外资银行蜂拥而入。”中国人民银行行长助理朱民认为。 他说，2004

58、年中国银行业将受三大问题影响：一是银行贷款规模的控制，二是银行的股份制改革，三是银行业面临的进一步开放。这将决定，到今年 底 ， 国 内 银 行 业 谁 是 赢 家 ， 谁 是 输 家 。 他说，贷款政策包括两方面，第一方面是整体贷款规模；第二个是贷款组合。去年银行放了3万亿贷款，造成经济过热。今年的目标是2.7万亿，而整体宏观经济很明显在逐渐地往下走，要求银行既要控制规模，又要保证企业活下去，也要保证放出去的贷款不至于变成新的不良贷款。 朱民说，银行业面临的第三个问题是如何进一步开放，国际市场没有像中国现在的金融市场那样有利可图，因此外资银行纷纷入境，采用合资的方式，使竞争的格局变了。他说，

59、“这就像孙悟空钻到铁扇公主的肚子 里 ， 究 竟 谁 胜 谁 败 ， 还 得 拭 目 以 待 。 ” 夏斌:差别准备金率调控力度有限n 央行发布了银行可以实施不同准备金率制度,这项政策实施后对市场未来发展的影响怎样?就此,记者专访了国务院发展研究中心金融所所长夏斌。n夏斌表示,面对今年前2个月全国固定资产投资同比增长53%,新开工项目同比增长105.6%,固定资产投资增速过猛,规模偏大以及市场上总体流动性偏多的局面,央行推出差别存款准备金率制度,目的是为了适度收缩货币,配合政府其他部门的行业政策和行政手段,对部分行业和地区投资过热倾向予以调控,应该说,总体方向上是对的,是有利于国民经济持续稳定

60、的发展。n对于这项政策推出后的效应和调控力度,夏斌认为这项政策的调控力度不会很大。这项政策只是表明了央行对当前经济发展态势的一种态度,只是发出了央行要“适度从紧,商业银行要自律”的一种信号。n他具体阐述:第一,与去年准备金率上调一个点,冻结1500亿存款不同,这次上调0.5个百分点,而且不包括工商银行、农业银行和城乡信用社。而四家国有银行的存款恰恰是市场份额的大头,约占70%左右。如果不把它们包括在内,那么存款类机构仅剩股份制商业银行和城市商业银行。目前央行还未披露具体哪些商业银行应该执行这项政策。因此,据初步计算,从理论上假设股份制商业银行和城市商业银行全部执行这项政策,提高0.5个百分点,