第六章__筹资管理

1、第六章第六章 筹资管理筹资管理 主要内容主要内容n6.1资本成本资本成本 n6.2杠杆效应杠杆效应 n6.3资本结构资本结构 6.1资本成本资本成本n6.1.1资本成本的概念资本成本的概念 n6.1.2资本成本的种类资本成本的种类 n6.1.3资本成本与企业财务决策资本成本与企业财务决策 6.1.1资本成本的概念资本成本的概念n1.概念概念通常用筹资的使用成本与所筹集到的资本净额的比值来表示资本成本的大小 。资本成本的计算公式 ：DKPFn1个别资本成本个别资本成本长期借款成本 n长期借款成本的计算公式为：n如果已知长期借款的名义年利率i，计算公式为： 6.1.2资本成本的种类资本成本的种类(

2、1)(1)lITKLf(1)1liTKfn例6-1 ABC企业从银行获得本金为20000元，期限为3年的长期借款，已知该笔借款的名义利率为8%，借款的筹集费用率占借款金额的10%，该企业的所得税税率是25%。求该笔长期借款的资本成本。 解：根据公式（6-3），可得 所以，该笔长期借款的资本成本是6.67%。 8% (125%)6.67%1 10%lK债券成本 n债券的面值、票面利率和所得税税率是构成债券使用成本的三个因素 n企业的债券发行价格和发行的债券的面值可能并不相等 n企业发行债券需要支付债券发行的手续费、推销费用等筹资费用，这些筹资费用就是企业债券的取得成本，在计算债券资本成本时需要从

3、发行债券的价格中扣除取得资本以得到资本净额。n计算公式为： (1)(1)bMiTKBf n例6-2 ABC企业发行10000份面值为100元，票面利率为8%的20年期企业债券。每份债券的发行价格是120元，发行债券发生的费用率是10%。已知该企业的所得税率是25%。求该批长期债券的资本成本。 解：依据题意，由公式（64）可得， 所以，长期债券的资本成本是5.56%。 100 8% (1 25%)5.56%120 (1 10%)bK优先股成本 n企业发行优先股筹集资本需要支付手续费、推销费用等取得成本，需要从发行优先股获得的资本中扣除 n企业一般要为优先股股东支付固定的股利，这些都与向债券持有者

4、支付债券利息有些类似，但与债券利息不同的是，债券利息一般可以在缴纳企业所得税时予以抵扣，但是优先股股利却不能在税前进行抵扣 n计算公式为： (1)ppDKPfn例6-3 ABC企业发行面值总额为20000元的优先股，这些优先股每年须发放优先股股利1000元。已知这批优先股的发行费用率为面值的5%，求优先股的资本成本。 解：依据题意，由公式（6-5）可得： 所以，该批优先股的股利的资本成本是5.26%。 10005.26%20000 (1 5%)pK 普通股成本 n与长期借款、债券以及优先股相同，企业筹集普通股也会发生手续费、律师费、推销费用等发行费用 n是否发放普通股股利是由企业自己来决定的，

5、而且每年支付的普通股股利并不一定稳定 n作为一种权益资本，普通股股利和优先股股利一样不可在税前进行抵扣 n计算公式为： 1(1)(1)nnneDPfKn假设企业每年发放的普通股股利为D，并且保持不变，这时可以将普通股股利看作是永续年金。那么，普通股成本就可以表示为： n企业发放的普通股股利每年以固定的增长率g增加。假设企业第一年发放的股利为D1。则普通股的成本为： (1)eDKPf1(1)eDKgPfn例6-4 ABC企业目前发行在外的普通股股票为5000股，这些普通股股票的发行价格为10元/股，发行费用率为10%，已知该企业每年都发放固定股利1元/股。求ABC企业普通股的资本成本。 解：依据

6、题意，由公式（6-7）可得：所以，企业发行的普通股资本成本为11.11%111.11%10(1 10%)eK n例6-5 ABC企业第一年发放的股利是1元/股，以后每年以2%的速度增长。其它资料与例6-4相同。 解：依据题意，并由（6-8）可得：所以，该企业普通股的资本成本是13.11% 12%13.11%10(1 10%)eK 留存收益成本 n企业将税后净利润留存于企业而不是将它们发放给股东，总是要求得到与普通股等价的报酬，即留存收益的机会成本，这就是留存收益的资本成本。 n留存收益的成本计算方法与普通股类似，只是留存收益不需要发生取得成本。n2综合资本成本综合资本成本综合资本成本是以各种资

7、本占企业总资本的比重作为权重，对个别资本成本进行加权平均加以确定的资本成本。 计算公式为：关键的问题是如何确定各种筹资方式筹集的资本所占的比重。n账面价值，就是按照各种资本的账面金额来确定权重。 例子：例66n市场价值，就是根据各种资本的市场价值来计算权重。 例子：例67n目标价值，就是以各种资本的未来预计的目标市场价值来确定权重，并计算加权平均。 例子：例681njjjWACCW Kn3.边际资本成本边际资本成本企业新增的那部分资本的综合资本成本称为边际资本成本 。 由于边际资本成本产生于企业追加筹资的情况下，因此资本的权数，即在计算资本结构时，应当采用目标价值权数，而不宜采用账面价值或市场

8、价值作为权数。 边际资本成本与两个因素有关： n新增资本中各种筹资方式筹集到的资本占新增的总资本的比重，即新增资本的资本结构； n新增资本中各种筹资方式的个别资本成本。 假定新增资本中各种筹资方式的个别资本成本与企业原有资本中各种筹资方式的个别资本成本一样，企业新增各单项资本占新增总资本的比重与原有资本是相同的，企业的边际资本成本与原有的综合资本成本就是相同的。 n例：69如果企业新增资本的结构（或者目标资本结构）与企业原有的资本结构不同，企业边际资本成本也和原有的综合资本成本不同。 同一家企业在同一个时点不可能以同样的成本无限制地筹集资本。当筹集的资本额达到一定的数量后，筹资的成本便会发生跳

9、跃式上升。 n例： 610 可用某一特定成本筹集到某种资本的最大额筹资总额的间断点该种资本在新增资本中所占的比重6.1.3资本成本与企业财务决策资本成本与企业财务决策n资本成本也成为企业进行投资决策的一个判别标准。 n当企业新增资本采用多种筹集方式时，应当采用边际资本成本来进行筹资决策，但是如果采用单一的筹集方式时也可以采用个别资本成本。 主要内容主要内容n6.1资本成本资本成本 n6.2杠杆效应杠杆效应 n6.3资本结构资本结构 6.2杠杆效应杠杆效应n6.2.1经营杠杆经营杠杆 n6.2.2财务杠杆财务杠杆 n6.2.3综合杠杆综合杠杆 n1. 经营风险与经营杠杆的概念经营风险与经营杠杆的

10、概念 经营风险是企业在没有债务筹资的情况下，未来经营利润或者税息前收益的不确定性。由于固定资产存在的影响，造成企业的利润出现较大幅度的上升或者下降，称为经营杠杆。经营风险只是部分地取决于企业在经营过程中固定成本的比重。但是在这几种因素中，经营杠杆对企业经营风险的影响最为综合。因此，我们用经营杠杆来对企业的经营风险进行刻画。经营杠杆所起的作用实际上是一把双刃剑，既可以放大企业的利润，也可以放大企业的损失。 6.2.1经营杠杆经营杠杆n2. 经营杠杆系数经营杠杆系数 用息税前利润变动率与收入变动率的比值作为经营杠杆方法作用的衡量指标，我们将其称为经营杠杆系数。 经营杠杆系数的计算公式可以表示为：

11、假设产品的销售单价不变，DOL的计算公式可以变形为： EBITEBITSSDOL=EBITEBITQQDOL=计算DOL的简便可行的公式： 计算DOL的例子：例611n例：691EBITFEBITQEBITQ DOL=n1.财务风险和财务杠杆的概念财务风险和财务杠杆的概念 由于决定采用债务筹资或优先股筹资产生的固定利息支出而给企业普通股股东增加的风险，我们把它称为财务风险 不管企业的息税前收益是正值还是负值，企业都必须向债权人以及优先股股东支付一定的利息费用，这会增加企业普通股股东获得企业净收益的风险性。我们将这种影响能力称为财务杠杆。 在影响财务风险的各个因素中，财务杠杆对财务风险的影响最为

12、综合，财务风险的大小主要取决于财务杠杆的大小。 6.2.2财务杠杆财务杠杆n2.财务杠杆系数财务杠杆系数财务杠杆反映了企业的债务资本以及优先股资本运用产生的固定利息支出对每股收益的影响能力，具体影响程度则需要用财务杠杆系数来进行刻画 财务杠杆系数，又称财务杠杆程度，它是企业的息税前利润变化所引起的普通股每股收益的变化程度，换句话说，是普通股每股收益的变动率（在非股份制企业可用净资产利润率的变动率来表示）相对于息税前利润的变动率的倍数。 财务杠杆系数的表达式： EPSEPSDFLEBITEBIT财务杠杆系数的计算公式可以进一步简化为：如果企业没有发行优先股的话，那么公式就可以化简为 ：例子：例6

13、-12 (1)pEBITDFLDEBITITEBITDFLEBITI1.综合杠杆的概念综合杠杆的概念 由于经营杠杆和财务杠杆的共同作用，销售额的变动会引起每股收益产生更大的变动 ，一般将经营杠杆和财务杠杆的这种复合作用称为综合杠杆 。 2.综合杠杆系数综合杠杆系数 用综合杠杆系数来刻画企业经营杠杆和财务杠杆的综合利用程度。综合杠杆系数有时也称为总杠杆系数。综合杠杆系数是财务杠杆系数和经营杠杆系数的乘积。 计算公式为： 6.2.3综合杠杆综合杠杆DTLDOL DFL6.3资本结构资本结构n6.3.1资本结构的确定方法n6.3.2资本结构理论n1. 息税前收益每股收益分析法息税前收益每股收益分析法

14、EPS无差异分析，是从每股收益的角度来进行资本结构决策的。当企业采用不同的筹资方案时，产生相同的每股收益时所对应的EBIT的值称为EPS无差异点。 如果EBIT高于无差异点，财务杠杆较高的筹资方案更优。 如果EBIT低于无差异点，财务杠杆较低的筹资方案更优。 如果EBIT正好处于无差异点上，不同筹资方案是等价的6.3.1资本结构的确定方法n例6-14 凌云企业是一家新组建的企业，目前需要资本100万元，现在有两套筹资方案，第一套筹资方案是纯权益方式，即全部资本都是通过发行普通股来进行筹集，每股股价是10元，发行的股数是10万股，第二套方案是采用50%的债务，债务利率是10%，另外的50%的资本

15、通过发行普通股获得，发行股数是5万股。 n当企业采用第一种方案时，企业的每股收益为： n当企业采用第二种方案时，企业的每股收益为：100000UEBITEPS500000 10%50000LEBITEPSn如果EBIT100000元，EPSU=EPSL，此时选择第一种方案和第二种方案没有差异。但如果EBITEPSL，选择第一种方案可以获得更高的每股收益；反之，如果EBIT100000元，则EPSUEPSL，选择第二种方案可以获得更高的每股收益。n2资本成本比较法资本成本比较法资本成本比较法是在资本成本计量原理的基础上，通过计算和比较各种预设资本结构方案的综合资本成本，选择综合资本成本最低的那个

16、方案所设定的资本结构为企业最佳资本结构。资本成本比较法的运用主要分成两种n初始资本结构决策n新增资本结构决策n例6-15 ABC企业初始设立资本总额为100万元，企业打算通过长期借款、债券和普通股股票三种方式进行筹资，企业利用长期借款、债券和普通股股票筹资的个别资本成本分别为8%、10%和13%。已知企业的初始筹资组合具有如下几种方案，请选择最优的筹资方案。 筹资方式组合方案A（）组合方案B（）组合方案C（）长期借款201525债券304020普通股股票504555n解：依题意可得，n组合方案A的综合资本成本为：n组合方案B的综合资本成本为： n组合方案C的综合资本成本为： n由以上计算结果可

17、得组合方案B的综合资本成本最低，因此应该选择组合方案B。8% 20% 10% 30% 13% 50%11.1%8% 15% 10% 40% 13% 45%11.05%8% 25% 10% 20% 13% 55%11.15%n例6-16 ABC企业现有资本总额为1500万元，其中长期借款、企业债券和普通股股票占总资本的比重分别为20%、30%和50%。企业目前打算进行追加筹资，已知新增资本总额为100万元，企业当前可选择的筹资方案见表6-10。已知长期借款、企业债券和普通股股票的个别资本成本分别为8%、10%和13%。试计算哪种筹资方案最优。 筹资方式组合方案A（%）组合方案B（%）组合方案C（

18、%）长期借款201030债券302040普通股股票507030n企业新增资本的最优资本结构决策有两种决策方法。（1）通过直接测算比较各备选新增资本方案的边际资本成本，并从中选择最优的新增资本方案。 组合方案A的边际资本成本为： 组合方案B的边际资本成本为： 组合方案C的边际资本成本为： 由以上计算结果可得组合方案C的综合资本成本最低，因此应该选择组合方案C。8% 20% 10% 30% 13% 50%11.1%8% 10% 10% 20% 13% 70%11.9%8% 30% 10% 40% 13% 30%10.3%n（2）将备选新增资本方案与原有的最佳资本结构进行加总，通过测算各新增资本条件下加总的资本结构的综合资本成本来进行最优的新增资本筹资决策。 从表中可以看出，采用组合方案C后，企业加总的综合资本成本最低，因此应当选择组合方案C。筹资方式原有资本结构（20）组合方案A组合方案B组合方案C汇总后资本结构（）个别资本成本(%)综合资本成本(%)汇总后资本结构（）个别资本成本(%)综合资本成本(%)汇总后资本结构（）个别资本成本(%)综合资本成本(%)长 期 借款2020811.117.5811.322.5810.9债券30301027.51032.510普 通 股股票505013551