第8章长期投资决策西财

1、第第8 8章章 长期投资决策长期投资决策第第1 1节节 投资概念及投资决策过程投资概念及投资决策过程第第2 2节节 货币的时间价值货币的时间价值第第3 3节节 现金流量的估计现金流量的估计第第4 4节节 资金成本的估计资金成本的估计第第5 5节节 投资方案的评价方法投资方案的评价方法第第6 6节节 投资决策原理和方法的应用投资决策原理和方法的应用1 1一、什么是投资一、什么是投资 投资：当前的一种支出，能在以后较长时间内带来投资：当前的一种支出，能在以后较长时间内带来效益。效益。投资决策的特点：投资决策的特点：1. 1. 要计算货币的时间价值要计算货币的时间价值2. 2. 要考虑风险要考虑风险

2、经营决策影响企业当前利润的大小，投资决策关系经营决策影响企业当前利润的大小，投资决策关系企业的长期发展。企业的长期发展。2 2第第1 1节节 投资概念及投资决策过程投资概念及投资决策过程二、投资决策过程二、投资决策过程1. 1. 提出投资方案提出投资方案2. 2. 收集和估计有关数据收集和估计有关数据3. 3. 评估方案并择优评估方案并择优4. 4. 实施和监控实施和监控3 3一、单笔款项的现值一、单笔款项的现值 *1+1+iii,nnn122nnnnn=12%1S =1*(1+12%)=1.12S =1* (1+12%) =1.25S =PV(1+i)SPVSPV,in1SPVn；假假定定年

3、年息息，今今年年的的 元元钱钱到到了了明明年年、后后年年就就分分别别变变成成：元元元元类类推推，整整理理后后得得到到：为为现现值值 为为贴贴现现率率（资资金金）； 为为期期数数；为为现现值值的的到到了了 年年末末时时的的价价值值为为现现值值系系数数。现现值值系系数数利利率率4 4第第2 2节节 货币的时间价值货币的时间价值4 4例例8 8 1 1 李四在李四在8年后能收到年后能收到1 700元钱，假定资金市场上贴现元钱，假定资金市场上贴现率为率为8%，问这笔钱的现值是多少，问这笔钱的现值是多少? 解：已知解：已知Sn=1 700元，元，i=8%，n=8 代入上式，得代入上式，得 即即8年后的年

4、后的1 700元，相当于现在的元，相当于现在的918.42元元(现值现值)。 5 5811918.42()(1 8%)1.851PV 700 700元二、不均匀现金流系列的总现值6 6 12n12n1+1111ntttTPVRRRiiiRi6 6 例例8282有人向大昌公司提供一个在今后有人向大昌公司提供一个在今后5年内，该公司每年年内，该公司每年能得到以下收益的机会（见表能得到以下收益的机会（见表82）。7 7年年 份份现金流量（元）现金流量（元）12345400800500400300 如果贴现率为如果贴现率为9%9%，问公司为了获得这一机会，现在最，问公司为了获得这一机会，现在最多愿意支

5、付多少多愿意支付多少? ?解：现在最多愿意付出的价值，它等于每年现金流量现值之解：现在最多愿意付出的价值，它等于每年现金流量现值之和。其计算过程见表和。其计算过程见表8383。8 8年份年份现金流量（元）现金流量（元）（1）现值系数（现值系数（9%，n）（2）现值（元）现值（元）（3）=（1）（2）123454008005004003000.9170.8420.7720.7080.650366.80673.60386.00283.20195.00总现值总现值=1 904.60年金系列：一个现金流系列每年的现金流相等。年金系列：一个现金流系列每年的现金流相等。 9 9,111111nti ntn

6、ttTPVRRii ：总现值系数总现值系数三、年金系列的总现值三、年金系列的总现值 例例8383 假如希望在假如希望在3年内，每年年末能从银行取出年内，每年年末能从银行取出1 000元，元，年利率为年利率为4%。问：现在存入的款额应为多少。问：现在存入的款额应为多少? 解：贴现率为解：贴现率为4%，年数为，年数为3的总现值系数为的总现值系数为2.775，因此，这个年金系列的总现值应为：因此，这个年金系列的总现值应为： TPV=1 0002.775=2 775（元）（元） 即现在存入银行即现在存入银行2 775元，就可在以后元，就可在以后3年中，每年从年中，每年从银行取出银行取出1 000元。元

7、。1010 例例8484甲向乙借款甲向乙借款20002000元，议定利息率为元，议定利息率为10%10%，本金和利息，本金和利息分分3 3年还清，每年归还相等的数目（等额本息）。问年还清，每年归还相等的数目（等额本息）。问甲应每年归还多少？甲应每年归还多少？ i=10%, n=3的总现值系数为的总现值系数为2.487。因此：。因此： R=2000/2.487=804.18元。元。根据总现值计算年金，适用于贷款还贷额计算。根据总现值计算年金，适用于贷款还贷额计算。1111一、估计现金流量的原则一、估计现金流量的原则1. 1. 现金流量原则现金流量原则2. 2. 增量原则增量原则（1 1）不考虑沉

8、没成本）不考虑沉没成本（2 2）要考虑机会成本）要考虑机会成本（3 3）要考虑间接效益）要考虑间接效益3. 3. 税后原则税后原则1212第第3 3节节 现金流量的估计现金流量的估计二、现金流量的构成二、现金流量的构成1. 1. 净现金投资量净现金投资量 指因决策引起的投资费用的增加量，包括：指因决策引起的投资费用的增加量，包括：（1 1） 设施和设备的购买安装费用设施和设备的购买安装费用（2 2） 利用旧设备的机会成本利用旧设备的机会成本（3 3） 净流动资产的增量净流动资产的增量（4 4） 扣除变卖旧设备的收入扣除变卖旧设备的收入（5 5） 税金的变化税金的变化1313 例例8585 假定

9、新机器的买价为假定新机器的买价为17 500元，运费为元，运费为800元，安元，安装费为装费为1 700元。如采用新机器，估计需要追加流动元。如采用新机器，估计需要追加流动资金资金2 500元元(包括库存和应收账款的增加包括库存和应收账款的增加)，操作人员，操作人员的培训费用为的培训费用为700元。假定根据税法，培训费用可按元。假定根据税法，培训费用可按税率减征企业所得税税率减征企业所得税(税率为税率为40%)。 求净现金投资量。求净现金投资量。1414解：买解：买 价价 17 50017 500 运运 费费 800800 安装费安装费 1 7001 700 折旧的基数折旧的基数 20 000

10、20 000用于增加流动用于增加流动资金的投资资金的投资 2 5002 500培训费用培训费用 700700 减去：税（减去：税（40%40%） 280280税后培训费用税后培训费用 （700-280700-280） 420420净现金投资量净现金投资量 22 92022 920（元）（元） 即新机器的净现金投资量应估计为即新机器的净现金投资量应估计为22 92022 920元。元。15152.2.净现金效益量净现金效益量指投资方案在经营期内每年以现金流量计算的效益量。指投资方案在经营期内每年以现金流量计算的效益量。 销售收入销售收入 经营费用的增经营费用的增 的增加量的增加量 加量（不含折旧

11、）加量（不含折旧）现金效益量的计算公式为现金效益量的计算公式为1616 净现金效益量净现金效益量 = =NCB=S-CS=C+D+PNCB=(D+P)NCBNCB：净现金效益量；净现金效益量；S：销售收入增加量；销售收入增加量；C：经经营费用增加量；营费用增加量；P ：利润增加量利润增加量；D：折旧增加量；折旧增加量； 如果企业还要缴纳所得税，那么评价方案时所用的如果企业还要缴纳所得税，那么评价方案时所用的净现金效益量应当是净现金效益量应当是税后效益量税后效益量。即。即 NCB=P+D=P(1-t)+D 或或 NCB=(S-C-D)(1-t)+D1717 例例8787 某公司计划购置一台新机器

12、，用来替换旧机器。新机某公司计划购置一台新机器，用来替换旧机器。新机器买价器买价13 000元，运费元，运费500元，安装费元，安装费1 500元，经济寿命元，经济寿命预计为预计为3年，每年折旧费年，每年折旧费=（13000+500+1 500）3=5 000元。旧机器账面价值为元。旧机器账面价值为6 000元，以后元，以后3年中，每年的折旧年中，每年的折旧费为费为2 000元。新机器替换旧机器后，预计第一、第二、元。新机器替换旧机器后，预计第一、第二、第三年的销售收入和经营费用（不包括折旧）会发生下列第三年的销售收入和经营费用（不包括折旧）会发生下列变化（见表变化（见表85）。）。 求求：新

13、机器替换旧机器后，历年的税后净现金效益量：新机器替换旧机器后，历年的税后净现金效益量（假定税率为（假定税率为50%）。）。1818第一年第一年第二年第二年第三年第三年销售收入的变动（销售收入的变动（S）经营费用的变动（经营费用的变动（C）+10 000 -5 000+7 000-4 000+4 000-3 0001919第一年第一年第二年第二年第三年第三年销售收入的变动销售收入的变动(S)+10 000+7 000+4 000经营费用的变动经营费用的变动(C)-5 000-4 000-3 000税前净现金效益量税前净现金效益量(S-C)15 00011 0007 000折旧折旧新机器新机器5

14、000旧机器旧机器2 000折旧的增加折旧的增加(D)3 0003 0003 000税前利润的增加税前利润的增加(S-C-D)12 0008 0004 000税额税额(按按50%的税率计的税率计)6 0004 0002 000税后利润的增加税后利润的增加(S-C-D)(1-t)6 0004 0002 000税后净现金效益量税后净现金效益量(S-C-D)(1-t)+D9 0007 0005 000解：解：可见，新机器替换旧机器的税后净现金效益量分别为第可见，新机器替换旧机器的税后净现金效益量分别为第一年一年9 0009 000元，第二年元，第二年7 0007 000元，第三年元，第三年5 000

15、5 000元。元。3.3.方案的残余价值方案的残余价值指方案寿命结束之后，剩余资产的清算价值。主要包指方案寿命结束之后，剩余资产的清算价值。主要包括设备的残值和流动资产增加量的变卖收入。括设备的残值和流动资产增加量的变卖收入。残余价值对经营期限较短的方案较为重要。残余价值对经营期限较短的方案较为重要。 2020资金成本资金成本是评价投资方案、计算货币时间价值时所是评价投资方案、计算货币时间价值时所用的贴现率。关系能否正确估计投资方案的价值。用的贴现率。关系能否正确估计投资方案的价值。企业资金来源：借债、权益资本、留存盈余企业资金来源：借债、权益资本、留存盈余2121第第4 4节节 资金成本的估

16、计（略）资金成本的估计（略）一、债务成本的估计一、债务成本的估计税后债务成本税后债务成本=利息率利息率（1税率）税率）例例88 假定企业发行债券假定企业发行债券100 000元，利率为元，利率为12 %，该，该企业所得税率为企业所得税率为40 %，那么税后债务成本应为：，那么税后债务成本应为： 税后债务成本税后债务成本=12 %（1-40 %）=7.2% 2222二、权益资本的成本二、权益资本的成本 1. 1. 现金流量贴现模型现金流量贴现模型2323etttt=1e1e1e1kDtWDW =(1+k )DgW =k -gDk =+gWDgW假假定定为为固固定定的的必必要要回回报报率率，为为第

17、第 期期的的预预期期股股利利收收入入，则则股股东东的的财财富富为为：若若公公司司每每年年的的股股利利增增长长率率 保保持持不不变变，则则有有：整整理理后后得得：表表示示股股利利收收益益率率； ：资资本本利利得得2323 例例89 假定某企业现在普通股的市场价格为每股假定某企业现在普通股的市场价格为每股20元，元，下一期的股利预期下一期的股利预期 为每股为每股1.6元，每年股利增长率预元，每年股利增长率预期为期为6 %，那么，该普通股的资金成本，那么，该普通股的资金成本 应为应为: ke=1.620+6 % =14 % 2424 2. 2. 资本资产定价模型资本资产定价模型efmffmk =k

18、+(k -k )kk：无无风风险险的的政政府府债债券券利利率率； ：普普通通股股股股票票的的平平均均回回报报率率：某某种种股股票票的的回回报报变变动动性性与与所所有有股股票票回回报报变变动动性性的的比比率率，越越大大表表示示风风险险越越高高25252525 例例810 810 假如无风险利率（假如无风险利率（k kf f）为）为8 %8 %，普通股的平均回报，普通股的平均回报为为11 %11 %，某企业，某企业 的的 值为值为1 1（即企业的风险与市场平（即企业的风险与市场平均风险相同），它的权益资本成本均风险相同），它的权益资本成本 就等于：就等于： k ke e=0.08+(0.11-0.

19、08)=0.08+(0.11-0.08) * *1=11% 1=11% 如果该企业的如果该企业的 值为值为2 2，它的资本成本就会高得多，它的资本成本就会高得多，即：即： k ke e=0.08+(0.11-0.08)=0.08+(0.11-0.08)* *2=14%2=14%26262626 3. 3. 加权平均资金成本加权平均资金成本 ka= (每种资金来源的成本每种资金来源的成本每种资金来源的比率每种资金来源的比率) 在例在例88和例和例89中，假定该企业的最优资本结中，假定该企业的最优资本结构是债务构是债务40%，权益资本，权益资本60%，那么，该企业的综合，那么，该企业的综合资金成本

20、资金成本ka为：为： ka =7%40% +14%60%=11.2% 2727一、返本期法一、返本期法公式：返本期公式：返本期= =净现金投资量净现金投资量每年的净现金效益量每年的净现金效益量决策规则：返本期决策规则：返本期 标准返本期，方案不可接受标准返本期，方案不可接受2828第第5 5节节 投资方案的评价方法投资方案的评价方法 例例 811 假如某投资方案的净现金投资量为假如某投资方案的净现金投资量为15 000元。第元。第一年的净现金效益为一年的净现金效益为9 000元，第二年为元，第二年为7 000元，第元，第三年为三年为5 000元。元。 问它的返本期是多少问它的返本期是多少? 解

21、：解：9 000+7 000=16 000（元），（元），16 00015 000 所以不到两年就可以收回全部投资。所以不到两年就可以收回全部投资。2929优点是简便，但有严重优点是简便，但有严重 缺点缺点：1. 1. 不考虑货币的时间价值不考虑货币的时间价值2. 2. 不考虑返本期完了之后的净现金效益不考虑返本期完了之后的净现金效益第一年第一年第二年第二年第三年第三年方案方案方案方案15 00015 000 5 000 5 00010 00010 00010 00010 000 5 000 5 00015 00015 000第一年第一年第二年第二年第三年第三年方案方案方案方案7 5007 5

22、007 5007 5007 5007 5007 5007 500 0 07 5007 50030303030二、净现值法净现值净现值= =净现金效益量的总现值净现金效益量的总现值净现金投资量净现金投资量或或 NPV= =决策规则：决策规则： NPV 0 0，方案可接受，越大越好，方案可接受，越大越好 NPV 0 2296，所以方案，所以方案 A优于方案优于方案B。 4040四、是否更新设备四、是否更新设备 例例 816816 假设新设备的买价为假设新设备的买价为8400084000元，运费为元，运费为20002000元，安元，安装费为装费为50005000元，经济寿命为元，经济寿命为1010年

23、；年； 10 10年后的残值为年后的残值为15001500元，清理费用为元，清理费用为500500元；元； 使用时每年可比旧设备节约原料使用时每年可比旧设备节约原料20002000元，人工元，人工25002500元，每年因质优价高可增加销售收入元，每年因质优价高可增加销售收入35003500元。元。 旧设备的账面价值为旧设备的账面价值为3200032000元，剩余寿命为元，剩余寿命为4 4年，年，4 4年后残值与清理费用相等；目前出售可得年后残值与清理费用相等；目前出售可得4000040000元。元。 使用新设备的后使用新设备的后6 6年每年的税后净现金效益量为年每年的税后净现金效益量为180

24、0018000元。资金成本为元。资金成本为10%10%，所得税率为，所得税率为40%40%。 问：是否应该用这个新设备来替换旧设备问：是否应该用这个新设备来替换旧设备? ? 4141解：假如用新设备更换旧设备：解：假如用新设备更换旧设备： 净现金投资量净现金投资量 = =（84 000+2 000+5 00084 000+2 000+5 000）-40 000=51 000-40 000=51 000（旧（旧 设备的账面价值设备的账面价值32 00032 000元是沉没成本。）元是沉没成本。） 前前4 4年每年折旧的增加量年每年折旧的增加量= =（84 000+2 000+5 00084 00

25、0+2 000+5 000）- -（1 500-1 500-500500）/10-32 000/4=1 000/10-32 000/4=1 000（元）（元） 前前4 4年因设备更新引起的税后净现金效益量年因设备更新引起的税后净现金效益量（NCBNCB）为：）为： NCBNCB = =（S S-C C-D D) )* *(1-(1-t t)+)+D D =(3 500+4 500-1 000) =(3 500+4 500-1 000)* * (1- (1-0.4)+1 000 =5 2000.4)+1 000 =5 200（元）（元） 第第1010年末残值的增加量年末残值的增加量=1 500-

26、500=1 000=1 500-500=1 000（元）（元）4242 年末年末 项目项目 0145910净现金投资量净现金投资量税后净现金效益量税后净现金效益量残值增加量残值增加量-51 000+5 200+18 000+18 000 +1 000 根据以上的现金流量，可计算因设备更新引起的净现根据以上的现金流量，可计算因设备更新引起的净现值如下值如下: : NPVNPV = = -51 000+5 200-51 000+5 200总现值系数总现值系数（10 %10 %，4 4）+18 000+18 000总现值系总现值系数数（10 %10 %，6 6）现值系数现值系数（10 %10 %，4

27、 4）+1 000+1 000现值系数现值系数（10 %10 %，1010） = = -51000+5200-51000+52003.170+180003.170+180004.3554.3550.683+1 0000.683+1 0000.3860.386 = =19 41019 410（元）（元） 19 410019 4100，所以更新的方案是可行的。，所以更新的方案是可行的。 43431. 1. 企业兼并的动机企业兼并的动机扩大生产规模扩大生产规模 能改善企业组织结构能改善企业组织结构 减少企业风险减少企业风险 改进管理改进管理 生产要素可以互补和共享生产要素可以互补和共享新闻链接：新闻

28、链接：吉利收购沃尔沃汽车吉利收购沃尔沃汽车 中国中国企业跨国并购渐入佳境企业跨国并购渐入佳境 “ “坚壁坚壁”仍有待突破仍有待突破4444五、怎样确定企业兼并的价格五、怎样确定企业兼并的价格2.2.兼并价格的确定兼并价格的确定（1 1）确定收购方可以接受的最高价格）确定收购方可以接受的最高价格 最高价格最高价格应等于收购方因兼并引起的税后现金流量的应等于收购方因兼并引起的税后现金流量的增加量的总现值。增加量的总现值。45454646 假定企业假定企业A打算收购企业打算收购企业B，预期收购后，企业，预期收购后，企业A每年的现金流量将出现以下变化每年的现金流量将出现以下变化(见表见表814)。项目

29、项目年次年次15610111516202125因收购引起的税后年净现金效益量因收购引起的税后年净现金效益量2002101408020净现金投资量净现金投资量 - 60 - 60 税后现金流量增加量税后现金流量增加量1401501408020 例例817817 假定收购企业假定收购企业B既不增加，也不减少企业既不增加，也不减少企业A原来的风原来的风险程度，企业险程度，企业A的平均加权资金成本的平均加权资金成本15%，在兼并后仍，在兼并后仍然适用。问：企业然适用。问：企业A可以接受的最高价格应是多少可以接受的最高价格应是多少? 解解：确定企业：确定企业A可以接受的最高价格就是计算这种收可以接受的最

30、高价格就是计算这种收购预期会给企业购预期会给企业A增加多少价值。这个价值应等于因增加多少价值。这个价值应等于因兼并引起的税后现金流量增加量的总现值。兼并引起的税后现金流量增加量的总现值。 具体计算如下：具体计算如下：4747=872.1555tt5i=1i=155t10t15i=1i=15t20i=11401501+(1+15%)(1+15%)(1+15%)1401801 + (1+15%)(1+15%)(1+15%)(1+15%)201+(1+15%)(1+15%)总总现现值值万万元元（2 2）被收购方可以接受的最低价格）被收购方可以接受的最低价格 最低价格最低价格应等于被收购方现在的价值，

31、有两种估应等于被收购方现在的价值，有两种估计方法计方法: : (a) (a) 假定它不被收购，继续经营假定它不被收购，继续经营 (b) (b) 假定停业清算。假定停业清算。48484949 依上例，假如被收购企业依上例，假如被收购企业B不被收购，继续经营不被收购，继续经营下去，预期每年的税后现金效益量如表下去，预期每年的税后现金效益量如表815所示。所示。 时期时期 项目项目年次年次156101115 1620 2125税后年现金效益量（万元）税后年现金效益量（万元）53210 例例818818+23.835 55 5t tt t5 5t t= =1 1t t= =1 15 55 5t t1 10 0t t1 15 5t t= =1 1t t= =1 1企企业业B B在在兼兼并并前前的的价价值值为为: :总总现现值值5 53 31 1= =( (企企业业B B的的价价值值) )( (1 1+ +1 15 5%) )( (1 1+ +1 15 5%) )