第五章中国企业上市的现实(一)

1、 企业是否上市与其资本结构(合资企业的监管成本比独资企业高；并非完全为未来投资和增长融资，也为降低财务杠杆率和借贷资本成本）、公司治理结构以及企业的规模（规模大容易上市）、发展期长短（发展期长容易上市）、行业特点等相关。对国有企业而言，上市的需求远远大于供给。 （一）企业上市的成本： 1、争取上市的费用； 2、分红导致企业留利减少成本； 我国相当部分上市公司分红采取“暂缓分配”和“大比例送股”的形式。 第一，中国股民偏爱送红股而非现金红利；（因股权分置，配送的股份有很大的区别，社会股东可以得到可变现的高价股） 第二，上市公司很难以分红派息方式满足二级市场上高价购股的投资者。（发行价低，市场价高

2、） 3、潜在控制权减弱成本 在国有股、法人股（约占70%）主体代表不到位和流动性极低的情况下，公众股东对上市公司的经营的影响力十分有限。 股东行使控制权的方式： 第一，用手投票； 第二，用脚投票； 4、信息披露成本（在上市、发行、配股之际，夸大经营业绩以提高发行和达到配股许可标准；在年报分红派息之际，出现滑坡和可怕的亏损） 5、上市时机选择成本（一级市场，二级市场） 6、机会成本 （二）国有企业监督的困难 第一，会计信息的不公开和假帐现象严重。 第二，国有企业数量庞大，政府难有精力对企业进行有效的监督。 第三，国有企业经营者属于国家行政人员。 第四，法制不健全。 1、债转股：国家组建金融资产管

3、理公司，依法处置银行原有不良资产的基础上，对部分企业的银行贷款，以金融资产管理公司作为投资主体实行债权转股权。 2、债转股的条件： 第一，产品有市场竞争力； 第二，工艺装备符合要求； 第三，企业处理水平较高； 第四，企业领导班子较强； 第五，企业转换经营机制的方案符合要求。 总结：债转股适合于因资本不足而造成的亏损的企业。 3、企业债转股的三个重点： 第一，解决在国民经济发展中起举足轻重作用的大型企业； 第二，承担国家重点项目的企业； 第三，国有大中型骨干企业里有条件扭亏和转制的企业。 4、金融资产管理公司 信达建设银行 华融工商银行 长城农业银行 东方中国银行 5、债转股风险分析 第一，对国

4、企而言，“债转股”容易产生“道德风险”，助长“赖帐机制”。 第二，对金融资产管理公司而言，“债转股”后作为企业股东之一，至少全有： 动力机制问题（金融资产管理公司也是国有企业）；股东权力问题（不一定能掌握实际的控制权，特别是最关键的经营者任免权）； 如何有效控制监管的问题； 第三，对国有银行而言，容易产生“道德风险” 第一节 委托代理理论与现代公司治理 公司治理过程中最为重要的两个问题：委托代理和激励控制问题，都源于“信息的不对称” 委托代理理论中，委托人面临着如下问题： 第一，选择合适的代理人； 第二，选择合适的激励机制； 于现实公司主要包括： 第一，如何选择和雇佣雇员； 第二，如何在雇佣关

5、系确立后激励雇员； 第三，如何在团队组织中进行激励； 第四，设置奖励与激励； 一、委托代理理论的内涵与假设 （一）构成委托代理关系的五个基本要素 第一，代理人的类型；（性格、能力：如学历证书，个人履历，推荐信等） 第二，代理人的行动；（完成任务所付出的体力和脑力） 第三，客观随机因素；（如季节、突发情况） 第四，代理结果；（数量和质量指标） 第五，信息不对称性； 隐藏行为：委托人不能观察到代理人的行动，只能观察到代理结果。 隐藏信息：代理人知道自己的类型而委托人不知道，委托人无法确定合适的人选。 （二）委托代理理论中对人行为的基本假设 第一，人是理性的。 第二，人是有机会主义的倾向的。 （三）

6、委托代理理论中的逆向选择、道德风险和激励合约设计 1、逆向选择（即如何选择代理人） 代理人总是期望通过隐瞒或是混淆关于他自己的类型来获取交易优势。 如何了解代理人类型： 第一，信号传递；拥有信息的一方向没有信息的一方传递有关自己能力的信息。（受教育程度、各种证书、推荐信等） 第二，信号甄别；不具有信息优势的一方诱使揭示其私人信息。（报尝方案：低能力的雇员愿意选择计时工作制，高能力雇员愿意选择计件工件制） 2、道德风险（如何监控代理人） 代理人从自身利益出发（不是从委托人利益）采取行动，往往以损害委托人利益为代价； 3、激励合约 代理人至少需要部分地为他的行为负责，或承担相应的风险。 4、最优合

7、约设计的基本原则： 第一，信息量原则； 尽可能将代理人行为的信息引入对代理人行为绩效的评价。 第二，激励强度原则； 诱发代理人努力的成本与收益的比较（比较激励代理人的成本和收益）； 对代理人活动进行测评的准确程度（尽可能对代理人的活动进行全面的、准确的评估）； 代理人的风险规避程度（代理人的风险规避程度越低，激励成本也就越低；对风险规避程度低即愿意承担风险的代理人，进行激励会更有效）； 代理人对激励的反应程度（反应越敏感，激励越有效）； 第三，监督强度原则； 当代理人的报酬对于代理人的绩效较为敏感时，应花费更多的资源改进对绩效的测量精度。当激励强度增加时，监督强度也应该增加。 4、等报酬原则；

8、（注意数量和质量） 当不能观察到雇员在各项代理活动中是如何分配时间和精力时，应使雇员从事不同的代理活动所付出的努力得到同等的边际回报。 5、跨期激励问题：棘轮效应 建立业绩标准的办法： 第一，时间动作比较；（记时） 第二，相对业绩比较；（记件，用其他人从事类似工作的业绩作为标准） 第三，代理人过去的业绩；（容易出现棘轮效应，因过去业绩与个人主观努力程度有关） 6、克服 棘轮效应的办法： 第一，业绩标准一旦设立就不再随着工人的现实业绩做进一步调整； 第二，工作轮换制度。 一、现代公司治理理论的内涵与分析框架 公司治理结构最终决定了：公司为谁服务，由谁控制，风险和利益如何分配，三个根本性问题。其具

9、体目标指向： 第一，如何保证投资者（股东）的投资回报； 第二，公司内部各利益集团的关系协调； （一）公司治理的组织结构 1、股东和股东权利(股东分在册股东和不在册股东)； 股东权利包括： 第一，以自己利益为目的自益权；股息红利分配权，股份转让权。 第二，以自己利益及公司利益而行使的共益权，需要借助他人的意志而实现；如表决权，请求如集临时股东大会权。 股东大会：普通年会（一年一次），特别会议；股东大会只能议事，不能具体管理公司的事务。 2、董事（分内、外部，独立、非独立，执行、非执行董事）；董事会是公司最高决策机构，是公司的法定代表。 3、高层管理者；（直接向董事会负责） 4、监事和监事会；（监

10、督检查公司的财产状况和业务执行情况） （二）现代公司的基本治理模式 1、英美的市场监控型 股东高度分散化，股东用脚投票； 弱股东，强管理； 市场监控力度强；（注册会计师） 2、德日的股东监控型 股东高度法人化，股东用手投票； 强法人股东，弱个人股东，配之强管理； 银行监控力度强； 3、东南亚国家的家族控制模式 4、前苏联和东欧国家的内部人控制模式 公司经理层和职工成为企业实际控制人。 一、现代公司的层级组织 （一）公司层级制度的产生 分工在两个方向展开： 第一，水平方向，产生了不同的职能部门； 第二，垂直方向，产生了不同的层级组织； （二）公司层级制度的演变 威廉姆森从信息的角度把公司层级分为

11、U型、H型和M型，且U型H型M型 1、现代公司的U型组织（一元结构） 按商业功能进行组织划分，每个组织单元均不能独立完成商务活动，需要其他组织单元的配合，各单元的功能需要企业最高领导（总经理）来协调。 U型公司是集中控制，中央集权式组织，公司的一切决策都来自于公司的最高领导（总经理）。 适合只针对一种产品或一个地区的市场、生产单一产品系列的产品。 适用于公司早期，规模不大，经营状况相对比较简单时，能得到分工和专业化的好处。 随着组织规模扩大U型组织的效率将逐步丧失： 第一，总经理难以承受过多的信息，决策失误逐渐增加； 第二，总经理陷入日常决策、协调事务，无力顾及长期战略规划； 第三，总经理对所熟悉职能部门的偏重。 2、现代公司的H型结构 H型结构（控股公司结构）：一家企业拥有很多数量不相关联的产业单元。 特征： 第一，每个产业单元都是一个利润中心或投