住宅及商业房地产金融分析

1、 1、CAM （the Constant Amortization Mortgages ） （本金）等额摊销抵押贷款（本金）等额摊销抵押贷款 2、CPM（the Constant Payment Mortgages ） 等额还款抵押贷款（标准抵押贷款）等额还款抵押贷款（标准抵押贷款）抵押贷款系数 3、GPM（the Graduated Payment Mortgages） 累进还款抵押贷款累进还款抵押贷款 倾斜效应 4、BM（the Balloon Mortgages） 气球型抵押贷款气球型抵押贷款 2、CPM抵押贷款机制抵押贷款机制 例：贷款额10万美元，年率10%，30年。 （1）计算年还

2、款额和月还款额）计算年还款额和月还款额 （2）计算贷款本金余额）计算贷款本金余额 第6个月末？第5年年末？ （3）考虑融资成本（审查费、文件费、保险费等）后）考虑融资成本（审查费、文件费、保险费等）后的实际年率（的实际年率（APR=内部收益率）计算内部收益率）计算 插值法 （4）增大还款额、提前偿付易于节省利息）增大还款额、提前偿付易于节省利息 1、 ARM（the Adjusted Mortgages） 可变利率抵押贷款可变利率抵押贷款 2、 PLAM（the Price Level Adjusted Mortgages） 价格水平调整抵押贷款价格水平调整抵押贷款 3、 SAM（the Sh

3、ared Appreciation Mortgages） 分享增值抵押贷款分享增值抵押贷款 4、 CM（the Convertible Mortgages） 逆向抵押贷款逆向抵押贷款 1、 ARM-可变利率抵押贷款可变利率抵押贷款 含义含义 产生原因产生原因 条款条款 利率变动频数 利率指数 附加利率 利率上限/利率上限构成 初始优惠利率（初始折扣） 可转化条款 1、 ARM-可变利率抵押贷款可变利率抵押贷款 案例案例 ARM1ARM2贷款额100000美元100000美元还款期数360个月360个月利率变动频数6个月1年附加利率200基点250基点初期优惠利率5.00%5.25%折扣点（融资

4、成本）2.00%2.00%调整利率上限无2.00%贷款寿命期利率上限6.00%6.00%还款额上限无无负摊销上限无无 1、 ARM-可变利率抵押贷款可变利率抵押贷款 案例案例 （1）计算贷款期内的利率变动情况）计算贷款期内的利率变动情况 （2）计算初始还款额（第）计算初始还款额（第1期还款额）期还款额） （3）计算第）计算第2期及以后各期还款额期及以后各期还款额 2、 PLAM-价格水平调整抵押贷款价格水平调整抵押贷款 含义含义 原因原因 机制机制案例案例 假设： 贷款额100000美元，贷款期30年； 合同初始利率为有效利率3%，有效利率不变； 头3年通货膨胀率为4%，第46年为6%，其他年

5、份5% 还款按年还款。 计算：还款额、利息额、调整前余额、调整后余额 3、 SAM -分享增值抵押贷款分享增值抵押贷款 美国20世纪70、80年代高利率水平时期，贷款期10年， 较低利率，到期/出售时，评估房产分享增值 有利于消除利率调整总落后于通胀发生 4、 CM-逆向抵押贷款逆向抵押贷款 “住着豪宅缺钱花” 已有房屋，以房屋作为抵押，银行根据评估后的房屋价值和借款人申请的贷款期限与借款人签署协议，然后分期向借款人支付贷款供其支配。 与一级市场的区别：一级发行，二级买卖 储蓄机构和抵押贷款银行，中介机构，投资者、养老基金和人寿保险公司 购买抵押贷款，以贷款抵押权为担保，发行证券抵押贷抵押贷款

6、证券化款证券化 抵押贷款支持证券（Mortgages Backed Securities） 稳定现金流 （1）保持资产流动性，直接出售抵押贷款方式存在障碍）保持资产流动性，直接出售抵押贷款方式存在障碍 负债流动性-储蓄存款挤兑 贷款种类不一而且复杂，潜在风险大（违约风险） （2）资金需求供给不匹配）资金需求供给不匹配 地区不匹配 机构不匹配 （3）其他原因 人寿保险公司降低抵押贷款购买数量 政府支持 1、投资价值、投资价值 （1）较一般抵押贷款信用更佳，违约风险更小）较一般抵押贷款信用更佳，违约风险更小 FHA/VA/保险机构/机构担保、本票担保 （2）能避免双向收税）能避免双向收税 证券发行

7、税（证券发行商）、资本利得税（投资者 ） （3）现金流稳定）现金流稳定 2、种类、种类 抵押贷款传递证券（Mortgage pass-through securities） 抵押贷款支持债券（Mortgage-backed bond） 抵押贷款传递债券（Mortgage pay-through bond） 被担保的抵押贷款债券（collateralized mortgage obigations） 互换交易 房地产综合投资证券RESIs 商业抵押贷款支持证券CMBS 信用租赁债券CTLS 2、种类、种类 （1）抵押贷款传递证券）抵押贷款传递证券MPTSs 内涵：内涵： 贷款（抵押权、支付方式和

8、金额）完全传递 中介收取担保费 最常见的类型 机制机制： 发行、回报和提前还款 优缺点 评估 高级传递证券和低级传递证券 /过量担保 2、种类、种类 （2）抵押贷款支持债券）抵押贷款支持债券MBBs 内涵：内涵： 类似企业债券：每半年支付利息，到期按面值支付本金 投资者不持有贷款抵押权 私人机构发行 MBB利率、期限抵押贷款利率、期限 机制机制： 发行和运营 担保 ：过量担保 2、种类、种类 （3）抵押贷款传递债券）抵押贷款传递债券MPTBs 内涵：内涵： 介于MPTS和MBB之间 与MPTS一样，本金分期支付、投资者的现金收入与抵押贷款还款额挂钩，提前还款直接支付债券本金； 与MBB一样，投

9、资者不持有抵押权，以债券方式发行，过量担保，但担保数量小于MBB。2、种类、种类 （4）被担保的抵押贷款债券）被担保的抵押贷款债券CMOs 内涵：内涵： 目的是为了克服现金流不稳的问题 发行方案最为复杂，不是一个债券，而是一个债券组合 资产（抵押贷款）资产（抵押贷款）分配组合分配组合发行发行/贷款年限（年）贷款年限（年） 利率（利率（%）总额（万美元）总额（万美元）抵押贷款总额为10600万美元，利率为10%，期限30年债券A599.253000债券B9149.503000债券C121710.002500债券Z283010.51500债券发行合计10000 3、MBS估价估价 （1）传统债券估

10、价）传统债券估价 案例：案例： 债券A，面值1000美元， 息票年率10%，每半年兑付一次息票 ，到期后一次性还本。目前该债券剩余期限为19年。 请问请问：若现在购买该债券，该债券的出售价格是多少？ 3、MBS估价估价 （2）传递证券）传递证券MPTSs估价估价 案例：案例： MPTS贷款池为CPM抵押贷款，单笔贷款10万美元，期限30年，贷款利率10%，共计100笔。MPTS发行总额1000万美元，发行400份，面值2.5万美元，票面利率10%（不计担保费率），支付方式与贷款池中的CPM还款方式一致。 请问请问：1、该MPTS的发行价格是多少？ 2、五年后，该MPTS的出售价格是多少？ 3、

11、假设：每五年贷款池中的CPM抵押贷款的提前偿还率为10%，那么，五年后，该MPTS的出售价格是多少？ 3、MBS估价估价 （2）抵押贷款支持债券）抵押贷款支持债券MBBs估价估价 案例：案例： 林奇家族信托购买了华盛顿互助银行1000笔总计1.1亿美元的CPM抵押贷款（单笔贷款11万美元，期限30年，贷款利率10.5%），并据此发行总额1亿美元，20年期，票面利率9.5%的MBB债券（一年支付一次利息，到期一次还本）。同时，林奇家族信托设立了基金，专门管理抵押贷款的本息还款，并由该基金支付MBB债券的利息和本金。 假设：抵押不存在提前还款，抵押贷款前十年存在违约，年违约率0.5%，基金年均盈利

12、为8%。以年为单位分析。 请问请问：该基金是否盈利？盈利率是多少？ 收益收益：现金流、市场贴现率； 风险风险：风险偏好、风险控制、风险管理； 信用信用：信用本质、信用分级、信贷规模和结构、抵押和担保； 价值价值：价值评估、价值评估模型； 金融杠杆和资本结构金融杠杆和资本结构： 1、内涵和意义、内涵和意义 案例案例1：某项简单资产价值为100万美元，其未来投资期内年现金流为10万美元。一个投资者有100万美元的资金，他应如何投资？ （1）该投资者将全部资金投入该简单资产。 （2）该投资者能以8%年利率借到60万资金。 （3）该投资者能以8%年利率借到400万资金。 2、金融杠杆对房地产投资价值的

13、影响、金融杠杆对房地产投资价值的影响 案例案例2：西雅图利雅房地产投资公司决定投资购买市中心一栋6层新式住宅公寓并通过出租盈利，投资方案有完全以自有资金投入和借入一部分资金投入两种。请根据下面数据计算这两种投资方案的现金流、净现值（NPV）和内含报酬率（IRR）。并说明金融杠杆对房地产投资价值的影响。 2、金融杠杆对房地产投资价值的影响、金融杠杆对房地产投资价值的影响 1、该房地产投资项目的购置总成本为280万美元，其中地上公寓建筑评估价格为250万美元。 2、若需要，华盛顿互助银行可以提供一笔100万美元，9%年率，30年期的长期固定商业房地产抵押贷款。 3、该项目周期计划为五年，第一至第五

14、年运营该公寓，将公寓予以出租，第五年末出售公寓收回投资。 4、经测算，预计出租第一年的毛租金为522100美元，并以每年8%的速率增长，物业价值则以每年6%的速率增长。若第五年末售出，届时销售代理费为5%。 5、其他相关数据见下表。空置成本毛租金的6%其他收入（停车收费、自动售货机、滞纳金）毛租金的1%第一年经营费用第一年毛租金的16%年经营费用增长率7%转售价格增长率6%折旧27.5年直线折旧，无残值，月中惯例。持有期5年边际税率28%资本利润税率15%计提折旧税率25%市场平均税后贴现率15% 2、金融杠杆对房地产投资价值的影响、金融杠杆对房地产投资价值的影响 =毛租金 空置成本其他收入（

15、=有效总收入） 经营费用（=净经营收入） 抵押贷款还款（=税前现金流量） 经营税金 = 有效总收入 经营费用（=净经营收入） 利息折旧=（应税经营收入） 边际税率 2、金融杠杆对房地产投资价值的影响、金融杠杆对房地产投资价值的影响=转售价格销售费用（=净售价）未付款贷款余额（=税前转售收入）转售总税金 =计提折旧税金+资本利润税金 计提折旧税金=计提折旧（累计折旧）计提折旧税率 资本利润税金=转售资本利润资本利润税率 转售资本利润=转售价格销售费用（=销售所得）调整基准（=销售总利润）计提折旧 2、金融杠杆对房地产投资价值的影响、金融杠杆对房地产投资价值的影响nttt=1+rCFNPV （1）

16、 2、金融杠杆对房地产投资价值的影响、金融杠杆对房地产投资价值的影响年限年限012345税后现金流量（美元）-2800000321330346810373160401662431374+3333978 2、金融杠杆对房地产投资价值的影响、金融杠杆对房地产投资价值的影响无杠杆无杠杆:NPV：88711，IRR：15.88%有杠杆：资本结构：有杠杆：资本结构：35.71%=（借入资本（借入资本/总资本）总资本）NPV：370390，IRR：20.51%（一）市场分析和可行性研究（一）市场分析和可行性研究（二）现金流分析和投资绩效测算（二）现金流分析和投资绩效测算（三）风险控制和管理（三）风险控制和

17、管理（四）房地产投资项目分析和管理（四）房地产投资项目分析和管理（五）房地产投资的税收问题（五）房地产投资的税收问题（六）其他问题研究（六）其他问题研究 债务融资债务融资 权益融资权益融资 1、债务融资、债务融资 美国住宅抵押贷款主要融资渠道（2004年数据）： 商业银行 18.9% 储蓄银行和储蓄贷款协会 GSE（ Government-Sponsored Enterprises ）46% 美国商业房地产贷款主要融资渠道（2004年数据）： 商业银行 50.4% 储蓄机构 5.8% 人寿保险公司 13.1% ABS（资产支持证券）19.5%（1997：8%） CMBS商业房地产抵押贷款支持证

18、券 中国房地产贷款数据中国房地产贷款数据 2015年年末，人民币房地产贷款余额达到21.01万亿元，同比增长21%，增速比2014年年末高2.1%。其中： 房产开发贷款余额为5.04万亿元，同比增长17.9%，增速比2014年年末低3.8%； 地产开发贷款余额为1.52万亿元，同比增长12.8%，增速比2014年年末低12.9%。 个人购房贷款余额为14.18万亿元，同比增长23.2%，增速比2014年年末高5.7%，比各项贷款增速高8.9%。 房产开发贷款中，保障性住房开发贷款余额为1.82万亿元，同比增长59.5%，增速比2014年年末高2.5%；增量占同期房产开发贷款的92.7%，比20

19、14年增量占比高37.7%。 2、权益融资、权益融资 美国商业房地产权益存量（1999年数据，单位：亿美元）： 美国商业房地产权益总存量：7263.39，68.7% 养老基金 ：1706.86 外国投资者：93.17 私人投资机构：62.46 人寿保险公司：242.27 私人投资者：3555.55 房地产信托：1198.2 公共合伙企业：5.1 2013年底中国房地产投资信托余额1.03万亿。 购置、开发、建设 ADC融资 （ Acquiring Developing-Constructing Finance） 1、购置融资、购置融资 （Acquiring Finance） 土地贷款 土地储存

20、、土地投机，50-60% 土地留置权和释放条款 卖方贷款 期权融资：期权（保险）费、行权价格、调整指数 卖方融资：推迟支付，商业票据、更高利率、税负延后 细部信托：部分支付，开发商无产权、避免违约、破产 2、开发融资、开发融资 （Developing Finance） 开发内容 规划 设计与勘测 土地细分 体力工作：土地平整、修建道路公共设施、景观美化 一级土地开发（生地转熟地） 土地征转 三通一平、五通一平、七通一平 3、建设融资、建设融资 （Constructing Finance） 抵押物及风险 永久性贷款承诺 建设贷款管理 开发商必须投入自有资金，20% 按建设进度提供资金 项目完工前

21、，开发商不支付利息 总之，确保建设按工期进行 3、建设融资、建设融资 （Constructing Finance） ADC融资案例融资案例： 某开发商建设一项多层住宅项目，建设成本估计总额2190000美元。工期、建设进度、进度所需资金如下表： 3、建设融资、建设融资 （Constructing Finance） ADC融资案例（续融资案例（续1）： 某银行为该开发商提供18个月的2190000美元贷款，约定年利率12%，合同终止时，银行可以获得2%的折扣（对开发商来讲，则是贷款费用2%）。 每月资金拨付、贷款债务余额、未来价值如下表。 3、建设融资、建设融资 （Constructing Fi

22、nance） ADC融资案例（续融资案例（续2）： 假设该项目土地为开发商自有资金300000美元购得，存在意外损失 60000美元。 请计算项目总投资额、贷款价值比。 非永久性融资非永久性融资 不以产权持有为目的的短期融资。 以购销差价为收入来源 购置、开发、建设融资。 永久性融资永久性融资 以产权持有为目的的长期融资。 以未来经营现金流为收入来源。 标准、长期、固定的商业性房地产贷款。 股权参与式贷款。 租赁性融资。 1、标准、长期、固定的商业性房地产贷款、标准、长期、固定的商业性房地产贷款 常见贷款，与住宅抵押贷款类似。 与住宅贷款的区别： 贷款价值比低6070%（9095%）。 缴纳提

23、前偿还罚金 租金转让条款 其他基本规则 完全所有权作抵押，不含追索取 520年，最长30年，固定利率， 借款人财务状况不得亏损，必须要有管理经验。 2、股权参与式贷款、股权参与式贷款 基本概念：基本概念： 贷款人低息贷款，以分享资产收益或增值为作为回报。分享收益有最低数额。分享收益实质是对剩余收益的分享。 基本原则基本原则： 借款人（物业所有者）和贷款人之间必须公平交易。 参与贷款会减少借款人的利息，借款人会支付额外的增值分享，如果这导致借款人的现金流量大大减少，借款人会拒绝使用该种贷款；同理，如果导致贷款人的回报减少，贷款人也不会发放该种贷款。 所以，借贷双方会谨慎考虑，商谈确定贷款条件。

24、2、股权参与式贷款、股权参与式贷款 案例案例： 某开发商贷款购买一项多层住宅项目，投资期5年，第五年末转售。该开发商与银行可签订标准商业房地产贷款协议，也可签订股权参与式贷款协议，相应贷款协议条款如下。 请计算开发商签订两份协议的现金流、净现值、内含报酬率（IRR），并比较两类贷款的差异。 货币单位：美元货币单位：美元标准商业房地产标准商业房地产贷款贷款股权参与式股权参与式贷款贷款 总投资总投资2800000同左 其中：建筑物其中：建筑物2500000同左 贷款总额贷款总额2000000同左 贷款利率贷款利率12%10% 贷款期限贷款期限30年同左参与条款参与条款1：营运增值分享比率（净营运收

25、入超过：营运增值分享比率（净营运收入超过280000美元部分）美元部分）15%参与条款参与条款2：转售增值分享比率（转售价格超过总投资：转售增值分享比率（转售价格超过总投资部分）部分）10% 第一年毛租金522100同左 空置率5%同左 第一年运营费用83536同左 毛租金增值率8%同左 运营费用增值率7%同左 转售价格增长率6%同左 销售费用比率5%同左 边际税率、计提折旧税率、资本利润税率28%、25%、15%同左 2、股权参与式贷款、股权参与式贷款 运营现金流计算运营现金流计算：税后经营现金流量税后经营现金流量= =税前经营现金流量税前经营现金流量经营税金经营税金税前经营现金流量税前经营

26、现金流量 =毛租金 空置成本其他收入经营费用抵押贷款还款 经营税金经营税金= =应税经营收入应税经营收入 边际税率边际税率应税经营收入应税经营收入 净经营收入利息折旧营运增值营运增值 2、股权参与式贷款、股权参与式贷款 到期转售现金流计算到期转售现金流计算： 到期税后转售现金流量到期税后转售现金流量= = 税前转售收入税前转售收入转售总税金转售总税金 税前转售收入税前转售收入=转售价格销售费用未付贷款余额 转售总税金转售总税金= =计提折旧税金+资本利润税金 计提折旧税金 =销售总利润计提折旧/销售总利润计提折旧税率 资本利润税金 =销售总利润（1计提折旧/销售总利润）资本利润税率 销售总利润

27、 =转售价格销售费用调整基数转售增值转售增值 第第1年年第第2年年第第3年年第第4年年第第5年年标准商业房地产贷款借款人借款人现金流量1402431654441914822196361635635市场贴现率15%净现值511730IRR30%贷款人贷款人12%股权参与式贷款借款人借款人现金流量1508661723511943742181901570753市场贴现率14.75%净现值506333IRR30.26%贷款人贷款人现金流量2320372371022425922485302275427市场贴现率12.25%净现值0IRR12.25% 3、租赁性融资、租赁性融资 经营租赁和融资租赁的区别

28、是经营租赁还是持有物业的比较 是售后回租还是商业贷款的比较 售后回租的财务处理 房地产领域的融资租赁 1、所有权形式、所有权形式 个人独资企业个人独资企业/个人公司个人公司 公司公司 C型公司 S型公司 合伙企业合伙企业 普通合伙企业 有限责任合伙企业 公开交易合伙制 房地产投资信托房地产投资信托 1、所有权形式、所有权形式个人独个人独资和一资和一人公司人公司C型型公司公司S型型公司公司无限合无限合伙伙有限合有限合伙伙公开交易公开交易合伙合伙房地产投房地产投资信托资信托税收环境中差好好好好好投资者责任无限连带责任有限责任有限责任无限连带责任有限责任有限责任有限责任接轨资本市场差好差差中好好总体中等偏下中等偏下中等下中等好极好 2、房地产有限合伙制、房地产有限合伙制 有限合伙与公司的区别有限合伙与公司的区别 存在时间 集中管理 有限责任 股权转让 适用法律 2、房地产有限合伙制、房地产有限合伙制 法律、税收的影响法律、税收的影响 1916年，统一有限责任合伙企业法案（ULPA）规定：有限合伙人无法获得合伙企业财产抵押的担保物权；限制有限合伙人参与经营管理；允许不满合伙人起诉解散合伙企业以获得投资收益。使有限合伙受到限制，1976年ULPA修正案进行了修正。 1981年，经济复兴税法规定加速折旧。刺激了有限合伙的发展。19