第十二章公债(公共财政学讲义-清华大学刘玲玲)

1、1 第12章 公债第1节 国债第2节 国债管理 第3节 国债政策 第4节 内外债务风险 2n12.1 国债国债 n（1）国债的基本概念）国债的基本概念n国债是一国中央政府为履行其职能的需要，依据信用原则，有偿、灵活地取得公共收入的一种形式。国债不仅是一种筹集资金的手段，也是一种金融商品、信用工具和宏观管理的手段3n（2） 国债的特点国债的特点n1自愿性。国债的发行和认购是建立在资金持有者自愿承受的基础上，中央政府发行国债依托的是信用，而非政治权力或行政命令。n2有偿性。国债作为一种债务是有偿的，通过发行国债所取得的公共收入，政府必须按期偿还，并对认购者支付利息。n3灵活性。国债的确立完全由政府

2、根据公共收支的状况及国家的财政货币政策，灵活地加以确定。既不具有发行时间的连续性，也不具有发行数额的固定性。4n4. 国债作为一种金融商品具有较高的流动性。国债的发行量、交易量都很大，并且有完整的国债一、二级市场，流动性较好 n（3） 国债的基本用途国债的基本用途n国债的发行主要用于经济建设，取之于民用之于民。n1国债主要用于生产建设。我国每年举借国债数额小于预算安排的建设性支出总额，而预算又必须满足保证社会共同需要的经常性开支。从我国历年财政收支结构数据来看，税收等经常性收入也能满足经常性支出，举借的国债主要应用于生产性的建设性支出。5n2弥补财政赤字。通过举借国债使社会资金使用权发n生暂时

3、转移，迅速、灵活、有效地弥补财政赤字。而且n避免了增加税收、增发通货、向央行透支借款等方式所带来的危害。n3偿还到期债务。我国实际上从80年代至今财政一直是赤字，目前还不具备建立偿债基金的条件，更多地运用发新债还旧债或公共收入盈余来偿还到期债务。n4执行经济政策。政府利用国债来调整政府收6n支，调节公共消费和投资，以达到不同时期经济政策的目的。n5调剂季节性资金余缺。为弥补季节性赤字，保证政府职能正常履行，短期国债作为一种季节性资金调剂手段，使用权公共支出以较为均衡的速率进行。n（4） 国债的种类国债的种类n国债是由许多不同形式的具体国债构成的。即使是经济发展水平较低的国家，单一的债务形式也极

4、为少见，在商品经济高度发达的资本主义国家更是如此。要充分而有效地运用国债，建立合理的国债结构是十分重要的。7n1国债的分类方法 n 国债可以从不同的角度进行分类：n按照发行区域可分为国内的国债和国外的国债，简称“内债”和“外债”。n按照偿还期限可以分为短期国债（期限一年以内）、中期国债（期限一年至 n 十年）和长期国债（期限十年以上）n按照流通与否可以分为可转让债券和不可转让债券；n按照发行方式可以分为强制国债、爱国国债和自由国债。8n2几种主要的债券 ：n最基本的一种国债分类方法是按照其流动行将国债分为可转让债券和不可转让债券。n（1） 可转让债券：是指能够在金融市场上自由买卖的国债，是各国

5、政府国债的主要形式。它按照还本期限的长短又可分为国库券、中期债券、长期债券和预付税款券。它们往往被各国同时加以采用。其比重往往在70%以上。 n 国库券国库券是政府短期国债的最主要形式。期限有3、6、9、12个月。一般采取不记名形式，不按期计息，出售时按票面金额打折发行（即预扣利息），到期按面值还本。它面额多样，具有9n可靠性和高度流动性的特征，同时又是一种可以带来利润的资产。n 国库券是资金市场上（短期金融市场）上的主要流通工具，在货币和信贷资金的融通活动中占有重要地位。是政府用于调节季节性资金余缺的重要手段。n国库券的购买者主要有三类：中央银行、商业银行和个人。国库券是商业银行的主要投资对

6、象和中央银行调节货币供给量的主要工具，发行国库券可以在很大程度上导致银行信用规模的扩张，对经济有一定扩张性或膨胀性的影响。n n 中、长期债券其特点是期限长，一般要注明利率，本息要分别计算。中长期债券的发行主要为了弥补整个预算年度内的财政赤字。10n中长期债券的主要认购者有储蓄银行、保险公司以及有养老基金和靠养老基金生活的人。因为其购买者都不是创造货币的机构，所以也就减少了货币供给量增加的可能性，不会造成银行信用的扩大。从其与利息率的关系看，长期资金需求相对大于供给，而短期资金供给相对大于需求，从而抬高长期利率，因而造成投资和消费的下降。所以总的来讲，中长期债券的发行对经济的影响一般是紧缩性或

7、者中性的。n（2）不可转让债券：是不能在金融市场上自由买卖的债券，是各国政府债券的补充形式。它按发行对象的不同又可分为储蓄债券（对居民个人发行）和专用债券（对特定金融机构发行）。这两种债券的期限都较长，其不同点是储蓄债券的发行条件优于专用债券，专用债券的推销方式带有某些强制性。113国债种类的设计：n 科学、恰当地设计国债的种类结构，对于国债的顺利推销、执行好不同时期经济任务都有着重要的意义。国债结构的合理设计可以从三方面着手：n（1）种类力求多样化这是国债顺利推销的前提条件。n（2）结构应该适应经济形势的需要即在经济危机时期缩短国债的期限结构，扩大对经济有扩张性作用的短期债券的发行；在通货膨

8、胀时期延长国债的期限结构，扩大对经济具有紧缩性影响的长期债券的发行。n（3）种类安排应力争使债息成本达到最小即在利率较高时期多发行短期债券，在利率较低时期多发行长期债券；预期利率看涨时集中发行长期债券，预期利率看跌时集中发行短期债。n 12n12.2 国债的管理国债的管理nn1国债的规模国债的规模 国债在财政收入中所承担的角色决定了国债应有的规模。从理论上讲一国在每一特定和条件下，客观存在某种适度债务规模的数量规定性，即在此规模上，国债功能可以得到最充分的发挥，对经济生活正面影响最大，负面影响最小。从实际来讲，决定或影响适度债务规模的因素是多方面的，如经济发展水平和金融深化程度，政府管理水平和

9、市场健全程度，国债的结构状况、筹资成本与所筹资金的使用效益等等。n 13n（一）我国国债规模的实证分析 ： 我国从1981年恢复发行国债到1996年底，累积发行国债近6646.02亿元，到1996年底，国债余额达3803亿元。年度人民币国债发行额增长率相当高，从1981年的40多亿元增加到1996年的近2000亿元 。进入90年代以来，国债的发行规模几乎呈几何级数增长，远高于同期财政收入年均增长速度和GDP的年增长速度。14表1不同时期国债发行情况（单位：亿元）年份年发行额年均发行平均利率发行总量1981-199043.83-93.4639.58.4%3951991-1993199.3-395

10、.64303.114.5%909.31994-19961028.6-1847.71461.814.5%4387.515表2不同时期国债发行情况（单位：亿元）年份发行额年份发行额年份发行额年份发行额198148.661987116.601993381.3219983808.77198244.151988188.3819941028.2719994015.03198341.701989226.1219951510.8520004657.00198442.161990197.2319961848.5020015004.00198561.301991280.8319972411.79200219866

11、2.301992460.7519983808.772003资料来源：经济研究2002年第5期16n我国国债发行规模进入90年代以来迅猛增长的主要原因：自80年代初就确定了以“放权让利”为主线的改革思路，致使财政收入占GDP的比重和中央财政收入占全部财政收入的比重迅速下降。与此同时，国家的财政支出特别是中央财政支出居高不下，财政赤字不断增加，加之金融市场还不发达，国债的筹资成本长期偏高，国债的发行规模迅猛增长就在所难免。17n国债发行规模阶梯式上升的具体原因，则在于弥补财政赤字的手段的根本转变。1994年前，弥补财政赤字的手段除发行国债以外，主要是由财政向银行透支。1994年为了支持财政金融体制

12、改革，理顺财政银行关系，我国正式确定了财政赤字不得向银行透支或不得用银行的借款来弥补的制度，于是，发行国债就成了弥补财政赤字和债务还本付息的唯一手段，从而导致了政府举借国债飚升。18n(二)衡量国债规模的两个主要指标 ：n1 债务负担率债务负担率国债累积额与同年GDP的比重。债务负担率=（尚未偿还的历年发行国债累积额当年GDP）100%。 它着眼于国债的存量，反映国债累积总量相对于同年经济总规模的比例关系。它是从国民经济的总体而非仅从财政收支上来考察和把握国债的数量界限。截至1996年年底，我国的债务负担率约为 6.3%，同美国的69%(1994)以及其他一些发达国家的同一指标相比，似乎并不大

13、，19 但是西方发达国家的庞大国债累积是经过了几百年的时间所得。考虑到我国的举债历史并不 长，如果以类似近几年国债发行额年平均约30%的速度递增的势头发展下去，那么在不久的将来，我国的国债规模很可能会赶上已经有几百年举债历史的西方发达国家。 2债务依存度债务依存度国债发行额占同年财政支出的比重。债务依存度=（当年国债的发行额当年财政支出额）100% 财政支出=税收+费用+债务 20 它着眼于国债的流量，反映当年财政支出对债务收入的依赖程度。因为国债收入只是一种补充性的收入，则国债规模的合理性主要可以根据这一指标来判断。在我国这一指标的计算有两种不同的口径，财政支出一是以全国的财政支出为准，二是

14、以中央财政支出为准。由于我国实行的是分级财政制度，国债是由中央财政来发行、掌握和使用的，所以使用中央财政的债务依存度更具有现实意义。n21表3中国财政的债务依存度（单位：亿元）年份债务发行额财政支出中央财政支出债务依存度1债务依存度21991461.403813.61337.6112.034.51992669.684389.71609.0115.241.61993739.225287.41648.2013.944.919941175.255792.622253.7920.352.119951549.766823.722873.7522.753.919961967.287973.553466.5

15、924.856.719972476.829233.564450.8726.855.622n从表3中可以看出，自1994，我国中央财政的债务依存度就已经超过了50%，而且一直呈攀升之势。在1997年我国整个国家财政有1/4以上的支出、中央财政有近3/5的支出需要靠发行国债来维持。26.8%的国家财政债务依存度已然很高，55.6%的中央财政债务依存度更是大大超出了国际公认的安全线（15-20%）。以满足社会公共需要为主要目标的中央财政支出，其资金来源的一半以上要依赖于发行国债，这不仅与政府活动本身的性质不符，其潜在的风险是不言而喻的。 23n从以上两个指标中可以看出，当前我国的国债规模确实存在着一

16、定的风险。而且这一风险主要体现在国债的发行规模（而非累积规模）偏大。国债发行规模的偏大又集中表现为中央财政的债务依存度偏高。n（三）债务依存度偏高的原因 ： 债务依存度偏高是国债发行规模偏大的结果，债务依存度偏高既有历史的原因也有现实的原因。 1.体制改革。随着政府减税让利这一改革步伐的迈出，赤字连年不断，而且只增不减。1994年彻底取消了财政向中央银行的透支，这样财政上的赤字就只能由举借国债这一种方式来弥补。随着弥补赤字方式的“双轨制”转入“单行道”，国债的发行规模亦由80至90年代初的几十至几百亿元，一举突破了千亿元大关。24n2.税收“缺位”。改革开放以后，伴随着市场化的进程，原有的财政

17、收入渠道基本上不复存在了。然而，在依法治税的社会环境尚未确立的情况下，各种偷漏税的行为滋生、蔓延，致使国家税收大量流失。财政收入主要来源税收的“缺位”造成了财政对国债的日益依赖，从而形成了国债的“越位”。 n3.其它原因非规范性政府收入、财政支出膨胀以及借新债还旧债等。由于预算外收入、制度外收入等非规范性政府收入的挤占，财政收入占GDP的比重下降,但是财政支出并未随之同步下降，其中借新债偿旧债也占去了相当的比例，支出的膨胀使得政府不得不求助于国债以渡过难关。由此便形成了财政支出膨胀国债发行规模增加财政支出进一步膨胀国债发行规模再增加这样的连锁反应。25n（四）国债规模问题的解决办法：n当务之急

18、是降低偏高的债务依存度，从宏观上做出统筹安排，把握好国债的发行规模。n 1要重树税收的“主角”地位。税收与国债在财政收入体系中是一种此增彼减的关系，国债的“越位”自然是税收“缺位”的必然结果，让税收重新挑起“主力军”的重担是降低债务依存度的关键一步。进一步完善税制，树立新型的征纳税关系，严堵税收流失漏洞，把该征的税全部征上来，使国家的税收流失减少到最低界限。n 2 2要清理政府收费，实现政府收入机制的规范化。在市场经济条件下，不论形式如何，只要是26n政府取得的收入，本质上都属于财政性资金。因此，将分散在各部门、各地区的各种非规范性的政府收入，转变为可由财政部门统一调度、规范性的政府收入，扩大

19、经常性的财政收入总量，以降低债务的依存度。n3 3压缩支出。导致国债发行的根本原因是财政赤字。赤字的原因一方面固然是非债务财政收入的不足，另一方面也可能是因为财政支出扩大。政府通过发行国债取得财政收入相对比较便利，就可能会刺激政府放宽对自己的预算约束，进一步扩大财政支出。由于财政支出的效益无法由市场自动的反映，我们目前必须通过政治程序监督财政支出的膨胀与财政支出的效益。27n4还本付息支出要“分流”。因为若将国债的利息支出和还本支出混为一谈，都依赖举借新债的办法去解决，则在发新债抵旧债的循环中，利息支出额会日益增大。根据国债还本支出和利息支出的不同属性，应该采取不同的方法加以处理：还本支出，可

20、以留在“债务预算”中，仍通过举借新债的方法来解决，并使之成为一个实际上无需偿还的永久性余额。利息支出，则须列入“经常性预算”，以税收等经常性财政收入作为资金来源，不指望于举债。28n2国债的发行方式n各国的国债发行方式多种多样，各有特色，但大体上可以归纳为四种。n 固定收益出售方式按预先确定的发行条件出售国债，认购期限较短，发行条件固定，发行机构不限。主要适用于可转让的中长期债券的发行。在市场利率稳定的时候，这种发行方式对于政府是有利的。但在市场利率不稳定时，可能导致一部分债券出售不动，还可能导致旺。 29n拍卖方式其发行条件由投标过程决定，拍卖过程往往是政府机构直接组织的。主要适用于中长期债

21、券。这种方式的适应性较强，但是政府在其 中 往 往 处 于 被 动 的 地 位 。 n柜台经销方式这种发行方式期限不定、发行条件不定，适用于不可转让债券的发行。 n直接销售即政府与认购者直接见面交涉。这种发行的推销机构只限于财政部门，认购者只限于有组织的集体投资者，发行条件通过谈判来30n决定。它适用于某些特殊类型的政府债券的推销。这种推销方式有利于充分挖掘各方面的销售资金，但是采用的范围却很狭窄。n国债的推销时间： 国债推销的时间安排有大体有三种不同的模式。n定期模式即债券的发行时间有着固定可循的规律。这种推销方法有助于投资者准确地预期国债的推销情况，形成承受政府债的习惯性心理。但其缺点是政

22、府缺乏时间选择的灵活性。 31n不定期模式即政府债券的发行随市场行情和政府财政状况的变化而定，而不规定具体的推销时间表。不定期模式有利于政府灵活把握国债的发行时间和发行时机，但是投资 者 却 缺 乏 准 确 的 预 期 。 n常日模式指政府债券每天都在金融市场上常日供应，随时发售，而不视其他条件的改变。这种模式的适用范围非常狭窄，只有储蓄债券采用这种模式。 32n3. 国债的认购主体国债的认购主体 国债认购主体的不同，对经济的影响有很大的区别。在国债发行规模一定的条件下，常常会因为应债主体的不同而其国债的运用产生截然不同的效果。n国债的认购主体可以分为民间组织和公共机构。民间组织又可以分为企业

23、和居民个人。企业有银行企业和非银行企业。公共机构则有中央银行和政府部门。按照经济影响的不同，通常可把国债的认购主体分为银行系统和非银行系统。银行系统包括中央银行和商业银行；非银行系统包括公众和政府部门。33n不同主体认购国债的经济影响n（1）公众认购国债 公众主要包括居民个人、工商企业、非银行金融机构以基础银行以外的各种投资者。公众在所有的国家都是政府债券的最主要承购者。而公众认购公债基本是出于投资或储蓄的目的。公众承购政府公债，一般只会造成政府支出与民间支出的转换，不会增加或减少经济中的货币供给量，但有可能引起市场利率的短时波动。因此，公众认购国债的经济影响一般是“中性”的，即对社会总需求不

24、会产生扩张性影响或紧缩性影响。 34n（2）政府机构认购国债 政府机构认购国债实际上仅是政府部门内部的资金转移，或说是政府各部门银行存款账户之间的资金余缺调剂。只不过随着政府机构认购国债而将一部分资金使用权转交给财政部，从而使资金在使用方向或是具体用途上发生变化。所以，政府机构认购国债一般不会对国民经济产生扩张或紧缩性影响，是“中性”的。 n（3）商业银行认购国债 商业银行认购政府债券的经济影响取决于商业银行本身有没有超额准备金。如果商业银行有超额准备金，那么通过资金的使用和转移，在经济中增加相当于认购债券额一倍的货币量。如果35n商业银行没有超额准备金，那么其购买国债的经济影响则与社会公众购

25、买国债的影响相同。 n（ 4 ） 中 央 银 行 购 买 国 债 中央银行认购政府债券，一般可以通过三个途径：一是从财政部直接购买；二是从二级市场上购买；三是从商业银行购买。但无论是哪一种途径，其结果都会增加商业银行系统的准备金，从而造成银行存款的倍数 扩 张 ， 货 币 供 给 量 将 多 倍 增 加 。 36n选择应债主体的原则选择应债主体的原则 n（1）力求多样化 首先，国债应债主体的广泛与否直接关系到政府运用国债的规模及国债的顺利推销。要通过发行国债筹集到大量的资金，关键问题就是国债的销售面要非常的广。因此，应该把一切有可能在国债上投资的个人、单位 、 团 体 等 都 力 求 纳 入

26、国 债 的 发 行 范 围 。 其次，国债应债主体的广泛多样也是政府执行不同时期国债管理政策的前提条件。如前所述，国债应债来源不同，对经济造成的影响有着很大的差别。利用国债应债主体的选择和变化来执行不同时期的经济政策，则是政府对经济进行宏观调控的重要途径。 37n（2）与经济形势相适应 在经济处于低潮或经济危机时期，政府应尽量从银行来借入资金，而不向或少向非银行系统借入资金，以求扩大货币供给，增加消费和投资需求，进而刺激经济的发展。而在经济发展处于高涨或通货膨胀时期，政府则应力图扩大非银行系统持有国债的比例，减少或不向银行系统借债，以求减少通货膨胀的可能性，压缩投资 和 消 费 需 求 ， 抑

27、 制 经 济 发 展 的 过 旺 趋 势 。 在我国，随着经济体制的转轨，1996年经济“软着陆”的成功，目前经济正由卖方市场向买方市场过渡，国内、国际的环境综合造成了我国目前的经济萎缩。针对当前我国经济运行态势和宏观调控要求，政府在选择38n国债应债主体时，就应该主要向银行系统发行债券，以刺激经济的增长。1998年8月18日，国务院面向四大银行发行的2700亿元特别国债以及9月4日增发的1000亿元国债，就是政府利用银行的扩张效应启动经济增长的现实选择。n4. 国债的偿还国债的偿还n在发行期举借的国债，到期要进行还本付息。还本付息的方式有很多种，n选择哪一种偿还方式对政府灵活调节债务负担的分

28、布、对经济的顺利发展都有着重要的意义。n1付息：付息的方式可以采用按期分次支付法，适用于期限较长的国债的偿还，可以把集中的负担分散化；39n还可以采用到期一次支付法，适用于期限较短或超过一定期限后随时可以兑现的债券。n理论上讲，利息应该从经常项目来支付。因为如果将利息与本金合并计算，那么由于每一笔债券都要支付利息，所需要发行的债券会越滚越大。所以利息应该通过税收所筹集到的经常项目的资金来支付，列入“经常性预算”。n 2还本：还本的方法有分期逐步偿还法，抽签轮次偿还法，到期一次偿还法，市场购销偿还法以及以新替旧偿还法。n对于本金的支付，国际上通行的做法是发新债还旧债，按照这种方法来偿还国债，则可

29、能有一笔债务是终生不用偿还的，这会影响政府的债信。这样也就不会影响每年正常的发债规模，增加了筹措还债资金的灵活性。40n5. 合理设计国债期限结构合理设计国债期限结构n国债期限结构缺乏均衡合理的分布。长期以来，我国国债基本上是以3-5年期的中期国债为主，既没有期限超过10年的长期国债，又几乎没有期限在1年以内的短期国债。单一的期限结构，导致以下不良现象：na. 国债严重缺乏选择性，很难满足投资者对金融资产期限多样化的需求，从而大大缩小了国债的发行范围，同时还造成了国债发行规模增加过快。nb. 国债期限不稳定，再加上付息方式过于单调，使得债务偿付年度不均，导致国债集中到期，形成偿债高峰，偿债高峰

30、又逼迫财政增加借新还旧的比例，从而大大加剧了偿债年份中央财政支出的压力，不利于财政收支的平衡。41n几年来，特别是1996年 对国债市场的改革，我国国债的期限品种比过去有了较多的增加。但是，从国债市场的发展，从财政和金融对宏观调控的配合来说，还是很不适应的。n我国国债期限结构的不合理的原因：na.主观设计缺乏科学性。nb. 受市场的客观约束有关。我国的基金组织不发达，金融机构和企事业单位的资金都比较紧张，居民的收入较低，都乏力进行长期投资。nc. 由于我国金融市场起步较晚，人们对长期投资特别是期限较长的国债投资难以适应，迫使发行者不得不将国债的期限逐步缩短。42 为此，我国国债的期限设计必须审

31、时度势，根据客观经济环境及市场需求的变化，适时调整期限结构，使之既能满足发行者资金使用期限的要求，又能适应市场的需求。 优化国债的持有者结构。优化国债的持有者结构。n单一的国债持有者结构，已在相当大的程度上制约了我国国债市场的规范和发展。在国债市场较发达的国家，国债持有者通常以专业机构、政府部门为主，个人持有国债的比例较低（比如，美国个人持有国债的比例仅为10%左右，日本也不超过30%）。在目前我国国债的持有者中，个人投资者的比例大概在60%以上，而且由于他们一般属于期满兑付型，一般很少到国债交易市场去交易。长期以来，在我国中央银行不持有国债、专业银行很少承购国债、国外投资者基本上不允许购买国

32、债。43n要改变这种状况，必须要改善和优化国债持有者的结构。可以考虑配合货币政策的运用，保持中央银行持有一定比例的国债，这对其控制货币供应量是十分有利的。此外，还应该允许商业银行直接进入国债市场,这既有利于调节其资产结构，又有利于货币供应量的调节。而且，持有风险小、收益高、流动性强的国债同持有先进、同业拆借、中央银行存款相比，也是商业银行最理想的二级储备。n 各国的国债发行方式都是历史形成的，体现了各国自己的特色。但是尽管世界各国的情况有很大不同，但是对政府债券的发行方式与条件的认识也有许多共同之处，各国政府债券的发行市场有很多共同的规律。因此，在发展我国的国债市场时，既要考虑本国的特定历史条

33、件，也要基本上走世界大多数国家所走过的道路。44n12.3 国债管理与宏观经济调控国债管理与宏观经济调控n国债管理的流动性效应国债管理的流动性效应：n国债管理的流动性效应，是指在在国债券管理上通过调整国债的流动性程度，来影响整个社会的流动性状况，从而对社会总需求施加扩张性或紧缩性影响。其传导作用过程可表述为：国债的流动性程度变动社会的流动性状况变动社会总需求水平变动。n1国债流动性比率：衡量国债流动性比率的指标主要有两个。n（1）金融资产的国债流动率指上市交易的国债资产余额占全部金融资产的比率。这个指标一方面反映了应债者在金融资产内部对政府债券资产的选择行为，另一方面又反映了政府债券资产对实物

34、资产的互补替代关系。45n（2） 国债累计余额流动率指上市交易的未到期国债余额占全部累计发行未到期余额的比率。这个指标反映了国债自身的变现程度。n2国债流动性策略的运用：n国债流动性策略可选择变动国债期限构成的策略和调整国债来源的策略。n（1）变动国债期限构成的策略。na. 相机决定国债券发行的期限种类。n国债政府债券按偿还期限可分为长、中、短三类，其中短期债券流动性最高，长期债券流动性最低。显而易见，政府债券发行的期限种类设计会对经济施加扩张性或紧缩性影响。46n当政府需要启动经济，对经济实施刺激时，扩大短期债券的发行，提高短期债券在国债中的比重，以引起社会上的流动性增加；反之，当政府需要紧

35、缩经济，对经济实施抑制时，可扩大长期债券的发行，提高长期债券在全部国债中的比重，以降低社会上的流动性。nb. 相机进行国债的长短期调换。n用长期债券调换短期债券，可减少国债的流动性；用短期债券调换长期债券，可增加国债的流动性。国债的相机调换，同样可作为政府实施经济扩张或经济紧缩政策的有效手段。n(2) 调整国债应债来源的策略na. 相机决定国债的认购主体。n国债的认购主体可分为银行系统和非银行系统两大类。47n银行系统认购或持有国债，通常会通过信贷规模的相应扩大而增加货币的供应量，社会上的流动性也会因此而增加。非银行系统认购或持有国债，只引起资金使用权的转移，一般不会增加货币供应量，因此社会上

36、的流动性不会受多大影响。n所以，在经济繁荣、面临通胀的威胁时，尽量从非银行来源借入资金，缩小银行系统持有国债在全部国债中的比重，以降低社会上的流动性；在经济衰退、面临通货紧缩的威胁时，力求扩大银行系统持有国债的比重，限制非银行系统认购国债，以增加社会上的流动性。nb. 相机进行有针对性的国债买卖。n商业银行往往是流动性最高的短期债券的主要投资者，48n而其他投资者对债券的长短期构成的选择就不那么敏感。因此，在国债二级市场上买卖短期债券，对商业银行持有国债的状况以至社会中的流动性产生影响；而在国债二级市场上买卖长期债券，商业银行持有国债的状况则一般不会受到冲击，从而对社会上的流动性影响不大。n当

37、政府执行扩张性的经济政策时，可在国债二级市场上卖出短期债券，以扩大商业银行持有国债的比重，从而增加扩张信用的基础和社会上的流动性；当政府执行紧缩性的经济政策时，可在国债二级市场上买进短期债券，以缩小商业银行持有国债的比重，从而减少扩张信用的基础和社会上的流动性。49n国债管理的利息率效应国债管理的利息率效应：n国债管理的利息率效应指的是在政府债券管理上通过调整国债的发行或实际利率水平，来影响金融市场利率升降，从而对社会总需求施加扩张性或紧缩性影响。其传导过程可表述为：政府债券利率水平变动金融市场利率变动社会总需求水平变动。n1调整国债发行利率策略：n通过相机决定国债的发行利率水平来操作。通过政

38、府对市场利率水平施加影响，从而贯彻其宏观经济政策意图。n当经济形势需要实行扩张时，市场相应调低政府债券发行利率，以诱导整个金融市场利率随之下降，以刺50n激消费和投资，提高社会总需求水平；当经济形势需要实行紧缩时，可相应提高政府债券发行利率，以诱导整个金融市场利率随之上升，起到抑制消费和投资、降低社会总需求水平的作用。n2调整国债实际利率水平的策略：n通过相机买卖国债，促使国债价格发生涨跌，进而影响整个金融市场利率水平的升降。n当经济形势需要实行刺激时，可在国债管理上采取买入国债的措施，使国债的价格因需求增加而上升，国债实际利率水平下跌，市场利率水平随之下降，从而对社会总需求产生扩张性影响；而

39、当经济形势需要实行紧缩时，可在国债管理上51n采取卖出国债的措施，使国债的价格因对其供给的增加而下跌，国债实际利率水平上升，市场利率水平也随之提高，从而对社会总需求产生紧缩性影响。n3调整国债市场利率结构的策略：n通过国债的相机买卖使不仅金融市场整体利率水平要受国债管理活动的影响，尤其是金融市场的长短期利率结构为国债管理活动所左右，使得政府调控金融市场的能力得以扩展和加强。比如，在政府债券二级市场上买入短期债券，同时卖出长期债券，使长短期政府债券供求状况发生方向相反的变动，短期债券的价格会趋于上升，其52n实际利率水平下降，拖动市场短期利率水平下降，同样市场长期利率水平也会因此而上升。n国债的

40、财政效应国债的财政效应：n1分配职能n国债是国家信用的最主要的形式，它是国家运用信用手段进行财政分配的特殊形式，从贷者（居民、企业、金融机构）愿贷，借者（国家）愿借并付息这个角度来看，国债体现借贷双方的交换关系。但从国家借入国债形成财政收入，并将它用出去形成财政支出这个角度来分析，国债又体现分配关系，而且是以国家为分配的主体，分配职能是国债的首要财政职能。n2资源配置职能n政府财政资源配置的目标，就是通过自身的活动去促53n进公共资源的有效配置，尽量使社会资源配置符合帕累托最佳效率要求。为此，政府财政活动主要解决由于市场失灵而引起的资源配置真空状态公共产品和外部非经济问题。这些项目投资大，周期

41、厂，见效慢，经济效益低，但同时是社会经济发展所不可缺少的领域，国债作为重要的财政来源，在解决这些问题中，发挥了巨大的作用。n3宏观调控职能n 市场机制在调节总供给与总需求在总量、结构、及收入分配不均方面都会出现偏差，而且市场本身无法纠正这些偏差。政府财政宏观政策可以对偏差进行再调节，而国债则是其中重要手段之一。54n（1）在调节总量均衡方面，当总供给大于总需求时，国债发行可为大量限制的资本找到用武之地，用扩大政府的投资来刺激总需求的增长，缓解总供给大于总需求的矛盾；当总需求大于总供给时，国债发行则可抑制过旺的消费需求，并通过扩大政府投资，增加有效供给，达到缓和总需求大于总供给的矛盾。n（2）在

42、调节结构方面，由发行国债而扩大的政府投资可以起到双重调节的作用。一是政府投资本身旨在消除产业结构瓶颈；二是政府投资可通过“示范效应”诱导非政府投资朝着产业结构优化的目标前进，实现总需求在结构上的均衡。n4与税收的关系n政府财政的支出活动需要有稳定可靠的来源。在当今市场经济国家里，税收是支撑政府活动的首选手段，但当税收不能够为列入预算中的开支提供足够的资金时，国债便成为普遍且重要的筹资手段。55n第一， 国债的本质实际上是一种延期的税收，马克思说：“由于国债是依靠国家收入来支付年利息等等开支，所以现代税收制度就成为国债制度的必要补充。借债使政府可以抵补额外的开支，而纳税人又不会立即感到负担，但借

43、债最终还是会要求提高税收”。n第二， 国债又不完全等同于税收，国债发行形成的社会压力小于课征重税。国家课税越多，纳税人心理承受能力越弱，课征重税往往在政治上不得人心，有时甚至对经济繁荣起破坏作用。相对而言，国债认购者不会丧失对货币资金的所有权，只是将其购买力向后推迟而已。n5弥补财政赤字n赤字是政府支出与其收入的缺口，缺口总是要弥补的，一般说来，弥补政府赤字的方式主要有三种：增加赋税，发行货币，发行国债。 56n国债的货币效应国债的货币效应n1国债发行的货币效应n在发达的市场经济体制中，政府为弥补赤字而发行的国债，通常是由非银行公众、商业银行和中央银行三个主体认购的。国债的认购主体不同，其产生

44、的货币效应即对货币供给量的影响亦不同。n（1）非银行公众认购国债的货币效应n非银行公众在自愿发行的状态下，认购国债只会造成社会购买力的转移，对货币供给总额无影响，而总额中的现金部分则可能会发生变化，它能使M1增大，因而会增加当期的市场需求。n（2）商业银行认购国债的货币效应57n政府为弥补财政赤字向商业银行发行国债的货币效应，首先取决于商业银行在中央银行的存款储备金今是否变动。若中央银行相应增加存款储备金总量，货币供给总量将以赤字的数量增加；若中央银行仍保持其存款储备金总量不变，财政存款会等量增加，对货币供给总量无影响。n（3）中央银行认购国债的货币效应na通过发行货币认购国债，相当于财政直接

45、向银行透支，货币供给量增加数额等于国债发行额。nb 用商业银行的存款准备金认购国债，其结果是通过商业银行的信用活动大大增加货币供应量。n总之，发行国债时，中央银行认购国债对货币供给的影响最大，商业银行认购次之，非银行公众认购对货币供给的影响最小。58n2国债交易的货币效应n在一个较为成熟的国债交易市场中，国债的自由买卖不仅能融通资金，而且会产生较强的货币效应，即对货币供给量发生影响。这种货币效应表现在两个方面：一是国债扮演准货币的角色，充当流通手段和支付手段，事实上增加了流通中的货币量。二是由于国债在交易市场中不停的换手，使得流通中的货币必须抽出一部分来与国债这种特殊的商品相对应，相当于减少了货币供给。n中央银行在此过程中的作用：n(1)如果流通中的货币量超过其必要量时，需要59n实施紧的货币政策，中央银行可在公共市场上卖出国债，减少货