贵州茅台分析报告

1、贵州茅台分析报告贵州茅台上市公司投资剖析报告一、贵州茅台公司背景及简介贵州茅台酒股份有限公司是依据贵州省人民政府黔府函 1999 291 号文对于赞同建立贵州茅台酒股份有限公司的批复 ，由中国贵州茅台酒厂有限责任公司作为主倡始人，结合贵州茅台酒厂技术开发公司、贵州省轻纺集体工业联社、深圳清华大学研究院、中国食品发酵工业研究院、北京市糖业烟酒公司、江苏省糖烟酒总公司、上海捷强烟草糖酒 （公司）有限公司共同倡始建立的股份有限公司。 公司成立于 1999年 11 月 20 日，成即刻注册资本为人民币 18,500 万元。经中国证监会证监刊行字200141 号文批准并依据财政部企 200156 号文件

2、的批复，公司于 2001 年 7 月 31日在上海证券交易所公然刊行7,1 50 万 （ 此中，国有股存量刊行650 万股 ）A 股股票，公司股本总数增至 25,000 万股。 2001 年 8 月 20 日，公司向贵州省工商行政管理局办理了注册资本更改登记手续。依据公司 2001 年度股东大会审议经过的 2001 年度利润分派及资本公积金转增股本方案，公司以 2001 年终总股本25,000 万股为基数，向全体股东按每 10 股派 6 元（含税）派发了现金盈余， 同时以资本公积金按每 10 股转增 1 股的比率转增了股本，计转增股本2,500 万股。本次利润分派实行后，公司股本总数由本来的

3、25,000 万股变成27,500 万股， 2003 年 2 月 13 日向贵州省工商行政管理局办理了注册资本更改登记手续。依据公司 2002 年度股东大会审议经过的 2002 年度利润分派方案， 公司以20 02 年终总股本27,500 万股为基数，向全体股东按每 10 股派 2 元（含税）派发了现金盈余，同时以 2002 年终总股本27,500 万股为基数，每 10 股送红股 1 股。本次利润分派后，公司股本总数由本来的 27,500 万股增至 30,250 万股。 2004 年 6 月 10日向贵州省工商行政管理局办理了注册资本更改登记手续。依据公司 2003 年度股东大会审议经过的 2

4、003 年度利润分派及资本公积金转增股本方案，公司以 2003 年终总股本 30,250 万股为基数，向全体股东按每 10 股派 3 元（含税）派发了现金盈余，同时以 2003 年终总股本30,250 万股为基数，每 10 股资本公积转增 3 股。本次利润分派实行后，公司股本总数由本来的 30,250 万股增至 39,325 万股。 2005 年 6 月 24日向贵州省工商行政管理局办理了注册资本更改登记手续。依据公司 2004 年度股东大会审议经过的 2004 年度利润分派及资本公积金转增股本方案， 公司以 2004 年终总股本 39,325 万股为基数，向全体股东按每 10 股派 5 元（

5、含税）派发了现金盈余，同时以 2004 年终总股本39,325 万股为基数，每 10 股资本公积转增 2 股。本次利润分派实行后，公司股本总数由本来的 39,325 万股增至 47,190 万股。 2006 年 1 月 11日向贵州省工商行政管理局办理了注册资本更改登记手续。依据公司 2006 年第二次暂时股东大会暨有关股东会议审议经过的 贵州茅台酒股份有限公司股权分置改革方案（订正稿），公司以 2005 年终总股本47,190 万股为基数，每 10 股资本公积转增 10 股。本次资本公积金转增股本实行后， 公司股本总数由本来的 47,190 万股增至94,380 万股。 2006 年 11

6、月 17 日向贵州省工商行政管理局办理了注册资本更改登记手续。二、公司所属行业剖析（一）公司所属行业贵州茅台公司属于制造业中食品饮料业中的饮料制造业。（二）公司行业特点及发展远景贵州茅台公司为白酒行业龙头和酱香型白酒行业垄断者， 其销售收入占细分酱香型白酒市场总收入的 80% ，是典型的产品垄断。 公司产品收入90% 以长进入高端市场。2011 年是白酒行业景气最顶峰，白酒产量达到万千升，实现产品销售收入亿元，利润总数亿元，行业产销率为 %。 2012 年白酒行业各项指标均有所降落，产量、收入以及利润总数的增速同比下滑、 以及 个百分点。估计在开篇诸多不利要素限制下， 2013 年，白酒生产和

7、销售连续会有大幅度降落。 但就整体而言， 整个酿酒行业（包含红酒、啤酒等）工业生产总之能够达到 GDP 的% 以上。这在并不是关乎国计民生的花费行业里能够说是鹤立鸡群的比率。 此前，媒体向来在报导茅台内行业低谷里面仍旧扩产的问题，但事实上，茅台的利润率和利润综合内行业里赫赫出名，但实质生产量其实不大，行业低谷里，销售面对危机眼前，茅台也终于自觉有营销动力，依赖自己品牌优势扩大中低市场份额，内行业回暖此后，希望茅台能上一个台阶。历史上任何行业危机都是优势公司兼并扩充、攻城略地的重要时辰，要点看领导层经营管理能力。当前白酒行业固然增添空间有限， 但固有容量特别大， 茅台及其系列就在白酒生产里面产量

8、特别小，扩容空间特别大。 三公花费政策的影响三公花费政策对白酒行业负面影响最大， 反腐禁酒政策效率成效远超预期， 对白酒的推动力变阻力，高端白酒严重低迷。“十八大”新一届领导集体开始把反腐败、改良政府形象以及提高官员执政能力和水平上涨到“亡党亡国”的政治高度。白酒全行业都遭受压力和阻力， 此中高端白酒受影响程度最大最显然。 当前的限酒禁酒不只是限制于中央政府以及军队系统，此刻大多数的地方政府、事业单位、国企以及县乡政府系统能都在执行节俭以及限酒禁酒政策，最初遭受压力和阻力的自然是高端白 酒。 政府对白酒行业态度的改变发改委选择在白酒行业窘境的背景下认定茅台和五粮液“价钱垄断” ，直接表示了现阶

9、段中央政府对于白酒行业的态度， 不再支持白酒行业销量和价钱的增添， 白酒涨价 不再享受行政推动和支撑，并加快白酒行业的去行政化和去权益化。 各式各种的政策限制因为白酒自己“有害”，对公民身体素质不利，酒后驾驶等简单出交通事故，同时白酒行业毛利高，又非经济命脉，地方政府视其为财政金鸡，所以政策从税收、价格、环保等重重阻截。 典型的就是酒广告推行受限， 酒交易平台受限， 价钱涨幅受限。 GDP 增添此刻除掉了政府花费， 经济增添仍旧是白酒花费增添的主动力， 商务花费仍旧 是白酒市场的主战场。跟着中国经济的见底上涨，白酒库存消化此后，商务花费白酒 花费就能带动白酒行业整体上涨。 中国人的面子文化，

10、商务交往的要求也决定了茅台等高档白酒更有市场。商务洽商时间有限，要在限制时间内翻开场面，只有高度的白酒，并且著名品牌的白酒是商务应酬首选。茅台等高端白酒作为商务洽商的润滑剂， 生计状况应当要比其余白酒公司更好， 茅台作为最好的白酒清理库存更快， 知足商务花费动力更足。整体来说，白酒要恢复元气，回到正常增添轨道上一定达成社会库存清理，民间花费、商务花费接力三公花费，经济增速还有居民收入正常增添支持花费升级。白酒增速今年必定要大幅降落， 这是政府需求减少、社会经销商库存高企的背景下出现的，知足上述条件可能需要一段长时间调整。 这类纷纷复杂的状态下展望白酒行业将来发展速度是不可靠的，但能够预期 20

11、13 年为行业低谷，按此为行业新起点，今后保持与 GDP 增添、居民收入增添的正有关关系。（三）公司内行业中的地位贵州茅台公司为白酒行业龙头和酱香型白酒行业垄断者， 其销售收入占细分酱香型白酒市场总收入的 80% ，是典型的产品垄断。三、公司治理结构剖析公司严格依据公司法、证券法和有关上市公司的法律、法例要求，不停完美公司法人治理结构，成立现代公司制度。报告期内，公司进一步改正了公司章程，规范公司运作，增强信息表露。（一）股东和股东大会公司对股东大会的招集、召开都严格依据公司章程、股东大会议事规则和股东大会规范建议的要求执行，保证全部股东，特别是中小股东享有同样的地位，保证全部股东充分履行自己

12、的权益。 在股东大会召开的时间和会场的选择尽可能让更多的股东能够参加股东大会， 履行股东的表决权； 并邀请有证券从业资格的律师列席股东大会进行目睹；公司关系交易公正合理，关系股东在表决时放弃表决权。（二）控股股东与上市公司的关系控股股东的行为规范，没有超越股东大会直接或间接干涉公司的决议和经营活动；公司与控股股东在人员、财产、财务、机构和业务方面做到“五分开”，公司董事会、监事会和内部机构能够独立运作。公司已在公司章程中对规范关系交易作出了详细的规定， 关系交易规范， 控股股东没有益用其控股地位在交易中伤害中小股东的利益。同时公司已成立防备控股股东及其隶属公司占用上市公司资本、 伤害上市公司利

13、益的长效体制，并在公司章程中明确了 " 占用即冻结" 的有关条款。（三）董事与董事会公司董事会的人数及人员组成切合有关法律、 法例的要求，保证了公司能够科学、快速和慎重的决议。董事会严格依据公司拟订的董事会议事规则规范运作。公司各位董事能够以仔细负责、 勤恳诚信的态度列席董事会和股东大会， 能够踊跃参加有关培训，熟习有关法律法例，认识作为董事的权益、义务和责任。（四）监事和监事会公司监事会的人数切合法律法例的要求。 监事会严格依据公司拟订的 监事会议事规则规范运作；公司监事能够仔细执行自己的职责，本着对公司和股东负责的原则，对公司财务以及公司董事、经理和其余高级管理人员执行

14、职责的合法、合规性进行监察。（五）对于信息表露与透明度公司严格依据拟订的信息表露管理制度规范运作。公司指定董事会秘书负责信息表露工作、招待股东来访和咨询；公司依据法律、法例和公司章程的规定披露有关信息，并保证全部股东有同样的时机获取信息；公司能够依据有关规定，实时表露大股东或公司实质控制人的详尽资料和股份的变化状况。（六）对于投资者关系管理公司高度重视投资者关系管理工作， 充分尊敬和保护广大投资者的合法权益， 把确 实保护信息表露的公正性、实时性、完好性、真切性视为重中之重。公司投资者关5 / 12贵州茅台分析报告系管原由证券部负责，由专人以公正、公然、公正的态度招待投资者来电、来信、来 访，

15、以即时解答，在不违犯规定的前提下，最大程度地知足投资者的信息需求，共同 推动公司连续、健康、稳固发展。四、主营业务剖析（一）公司主营业务范围贵州茅台酒系列产品的生产与销售；饮料、食品、包装资料的生产与销售；防伪技术开发；信息产业有关产品的研制、开发。本公司生产的贵州茅台酒是我国酱香型白酒的典型代表，著名中外。独到的风格、上乘的质量及国酒的地位，使茅台在多年的市场竞争中建立了优异的品牌形象和博得了信用。作为国内白酒市场独一获“绿色食品”（中国绿色食品发展研究中心颁发 ）及“有机食品"（国家环保局有机食品发展中 心颁发）称呼的天然优良白酒产品，贵州茅台酒系列产品深受花费者喜爱。贵州茅台酒

16、股份有限公司的主要产品为 53、43、38、33度“贵州茅台酒”；此中，占公司主营 业务收入10%以上的主要产品为高度茅台酒和低度茅台酒。（二）公司主营业务数据剖析2010结构比2011结构比一、主营业务收入.18100%.30100%主营业务成本%主营业务税金及附%加二、主营业务利润%.22%营业花费%管理花费%财务花费%三、营业利润%.5%投资利润%3383000%营业外收入%营业外支出%营业外进出净额%财产减值损失%四、利润总数%.64%所得税%依据上述各年的结构百分比对照表，能够获取以下信息：该公司经营业绩稳固，呈优异的增添态势。主营业务利润占主营业务收入的比重从2009年到2011年

17、略有一点点降落， 原由是2010年到2011年的营业税金及附 带比2009年有所增添，但这类状况比较正常。营业利润和净利润所占主营业务收入的 比重从2009年起向来奉上涨趋向。五、公司竞争力剖析（一）优势剖析哈默（1994）在核心竞争力的观点一文中，提出确立核心竞争力的五个标准：核心竞争力代表很多单个技术的整合。核心竞争力不是无生命的事物，它是一个纷乱的学问的积累活动，包含隐性的和显性的知识。核心竞争力一定能够对顾客感知的 价值做出极大的贡献。核心竞争力一定拥有竞争力的独到性。起码从整个公司而不是某项业务的角度来看，核心竞争力应当为公司进入新市场供给进口。据此笔者从财务角度出发，选用盈余能力指

18、标、偿债能力指标、现金能力指标、财产欠债能力指标和成长能力指标作为综合反应核心竞争力的五个标准。此中盈余能力指标选用了净财产利润率、固定财产净利润率、每股利润、P/S、主营业务毛利率、成本花费利用率和主营业务比率；偿债能力指标选用了流动欠债与经营活动现金流比、财产欠债率、速动比率；现金能力指标选用了每股营业收入、经营活动产生的现金净流量增添率、现金自 给率；财产欠债能力指标选用了总财产周转率、存货周转率、固定财产周转率、流动财产周转率；成长能力指标选用了每股利润增添率、总财产增添率、净 利润增添率、固定财产投资扩充率。笔者还特别选用了主营业务收入、主营业务收入 增添率、销售人员占职工总人数比三

19、个指标来反应核心竞争力在市场竞争上的贡献； 选用了技术人员占职工总人数比来反应核心竞争力在技术上的贡献；选用了固定财产7 / 12贵州茅台分析报告比率、固定财产成新率来反应核心竞争力在设施上的贡献； 选用了营业周期来反应核心竞争力在管理上的贡献。依据以上核心竞争力横向指标系统， 笔者剔除酿酒业务占比不大的上市公司大龙地产和在 2007 年出现重要财产重组的 ST 新华锦，最后选用 19 家酿酒类上市公司作为研究样本。借助于 SPSS 统计软件，依据结构的因子剖析模型，计算出了各公司的因子得分（见表1 ）。从因子得分表中能够看出，贵州茅台的因子得分达到，在酿酒行业排名第一，并且远远超出排名第二的

20、张裕。 由此可知，贵州茅台对比其余公司具备强有力的核心竞争力。1 明显增值性剖析。贵州茅台为自己拟订的整体发展战略是“一品为主，多品开发，做好酒文章；一业为主，多种经营，走出酒天地”，即充分利用茅台品牌的杠杆力，成立“白酒是茅台最好”的市场所位，同时进军红酒、啤酒市场，争取做到业内最好。跟着发展质量的提高和发展速度的加快, 茅台酒在中国白酒行业的“排头兵”地位及其对行业发展所拥有的引领作用 , 正在日趋突显出来。以 1999 年至 2007年为例，贵州茅台所实现的人均利税、人均利润 , 均居全国白酒行业之榜首，人均利税和人均利润分别为行业均匀水平的 5 倍、 9 倍，创立了全行业15% 的利税

21、、 11% 的税金。销售收入、实现利润、创收税金3 项指标 , 已连续 9 年居于全国白酒行业第二位。截止 2008 年年终，贵州茅台的全国经销客户已达1 143 家，此中特约经销商231 家，国酒茅台专卖店808 个，个性化客户 98 家，团购客户 46 家，并在外国数十个国家和地域成立了营销机构。2 核心性剖析。在核心技术方面，因为酒类属于微生物发酵产物 , 在酿制过程中发生的生物、化学反响无以计数, 所以要酿造色香味俱佳的茅台酒 , 技术传承是必需的。茅台酒的生产严格依据自然法例： 一年一个生产周期， “端午踩曲， 重阳投料” 。同一批原料，要历经 8 次摊凉、 9 次蒸煮（烤酒）、加曲

22、、聚积发酵、入池发酵、 7次取酒。在核心人力方面， “以人为本，提高人力资源质量”是贵州茅台一向的目标。在国内白酒生产公司中 , 贵州茅台已拥有技术人材当先的优势。 截止 2007 年年终，贵州茅台的高级技工占生产一线职工总数的 %；拥有本科生493 名，硕士生、博士生共10名；有省级以上评酒委员 9 名，国家级评酒委员 8 名，专家级国际评酒委员 1 名，是拥有国家级评酒委员最多的白酒公司。在核心设施方面，贵州茅台创立了白酒行业独一的国家级技术中心和首家国家级白酒检测要点实验室；创立了白酒行业第一个微生物质源菌种库；出资 1 000 万元成立了“贵州茅台结合基金” , 针对茅台酒的科技创新予

23、以专项支持, 环绕贵州茅台发展的要点共性技术进行攻关；在国际上初次采纳全二维气相色谱与飞翔时间质谱联用 ,成立了包含样品前办理在内的一整套先进的白酒检测剖析技术； 与结合国工业发展组织中国投资与技术促使处签订“贵州茅台循环经济特点科技示范园”合作协议 , 对酿酒的下脚料酒糟进行治理和再利用 , 经过翻沙和碎沙工艺 , 成功开发了中低档白酒, 改良和调整了产品结构。同时, 进一步采纳生物技术, 对酒糟进行生物转变和有机肥开发。在核心产品上， 公司主产品茅台酒是世界三大名酒之一， 是大曲酱香型白酒的典型代表，是天然有机食品，在生产工艺、自然环境等方面拥有突出的不行复制性。同时，包含于产品中的酒文化

24、， 对贵州茅台核心竞争力的核心性也产生了巨大的能动作用。3 当先性剖析。从市场层面看，白酒行业分为高端和中低端白酒两个细分行业。当前，高档白酒销量占整体白酒行业总数的 %左右，但却贡献了白酒整体行业约三分之二的利润， 白酒行业的整体利润向高档酒集中已成为一种趋向。 跟着经济的快速发展，“少饮酒、喝好酒”的观点人心所向，花费者在购置白酒时指名花费的趋向越来越显然。从公司层面来看，贵州茅台也向来处于行业当先地位：在产品当先度上，国酒茅台在全国白酒行业拥有独一无二的工艺技术、 公司标准和特别功能； 在科技研发力量当先度上，贵州茅台增强科研，依赖科技进步，增强战略基础性研究，用现代技术为茅台酒生产服务

25、，稳固提高了茅台酒的质量。4 整合性剖析。在组织结构方面，贵州茅台拥有较为完美的生产系统、销售系统、供给系统，成立了较为完美的内部管理和控制制度，涵盖公司治理结构、会计信息表露、生产、销售、采买、质量管理、投资、人力资源等方面，并在公司实质运用中获取了较好的贯彻和执行，保证了公司发展战略和各项经营目标的实现。在管理观点上，贵州茅台实行了 5S、6 b管理，成立了绩效、信息、人力资源、物流管理系统，规范和完美了财务、生产、营销等管理环节，进行了业务流程再造；提炼形成了切合公司现状及将来发展的理念系统； 引入 KPI 要点绩效指标考评， 成立了相对完美的绩效查核模式，形成了有效的激励体制。在管理系

26、统上，贵州茅台在市场管理、公司管理、供给链管理、防伪等方面实现了全面发展。在管理制度上，贵州茅台订正完美了三大标准及规章制度、部门职责，实行了厂务公然制度，促使公司民主决议进一步向广度和深度扩展。如在原有先进班组、优异班组的基础上，进一步建立了特级班组，并拟订了严格的申报条件和审查程序，推动了公司班组管理的整体发展水平； 实行了公司法律总顾问制度， 逐渐明确和规范了公司股东会、董事会、监事会的权益和义务，进一步完美了法人治理结构；财务管理推 行全面估算制度，加大了成本控制，有效降低了经营成本。5 延展性剖析。经过剖析市场需求趋向和进行市场细分, 针对不一样地域、不一样层次、不一样习惯、不一样口

27、胃、不一样花费能力等多样化需求, 贵州茅台第一打破历史形成的酒度单调、规格单调、包装单调格局 , 先后开发出 43 °、38 °、33 °三种中低度茅15 年、 30 年、 50 年、 80 年 4 种茅台年份制酒 , 以及“茅台王子酒”、“茅台迎宾酒” ，并在多种容量规格和基本包装不变的状况下进行适量包装改革来提高茅台酒的包装水平。别的 , 茅台啤酒公司、昌黎葡萄酒公司的多品种、多产品开发 , 使茅台, 实现了从传统“产品链”转向新型“品牌链”的理性延长。（二）竞争劣势1 在市场竞争方面，白酒是一个高利润的行业，因为其进入门槛相对较低，国内白酒酿造公司快速增加，

28、造成了耗用粮食过多、市场急速饱和、 行业内公司竞争特别强烈的场面，而茅台酒只好在当地生产，产量特别有限。同时，酒类市场也体现出多元化发展趋向：花费者饮酒习惯的变化、代替产品的不停增添、国内啤酒和葡萄酒产销量的逐年上涨、洋酒关税全面开放等致使花费者对啤酒、葡萄酒、洋酒的需求逐渐增添，挤占了部分白酒花费市场。别的，茅台酒还面对着外国品牌的竞争压力，在当前价钱连续走高的现状下， 我国高档白酒将面对着在同样价位下洋酒更拥有价值感的压力，并且贵州茅台在自己发展过程中也深受冒充伪劣产品的伤害， 给公司产品的销售和形象造成了必定的影响。2 在茅台核心竞争力延展方面，“品牌链”的形成固然没有伤害其核心产品茅台

29、酒，但从长久看却对其品牌形象有必定的负面影响。 不论是茅台啤酒仍是茅台红酒都不可以承载茅台原有的品牌内涵， 因为一个是白酒的文化底蕴的代表， 另一个是充满西洋文化气味的啤酒和红酒。更况且从市场状况剖析，啤酒、葡萄酒行业竞争强烈，青啤、燕京、华润、张裕、王朝、长城等品牌的影响已经根深蒂固，贵州茅台的切入还需要作出很大的努力。3 在顾客层面，茅台酒存在花费断层的趋向。此刻一个民族品牌只是依赖历史感的支撑仿佛已经不够了， 应当实现由历史到现代的连接和超越。 而茅台酒当前的花费群仍以 45 岁以上的人为主，花费断层渐渐出现。贵州茅台应确实解决好茅台品牌历史厚重感与现代感的连接与均衡问题。4 在政策支持

30、上，国家对酿酒行业依旧坚持四个转变，即高度酒向低度酒、蒸f留酒向酿造酒、粮食酒向水果酒、一般酒向优良酒转变；控制白酒产量（特别是高度 11 / 12贵州茅台分析报告白酒）、食用酒精的产能，稳步发展啤酒和鼎力发展葡萄酒，踊跃发展黄酒；保持啤酒年均增添5%、黄酒年均增添8%10%、葡萄酒年均增添15%的发展速度。从国家的 产业政策来看， 白酒因耗资粮食等原由未归入国家产业政策支持的对象，来自于白酒行业内的竞争相对会减少，但葡萄酒等对高档白酒会有必定的代替作用。基于以上单薄环节，贵州茅台应当连续坚持以市场和顾客为中心，增强管理，搞好“八个营销”，即工程营销、文化营销、感情营销、诚信营销、网络营销、服

31、务营销、个 性营销、事件营销；更为着力整合市场资源，增强产品市场调控能力；连续坚持把知识产 权保护作为茅台酒营销战略的一部分，增强与执法部门及各地整规办的交流、配合，充分打假队伍， 加大打假力度， 同时引进先进的防伪技术，增强防伪水平；增强营销队伍建设，增强服务意识，提高服务质量，搞好服务工作；关注品牌建设和保护，妥当办理好高端产品和中、低端产品的关系，办理好白酒领域和啤酒、葡萄酒 的关系，坚持“理性扩充、兼顾发展”的经营理念。六、财务剖析盈余能力剖析2009 年2010 年2011 年销售毛利率%净财产利润率一般股每股盈余发展能力剖析2009 年2010 年2011 年主营业务收入增添率净利

32、润增添率净财产增添率总财产增添率由上表能够看出茅台公司的三年的销售毛利率中，三个指标均高于90%多，其市场竞争力十分强盛，并且基本三年的指标均持平。营业务收入增添率09年到10年间的增添幅度较小，而10至11年的增添幅度较大，能够看出短期内发展的潜力 仍是较大的。茅台公司在主营业务收入增添率、净财产增添率、总财产增添率、净利润增添率等主要四个方面上三年均体现连年增添的趋向，特别是2011年，增添的幅度较大，看出公司的销售状况较好，成长性较高、公司的发展能力较强2财务比率2009 年2010 年2011 年流动比率速动比率现金比率1动比率。该指标表示公司每一元流动欠债有多少流动财产作为归还保障，反 响公司用可在短期内转变成现金的流动财产归还到期流