金融经济学第七章ppt课件

1、第七讲 有效资本市场假说 Efficient Market Hypothesis，EMH.本章要点重点掌握有效市场假说的三种形状，即弱式有效、半强式有效和强式有效。掌握三者之间的关系。掌握三类有效假说检验的原理、了解检验方法。. 法玛的成就首先是由于他在 20 世纪 60 年代末开场的市场有效性方面的研讨。所谓市场有效性问题是指市场价钱能否充分反映市场信息的问题。. 有效市场假说 20世纪60年代以来，以美国芝加哥大学Fama为代表的一些经济学家提出了市场有效性实际。他以为一个有效的证券市场，其信息应该是充分披露的，即每个投资者都可以及时掌握同质等量的信息，每个人都能根据所掌握的信息及时地进展

2、理性的投资决策，任何人都不能够有只依托信息的分析来获得套利的时机。同时，证券价钱应该是随机动摇的，任何信息都不能影响市场价钱的系统开展趋势。他指出：由于资本市场上各种证券的价钱能充分反映一切能够获得信息，且价钱信号又是资本市场中资本有效配置的内在机制，一个有效率的资本市场会迅速准确地把资本导向收益最高的企业。所以，市场有效性便集中表如今建立的证券价钱上。价钱有效性的中心含义又可解释为，价钱在任何时点上都是证券内在价值的最正确评价。 .市场有效性的早期研讨1934年，沃金分析了长时期商品期货价钱的随机动摇1953年，坎德尔得出股价和期货的随机游走的结论1964年，Osborne提出股票市场价钱变

3、化的布朗运动1965年萨缪尔森及1996年Mandelbrot提示“公平游戏原那么.有效市场假说的构成1965年，法玛在首先提出“市场效率和“效率市场概念1967年，哈利罗伯特提出有效市场的三种方式1970年，法玛在发表.有效市场假说的假设假设3.套利投资者抵消理性买卖对价钱的影响5.没有买卖本钱2.非理性人进展随机买卖1.投资者是理性的4.信息的产生是随机的，可以无本钱、迅速获得. 资本市场有效性假说的成因及表现方式 证券价钱的直接决议要素是市场的供求力量的平衡。供求力量的大小，那么取决于市场主体的行为，市场主体的行为又取决于他们对于信息的掌握、判别和利用的程度。市场信息利用越充分，证券价钱

4、就越“准确，就越接近于证券的市场投资价值。因此，市场效率的高低表现为市场价钱所包括的有关信息的程度。.有效市场假说的定义有效市场假说是指证券价钱充分反映了全部的可以提供的信息。资本市场上的价钱曾经包含了资产根本价值的一切信息，资产的价钱只与未来有关而与历史无关，价钱只需在收到新的信息式才发生变动。.有效资本市场的特征 1投资收益只存在正常利润 2证券价钱充分、迅速、准确地反映了搜集来的关于证券定价的信息。 3证券价钱的变化是随机的。 4根据现阶段知信息，不能够判别出未来某段时期内的有利投资时机。 5专业投资者和普通投资者的投资绩效不存在明显的差别。 .美国经济学家法玛(Fama)于本世纪60年

5、代创建 。观念：证券市场中的信息有以下一些关系第一阶层：证券市场的历史信息弱式有效市场第二阶层：一切公开的信息半强式有效市场第三阶层：一切可知的信息，包括公开的和内部的信息强式有效市场三个阶层的信息包容关系如下图三者的信息集从小范围到大范围，暗示了投资战略的无效性即无法获得超额利润：弱式有效市场上技术分析是无效的；半强式有效市场上根本面分析式无效的；强式有效市场上内部买卖是无效的。有效资本市场假说：.技术分析：着眼于对证券价钱走势和影响价钱的供求情况的分析，以市场价钱、买卖量这些历史信息为根底，凭仗图表和各种目的来解释、预测市场的未来走势。根本面分析：对发行证券的公司的财务情况与运营绩效以及影

6、响公司运营的外部经济环境等要素进展分析。.三个信息阶层的关系：.第一节 有效资本市场假说的三种方式一、弱式有效市场假说。该假说以为在弱式有效的情况下，市场价钱已充分反响出一切过去历史的证券价钱信息，包括股票的成交价、成交量、卖空金额，融资金融等 ；在弱式有效市场中，证券价钱变动完全是随机的，任何投资者都不能够经过运用任何方法分析这些历史信息来获取超额收益。坚信历史会重演的技术分析方法在弱式有效的市场中失效，即投资者无法经过对股票价钱及其买卖量进展统计图表分析来获取超额利润。推论一：假设弱式有效市场假说成立，那么股票价钱的技术分析失去作用，根本分析还能够协助投资者获得超额利润。.二、半强式有效市

7、场假说该假说以为价钱已充分所应出一切已公开的有关公司营运前景的信息。这些信息有成交价、成交量、盈利资料、盈利预测值，公司管理情况及其它公开披露的财务信息等。假设投资者能迅速获得这些信息，股价应迅速作出反响。公开信息不仅包括有关公司的历史信息、公司运营和公司财务报告，而且还包括公开的宏观经济及其他公开可用信息。在这种假设下，除非投资者了解内幕信息并从事内部买卖，否那么不能够经过分析公开信息而获取超额收益。此时，不但技术分析失效，以证券公开信息为根底的投资价值等根本面分析也失效。推论二：假设半强式有效假说成立，那么在市场中利用技术分析和根本分析都失去作用，内幕音讯能够获得超额利润。.三、强式有效市

8、场假说强式有效市场假说以为价钱已充分地反响了一切关于公司营运的信息，这些信息包括已公开的或内部未公开的信息。在强式有效市场中，没有投资者能依托所谓的内幕信息来获取超凡收益，任何证券分析和试图搜索内幕信息的行为都是徒劳的。由于强式有效市场中不存在非正常收益，因此，凡是存在内幕买卖的市场都不能够是强式有效市场。推论三：在强式有效市场中，没有任何方法能协助投资者获得超额利润，即使基金和有内幕音讯者也一样。三种有效假说的检验就是建立在三个推论之上。.强式有效假说成立时，半强式有效必需成立；半强式有效成立时，弱式有效亦必需成立。所以，先检验弱式有效能否成立；假设成立，再检验半强式有效；再成立，最后检验强

9、式有效能否成立。顺序不可颠倒！.第二节 有效市场假说的检验方式1、弱式有效市场假说的实证检验： 收益序列的相关性检验； 游程检验； 滤子检验；2、半强式有效市场假说的实证检验： “事件研讨法 3、强式有效市场假说的实证检验： 对公司内幕人员买卖的检验 ； 对股票买卖所专家的检验； 对证券分析师进展检验； 对专业基金经理进展检验。 .有效资本市场假说检验简介一、弱式有效假说的检验检验原理：技术分析能否能用于价钱收益预测，假设有用，那么弱式有效不能成立。检验方法：1、序列自相关分析。假设股票收益率存在时间上的自相关，即以前的收益率能影响如今的收益率，那么技术分析有用，弱式有效不能成立。相关系数及检

10、验见书上。2、游程检验。根据价钱的上升、下降和不变构造三种“串，检验相关性。3、滤子检验：直接对买卖规那么进展检验，看能否存在获得超额收益的时机。.滤子检验滤子检验由亚历山大提出，它被用来直接检验特定的买卖战略。这类买卖战略不用进展判别，前提是：一旦证券价钱动摇超越给定的百分比，它将沿着一样的方向继续变动。假设股票日收盘价上涨超越Y%，那么买入证券，知道证券价钱从上涨后的股价至少下跌Y%，此时卖出证券并同时做空。空头应该继续到价钱从下跌后的低价位至少上涨了Y%，此时回补空头并买入证券。亚历山大利用1897-1959年的数据，经过从1%到50%的滤子宽度选择，只是滤子检验中的买卖战略不能击败市场

11、，即市场是有效的。.二、半强式有效假说的检验检验原理：根本分析能否有用。方法：事件检验法，即检验和公司根本面有关的事件发生时，股价变化有无快速反响。假设能快速反响，那么投资者不能经过新信息获得超额利润，根本分析失灵，半强式有效成立。事件新信息普通指新股票的上市、财务报表的公布、市盈率的高低、股票的分割及巨额买卖等。.事件研讨法1、定义事件即寻觅感兴趣的时间，比如股票拆分、增发新股或者并购，并且要设定所要调查的被该事件所影响的证券价钱序列的时间长度，即事件窗口。如在以日度数据研讨上市公司增发新股对股票价钱影响的事件研讨中，我们定义的事件是增发新股方案的发布，事件窗口可以定义为报告公布的当天和后一

12、天。2、分类规范时间定义后，选择一定的分类规范对所要求研讨的股票归类。研讨不同市场对某一事件的反响，可以把市场作为分类规范。假设研讨不同行业对事件的反响，可以以行业代码为分类规范。分类规范确定之后，需求按照分类规范对上市公司的特征进展描画，比如公司的资本构造、行业特征等。.3、超额收益事件对证券价钱的影响必然用超额收益来衡量。超额收益是事件窗口上证券收益减去正常收益所得到的实践收益。正常收益普通是按照定价模型给出相应的预测值。4、参数估计选择事件发生之前的一段时间作为估计窗口，选择估计窗口上的样本数据对模型参数进展估计。如以日度数据和市场模型来进展事件研讨时，可以选择事件发生之前的120天样本

13、数据对模型参数进展估计。5、检验、结论和解释运用前一步估计的参数估计正常收益后对超额收益进展实证检验，得出结论。假设符合假设，阐明市场超额收益对事件反响显著，阐明市场可以反映可得信息，市场是半强式有效的，否那么就不是半强式有效的。.三、强式有效假说的检验检验原理：内幕音讯能否有用。方法：检验基金或有能够获得内幕音讯人士的投资绩效评价，假设被评价者的投资绩效确实优于市场平均，那么强式有效不能成立。.第三节 EMH的缺陷资本市场作为一个复杂系统并不像有效市场假说所描画的那样调和、有序，有层次。比如，EMH并未思索市场的流通性问题，而是假设不论有无足够的流通性，价钱总能坚持公平。故EMH不能解释市场

14、恐慌、股市崩盘，由于这些情况下，以任何代价完成买卖比追求公平价钱重要的多。.质疑即存在周末效应、年末效应和小公司效应。周末效应是指每周周一的股票价钱最低而周五的价钱较高，从而假设周一买入周五卖出，那么可获得一定的超额收益的景象。 年末效应与周末效应类似，它表现为年末股价下跌，年初上升。小公司效应是指在剔除风险要素后，小公司股票的收益率要明显高于大公司股票的收益率。.分形市场假说Fractional market hypothesis的提出 Peters1991，1994初次提出了分形市场假说FMH，它强调证券市场信息接受程度和投资时间尺度对投资者行为的影响，并以为一切稳定的市场都存在分形构造。

15、. l市场由众多的投资者组成，这些投资者处于不同的投资程度时间尺度的差别，投资者的投资程度对其行为会产生艰苦的影响。可以想像，一个日买卖者的投资行为会明显不同于养老基金的投资行为：前者会频繁地做出买或卖的投资决策，而后者那么会在较长的时期内坚持稳定。FMH的主要内容.2信息对处于不同投资程度上的投资者所产生的影响也不一样。日买卖者的主要投资行为是频繁的买卖，因此，他们会格外关注技术分析信息，根本分析信息少有价值。而市场中大多数的根本分析者处于长期投资程度上，他们通常以为市场在技术分析层面上所表现出来的趋势并不能用于长期投资决策，只需对证券进展价值评价才可获得长期真实的投资收益。在FMH的框架中，由于信息的影响在很大程度上依赖于投资者本人的投资程度，因此，技术分析和根本分析都是适用的。.3市场的稳定供应和需求的平衡在于市场流动性的坚持、而只需当市场是由处于不同投资程度上的众多投资者组成时