关于金融稳定保障基金的三点猜想

1、3 月 5 日，李克强总理向两会代表委员做政府工作报告，其中“设立金融稳定保障基金”的提法首次出现，引发市场关注。防范化解金融风险始终是金融工作的重点内容，我国金融领域的各子行业也陆续了建立相应的风险防范机制。那么金融稳定保障基金到底是什么？运行机制将是怎样的？谁来出资管理？本文将结合国内外经验对此作出三大猜想。 首次提及“设立金融稳定保障基金”政府工作报告首次提出设立金融稳定保障基金，成为今年政府工作报告中的一大亮点。2022 年政府工作报告提出，防范化解重大风险。继续按照稳定大局、统筹协调、分类施策、精准拆弹的基本方针，做好经济金融领域风险处置工作。压实地方属地责任、部门监管责任和企业主体

2、责任，加强风险预警、防控机制和能力建设，设立金融稳定保障基金，运用市场化、法治化方式化解风险隐患，牢牢守住不发生系统性风险的底线。表 1：“防范化解重大风险”在历年政府工作报告中的表述变迁时间相关表述2018 年推动重大风险防范化解取得明显进展。防范化解重大风险要强化底线思维，坚持结构性去杠杆，防范金融市场异常波动，稳妥处理2019 年地方政府债务风险，防控输入性风险。2020 年加强金融等领域重大风险防控，坚决守住不发生系统性风险底线。2021 年完善金融风险处置工作机制，压实各方责任，坚决守住不发生系统性风险的底线。继续按照稳定大局、统筹协调、分类施策、精准拆弹的基本方针，做好经济金融领域

3、风险处置工作。压实地方属地责任、部门监管责任和企业主体责任，加强风险预警、防控机制和能2022 年力建设，设立金融稳定保障基金，运用市场化、法治化方式化解风险隐患，牢牢守住不发生系统性风险的底线。资料来源：历年政府工作报告，“金融稳定保障基金”这一概念并非首次在重要公开场合提及。去年 10 月，中国人民银行金融稳定局局长孙天琦在新金融联盟闭门会议上表示，为降低对央行或公共资金直接处置风险的依赖，必须健全有序的金融风险处置机制，其核心是构建前瞻性的系统性风险判定机制和市场化风险处置机制；同时孙天琦还介绍到，从国际上看，美国已成立金融稳定委员会，欧盟和英国均建立起专门的市场化风险处置机制，部分发达

4、经济体还建立了金融稳定保障基金。 我国主要保险/保障基金梳理金融稳定保障基金从全局角度防范化解重大风险，事实上，我国金融领域的各子行业早已陆续了建立相应的安全网。举例来说，银行业的存款保险制度、保险业的保险保障基金、信托业的信托保障基金都是金融细分领域下的风险处置制度。而金融稳定保障基金的设立，则是将这些分散的制度统一上升到整体金融体系高度，以完善金融宏观审慎体系，更加全面地、制度化地防范系统性金融风险。存款保险基金2015 年 5 月 1 日，存款保险条例施行，我国存款保险制度正式建立。吸收存款的银行业金融机构缴纳保费形成存款保险基金，当其经营出现问题时，存款保险基金管理机构依照规定使用基金

5、对存款人进行及时偿付，并采取必要措施维护存款以及存款保险基金安全的制度。截至 2020 年末，全国 4024 家投保机构按规定办理了投保手续，被保险存款合计 190.3 万亿元，受保存款 80.3 万亿元。存款保险 50 万元偿付限额能够为 99.4%的存款人提供全额保障，增强公众对我国银行体系的信心。图 1：截至 2020 年末我国存款投保情况（万亿元）被保险存款190.380.3受保存款中国人民银行中国金融稳定报告（2021），存款保险制度基于风险的差别费率实施平稳，并积极发挥早期纠正功能，及时识别和通报风险，共同推动风险有效化解。通过对低风险机构适用较低费率，对高风险机构适用较高费率，用

6、市场化手段发挥“奖优罚劣”和正向激励作用，促使银行审慎经营，在引导机构审慎经营、降低风险方面发挥了积极作用。根据中国金融稳定报告（2021），截至 2020 年末，已对 635 家投保机构采取了早期纠正措施，353 家机构风险得到初步化解。保险保障基金我国保险保障基金是根据保险法和保险保障基金管理办法的规定缴纳形成的行业风险救助基金，用于救助保单持有人、保单受让公司或者处置保险业风险。2008 年 9月，中国保险保障基金有限责任公司设立，依法负责保障基金的筹集、管理和使用。符合要求的保险公司当对经营的财产保险业务或者人身保险业务缴纳保险保障基金，同时缴纳保险保障基金的保险业务纳入保险保障基金救

7、助范围。截至 2021 年 12 月 31 日，保险保障基金余额(汇算清缴前)达到 1,829.98 亿元。图 2：截至 2021 年保险保障基金余额情况（亿元）699.091,130.89财产保险保障基金人身保险保障基金中国保险保障基金有限责任公司官网，作为保险行业防范化解风险五道防线之一，保险保障基金将在实践中总结经验、不断完善，发挥保险行业安全网的作用。市场化运作以来，保险保障基金先后救助新华人寿保险公司、中华联合保险公司、安邦保险等保险公司。目前，我国保险业已构筑起以公司治理和内控为基础、以偿付能力监管为核心、以现场检查为重要手段、以资金运用监管为关键环节、以保障基金为屏障的保险行业防

8、范化解风险五道防线。2022 年 1 月，中国银保监会发布关于保险保障基金管理办法（征求意见稿），将固定费率调整为基准费率加风险差别费率、建立财产保险与人身保险保障基金之间的融通机制、强化对违反办法规定的法律责任等，进一步保障保险业稳健经营和高质量发展。信托业保障基金/流动性互助基金根据信托业保障基金和流动性互助基金管理办法（征求意见稿），信托业保障基金是指由信托公司缴纳，用于处置信托公司系统性风险、具有较大外溢性风险以及监管部门认定的其他重大风险的资金；信托业流动性互助基金是指由信托业市场参与者共同筹集，主要用于信托业流动性调剂的非政府性行业资金。2021 年 2 月，中国信托业保障基金公司

9、官网披露，截至 2020 年末，保障基金总资产 1491.95 亿元；全年通过流动性支持和风险资产收购业务向信托行业合计提供 563.17 亿元资金支持。 金融稳定基金的海外经验美国有序清算基金（OLF）2010 年 7 月签署的美国多德弗兰克华尔街改革和消费者保护法案设立有序清 算制度，并设立有序清算基金（Orderly Liquidation Facility）为这一制度提供流动性支持。 有序清算制度即财政部指定联邦存款保险公司（FDIC）为接管人开展对系统重要性问题金 融机构的有序接管及清算工作，而后破产机构的各债权方通过 FDIC 获得赔偿。多得弗 兰克法案规定，有序清算成本应被其资产

10、清算所得所覆盖，当资产清算后不足以支付清 算过程的花费且 FDIC 可以给出财政部所认可的有序清算方案，则 FDIC 可以通过向财政 部发债来筹措资金设立 OLF，事后这些资金将从其它金融机构的核定收取款项中得到补偿，即金融机构的清算花费应在金融体系内得到补足。不同于 FDIC 存款保险基金针对存款机构的救助和清算，OLF 针对处理复杂大型的金融机构破产清算问题。有序清算制度产生的背景为美国金融危机，危机中政府意识到大型金融机构的破产往往会导致一系列连锁反应，带来系统性金融风险，从而造成极为恶劣的影响，因此多得弗兰克法案将 FDIC 破产清算的覆盖范围从原来的存款机构和普通 公司扩大至具有系统

11、重要性的大型金融机构，这对于降低金融系统性风险起到了重要作用。欧洲金融稳定基金（EFSF）和欧洲稳定机制（ESM）欧洲稳定基金与欧洲稳定机制有效遏制主权债务危机、维护欧元稳定、推动区域一体 化进程。欧洲稳定基金（European Financial Stability Facility）作为欧元稳定机制的一个 组成部分，其建立的初衷的通过向陷入危机的欧元区成员国提供临时贷款以维护欧元稳定。2010 年 6 月，EFSF 正式建立以，发行 3 年 7500 亿欧元的欧元稳定机制，欧元区国家为其提供 4400 亿欧元的贷款担保。此后，EFSF 职能不断强化，救助能力不断提高，逐渐进入国债一级、二级

12、市场。欧洲稳定机制（European Stability Mechanism）于 2012 年成立以替代到期的 EFSF 及其他欧元稳定机制，是 EFSF 的“强化版”，这一永久性机构的成立也成为了阻碍欧债危机蔓延的关键转折点。EFSF 与 ESM 的建立对于遏制主权债务危机、维护欧元稳定、推动区域一体化进程发挥了重要作用，其治理结构、救助程序及风险管理等方面的先进性对于区域性金融稳定保障基金的建立具有一定的借鉴和指导意义。表 2：EFSF 与 ESM 运作机制EFSFESM援助条件是成员国；面临金融问题；进行援助申请并完成申请流程；接受相应的附加宏观经济调整条款，如进行财政整顿，优化银行体系

13、，对劳动力市场实施改革等；接受欧盟委员会、欧洲央行以及 IMF 共同监督审查，并汇报项目进程。治理结构援助流程保障措施形式为以欧元区成员国为股东的有限责任公司，公司在所有董事一致同意的前提下发放贷款。各成员国仅提供贷款担保而非实际出资，可以实现在出资较少的情况下实现救助，且各方责任较为明确。提交申请，成员国在出现融资困难时提出援助申请；评估分析，欧盟联合 IMF 与欧洲央行进行评估，贷款需得到董事会成员的一致同意；发放贷款，向市场发行以债券为主的融资工具并提供一揽子贷款；后续监督管理。要求援助申请国交纳贷款损失准备和服务费，即在贷款前交纳现金准备，并按照贷款额的 0.5%交纳服务费；将资金（自

14、身资本、服务费、贷款损失准备）投资于安全性较高、流动性较强的资产；EFSF 的放贷利率相对债券融资利率会保持合理溢价，保证一定的收益水平。受国际公法的保障，拥有成员国上缴的 800 亿欧元资本。由理事会、董事会和总裁构成治理体系。理事会和董事会采取“双阀值制”，必须至少有 2/3 以上的成员和 80%的赞成票方可通过决议。并设有紧急决策程序，一项决议如果能够获得委员会超过 85%的有效赞成票即可通过。提交申请，成员国首先向理事会主席提出正式的财政援助申请；评估分析，欧盟委员会联合欧洲央行和 IMF，分析申请国的债务稳定性等；签订协议，欧盟同 IMF 和欧洲央行一起与被援助国签订谅解备忘录（MO

15、U）；后续管理，ESM利用预警系统等进行监督管理。ESM 的缓冲机制包括储备基金、实缴资本和通知即付资本。ESM 运营净收益形成的储备基金将首先被用于弥补违约损失；超过储备基金的损失则使用实缴资本，其 800 亿欧元实缴资本是最核心的信用担保；若这两者仍不足弥补或实缴资本损失太多，则会动用适量的通知即付资本。欧洲债务危机救助问题研究从欧洲金融稳定基金到欧洲稳定机制（陈静），欧洲金融稳定基金的运作及其启示（李俊、张炜）， 金融稳定保障基金的三大猜想管理定位：更高层级的金融创新我们预测，金融稳定保障基金将进一步完善我国金融领域的“安全网”，层级上可能高于现有的行业内保障基金。近年来，我国金融领域的

16、各子行业已经陆续实施存款保险基金、保险保障基金、信托业保障基金等，这些基金通过早期风险监测、出险后风险救助等方式维护所在金融行业的平稳运行。政府工作报告特别提及设立金融稳定保障基金，可以定位为国家层面保障不发生系统性金融风险而设的关键制度，是有别于存款保险基金等的更高维度的国家基金。它不仅进一步丰富风险处置资金来源，完善我国金融领域的“安全网”，而且从全局角度兜底行业保障基金无法覆盖的领域，有助于防范化解系统性金融风险，将推动行业长期持续发展。此外，金融稳定保障基金可能由中央机构和地方政府共同配合管理。一方面，参考国际经验，金融稳定保障基金可由中央主导设立，授权金融监管部门（如中国人民银行或中

17、国银保监会）统筹管理预算、协调资金分配等，加强对系统重要性机构的关注；另一方面，在部分金融风隐患较高的地区，需要当地政府凭借对地区的了解合理规划基金的使用，运用市场化、法治化方式防范和处置风险，进一步压实地方属地责任。资金来源：金融机构与政府合力由于金融稳定保障基金具有公共属性，承担着稳定金融体系的长期任务，除了金融机构以外，也可能由政府注入一部分资金。国际货币基金组织（IMF）在新冠疫情爆发后曾提出一个建议以支持中小企业融资，即，建立一个特殊目的平台由央行提供流动性，商业银行来发放贷款，最后由财政来兜底。相当于财政出一小部分资金，去撬动央行的流动性来给中小企业提供贷款。参考这一思路，政府部门

18、可能在初期注入一笔资金，包括设立相关管理人等，尔后各类金融机构按照规定缴纳相应的金额。此外，接受救助的机构度过危机后也需要偿还此前获得的资金，未来随着市场逐步成熟，可以考虑放开市场融资渠道。参照存款保险基金、保险保障基金等基金的运作经验，金融机构缴纳费用可能根据“风险规模”和“风险系数”来核算。以存款保险制度为例，通过对低风险机构适用较低费率，对高风险机构适用较高费率，用市场化手段发挥“奖优罚劣”和正向激励作用，积极发挥早期纠正功能，及时识别和通报风险，共同推动风险有效化解。而具体的费率标准以及机构风险系数的判断还需要出台更为详细的法规文件；同样的，基数很可能是金融机构的负债规模或资产规模，实

19、践中不同科目预计也会有不同的权重。表 3：我国主要保险/保障基金资金管理方式对比存款保险基金保险保障基金信托业保障基金流动性互助基金缴纳人吸收存款的银行业金融机构保险公司信托公司信托业市场参与者按照各类信托业务收入和固资金信托按新发行金额的缴纳标准基于风险的差别费率基准费率加风险差别费率有业务收入的一定比例缴纳，其费率由基准费率和风1%逐季认购；财产信托按其收取报酬的 5%逐年认法律法规存款保险条例保险法、保险保障基金管理办法（征求意见稿）信托业保障基金和流动性互助基金管理办法（征求意见稿）存款保险基金保险保障基金信托业保障基金流动性互助基金险差别费率构成购管理人存款保险基金管理有限责任公司（

20、中国人民银行出资设立）中国保险保障基金有限责任公司（财政部出资设立）中国信托业保障基金管理有限责任公司（中国信托业协会联合 13 家经营稳健、实力雄厚的信托公司出资设立）使用方式对存款人进行及时偿付，并采取必要措施维护存款以及存款保险基金安全救助保单持有人、保单受让公司或者处置保险业风险对于面临一般性清偿风险，但有望恢复正常经营的信托公司参与其风险处置向存在临时资金周转困难的信托公司提供短期流动性支持资料来源：存款保险基金管理有限责任公司官网等，使用机制：仅针对系统性风险我们认为，金融稳定保障基金将发挥救助托底作用，避免风险传染扩散，确保金融系统平稳运行。具体的职能可能包括：监督系统重要性机构

21、运营，及时发现可能发展为系统性风险的问题并责令整改；对问题金融机构提供财务支持和流动性帮助；在金融机构倒闭清算时承担赔付功能，保护金融消费者的权益；积极保持与市场的沟通交流，稳定市场信心。需要注意的是，金融稳定保障基金不可随意动用，判断的核心是会不会引发系统性风险。虽然金融稳定保障基金可以尽可能削弱不良影响，但在动用基金之前，更应强调金融机构自救的主体责任，以“内部纾困”代替公共资金的“外部援助”。另一方面，如果个别机构、个别产品出现风险，但并不会造成大面积传播扩散，那么应该令其释放，也有利于金融市场的优胜劣汰。图 3：风险处置层级示意资料来源： 国内宏观：经济数据大幅超预期向好总量数据3 月

22、 15 日上午，国家统计局发布了今年 1-2 月的主要经济数据。今年 1-2 月规模以上工业增加值同比增长7.5%，大幅超出市场预期；1-2 月社会消费品零售总额同比增长6.7%，大幅超出市场预期；1-2 月制造业投资同比增长 20.9%，强势但并不夸张；1-2 月基建投资同比增长 8.6%，基建投资（不含电力）同比增长 8.1%，其中，水利管理业投资大幅增长 22.5%；1-2 月份全国房地产开发投资同比增长 3.7%，大幅超预期，销售和房企的开发环节仍然表现不佳，商品房销售面积同比下降 9.6%，房屋新开工面积下降 12.2%；2 月全国城镇调查失业率为 5.5%，升至过去一年以来的高位。

23、2022 年 1-2 月经济数据大幅超预期向好，是政策稳增长的决心、力度和效果的体现。其中，扩投资、稳增长的预期得到验证，基建投资靠前发力落地，制造业投资延续高增，维持乐观。零售消费大幅回暖，背后可能是政府采购增加。地产投资增速超预期转正，但销售、开发环节表现仍不容乐观。总体来看，出口、消费、制造业投资强，地产投资稳，经济结构向好。但是，由于进入 3 月疫情再度出现扩散趋势，几个主要城市加码防控措施，稳定经济大盘仍面临一定挑战。高频数据房地产市场方面，截至 3 月 18 日，30 大中城市商品房成交面积累计同比降低 34.33%，其中一线城市累计同比下降 29.58%，二线城市累计同比下降 2

24、7.54%，三线城市累计同比下降 48.96%。上周整体成交面积较前一周下降 10.42%，一、二、三线城市周环比分别为-12.08%、-13.50%、-3.63%。重点城市方面，北京、上海、深圳商品房成交面积累计同比涨跌幅分别为-27.79%、-6.51%、-43.77%，周环比涨跌幅分别为-0.58%、-24.94%、-40.96%。3 月 16 日，中国财政部有关负责人表示，今年内不具备扩大房地产税改革试点城市的条件。这位负责人指出，房地产税改革试点依照全国人大常委会的授权进行，一些城市开展了调查摸底和初步研究，但综合考虑各方面的情况，今年内不具备扩大房地产税改革试点城市的条件。中指研究

25、院事业部市场研究负责人认为，现阶段，这有利于稳定市场预期，化解房地产市场潜在风险，但房地产税改革方向没有改变。航运指数方面，截至 3 月 18 日，BDI 指数下降 4.16%，收 2605 点。CDFI 指数下降 4.17%。3 月 15 日，BDI 指数小幅走跌，结束七日涨势，受小型船下跌拖累。3 月 16 日与 3 月 17 日，因所有类型货轮运费全面走低，所有船型运价指数均下跌。3 月 18 日，BDI指数有所上扬，但由于之前的跌势，周线下跌 4.2%。图 4：房地产成交量同比增速图 5：住宅价格环比增速30大中城市商品房日均成交面积 万平方米同比增长（右轴） %70个大中城市新建商品

26、住宅价格指数:环比 %70个大中城市新建商品住宅价格指数:当月同比 % 同比上涨城市数-同比下跌城市数（右） 个 7040015806030050106040200540301002019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-02200201002019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-1

27、22022-020-100-50Wind，Wind，图 6：主要航运指数图 7：CCBFI 同比与出口同比6000500040003000200010002020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/030CCBFI:综合指数 波罗的海干散货指数(BDI) CCFI:综合指数(右) 400030002000100006050403020100-10-20-30CCBFI:综合指数:同比 %出口金额:当月同比（右） %2001501005002020/052020/072020/

28、092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/03-50Wind，Wind，图 8：PMI图 9：发电量及同比增速PMI:生产%PMI:新订单% PMI:新出口订单%PMI:产成品库存% 605550454035302019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-02258,0007,0006,0005,0004,0003,000产

29、量:发电量:当月值亿千瓦时产量:发电量:当月同比（右） %20151050-52017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-01-10Wind，Wind，通货膨胀：猪肉价格下跌、鸡蛋价格上涨，工业品价格大体下行截至 3 月 18 日，农业农村部 28 种重点监测蔬菜平均批发价较前周环比下降 0.18%。从主要农产品来看，生意社公布的外三元猪肉价格为 11.9 元/千克，较上周下降 2.30%；鸡蛋价格为 8.99 元/千克，较上周上升 0.56%。上

30、周猪肉价格下跌，目前国内生猪存栏量仍处较高水平，同时由于多地疫情诱发养殖户抛售叠加终端肉类需求持续低迷，市场供强需弱，预计短期内国内猪价将弱势运行。但由于年后养殖成本大幅走高，将对后市国内猪价形成一定底部支撑，另外近期生猪收储传闻再现，预计猪价继续下跌空间整体有限。截至 3 月 18 日，南华工业品指数较前一周下跌 0.21%。能源价格方面，WTI 原油期货价报收 104.7 美元/桶，较前周下降 4.23%。钢铁产业链方面，Myspic 综合钢价指数为184.73，较前周下降 0.26%。经销商螺纹钢价格为 4906 元/吨，较前周上涨 0.69%，上游澳洲铁矿石价格为 961.11 元/吨

31、，较前周下降 5.44%。建材价格方面，水泥价格为 546.67元/吨，与前周持平。本周铁矿价格下跌，因经过上周的集中补库后，钢材需求释放放缓，钢厂因利润率下降开工积极性下降，多按需采购，铁矿需求释放放缓。整体来看，本周港口及钢厂进口矿库存量都有所下降，短期内利好矿价，铁矿基本面对铁矿价格支撑尚存。宏观层面上，政府对矿价上涨的关注依然比较重视，降价风险存在，价格波动风险较大。图 10：三大高频物价指数图 11：商务部农产品价格1551451351251152021/03/182021/04/182021/05/182021/06/182021/07/182021/08/182021/09/18

32、2021/10/182021/11/182021/12/182022/01/182022/02/182022/03/18105农产品批发价格200指数菜篮子产品批发价格200指数食用农产品价格指数151050-52020-03-182020-05-182020-07-182020-09-182020-11-182021-01-182021-03-182021-05-182021-07-182021-09-182021-11-182022-01-182022-03-18-10蛋类:周环比%禽类:周环比%蔬菜类:周环比（右） %151050-5-10-15Wind，Wind，图 12：猪肉价格平均

33、价:活猪元/公斤平均价:仔猪元/公斤平均价:猪肉元/公斤120100806040202020-01-182020-02-182020-03-182020-04-182020-05-182020-06-182020-07-182020-08-182020-09-182020-10-182020-11-182020-12-182021-01-182021-02-182021-03-182021-04-182021-05-182021-06-182021-07-182021-08-182021-09-182021-10-182021-11-182021-12-182022-01-182022-02-

34、182022-03-180Wind，图 13：大宗商品价格图 14：CRB 指数同比领先 PPI 同比2,2001,7001,2002021/03/182021/04/182021/05/182021/06/182021/07/182021/08/182021/09/182021/10/182021/11/182021/12/182022/01/182022/02/182022/03/18700期货收盘价(连续):CBOT大豆 美分/蒲式耳期货收盘价(连续):COMEX黄金 美元/盎司期货结算价(连续):WTI原油(右) 美元/桶1701207020-30-80CRB现货指数:同比 %PPI:

35、同比(右) %6016501412401083062204100-22021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/030-4Wind，Wind， 重大事件回顾3 月 14 日，国务院常务会议确定政府工作报告重点任务分工，要求扎实有力抓落实推动经济在爬坡过坎中保持平稳运行。会议强调，要密切跟踪国际局势变化、大宗商品走势等和对我国的影响，完善应对举措，确保经济增长、就业、物价等稳定在合理区间。要尽快推出增值税留抵退税实施方案，对其他减税降费

36、政策，抓紧研究延期、扩围、加力的安排。推动特定国有金融机构和专营机构依法上缴利润及时入库。（资料来源：中国政府网）3 月 15 日，中国经济开门红，1-2 月份主要经济指标增长加快、好于预期，稳增长政策效应显现。统计局表示，部分地区疫情形势趋紧对经济的影响还需要观察，地缘政治变化使得国内输入性通胀的压力可能会增加，但外部不利影响能够控制在有限的范围内。（资料来源：国家统计局）3 月 16 日，国务院金融委召开专题会议，研究当前经济形势和资本市场问题。会议强调，要积极出台对市场有利的政策，慎重出台收缩性政策。对市场关注的热点问题要及时回应。凡是对资本市场产生重大影响的政策，应事先与金融管理部门协

37、调，保持政策预期的稳定和一致性。金融机构必须从大局出发，坚定支持实体经济发展，欢迎长期机构投资者增加持股比例。关于中概股，会议表示，目前中美双方监管机构保持了良好沟通，已取得积极进展，正在致力于形成具体合作方案。中国政府继续支持各类企业到境外上市。（资料来源：中国政府网）3 月 17 日，证监会传达学习贯彻全国两会精神，强调要坚持稳字当头。进一步完善资本市场内生稳定机制，推进解决涉及资本市场预期、生态、环境等重点问题、敏感问题，全力维护市场平稳运行。要扎实推进全面实行股票发行注册制改革，统筹推进资本市场基础制度建设、法治体系完善、监管转型与监管能力提升等重点改革任务落地见效。（资料来源：证监会

38、）3 月 18 日，证监会正在会同相关部委，进一步深入推进基础设施 REITs 试点，完善制度机制，拓宽试点范围。一是指导交易所抓紧制定 REITs 扩募规则，将适时征求市场意见。二是研究推动保障性租赁住房 REITs 试点工作，尽快推动项目落地。上交所、深交所正积极推动保障性租赁住房 REITs 试点，尽快落地成熟项目。（资料来源：证监会） 国际宏观：美联储宣布加息 25 个基点美国方面：3 月 15 日，美国公布 2 月 PPI 同比 10.10%，前值 10.10%，环比 0.80%，前值 1.20%；2 月剔除食品和能源后 PPI 同比 8.40%，前值 8.60%，环比 0.20%，

39、前值 1.00%；2 月核心 PPI 同比 9.60%，前值 9.30%，环比 0.70%，前值 0.70%。（数据来源：美国劳工部）3 月 16 日，美国公布 2 月零售和食品服务销售同比 17.62%，前值 14.00%；2 月零售总额环比 0.04%，前值 5.67%；2 月核心零售总额环比 0.31%，前值 4.90%；3 月 11日当周 EIA 商业原油增量今值为 434.5 万桶，前值为-186.3 万桶。（数据来源： 美国商务部，EIA 美国能源信息署）3 月 17 日，美国公布联邦基金目标利率今值为 0.50%，前值为 0.25%；3 月 11 日当周 EIA 成品汽油库存，今

40、值为 1712.3 万桶，前值为 1906.2 万桶；俄克拉何马库欣原油库存量今值为 2400.7 万桶，前值为 2222.1 万桶；DOE 汽油库存量今值为 24099.1 万桶，前值为 24460.6 万桶；2 月私人住宅新屋开工今值为 12.46 万套，前值为 11.92 万套；3月 12 日当周初次申请失业金人数，今值为 21.4 万人，前值为 22.9 万人。（数据来源：美联储，EIA 美国能源信息署，美国商务部，美国劳工部）3 月 17 日，美联储公布利率决议，加息 25 个基点，符合市场预期。美联储主席鲍威尔称最快 5 月宣布缩表，资产负债表框架将与上一次相似，速度将比上次更快，

41、必要时将加快收紧政策速度。美联储最新加息路径点阵图显示，决策者平均预期今年还要加息六次。鲍威尔表示美联储加息和缩表的时间已经到来。持续加息是适宜的。如有必要，美联储可能会加快收紧政策。（资料来源：美联储）欧洲方面：3 月 15 日，欧盟公布 3 月欧元区 ZEW 经济景气指数今值为-38.70，预期为 10.30，前值为 48.60。（数据来源：欧洲经济研究中心）3 月 17 日，欧盟公布 2 月欧盟 CPI 同比 6.20%，前值 5.60%；2 月欧元区 CPI 同比5.90%，预期 5.80%，前值 5.10%，环比 0.90%，预期 0.90%，前值 0.30%。（资料来源：欧盟统计局

42、）3 月 17 日，英国央行公布利率决议，加息 25 个基点至 0.75%，符合预期。这是 2021年 12 月以来，英国央行第三次加息。英国央行表示，俄乌局势极大增加了经济前景的不确定性。未来几个月，全球通胀压力将进一步大增，第二季度通胀率约为 8%，之后可能会继续攀升，包括英国在内的能源净进口国经济增长可能会放缓，预计第一季度 GDP 将增长约 0.75%。（资料来源：英国中央银行）日本方面：3 月 18 日，日本公布 2 月 CPI 环比 0.40%，前值 0.30%。（数据来源：日本统计局）3 月 18 日，日本央行公布利率决议，维持基准利率在-0.10%不变，维持 10 年期国债收益

43、率目标在 0.0%附近不变，并下调经济增长预期。日本央行行长黑田东彦表示，日本不需要也不适合收紧货币政策；4 月份以后通胀水平有可能达到 2%，但这是成本上升导致的物价上涨，并不是央行所期待的通胀目标；将继续通过收益率曲线控制实施量化质化宽松（QQE）。（资料来源：日本中央银行） 流动性监测：银质押和 SHIBOR 利率涨跌互现公开市场操作：流动性净投放 1900 亿元上周（3 月 14 日-3 月 18 日）有 1400 亿元逆回购投放，500 亿元逆回购到期，2000亿元 1 年期 MLF 投放，1000 亿元 1 年期 MLF 到期，净投放 1900 亿元。本周（3 月 21日-3 月

44、25 日）有 1400 亿元逆回购资金自然到期。表 4：上周公开市场操作情况（亿元）2022-3-142022-3-152022-3-162022-3-172022-3-18投放回笼投放回笼投放回笼投放回笼投放回笼7 天逆回购100-100100-100100-100800-100300-10014 天逆回购28 天逆回购6 个月 MLF1 年期 MLF2000-10001 年期 TMLF降准2022-3-142022-3-152022-3-162022-3-172022-3-18国库现金定存投放总计3400到期总计-1500净投放1900Wind，货币市场：银质押和 SHIBOR 利率涨跌互

45、现。DR001 加权平均利率为 1.99%，较上周变动-4.73bps；DR007 加权平均利率为 2.06%，较上周变动-4.19bps；DR014 加权平均利率为 2.32%，较上周变动 22.45bps；DR021 加权平均利率为 2.44%，较上周变动 30.43bps；DR1M 加权平均利率为 2.46%，较上周变动 16.84bps。截至 3 月 18 日，SHIBOR方面，隔夜、7 天、1 个月、3 个月对比上周分别变动-5.9bps、-2.9bps、0.3bps、0.6bps至 1.99%、2.07%、2.30%、2.37%。图 15：银行间回购加权利率图 16：银行间回购加权

46、利率周变动4.03.53.02.52.01.51.00.52021/050.0DR001DR007DR014 DR021DR1M2.602.402.202.001.801.60利率变动（右，bps）2022/03/182022/03/11DR001 DR007 DR014 DR021 DR1M403020100-102021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/03Wind，Wind， 国际金融市场：欧美股市全线上涨美国市场：美股全线上涨3 月 14 日-3 月 18 日：美股全线上涨，道指涨 5.5%，

47、标普 500 指数涨 6.16%，纳指涨 8.18%。周一，此前已引起不少关注的新冠病毒“德尔塔克戎”（deltacron）变体确实存在，其结合了新冠病毒德尔塔变体和奥密克戎变体中的变异，目前，美国和欧洲都报告了相关病例，美股全线下跌，道指收平，标普 500 指数跌 0.74%，纳指跌 2.04%。周二，美联储掉期交易显示完全定价美联储 2022 年将进行7 次标准加息，美股全线上涨，道指涨1.82%，标普 500 指数涨 2.14%，纳指涨 2.92%。周三，美联储加息 25 个基点，符合市场预期，美股全线上涨，道指涨 1.55%，标普 500 指数涨 2.24%，纳指涨 3.77%。周四，

48、一些投资者对美联储的激进姿态表示欢迎，他们相信美联储将通过降低通胀来长期帮助美国经济，美股全线上涨，道指涨 1.23%，标普 500 指数涨 1.23%，纳指涨 1.33%。周五，美联储理事沃勒表示，美联储应该考虑在未来的会议上加息 0.5 个百分点并从 7 月开始缩减资产负债表，以遏制“狂暴”的通胀，美股全线上涨，道指涨 0.8%，标普 500 指数涨 1.17%，纳指涨 2.05%。图 17：标普 500 和标普 500 波动率(VIX)图 18：美国国债收益率标准普尔500指数VIX（右）% 1M% 1Y% 10Y（右）5,0004,5004,0003,5003,0002021/102,

49、500401.60 351.40301.20251.000.80200.60150.40100.202022/0350.002.52.01.51.00.52022/030.02021/112021/122022/012022/022021/102021/112021/122022/012022/02Wind，Wind，欧洲市场：欧股全线上涨3 月 14 日-3 月 18 日：欧股全线上涨，德国 DAX 指数涨 5.76%，法国 CAC40 指数涨 5.75%，英国富时 100 指数涨 3.48%。周一，俄乌第四轮谈判开始，普京表示，从俄乌对话中已经看到了一些积极现象，乌方相关官员还表示，已准备

50、与俄方就乌克兰的中立地位进行谈判，欧股全线上涨，德国 DAX指数涨 2.21%，法国 CAC40 指数涨 1.75%，英国富时 100 指数涨 0.53%。周二，欧洲央行行长拉加德表示，俄乌冲突将通过提高能源和大宗商品价格来降低经济增长，提高通货膨胀，欧股全线下跌，德国 DAX 指数跌 0.09%，法国 CAC40 指数跌 0.23%，英国富时 100 指数跌 0.25%。周三，英国政府考虑全面修改规划法，在英国各地大规模扩建风电场，以改善英国的能源独立性，欧股全线上涨，德国 DAX 指数涨 3.76%，法国 CAC40 指数涨 3.68%，英国富时 100 指数涨 1.75%。周四，欧洲央行

51、行长拉加德表示，乌克兰冲突可能引发新的通货膨胀趋势，冲突给经济增长带来巨大风险，欧股涨跌不一，德国 DAX 指数跌 0.36%，法国 CAC40 指数涨 0.36%，英国富时 100 指数涨 1.28%。周五，英国财政大臣苏纳克表示，今后的首要任务是减税，计划在本届议会期间继续减税，欧股全线上涨，德国 DAX 指数涨 0.17%，法国 CAC40 指数涨 0.12%，英国富时 100 指数较上日持平。图 19：欧洲交易所指数图 20：欧元区公债收益率（）欧洲证券交易所150欧洲证券交易所100(右)% 1Y% 10Y(右)3,6003,5003,4003,3003,2003,1003,0001

52、,4001,3501,3001,2501,2001,1502021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/031,100-0.50-0.55-0.60-0.65-0.70-0.75-0.80-0.852021/072021/072021/082021/092021/092021/102021/112021/122021/122022/012022/022022/022022/03-0.900.600.400.200.00-0.20-0.40-0.60Wind，Wind， 债市数据盘点：利率债收益率大体下行一级市场：本周计

53、划发行 6 只利率债上周（3 月 14 日-3 月 18 日）一级市场共发行 23 只利率债。本周（3 月 21 日-3 月25 日）计划发行 6 只利率债，计划发行总额 1630.00 亿元。图 21：利率债发行到期图 22：国债中标利率与二级市场水平6000400020000-2000-4000-6000总发行量(亿元)总偿还量(亿元)净融资额(右，亿元)6000400020000-2000-4000-60003.43.23.02.82.62.42.22.01.81.6YTM:1年 %YTM:5年 %2021-03-182021-04-182021-05-182021-06-182021-

54、07-182021-08-182021-09-182021-10-182021-11-182021-12-182022-01-182022-02-182022-03-18YTM:10年 %发行利率:1年 %发行利率:5年 %发行利率:10年%Wind，Wind，图 23：国开债债中标利率与二级市场水平图 24：进出口债中标利率与二级市场水平3.93.63.33.02.72.42.11.82021-03-182021-04-182021-05-182021-06-182021-07-182021-08-182021-09-182021-10-182021-11-182021-12-182022-01-182022-02-182022-03-181.5YTM:1年 %YTM:5年 %YTM:10年 %发行利率:1年 %发行利率:5年 %发行利率:10年%3.93.63.33.02.72.42.11.81.5YTM:1年 %YTM:5年 %YTM:7年 %发行利率:1年 %发行利率:5年 %发行利率:7年 %2021-03-182021-04-182021-05-182021-06-182021-07-182021-08-182021-09-182021-10-182021-11-182021-12-182022-01-182022-02-182022-03-18Wind