9.3中证评级的质量特征与违约计量

1、中证的质量特征与违约计量目录中证概况中证概况中证指数业务（以下简称中证，CSI Rating）力图为债券市场和投资者提供多元化的信用风险评估服务及相关信息产品，促进市场，满足结果使用者对信用风险评估及相关信息产品多样化的需求。2010年开始资信研究，服务于债券指数、估值业务需要；2013年6月组建专门的资信团队，进行资信基础建设；为公司债券市场部门、交易场所、中国结算提供服务；与多家基金、资管等机构形成合作关系。中证的定位鉴于服务于债券市场基础建设发展完善的需要，中证本土化：适应并服务于中国信用债市场的发展。坚持：市场化：为债券市场提供多元化的信用风险信息产品。独立性：治理结构保证独立、客观、

2、公正。非逐利性：不追求过度的商业模式。中证的理念针对债券市场各参与方关于信用风险识别与定价参考的需求，中证更加重视：区分度：有没有把不同大小的信用风险区别开。一致性：这种区分有没有建立在全面整体的基础上。可比性：这种区分在不射。业、产品、区域上是否具有相同风险映稳定性：是否具有一定的中长期投资参考价值。前瞻性：不是过去的验证，而是未来的展望。中证的成果中证的成果信用债依据的方法和标准体系，持续对全市场信用债再评级（PI），形成覆盖产业债和城投债、涵盖主体与债项的全谱系排序表。交易所市场再坚持传统（人工），现已涵盖发行人2362家、债券 3728只，其中产业债人1172家、债券1930只，城投债

3、间市场人1190家、债券1798只。再以模型方式为主，现已覆盖人1673家，债券4488只。中证的成果技术体系化“区分有据”的技术体系建设导向，聚焦于方法、标准、企业表的开发与执行，促进结果和意见的专业性。“有度”的技术体系构建成型，“纵”有行业方法和标准,“横”有行业特征和风险度比较体系。业务数据库化中证机制。信息系统实现管理日常化，健全与调整留痕持续推进技术和数据积累，统化、数据库系统框架健全。方法、流程、结果全程数据化、系中证的成果中证全谱系排序表中证的成果排序表分行业（钢铁、煤炭）中证的成果中证信息系统中证的质量特征中证的质量特征交易所市场债券级别的结构对比注：截至。中证的质量特征过剩

4、产能行业债券级别的结构对比注：截至。以钢铁、煤炭行业债券为例。中证的质量特征中证与市场的风险度量差异发体的平均级别差距2.202.132.032.001.941.801.701.601.401.391.361.281.211.201.002014123120150630交易所市场全部发20151231产能过剩行业20160630体注：对每个级别赋值：C-AAA级别间隔1.5；对展望赋值：稳定为0，为-0.5，正面为0.5；中证的质量特征过剩产能行业人的市场调整统计注：截至。以钢铁、煤炭行业债券为例。行动人个数占比主体下调2441.4%主体展望下调1627.6%列入（）观察1220.7%调整小计

5、5289.6%主体上调35.2%主体展望上调35.2%正面调整小计610.4%合计58100.0%中证的质量特征过剩产能行业人的市场向中证趋近注：截至。以钢铁、煤炭行业债券为例。年度行动的个数向中证趋近的变动方向其他变动方向趋同率20147188%201513381%2016.632294%中证的违约计量中证的违约计量中证锚定的（隐含）违约率水平注：由于样本券的范围限制，目前尚无获得中证A-及以下的平均隐含违约率数据。级别%4月均值5月均值6月均值季度均值AAA0.180.050.050.09AA+0.780.510.520.60AA1.651.621.641.64AA-2.001.951.9

6、71.97A+2.422.352.362.38A2.942.832.832.87中证的违约计量市场指示的（隐含）违约率水平级别%4月均值5月均值6月均值季度均值AAA0.860.770.670.77AA+2.091.922.142.05AA3.003.003.073.02中证的违约计量中证（隐含）信用曲线注：由于样本券的范围限制，目前尚未编制中证A-及以下的信用曲线。中证的违约计量中证（隐含）信用曲线简介隐含信用曲线刻画出不同信用等级对应的隐含边际违约率，即某只中证债券的一年期违约概率（隐含）。该违约概率是根据债券市场的价格信息，运用中证隐含违约率模型计算获得的，反映当前市场的违约预期和风险定

7、价。根据中证的是对中证的信用等级分类归集、统计隐含违约率并编制信用曲线，获得信用评估结果和标准的风险计量结果。尽管隐含信用曲线是市场的期望值，而非历史的统计值，但可指示中证各信用等级在当前市场条件下的量化风险水平和违约可能性。由于样本券的局限，中证隐含信用曲线现包括AAA至A级，但不代表中证仅有这6个等级。中证的违约计量中证（隐含）信用曲线编制规则选取中登质押库中符合活跃行情认定的公司债（剔除浮息债）作为样本券，逐日计算个券隐含违约率。计算全部样本券的隐含违约率，按照中证的大级别（AAA，AA，A）分别进行移动平均统计（现为5日），逐日得到中证约率的算术平均值。大级别对应的隐含违在此基础上，运

8、用插值法计算中证AA+、AA-、A+对应的逐日隐含违约率均值，从而形成中证AAA至A级的信用曲线。中证的违约计量中证（隐含）信用曲线编制规则插值规则注：中登质押现无中证低于A-级的债券，无法编制BBB级信用曲线，因此目前暂不拟定A-及以下级别信用曲线的插值规则，也不给予A-及以下级别的隐含违约率。中证级别平均边际违约率插值规则AAARNPDAAARN-PDAAAAA+RNPDAA12(RNPDAAA ) 3 (RNPDAA ) 3AARNPDAA-AA-RNPDAA21(RNPDAA ) 3 (RNPDA ) 3A+RNPDA12(RNPDAA ) 3 (RNPDA ) 3ARNPDA-附录：

9、中证隐含违约率模型附录：中证隐含违约率模型模型原理：IMF模型投资者是风险中性的，债券价格中的风险溢价是对预期违约损失的补偿，即P(1-R），P为预期违约率，R为预期违约挽回率。债券到期现金流经预期违约率（P）和预期违约挽回率（R）调整后无风险期望现金流，无风险现金流经无风险利率r折现后的现值等于债券的理论价格。原理公式：一年期零息债券注： 本金100。附录：中证隐含违约率模型模型原理：IMF模型扩展公式：N 2N11 p RRp C1 p RRp 1 pC1 p RRp 1 pC 100 t . tttttttBt1 r1 r2tPt：隐含静态边际违约率RR：预期违约回收率（=1-预期违约损失率）：无风险收益率rNtC： 每期利息Bt： 债券理论价格假设债券市价（Btm）是对理论价格(Bt)的无偏估计，将Btm带入公式反向求解出隐含静态边际隐含违约率Pt。附录：中证隐含违约率模型中证隐含违约率模型以IMF隐含违约率计算模型为蓝本，通过公式假设及参数选用剥离、控制非信用的影响。按照付息周期计算期望现金流的时间分布，并使用即期曲线逐期折现，剥离期限影响。无风险收益率选用国开债曲线，剥离成本、性、所得税影响。对于含权债，依据估值的行权判断选用合理价格，剥离影响。关于预期违约回收率，目前缺乏合理