世界保险业：聚焦通胀风险

1、 HYPERLINK / 世界保险业： HYPERLINK / 聚焦通胀风险 HYPERLINK / 摘要 HYPERLINK / 主要观点 HYPERLINK / 05 保险公司面临的宏观经济环境 HYPERLINK / 13 全球保险市场趋势 HYPERLINK / 32 附录2 瑞士再保险 sigma 2022年第4期摘要经济放缓和高通胀将拖累2022- 2023年保险市场增长。高通胀的影响将表现为非寿险理赔额上升，对财产险和车险公司产生直接影响。我们估计，2022年全球保费总额将首次突破7万亿美元。费率上涨将是主要推动因素。商业险种费率上涨将驱动非寿险名义保费稳步增长。通胀影响将体现为

2、较低的实际增长率。利率持续上升，将在较长期提升保险公司的投资回报。在寿险领域，疫情后风险意识增强正驱动市场对保障型产品的需求。世界经济正经历范式转变，将会对长期政策产生深远影响。全球经济增长将会大幅放缓，通胀率正处在几十年的高位。通胀高企主要由于多重因素的共同作用，包括：新冠危机高峰期大量财政刺激资金注入经济；全球供应链冲击；乌克兰战争造成的能源和大宗商品价格暴涨。我们认为，全球部分主要经济体将在未来12-18个月陷入通胀性衰退。经济放缓和高通胀环境将制约保险市场。增长放缓通常会导致保险需求下降。通胀的主要影响将表现为理赔成本上升，对非寿险的影响比在保单生效时便已确定给付的寿险更为显著。我们预

3、期短期内财产险和车险受影响最大。在建筑业，供应中断和劳动力短缺导致维修和重建成本上升，进而导致理赔增加。在车险领域，零配件短缺使新车和二手车价格处于历史高点，促使理赔成本上升。随着高通胀传导至人身伤害理赔，意外险、机动车责任险和一般责任险业务也将受到影响。为应对理赔成本上升对盈利的负面影响，保险公司必须了解通胀的驱动因素，并采取资产负债表和储备金管理方面的相应措施。我们估计，2022年保费总额(非寿险和寿险)将实现名义6.1%的高增长，但实际增长率却勉强持平(+0.4%)。另外，我们预测全球保费总额将在今年末首次突破7万亿美元，我们预期非寿险业的费率将大幅上涨并足以抵消高通胀的影响，同时新兴市

4、场的保费将延续高增长态势。因此，我们预期的2022年保费总额将比新冠危机爆发时高16%，反映出保险市场在疫情期间的强韧表现。在非寿险业，我们预期通胀对风险敞口价值的影响及费率上涨将促进保费增长，特别在北美洲和欧洲尤其如此。但从全球实际增速来看，我们估计今年的保费增长率为0.8%。我们预测，2023年全球非寿险保费将增长2.2%，主要受益于商业险种费率的持续上涨。今明两年，新兴市场的保费增长率预计将高于发达市场，2022年的实际增长率估计为3.0%，2023年为4.2%，其中短期健康险需求旺盛是主要驱动因素之一，受益于疫情后民众的健康安全意识的增强。今年，预计非寿险业盈利能力承压：我们预计202

5、2年的行业股本回报率(ROE)约为 5-6%，低于2021年的6%；随着承保业绩和投资收益的改善，2023年的回报率有望回升至6.6%。经济放缓和历史性高通胀将压降实际保费收入，增加理赔成本。然而，通胀危机同时也会推升利率，是未来经济形势下的一线曙光。随着非寿险公司的债券组合逐渐进入较高收益区间，较长期的投资回报率也会因此获得提升。在寿险领域，我们估计2022年全球实际保费将小幅减少0.2%。金融市场条件波动和居民可支配收入下降，将拖累储蓄型业务的保费表现，而这部分业务占寿险保费总额的四分之三以上。然而，中期利好因素依然稳健。疫情过后，社会整体风险意识的增强正提振保障型产品需求；保险公司正改变

6、自身的经营模式，以更好地适应数字化转型。另外，利率上升将有助于促进附带保证的储蓄产品需求。我们预期， 2023年全球寿险保费实际增长率将达到1.9%，发达市场和新兴市场均有所改善。我们预期今年寿险业的盈利水平将温和改善，这主要受益于利率上升。随着寿险公司投资组合中的长期固定收益资产表现开始改善，投资回报率的提升将在中长期内表现地更为显著。此外，尽管新冠肺炎疫情仍会在2022年导致出现相关理赔，但随着世界适应与病毒共存，理赔的严重程度可能减轻。sigma 2022年第4期 瑞士再保险 3sigma 2022年第4期 瑞士再保险 3主要观点主要经济体正面临通胀性衰退持续性通胀及货币政策加速收紧将在

7、未来12-18个月大幅削弱增长预期。我们对主要经济体的增长展望低于市场普遍预测。实际GDP202220232022202320央行政策利率2220232010222023SRI普遍预测SRI 普遍预测SRI普遍预测SRI普遍预测SRI普遍预测SRI 普遍预测SRI普遍预测SRI普遍预测美国2.6%2.5%1.1%1.8%7.4%7.5%3.3%3.5%3.4%3.5%3.4%3.6%3.2%3.1%3.2%3.2%欧元区2.4%2.7%1.0%1.8%7.6%7.1%3.3%3.1%1.8%0.9%2.0%1.6%1.6%1.3%1.6%1.4%中国4.2%4.2%5.3%5.2%2.3%2.

8、2%2.4%2.3%2.0%-2.0%-2.7%2.8%2.6%2.9%资料来源：瑞再研究院；普遍预测数据来自彭博调研，2022年6月29日通胀将持续更长时间过去12个月，通胀高企是多数主要经济体面对的主要宏观经济动态。我们预期高通胀还将持续更长时间，并预测2020年代将面临比上一个10年更高的通胀率。就中国而言，我们认为生产率提高及数字化产业升级等结构性因素将导致未来10年的趋势通胀率低于上一个10年。 未来10历史数据瑞再研究院10年 (2010-2019)20年 (2000-2019)当前(2022年6月)(2019年11月)美国3.02.31.82.2欧元区2.71.81.41.7中国

9、2.32.52.62.2资料来源：瑞再研究院资料来源：瑞再研究院. 全球经济展望趋于黯淡. 非寿险的理赔严重程度上升. 市值损失中短期中长期. 收益率上升引发的范式转变. 风险意识结构性增强. 费率走强保险公司面临的有利和不利因素这些因素将影响保费增速和投资回报率，从而影响资产负债表的两端4 瑞士再保险 sigma 2022年第4期保费增长预期总体来看，我们预期今年全球保费增长将陷入停滞，在随后的2023年将实现更强劲增长，但仍低于趋势增长率。6%4%2%0%2%4%6%3.1%2.6%4.5%0.8%2.2%0.2%1.9%4.2%资料来源：瑞再研究院4 瑞士再保险 sigma 2022年第

10、4期20202021非寿险2022E2023F20202021寿险2022E2023F HYPERLINK / 2021年非寿险实际保费增长率 HYPERLINK / (点击图表，在sigma explorer中打开) HYPERLINK / HYPERLINK / 10.0% HYPERLINK / 2021年寿险实际保费增长率 HYPERLINK / (点击图表，在sigma explorer中打开) HYPERLINK / HYPERLINK / 10.0%保险公司面临的宏观经济环境全球经济面临日益加剧的通胀性衰退风险。融资条件收紧与通胀均达到几十年以来的最高水平。我们对全球的增长展望低

11、于市场普遍预测，并预期未来12-18个月若干G7国家将出现衰退，导致美国和欧元区年度经济增速下滑。央行正采取正确措施，优先稳定价格而非经济增速，尽管此举或将导致衰退。新兴市场央行一年前便已开始收紧政策，其经济可能比发达市场更早触底。我们认为，高通胀的持续时间将比人们普遍预期得更长。乌克兰冲突导致能源与大宗商品价格上涨，从而加剧了许多家庭面临的生活成本危机。我们预计，美联储和欧洲央行将在 2022年余下时间内持续收紧政策。这将支撑债券收益率上升。对于全球经济和保险公司来说，这是当前危机所带来的一个闪光点。全球经济正在放缓，衰退风险上升。我们对主要经济体的增长预测低于市场普遍预测。发达市场的增长放

12、缓最为显著。增长和通胀展望全球经济面临衰退式增长环境全球增长正在放缓；由于融资条件收紧及通胀创几十年高位，今年下半年可能延续放缓势头。我们预测2022和2023年的实际GDP增长率分别为3.0%和2.6%，均低于市场普遍预期 1。货币政策的约束性增强，大宗商品价格依然高企且波动加剧，而中国坚持实行新冠疫情管控措施，对全球供应链产生一定扰动，从而抑制需求。因此，风险整体偏于下行。表 1：主要市场的关键经济预测实际GDP2022202320222023央行政策利率2022202310年期国债收益率20222023SRI普遍预测SRI 普遍预测SRI普遍预测SRI普遍预测SRI普遍预测SRI 普遍预

13、测SRI普遍预测SRI 普遍预测美国2.6%2.5%1.1%1.8%7.4%7.5%3.3%3.5%3.4%3.5%3.4%3.6%3.2%3.1%3.2%3.2%欧元区2.4%2.7%1.0%1.8%7.6%7.1%3.3%3.1%1.8%0.9%2.0%1.6%1.6%1.3%1.6%1.4%中国4.2%4.2%5.3%5.2%2.3%2.2%2.4%2.3%2.0%-2.0%-2.7%2.8%2.6%2.9%资料来源：瑞再研究院一系列风险正将经济推向通胀性衰退。持续的高通胀及货币政策加速收紧将在未来 12-18个月削弱主要经济体的增长。特别是因美联储货币政策导致经济增长大幅放缓或难以避免

14、。我们预测2022年美国增长率为2.6%，2023年为1.1%，低于普遍预测(参见表1)。在欧洲，我们认为年初至今的经济韧性延缓了乌克兰战争及相关能源和生活成本危机造成的经济影响，但无法避免由此引发的更严重的经济放缓。由于今年秋冬季或再次出现能源供给短缺状况，我们预测欧元区今年的GDP增长率为 2.4%，并预测在今年冬季前将出现技术性衰退。由于中国延续新冠疫情管控措施，我们近期将2022年中国的增长率预期下调至4.2%。今年，发达市场的增长将显著放缓。经历2021年7.2%的增长后，我们估计2022年的增长率“仅为”3.5%。关键拖累因素是始于2021年夏季的漫长的货币政策收紧过程：新兴市场已

15、经历了货币政策紧缩长达一年。对于发达市场，我们估计2022年的总体增长率为2.6%，2023年为1.7%，低于2021年5.4%的水平。我们的预测反映出新兴市场的经济增速将比发达市场更早触底。1 数据截止到2022年6月29日。亚洲新兴市场将成为今后几年全球增长的主要动力。2022-23年期间，我们预计亚洲新兴市场将是全球经济增长的主要引擎，这与我们在2019年阐述的观点一致，即21世纪20年代，区域经济实力将从西方转向东方。2我们预测，2022-2023年亚洲新兴市场的(除中国外)的平均增长率为6.2%，使新兴市场的总体增长率(3.9%)高于发达市场(2.0%)。鉴于今年俄乌冲突及其对周边地

16、区的影响，我们预计新兴欧洲和中亚的增长将弱与其他地区，平均为 0.1%。全部全部美国和欧非和中东 亚太加拿大全部除中国外中国亚洲， 拉丁美洲 欧洲新兴 中东和非洲除中国外市场和中亚全球发达市场新兴市场当前的高通胀水平对央行政策产生经济过热风险。数十年最高的通胀将比预期持续更久图1：各地区实际GDP增长率预测，%10%8%6%4%2%0%2%4%2012-2021年均增长率20212022E2023F资料来源：Datastream、瑞再研究院通胀飙升已成为去年宏观经济的主题，主要由于以下三个根本原因。一是许多经济体获得规模空前的财政支持。政府出手维持疫情期间生计困难者的收入。二是出行限制造成广泛

17、的供应短缺，而与之相关的消费则从服务转向商品，导致供需严重错配。三是乌克兰战争对大宗商品市场产生重大冲击，导致能源及基本大宗商品价格大幅上涨。我们预期主要经济体的高通胀将延续比普遍预测更长的时间(参见表1)。食品和能源价格上涨尤其受到关注，但央行对此无能为力。然而，核心通胀也已达到令人不安的高水平。这反映出经济过热，并让央行难以采取措施应对2022年和 2023年的通胀性衰退风险，并实现经济软着陆。全球主要央行将不得不在稳增长与降通胀之间作出抉择，我们预期主要央行将采取更激进的货币紧缩措施。其中，我们认为美国面临最高的“硬着陆”风险。2 sigma 2019年第1期 新兴市场：希望与挑战并存。

18、瑞再研究院。2010s 2021均值2022美国2023 2020s均值2010s 2021均值2022英国2023 2020s均值2010s 2021均值2022墨西哥2023 2020s均值2010s 2021均值2022日本2023 2020s均值2：部分经济体的通胀预测9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%资料来源：Refinitiv Eikon、瑞再研究院通胀对各个行业产生不同影响。建筑业的成本上升幅度最高。尽管如此，并非所有部门都面临同样的通胀涨幅，某些行业的价格涨幅远远高于整体通胀(后者仅考虑消费价格)。例如，由于疫情导致的供应链受阻，建筑成本持续飙升。2021年夏以来，美国单

19、户住房和家居装修需求增长，使不断消耗的必要建材供应日益紧张。汽车行业也出现相似的价格动态。全球范围内计算机芯片、半导体及其他部件短缺使得新车和二手车价格保持历史高位。非寿险公司面临车险和财产险理赔成本上升压力，而这又成为部分险种近期费率上涨的重要驱动因素。资料来源：Datastream、瑞再研究院PPI建筑价格涨幅CPI25%20%15%10%5%0%5%日本墨西哥英国3：部分经济体的建筑成本、CPI和PPI美国05.201611.201605.201711.201705.201811.201805.201911.201905.202011.202005.202111.202105.20220

20、5.201611.201605.201711.201705.201811.201805.201911.201905.202011.202005.202111.202105.202205.201611.201605.201711.201705.201811.201805.201911.201905.202011.202005.202111.202105.202205.201611.201605.201711.201705.201811.201805.201911.201905.202011.202005.202111.202105.2022一些结构性趋势或将加剧通胀压力。随着发达市场的通胀率逼近

21、新兴市场有史以来的高通胀水平，新兴市场与发达市场间的通胀率差异正在缩小。我们预期新兴市场今年将进一步紧缩以遏制通胀，维持收益率的相对吸引力，并缓解发达市场央行上调利率导致的货币贬值压力。货币贬值将会导致额外的通胀压力，并拉长新兴市场总体宏观条件企稳所需的时间。由于发达经济体正经历通胀高企，因此面临因价格上涨预期固化导致的更高风险。各项通胀驱动因素的变化趋势依然存在很大的不确定性。然而，风险偏于上行；我们上调了对美国及大多数发达欧洲市场的长期通胀预测。新兴市场与发达市场间的通胀率差异已缩小。资料来源：Refinitiv Eikon、瑞再研究院EM7G70 543214：G7和新兴市场通胀率相对于

22、10年平均值的倍数，经加权调整。全球应对政策加剧发达市场的通胀，并制约新兴市场的增长供需错配对价格产生不同程度的上涨压力，具体取决于各国对通胀驱动因素的敏感 度。相对而言，发达经济体通胀上升幅度高于新兴市场。差异原因在于：1) 从长期来看，发达市场央行采取对通胀更宽容的监管框架；2) 发达市场在疫情期间采取了更激进的财政刺激力度；3) 新兴市场的货币紧缩周期远远领先于发达市场。以上三项因素都指向各国增长轨迹或将分化，新兴市场将呈现相对较慢的经济增长。相对而言，发达市场近期的通胀上升幅度更高。高通胀持续的其他驱动因素除了上述中短期通胀驱动因素之外，其他结构性趋势或将延续高通胀环境：13年5月13

23、年11月14年5月14年11月15年5月15年11月16年5月16年11月17年5月17年11月18年5月18年11月19年5月19年11月20年5月20年11月21年5月21年11月22年5月逆全球化趋势，企业将生产转移至本土、邻近国家或友好国家以增强供应链稳定性。这可能降低供应链的成本效益，增加成本，并将成本最终转嫁给消费者。此类情景的好处在于，全球生产国的调整会提振替代原生产国的地区增长。拥有与中国相同出口行业的国家将是接纳生产迁移的优选者。南亚国家和墨西哥是重要的替代国。33“减少全球供应链风险：通过调整加强韧性”，瑞再研究院。俄乌战争将导致全球经济增长放缓，通胀上升。向可再生能源转型

24、的资本密集型减碳过程将推升生产成本。越快地采用可再生能源提供动力，经济从气候变化相关成本中获益的机会越高。然而就近期而言，绿色转型会产生更高的成本，因为高需求会导致相关基础设施和生产流程中涉及的原材料和中间产品(如金属和矿物)价格上涨。4长期来看，央行将对更高通胀率的容忍度也在上升。面对2020年和2021年疫情高峰时出现的极端经济形势，央行允许经济过热(高于常态水平)以稳定劳动力市场。但在2022年，生活成本危机主导政策走向，央行上调利率以遏制通胀。当前的状况一旦回归常态，我们认为政策制定者可能考虑调整长期目标，再次选择对高通胀率采取更高的容忍度。容忍更高(但仍可控)的通胀水平将有利于经济更

25、强劲地复苏。俄乌战争：类滞涨的全球冲击乌克兰冲突对宏观经济产生的净影响是类滞涨的冲击：增长放缓，通胀上升(参见表 2)。俄罗斯和乌克兰加起来占全球GDP的份额不足2%，但俄乌冲突的涟漪效应远超出两国的边境范畴。我们认为主要通过以下五种主要传导渠道影响全球经济：1) 供应链冲击和能源及大宗商品价格暴涨；2) 融资条件趋紧；3) 投资者和消费者信心受挫；4) 全球银行和金融系统受到冲击；5) 贸易流动受阻。我们估计，相对于俄乌战争前的情景，2022年全球实际GDP增长率将下降1.35个百分点，而通胀率将上升2.6个百分点。表2：CPI和GDP对油价情景的敏感度年度CPI敏感性，与俄乌战争前基准对比

26、，百分点GDP增长敏感性，与俄乌战争前基准对比，百分点美国欧元区中国美国欧元区中国石油期货20220.990.690.83石油期货20220.260.190.2120230.200.440.3920230.160.300.29石油期货持久性20221.080.740.88石油期货持久性20220.280.200.2120230.880.991.0420230.400.480.48极端油价至140美元20221.410.931.12极端油价至14020220.370.240.2620231.331.521.6120230.620.710.73资料来源：彭博、牛津经济研究院全球模型、瑞再研究院非洲

27、、中东及亚洲部分地区高度依赖俄罗斯和乌克兰的小麦出口。冲突正加剧收入不平等，并可能引发社会动乱。除了政治及宏观经济影响之外，侵乌战争还会产生关于粮食安全的担忧，使乌克兰的人道主义危机蔓延至全球。俄罗斯和乌克兰合并提供的食物热量占全球交易量的 12%。5 寻找小麦等基本大宗商品的替代供应者将增加主粮的生产和交易成本。非洲、中东及亚洲部分地区对俄罗斯和乌克兰小麦出口的依赖度最高。化肥和能源是因俄乌冲突导致市场受到影响最大的其他主要农业原料产品。俄乌战争的经济后果正加剧不平等，因为食品价格飙升对低收入人群的影响格外严重，其食品支出占收入的比例显著高于其他人群。此前的研究发现，食品价格上涨会加剧社会动

28、乱。6 例如，近期的事件包括：2010-11年食品价格上涨恰逢“阿拉伯之春”；2007-08年食品危机伴随多个非洲国家、海地和也门的骚乱。7 社会动荡事件相关的失序行为可能造成财产破坏，并因此也给保险公司带来重大损失。2019年智利的“社会暴动”便是这种情况：生活成本上升引发了一系列示威和骚乱。相关保险损失估计达到13亿美元，另有20亿美元的未投保损失。84“经济透视 绿色转型：我们无力承担的通胀”，瑞再研究院，2022年4月21日。5“俄罗斯入侵乌克兰将如何影响全球粮食安全？”，国际粮食政策研究院，2022年2月24日。6 M. Bellemare, “食品价格上涨、食品价格波动与社会动乱”

29、，American Journal of Agricultural Economics， 2014年6月。7“食品价格飙升和社会动荡：美联储应对危机的负面影响”，外交政策杂志，2020年5月。8 AXCO保险研究货币政策和融资条件央行对通胀反应迟缓，目前正在加快修正货币政策。拉丁美洲的央行竭力在发达市场紧缩前夕避免资本外流。在拉丁美洲，各国央行努力在发达市场收紧货币政策之前采取措施，避免出现资本外流。货币政策将普遍收紧5：我们对央行政策利率的预判3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%资料来源：瑞再研究院过去12个月来，货币政策展望发生剧变。回头来看，2021年中主要央

30、行采取的立场过于温和，因为起初他们认为通胀压力是暂时性表现，但目前已证实这是个错误结论。现在，央行政策需要尽快修正货币政策，这可能意味着政策紧缩周期的后期阶段会出现一定程度的过度加息。确实，我们认为央行正采取正确措施，优先考虑稳定价格而非经济增长，尽管此举可能会导致经济衰退。我们预期美联储将在今年上调美国政策利率合计350个基点，年底之前将联邦基金目标利率上限升至3.75%，中间值升值3.6%(高于市场普遍预测的2.7%)。我们预期2023年欧洲央行将加息75个基点，使得联邦基金利率达到3.75%。我们预期欧洲央行今年下半年将上调存款利率和再融资利率各175个基点，并在2023年再加息25个基

31、点。然而，如果欧洲在冬季陷入严重经济衰退，那么欧央行或暂停货币紧缩操作。201920202021 2022E 2023F美国201920202021 2022E 2023F英国201920202021 2022E 2023F欧元区201920202021 2022E 2023F中国货币政策持续紧缩对新兴市场的影响尤为严峻。新兴市场央行从2021年中便持续收紧货币政策。此举旨在赶在发达市场开启货币紧缩周期之前稳定本国货币。目前，新兴市场面对融资条件连续12个月持续趋紧，并可能再忍受一年的紧缩状况，以便抵消美联储和欧洲央行力图遏制通胀的政策影响。例如，拉丁美洲是大宗商品丰富的地区，一般会受益于大宗

32、商品价格上涨，但为了抵御资本外流，该地区主要市场的央行大幅上调了政策利率。巴西的 SELIC 9 政策利率从2021年的2.0% 调升至12个月后的11.75%。智利的政策利率从2021年7月的 0.5%上升至10个月后的7.0%。墨西哥的利率调整一向最为稳健，但其政策利率也从2021年7月的4.0%上升至11个月后的7.5%。尽管如此，墨西哥央行近期宣布预期通胀率在2024年第1季度前不会回归目标区间，暗示未来仍有漫长的调整过程。109 Sistema Especial de Liquidao e Custodia (SELIC) 是巴西央行实施货币政策的系统。10“Informe Trim

33、estral, Enero Marzo 2022”，墨西哥银行，2022年3月。亚洲的通胀状况更为温和，允许央行更具耐心。5年期实际债券收益率10年期实际债券收益率日本德国英国美国0.00.51.01.52.02.53.00.56：负收益债务存量，万亿美元(左图)；经通胀调整的政府债券收益率(右图)20181614121086420负收益率债务的规模已缩减70%。2014年1月2014年11月2015年9月2016年7月2017年5月2018年5月收益率上升利好全球经济和保险公司。亚洲央行更具耐心，因为主要市场面临的通胀状况更为温和，劳动力市场相对宽松，疫情后的复苏也相对较弱。我们预期中国央行

34、将维持宽松政策，今年晚些时候将进一步降息，以稳定经济增长，对冲新冠危机造成的负面影响。一种全新且更受欢迎的利率制度正在形成纵观全球，债券收益率正在上升。高通胀水平与货币政策紧缩的共同影响意味着新利率制度正在形成，这是当前全球经济危机中的一线光明。11 截止4月中旬，负收益债务的规模已累积减少了70%，降至不足3万亿美元(参见图7)。这是一个强烈信号。美国的收益率上升幅度高于欧洲，因为欧洲面临更严重的债务可持续性问题，增长可能更为疲软。2019年1月219年11月2020年9月2021年7月2022年5月新利率制度(或者说，负利率试验终结)对保险业来说是一项重大利好。保险公司将受益于更高的投资回

35、报，有助于抵消更高理赔的负面影响。而且对非寿险公司来说，实证分析显示名义利率与非寿险的综合成本率之间存在强相关性。过去10年的低利率环境意味着非寿险公司的承保业绩经受压力，12 尽管风险资产和固定收益投资的浮盈对该行业的投资业绩形成支撑。2023年，预期利率上升将减轻承保盈利压力。就G8市场而言，按中位数计算，我们估计承保利润需要上升4至5个百分点才能达到 ROE期望值，相比之下，先前的承保利润缺口为6至9个百分点。11“经济观察 - 保持正利率：新利率制度即将启动？”，瑞再研究院，2022年4月13日。12“利率更低，时间更长：低利率经济对保险公司意味着什么”，瑞再研究院，2020年9月。然

36、而，即使投资回报率上升，承保纪律依然至关重要。由于资产杠杆率较高，寿险公司对利率更为敏感。寿险合同具有长期性，因而有可能导致资产与负债发生错配。寿险保证通常在销售时便已确定。因此，过去10年利率下降严重影响已生效保单的利润回报缺口。13 名义利率上升是行业的重大利好因素。然而，加息力度或不足以完全抵消当前的资产市场和通胀状况的负面影响。因而，我们认为承保纪律依然应当是关注重点。13 定义为10年期主权债券收益率与平均保证回报率之间的差异。全球保险市场趋势理赔通胀压力和经济放缓将拖累2022年和2023年全球保险市场增长，保费总额(寿险与非寿险)预测实际年增长率为1.2%，低于趋势水平。即便如此

37、，我们预测保费总额将在2022年底前首次突破7万亿美元。商业险种费率上涨将继续支持非寿险业的名义保费增长，但理赔额增加将部分抵消上述效应。风险意识增强及数字互动增多料将利好寿险。利率逐步上升是一个利好因素，将产生更高的投资回报率，提升行业盈利能力。经济动态将拖累总体市场增长我们预期，2022年全球实际保费总额(寿险与非寿险)将与去年持平。就名义增长而言，我们预期全球保费总额将首次突破7万亿美元。今后两年的实际增长率依然将低于趋势水平。我们预期今年的保险市场将出现停滞，反映出当前经济状况。总体来看，我们预期 2022年扣除通胀因素后的全球实际保费(寿险与非寿险总和，参见图7)增长将基本停滞(名义

38、增长率6.1%，得益于就业增长、风险意识增强及费率上涨)。即便如此，我们预期保费总额将在今年底前首次突破7万亿美元大关。我们估算保费总额将从2021年底的6.9万亿美元增长至7.3万亿美元。上述估计的依据是相对于去年的基数效应，原因包括：保费增长率从疫情引发的低点强劲复苏；非寿险业费率持续上涨；新兴市场保费增速上升。在此水平上，全球保费金额将比新冠危机爆发前的2019年底高17%。上述三年期间的增长反映出疫情期间保险市场的总体韧性及去年的强劲复苏。新冠疫情冲击造成的全球保费下降程度小于2008-09年全球金融危机期间出现的降幅。2021年的实际增长率为3.4%，高于趋势水平。因此，复苏强度也超

39、过全球金融危机后的第一年。7：实际保费增长率，2020-2023F，寿险与非寿险6%4%4.5%3.1%2%2.6%2.2%1.9%0.8%0%0.2%2%4%4.2%6%资料来源：瑞再研究院尽管如此，中期展望依然艰难。总体来看，我们预期今年全球保费增长将陷入停滞，随后2023年将实现更强劲增长，但仍低于趋势增长率(2011-2020年的CAGR为 2.4%)。我们预期，理赔通胀将抵消非寿险业费率上涨；另外，高通胀将减少可支配收入，从而降低对寿险储蓄的需求。商业财产险和责任险市场的定价可能继续上涨，特别是发达市场。保险公司希望通过涨价来抵消高通胀影响，大多数险种的业绩将改善。在寿险业，我们预计

40、高通胀将销蚀名义保费增长。但与此同时，我们预期保障型产品将保持旺盛需求。202020212022E非寿险2023F20202021寿险2022E2023F有利与不利因素组合将塑造保险业的前景。展望我们预期，2022-2023年将是保险业的过渡之年，行业需要驾驭高通胀和低增长的经济形势。这一因素及其他因素构成较长期有利条件与较短期不利条件的组合，影响行业增长、投资表现及保险公司的资产负债表。中短期不利因素乌克兰战争影响。由于冲突和国际制裁，俄罗斯和乌克兰市场将出现相当重大的保费收入损失。冲突还将影响消费者信心，抑制保险需求。持续。冲突的影响将主要体现为更大的价格压力增加理赔金额。财产险、意外险和

41、健康险业者首当其冲。资产负债表。今年的股市下跌和信贷利差扩大可能造成资产和资本的市价损失。中长期有利因素利率上升。利率上升将提升保险公司的投资回报率。疫 过后 险 识增 。疫情期间，消费者的风险意识上升，促使寿险产品(身故保障险、健康险)的需求增加。费率上涨。我们预期，理赔通胀将促使今明两年非寿险商业和个人险种的费率上涨。资料来源：瑞再研究院. 全球经济展望趋于黯淡. 非寿险的理赔严重程度上升. 市值损失中短期中长期. 收益率上升引发的范式转变. 风险意识结构性增强. 费率走强图 8：保险公司面临的有利和不利因素去年的保费总额实际增长率为3.4%。美国、中国和日本是世界最大的三个保险市场。世界

42、保险市场排名2021年，全球保费总额的实际增长率为3.4%。受发达市场商业险种费率上涨推动，非寿险业实现2.6%的增长率。但在最大新兴市场中国，由于车险定价放开引发激烈竞争和费率下降，非寿险保费减少了0.7%。寿险方面，全球保费增长率强劲回升 (+4.5%)，其中包括发达市场(+5.4%)和新兴市场(+6.7%，除中国外)。由于重疾险业务进一步萎缩导致寿险储蓄业务疲软，中国的寿险保费减少2.6%。美国依然是世界最大保险市场，2021年保费总额(寿险与非寿险)为2.8万亿美元(参见表3)，随后是中国和日本。这三个市场合计占将近56%的全球保费，比例略低于 2020年(57%)。2020年至202

43、1年间，美国和日本合计损失约1%的市场份额，这一份额由英国和法国承接。2021年，排名前20位国家的市场份额从2020年的91%下降至90%。在排名前20位中，亚洲市场占据6席，2021年的市场份额为23%。随着俄乌冲突拖累欧洲的经济增长，我们预期今年新兴市场的保险业增速将超过发达市场，其中新兴亚洲市场领先。我们预计，印度将在未来10年成为世界增长最快的市场之一(参见“印度保险业迎接快速增长”)。表 3：前20位排名(按2021年全球保费)排名国家/地区2021保费总额(10亿美元)2020%2021全球市场份额20201美国2 7186992 5153588.1%39.6%40.0%2中国内

44、地6961286558656.1%10.1%10.4%3日本4035924144752.6%5.9%6.6%4英国39914234195016.7%5.8%5.4%5法国296 38023899824.0%4.3%3.8%6德国2757792603225.9%4.0%4.1%7韩国1930081900851.5%2.8%3.0%819248117270411.5%2.8%2.7%9加拿大16128913924315.8%2.4%2.2%10印度12697411191113.5%1.9%1.8%11中国台湾1134231133040.1%1.7%1.8%12荷兰92986880045.7%1.4

45、%1.4%1373571672209.4%1.1%1.1%14澳大利亚725766282515.5%1.1%1.0%15香港72227729401.0%1.1%1.2%16爱尔兰646964928231.3%0.9%0.8%17巴西62082579007.2%0.9%0.9%18瑞士57793570811.2%0.8%0.9%19南非512154111024.6%0.7%0.7%20卢森堡4828736 90230.9%0.7%0.6%前20位市场份额总计6 172 3285 687 47890.0%90.4%全球6 8605986 291834资料来源：瑞再研究院2021年的寿险深度为3.2

46、%，比新兴市场高将近两倍，并略高于全球平均值。但是，印度销售的大部分寿险产品为储蓄连结产品，仅有小部分保障功能。因此，倘若主要收入赚取者过早身故，家庭依然面临巨大的资金缺口。2019年，印度的身故保障缺口高达17万亿美元(占所需保障总额的83%)，排名世界前列。14寿险业更为发达，但印度仍有巨大的身故保障缺口。印度的非寿险保险深度(保费占GDP百分比)为1%，远低于2021年3.9%的全球平均值。健康保障需求将推动非寿险业增长。人们在新冠疫情过后更关注健康安全，而政府资助的大众健康计划也提供强力支持(Ayushman Bharat)。随着印度中产阶层继续壮大并购买更多汽车，强制性第三方车险也将

47、快速增长。非寿险深度显著低于全球平均水平。印度保险市场迎接快速增长印度是世界上增长最快的保险市场之一。就保费总额而言，2021年印度是全球第10大市场，市场份额约为1.9%，也是第二大新兴保险市场。我们预测，印度未来30年保费的(实际)年均增长率将达到9%， 高于2015-2021年期间7.5% 的年均增速。按这个速度，印度将在2032年前超越德国、加拿大、意大利和韩国，成为世界第6大保险市场。我们的预测基于以下预期：经济增长强劲；可支配收入水平上升；印度人口结构年轻；风险意识增强；数字设备普及度提高；监管发展动向。未来10年，印度将成为全球保险业的主要增长动力之一。14“缩小亚洲的身故保障缺

48、口”，瑞再研究院，2020年7月。印度保险市场的数字化不仅限于远程信息分析和客户风险评估。近年来，印度出现了大量数字平台，提供多种多样的服务，包括购买保险。目前，印度有超过110家保险科技创业公司。18 印度保险科技业的融资额从2016年的区区1 000万美元上升至 2021年的8亿美元，占同期行业全球融资总额将近6.0% 19。全球9家保险科技独角兽公司中，印度便有Policybazaar、Digit和Acko三家。印度保险业处在数字化前沿。印度最大寿险公司“印度人寿保险公司”于2022年5月公开上市，筹资27亿美元，是印度迄今最大的IPO项目。16 印度最大私营健康保险公司 Star He

49、alth and Allied Insurance于2021年12月公开上市，17 成为第四大私营保险公司，仅次于HDFC Life、 ICICI Lombard 和ICICI Prudential。公开上市将改善公开信息披露、公司治理和估值。保险业竞争激烈，并已出现并购活动。更多外资流入、IPO及更高的公司估值有望进一步加速行业并购活动。公开上市将提高公司的估值和透明度，并加速并购活动。2021年，政府将境外直接投资(外资)在印度保险公司中的比例从49%上调至74%；人们预期该比例将会上升至100%。15 上调至74%已经可以使境外保险公司能在这个世界增速最快之一的保险市场进一步站稳脚跟，并

50、获取控股权。此举还将便利印度的保险公司获取更多资金渠道、承保专业知识及产品创新。监管变化为境外保险公司打开了大门。非寿险我们预期，今年全球非寿险实际保费增长率为0.8%。主要动态乌克兰战争正拖累全球非寿险业增长(参见“乌克兰冲突：对非寿险业务的影响”)。影响已通过理赔通胀的形式体现出来。经济放缓也将产生负面影响，影响程度将取决于冲突的持续时间。我们预期，尽管经济放缓，风险暴露的价值通胀和费率上涨将在2022年和2023年推动名义保费的一定增长，尤其在北美和欧洲。但就近期而言，我们预测今年的全球非寿险保费增长率将从2021年的2.6%下降至0.8%。我们预期个人险种增长将显著放缓。尤其是车险保费

51、增长可能低于正常水平；由于行业竞争加剧，承保业绩也可能低于常值。2023年，我们预测全球非寿险保费将恢复增长，但2.2%的实际增速仍略低于趋势水平。15“IRDAI可能批准新型保险业务外资比例占100%”，Business Standard，2022年4月11日。16“印度最大的IPO项目筹资26亿美元”，彭博，2022年5月13日。 17“Star Health 的IPO终获成功”，Business Standard，2021年12月2日。18“印度保险业概览与市场发展分析”，印度品牌权益基金会，2022年2月。19“印度保险科技业格局和趋势”，波士顿咨询集团和印度保险科技协会，2022年4

52、月。9：各地区非寿险实际保费增长率14%12%10%8%6%4%2%0%2%4%2011202020212022E2023F资料来源：瑞再研究院全部全部美国和欧非中东亚太加拿大全部除中国外中国亚洲， 拉丁美洲 欧洲新兴 中东和非洲除中国外市场和中亚全球发达市场新兴市场由于冲突，俄罗斯和乌克兰本身的非寿险行业将蒙受巨额保费收入损失。由于经济制裁及外国公司撤离市场，我们预期今年俄罗斯的直接非寿险保费额将大幅萎缩。经济活动中断导致需求下降。因此，特殊险种保费可能会受到更广泛的不利影响。在航空险和航运险方面，制裁意味着目前往来俄罗斯的国际交通已非常稀少。21近期和中期来看，未来不太可能有境外投资流入俄

53、罗斯资产和基础设施。例如，英国和欧盟禁止向俄罗斯的战略行业(如航天)提供(再)保险服务。我们预期，俄罗斯的非寿险保费将大幅减少。另一个直接面临风险的险种是网络安全险。人们更加强烈意识到后续可能产生的风险，战争拖延时间越长，这方面的需求和保费增长可能越快。因此，我们还预期网络安全险费率将会上涨，理赔风险上升的其他特殊险种也是如此。冲突将促使网络安全险需求上升。乌克兰冲突；间接影响超过直接影响全球经济下行伴随的保费增长放缓以及通胀压力导致的理赔成本上升，是乌克兰战争将对保险市场造成的主要间接影响(参见“高通胀对理赔成本的影响”)。食品价格上涨和地缘政治不确定因素也将构成压力。较长期来看，间接影响将

54、超出直接影响，包括乌克兰冲突将引发的保险损失。从承保能力来看，全球非寿险业应当能够吸收战争引发的直接保险损失。根据近期的外部估算，潜在损失介于130亿至230亿美元。20 航空战争险、贸易信贷险、政治风险或航运战争险等小众险种可能出现理赔，具体取决于所提供的保障和保单措辞(可能会出现漫长的诉讼)。由于乌克兰冲突的影响，目前有从国际公司租赁的约500架飞机滞留俄罗斯，其后续损失影响仍不确定。非寿险业有充分条件吸收乌克兰战争造成的损失。20“乌克兰冲突给行业造成的损失可能超过200亿美元：PCS”，再保险新闻，2022年4月18日。21“乌克兰战争对航空业的影响”，IATA，2022年3月25日。

55、随着全球经济从疫情冲击中复苏，2021年的非寿险保费增长2.7%。费率上涨支持商业险种的增长(车险除外)。去年，经济从2020年疫情导致的衰退中反弹，全球非寿险保费随之强劲增长。 2021年，非寿险保费的实际增长率为2.6%，高于平均值。保费收入增长至38,090亿美元，名义增长率为8.3%。发达市场的实际保费增长2.9%，主要原因是商业险种费率上涨。美国和加拿大的保费增长3.5%，其次是欧非中东发达市场(增长1.6%)和亚太发达市场(增长1.4%)。2021年，新兴市场实际保费增长1.5%。总体增长率低于发达市场的主要原因是中国的保费下降0.7%。定价放开导致中国的车险保费减少6.6%。中国

56、的医疗险保费增长10.6%，部分抵消车险减幅。除中国外的新兴市场总体表现更佳，保费增长率为4.1%。拉丁美洲的保费增长率上升至3.7%(2020年为 1.8%)，欧洲新兴市场和中亚的增长率上升至3.6%(2020年为 -0.2%)，但亚洲新兴市场的增长率降至0.4%(2020年为3.2%)。按险种来看，去年全球商业险实际保费增长4.4%，而2020年的增长率为2.6%，这有赖于所有主要险种(除商业车险外)费率上涨。由于占全球个人险业务60%的车险市场疲软，2021年个人险种的保费仅增长0.7%(2020年增长为零)。2020年，各个市场的封控措施让许多司机无法驾车，导致理赔减少，车险行业利润暴

57、增。此后，竞争加剧造成行业疲软。定价放开引发中国车险保费下降也是拖累行业的原因。健康/医疗费用险的保费增长3.7%。占全球总额 80% 以上的美国医疗费用险保费增长 3.1%。亚洲新兴市场去年的医疗费用险保费增长13.8%，原因是新冠疫情过后人们的健康保障意识增强。印度(22.4%)和中国(10.6%)增长强劲。图10：2021年非寿险实际保费增长率 10.0%资料来源：瑞再研究院在通胀、利用率及疫情政策措施的驱动下，美国健康保险的保费上升。这将刺激全球非寿险保费增长。展望我们估计，2022年全球非寿险保费增长率为0.8%。美国的健康险原保险市场占全球非寿险保费的三分之一，依然是促进增长的主力

58、。美国医疗体系的价格和利用率上升正驱动保费增长。另外，公共健康紧急申报预期会延续至7月15日以后。这表明，至少在2023年前，因疫情纾困立法而享受“医疗补助计划”的1 870万额外人口可能继续获得保障。22 我们预测，2022年医疗费用险保费增长0.7%，2023年增长1.7%，低于趋势增长率。健康安全意识增强继续提供动力，新兴市场需求强劲。注：我们按统一调整各个险种分布以便地区比较。意外与健康险归入非寿险，不管是否由寿险、非寿险或综合保险公司承保(参见附录了解方法)。健康险占全球非寿险的将近一半；个人险种占28%，商业险种占24%。资料来源：瑞再研究院健康险健康险个人险种车险 财产险其他商业

59、险种财产险责任险车险 其他27%6301840 48%24%18024025026018024011：2021年全球非寿险保费，按险种，10亿美元商业险种增长将比个人险种更强劲。2022年，北美洲和欧洲的保费增长将停滞，但有望于2023年复苏。新兴市场的表现优于发达市场。商业险种(包括工伤险)的增长仍会比个人险种(包括健康险)更强劲。我们估计，受费率上涨支持，2022年商业险保费增幅为1.1%，2023年的增幅为3.1%。2022年个人险种的保费估计将小幅增长0.5%，主要原因是发达市场增长停滞。停滞的一个主要原因是车险市场依然竞争激烈，而新车销售额仍比疫情前水平低12%。23 而在中国，历经

60、2020/21年的定价放开影响后，车险增长料将逐渐恢复正常，但中国的新车销售额也仍旧疲软。我们预期2023年个人险种的保费增幅约为2.7%。按地区来看，我们估计发达市场今年的实际保费增长将停滞(+0.4%)，而2023年的增长率为1.8%，低于平均增速。个人险种(特别是车险)的疲软将抵消商业险的强劲表现，而2023年的健康险仅会延续趋势增长率。2022年，我们估计北美洲的保费将略增0.9%，但欧洲会遭遇 -1.4%的负增长。亚太发达市场的保费估计将增长0.9%，该地区的经济体也受到通胀和低增长的影响。我们预计，今明两年，新兴市场的非寿险保费增长率可能超过发达市场，2022年的实际增长率估计为3