“固收+”基金2020年四季报专题分析

1、“固收+”基金 2020 年四季报专题分析一、2020 年四季度“固收+转债”基金分析本文研究的“固收+”策略产品聚焦“固收+转债”、“固收+权益”、广义 “固收+”（多空对冲）三大策略。其中“固收+转债”、“固收+权益”为传统的 “固收+”策略，即在低波动固收资产的基础上，配置一定比例的高波动资产，以在相对低的风险水平，获取比固收资产更高的回报。而广义“固收+”策略 指多空对冲策略，该策略下产品不一定有较高的固收持仓，但产品以获取绝对 收益为目标，其风险收益表现与传统“固收+”策略类似。第一部分将聚焦“固收+转债”策略，根据持仓特征可将采取“固收+转债”策略的产品分为两大类，一类是转债主题基

2、金（即可转债型基金），名称中含 “转债”字样并在契约中有约束转债投资的仓位下限；另一类是“相对转债风 格型”基金，指在转债主题基金之外，近 4 季度转债持仓均在 40%以上，有较 为明显的转债配置属性的债券基金。1、“固收+转债”策略产品数量及规模截至 2020 年 12 月 31 日，市场上共有可转债型基金 40 只（份额合并计算，下同），相对转债风格型基金 44 只。四季度可转债型基金规模有小幅下降，相对转债风格型基金规模有小幅上升，截至四季度末，可转债型基金规模合计354.6 亿元，较上季度末下降 2%；相对转债风格型基金规模合计 381.4 亿元，较上季度末上涨 3%。图表 1：“固收

3、+转债”策略规模变化（2020Q1-2020Q4）450 400350规模（亿元）30025020015010050-3813552020Q12020Q22020Q32020Q4可转债型相对转债风格型来源：国金证券研究所，Wind2、“固收+转债”策略产品业绩表现2020 年受疫情影响，债券市场走出“深 V”格局，收益率在 4 月前快速下 行，5-7 月调整至疫情前阶段，8 月-11 月持续震荡上行，12 月央行公开市场操 作持续放量货币政策边际转松带动收益率下行，中证全债指数今年以来（截至 2021/01/25）涨幅 0.52%，近 1 年以来涨幅 2.89%；转债市场上半年震荡下行，估值略

4、有压缩，但三季度以后受正股上行推动，转债市场向上快速拉升，四季 度以来宽幅震荡，中证转债指数今年以来（截至 2021/01/25）涨幅 3.31%，近 1 年以来涨幅 7.47%。- 2 -“固收+”基金 2020 年四季报专题分析图表 2：2020 年以来债券指数与转债指数市场表现210 208 206 204 202 200 198中证全债（收盘价）中证转债（收盘价，右轴）380375370365360355350345340335330注：图中数据时间段为“2019/12/31 2021/01/25”来源：国金证券研究所，Wind“固收+转债”策略在纯债及转债价格大幅波动的市场环境下，体

5、现出了进可攻、退可守的组合优势，今年以来（截至 2021/01/25），可转债型基金回报为 4.72%，相对转债风格型基金回报为 2.80%；近 1 年以来，可转债型基金回报为 24.05%，相对转债风格型基金回报为 15.77%。图表 3：“固收+转债”策略业绩表现回报均值可转债型相对转债风格型今年以来4.72%2.80%近 1 年年化24.05%15.77%近 3 年年化10.27%8.87%近 5 年年化6.16%6.53%注：数据截至 2021/01/25来源：国金证券研究所，Wind从风险控制表现上看，受疫情影响，“固收+转债”策略的波动有所上升，但最大回撤并未进一步扩大，相对转债风

6、格型基金的波动水平相较可转债型基金来说稍低。可转债型基金近 1 年年化波动率均值为 16.96%，近 1 年最大回撤均值为-11.66%，相对转债风格型基金近 1 年年化波动率均值为 11.80%，近 1 年最大回撤均值约-7.92%。- 3 -“固收+”基金 2020 年四季报专题分析图表 4：可转债型基金风险指标表现 图表 5：相对转债风格型基金风险指标表现可转债型均值年化波动率最大回撤年化夏普率今年以来12.97%-2.05%5.65近 1 年16.96%-11.66%1.24近 3 年13.69%-15.91%0.68近 5 年11.79%-19.05%0.47相对转债风格型均值年化波

7、动率最大回撤年化夏普率今年以来8.54%-1.34%5.51近 1 年11.80%-7.92%1.16近 3 年9.18%-9.81%0.84近 5 年7.66%-10.84%0.71注：数据截至 2021/01/25来源：国金证券研究所，Wind注：数据截至 2021/01/25来源：国金证券研究所，Wind3、“固收+转债”策略产品组合特征从股债配置上看，四季度末可转债型基金股票仓位（占基金资产净值比，下同）均值为 16.38%，债券仓位均值为 94.73%，股票仓位较上季度末有小幅上升，债券仓位小幅下降。相对转债风格型基金股票仓位均值 15.81%，债券仓位均值 95.28%，较上季度末

8、股票仓位有小幅上升，债券仓位有小幅下降。图表 6：可转债型基金股债配置 图表 7：相对转债风格型基金股债配置可转债型基金股债仓位（占净值比%）120100806040200 95.5997.0395.2794.73 13.8615.314.416.38602020Q12020Q22020Q32020Q4120 相对转债风格型股债仓位（占净值比%）97.2598.3295.6195.2811.413.1815.615.8196100 8060402002020Q12020Q22020Q32020Q4股票债券股票债券来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind从券种配置上看，可转债

9、型基金以“转债+利率债”的配置为主，四季度末可转债仓位均值为 89.66%，较上季度末（89.21%）有小幅上升；相对转债风格型基金采取“转债+信用债+利率债”的配置方式，四季度末可转债仓位均值为 69.31%，较上季度末（70.19%）有小幅下降。图表 8：可转债型基金券种配置 图表 9：相对转债风格型基金券种配置可转债型基金券种配置（占净值比%）10080100 相对转债风格型券种配置（占净值比%）806060402002020Q12020Q22020Q32020Q4402002020Q12020Q22020Q32020Q4可转债信用债利率债可转债信用债利率债来源：国金证券研究所，Wind

10、来源：国金证券研究所，Wind从转债组合特征上看，可转债型基金组合转股溢价率为 19.12%，纯债溢价率为 40.06%；相对转债风格型基金组合转股溢价率为 33.79%，纯债溢价率为 29.07%。整体来看，可转债型基金转债组合股性相对较强，相对转债风格型基金转债组合债性相对较强。- 4 -“固收+”基金 2020 年四季报专题分析图表 10：“固收+转债”策略基金转债组合特征注：基于 2020 年四季报转债持仓计算来源：国金证券研究所，Wind4、“固收+转债”策略产品转债持仓分析从季报披露的转债持仓上看，银行、公用事业、非银金融为可转债型基金持仓转债市值前三大行业，相对转债风格型基金持仓

11、转债市值前三大行业分别为银行、公用事业、电气设备；个券上，光大转债、G 三峡 EB1、紫金转债为可转债型基金前三大持仓，光大转债、苏银转债、G 三峡 EB1 为相对转债风格型基金前三大持仓。2020 Q12020 Q22020 Q32020 Q4银行银行银行银行公用事业公用事业公用事业公用事业化工非银金融非银金融非银金融非银金融化工化工有色金属轻工制造交通运输电子电子通信轻工制造医药生物电气设备医药生物电子有色金属医药生物交通运输电气设备农林牧渔化工传媒通信电气设备采掘电气设备医药生物采掘轻工制造2020 Q12020 Q22020 Q32020 Q4银行银行银行银行非银金融非银金融公用事业公

12、用事业化工公用事业非银金融电气设备采掘轻工制造轻工制造非银金融轻工制造电气设备化工有色金属电气设备化工电气设备轻工制造公用事业有色金属有色金属医药生物钢铁采掘采掘化工传媒电子医药生物建筑装饰有色金属交通运输钢铁采掘图表 11：可转债型基金转债持仓市值前十行业 图表 12：相对转债风格型基金转债持仓市值前十行业来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind- 5 -“固收+”基金 2020 年四季报专题分析图表 13：可转债型基金转债持仓市值前十个券 图表 14：相对转债风格型基金转债持仓市值前十个券2020Q 12020Q 22020Q 32020Q 4光大转债G 三峡 EB1光

13、大转债光大转债G 三峡 EB1光大转债浦发转债G 三峡 EB1浦发转债浦发转债G 三峡 EB1紫金转债苏银转债东财转 2苏银转债长证转债中天转债木森转债歌尔转 2浦发转债希望转债中天转债长证转债苏银转债东财转 2苏银转债海大转债歌尔转 2国君转债长证转债国投转债国投转债玲珑转债敖东转债国君转债国君转债长证转债19 中电 EB中天转债益丰转债2020Q 12020Q 22020Q 32020Q 4光大转债光大转债光大转债光大转债苏银转债苏银转债苏银转债苏银转债浦发转债浦发转债浦发转债G 三峡 EB117 中油 EBG 三峡 EB1G 三峡 EB1浦发转债17 宝武 EB东财转 217 宝武 EB

14、国君转债电气转债国君转债国君转债中信转债国君转债中信转债中信转债电气转债中信转债电气转债桐昆转债中天转债明泰转债17 中油 EB电气转债九州转债玲珑转债明泰转债欧派转债南航转债来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind5、“固收+转债”策略代表产品推荐具体产品上，综合考察基金经理任职年限、成立以来回报、不同市场环境 中的收益及最大回撤表现、产品的规模变动，同时结合过往调研中对基金公司 整体投研平台实力的了解，建议关注鹏华可转债、汇添富可转债、兴全可转债、中欧可转债、诺安双利、博时信用债券、易方达安心回报、华夏聚利、光大中 高等级、易方达双债增强。图表 15：“固收+转债”策略

15、产品推荐证券代码基金简称国金分类可转债仓位股票仓位成立年限基金经理规模（亿元）申赎状态000297.O F鹏华可转债A可转债型79.0319.565.99王石千18.18开放申购|开放赎回470058.O F汇添富可转债A可转债型74.5519.959.63吴江宏85.69开放申购|开放赎回340001.O F兴全可转债可转债型61.0024.2016.73虞淼36.10开放申购|开放赎回004993.O F中欧可转债A可转债型84.5119.563.22华李成,彭震威24.40开放申购|开放赎回320021.O F诺安双利普通债券型58.7716.138.17裴禹翔,杨琨,夏荣尧13.63开

16、放申购|开放赎回050011.O F博时信用债券A普通债券型59.2019.9511.65过钧39.07开放申购|开放赎回110027.O F易方达安心回报A普通债券型44.9219.839.62张清华147.71开放申购|开放赎回000014.O F华夏聚利一级债券型49.0827.647.87何家琪6.44开放申购|开放赎回002405.O F光大中高等级A一级债券型61.191.183.49沈荣,黄波11.51开放申购|开放赎回110035.O F易方达双债增强A一级债券型82.684.949.17王晓晨,胡文伯32.28开放申购|开放赎回注：规模及仓位数据截至 2020 年四季度末，申

17、赎状态及成立年限截至 2021/1/28来源：国金证券研究所，Wind二、2020 年四季度“固收+权益”基金分析本文第二部分将聚焦“固收+权益”策略，该策略是目前市场上最主流、 产品数量最多的“固收+”策略，根据主策略的不同，可进一步细分为两大类：一类是以股债混合策略为主的产品，市场上采取该策略的产品包括二级债基及 偏债混合基金；二是以打新策略为主的产品，目前在公募基金中，债券型基金 不能参与网下打新，混合型产品与股票型产品是参与打新的主力。考虑到打新特征产品市场上并无统一分类，本文将综合产品规模、公司打新能力等指标进行产品的优选，对于整体市场特征的分析，本部分将聚焦于采取股债混合策略的偏债

18、混合基金以及二级债基。1、“固收+权益”股债混合策略产品数量及规模截至 2020 年 12 月 31 日，市场上共有二级债基（剔除相对转债风格型产品）285 只，偏债混合型基金 377 只。四季度两类产品的规模均有上涨，截至四季度末，二级债基规模合计 4601 亿元，较上季度上涨 10%；偏债混合型基金规模合计 4783 亿元，较上季度上涨 33%。- 6 -“固收+”基金 2020 年四季报专题分析图表 16：“固收+权益”股债混合策略规模变化（2020Q1-2020Q4）6,000 5,0004,601 4,783规模（亿元）4,0003,0002,0001,00002020Q12020Q

19、22020Q32020Q4二级债基偏债混合来源：国金证券研究所，Wind2、“固收+权益”股债混合策略产品业绩表现股票市场方面，2020 年上半年流动性持续充裕，利率下行至近年低位，成长型行业头部公司通常更具有确定性溢价，上半年呈现明显的估值分化情景；下半年随着复工复产，企业盈利逐步修复，经济复苏预期增强，流动性边际收紧，利率提升，估值割裂有所缓解；2021 年开年股市在市场流动性由松转紧的影响下，由涨转跌，波动较大。上证指数今年以来（截至 2021/1/25 ）涨幅 6.14%，近 1 年以来涨幅 21.76%；创业板指今年以来（截至 2021/1/25）涨幅15.68%，近 1 年以来涨幅

20、 74.05%。图表 17：2020 年以来债券指数与股票指数市场表现210 208 206 204 202 200 198中证全债（收盘价）沪深300（收盘价，右轴）5,5005,0004,5004,0003,500注：图中数据时间段为“2019/12/31 2021/1/25”来源：国金证券研究所，Wind股债混合的“固收+权益”策略中，今年以来（截至 2021/1/25），二级债基回报为 1.68%，偏债混合型基金回报为 2.42%；近 1 年以来，二级债基回报为 9.01%，偏债混合型基金回报为 17.29%。整体来看，偏债混合型基金受益于更高的权益仓位中枢以及注册制打新，回报较二级债

21、基更高。- 7 -“固收+”基金 2020 年四季报专题分析图表 18：“固收+权益”股债混合策略业绩表现回报均值二级债基偏债混合今年以来1.68%2.42%近 1 年年化9.01%17.29%近 3 年年化6.08%8.71%近 5 年年化4.80%7.93%注：数据截至 2021/01/25来源：国金证券研究所，Wind从风险控制指标来看，二级债基与偏债混合的整体风险水平均偏低，二级债基近 1 年年化波动为 5.33%，近 1 年最大回撤为-3.85%；偏债混合基金近 1年年化波动为 6.60%，近 1 年最大回撤为-4.47%。近一年夏普率偏债混合型基金均值为 2.24，二级债基均值为

22、1.33，偏债混合型基金风险调整后收益更优。图表 19：二级债基风险指标表现 图表 20：偏债混合型基金风险指标表现二级债基均值年化波动率最大回撤年化夏普率今年以来5.13%-0.75%6.05近 1 年5.33%-3.85%1.33近 3 年4.58%-5.30%1.10近 5 年4.44%-6.64%0.84偏债混合均值年化波动率最大回撤年化夏普率今年以来6.29%-0.79%6.98近 1 年6.60%-4.47%2.24近 3 年5.92%-6.43%1.26近 5 年6.38%-9.02%1.05注：数据截至 2020/01/25来源：国金证券研究所，Wind注：数据截至 2020/

23、01/25来源：国金证券研究所，Wind3、“固收+权益”股债混合策略产品组合特征从股债配置上看，四季度末二级债基股票仓位均值为 13.56%，债券仓位 均值为 95.16%，股票仓位较上季度末均有小幅上升，而债券仓位有小幅下降。偏债混合型基金股票仓位均值 23.05%，债券仓位均值 77.49%，较上季度末同 样是股票仓位小幅上升，债券仓位小幅下降。- 8 -“固收+”基金 2020 年四季报专题分析图表 21：二级债基股债配置 图表 22：偏债混合型基金股债配置120二级债基股债仓位（占净值比%）100806040200 99.6697.3596.0395.16936610.412.312

24、.013.52020Q12020Q22020Q32020Q4股票债券100 偏债混合基金股债仓位（占净值比%）80885920.021.922.723.080.3374.6677.6777.4960402002020Q12020Q22020Q32020Q4股票债券来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind从券种配置上看，二级债基以信用债配置为主，四季度末信用债、利率债、可转债的仓位分别为 51.11%、28.91%、14.00%，较上季度末利率债仓位有所 提升，信用债和转债仓位有小幅下降；偏债混合型基金同样以信用债配置为主，四季度末信用债、利率债、可转债的仓位分别为 51.0

25、3%、18.75%、6.74%， 较上季度末信用债仓位有所上升，转债仓位有小幅下降，利率债仓位持平。图表 23：二级债基券种配置 图表 24：偏债混合型基金券种配置100二级债基券种配置（占净值比%）80100偏债混合基金券种配置（占净值比%）806060402002020Q12020Q22020Q32020Q4402002020Q12020Q22020Q32020Q4可转债信用债利率债可转债信用债利率债来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind4、“固收+权益”股债混合策略产品权益持仓分析从季报披露的重仓持股上看，电气设备、银行、食品饮料为二级债基重仓股市值前三大行业，个股

26、上隆基股份、中国平安、贵州茅台等龙头股为核心持仓。食品饮料、银行、电气设备为偏债混合基金重仓股市值前三大行业，个股上贵州茅台、中国平安、伊利股份等白马股为核心持仓。图表 25：二级债基重仓股市值前十行业 图表 26：偏债混合型基金重仓股市值前十行业2020Q 12020Q 22020Q 32020Q 4银行医药生物电气设备电气设备房地产电子银行银行非银金融银行食品饮料食品饮料电子家用电器医药生物医药生物计算机食品饮料电子化工家用电器电气设备非银金融非银金融食品饮料房地产化工电子医药生物计算机家用电器家用电器化工传媒机械设备机械设备建筑材料非银金融汽车计算机2020Q 12020Q 22020Q

27、 32020Q 4银行食品饮料食品饮料食品饮料食品饮料医药生物医药生物银行医药生物银行银行电气设备房地产电子电子医药生物电子房地产房地产电子非银金融计算机家用电器家用电器计算机电气设备非银金融非银金融电气设备家用电器电气设备化工家用电器非银金融化工房地产传媒传媒机械设备机械设备- 9 -“固收+”基金 2020 年四季报专题分析来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind图表 27：二级债基重仓股市值前十个股 图表 28：偏债混合型基金重仓股市值前十个股2020Q 12020Q 22020Q 32020Q 4万科 A万科 A隆基股份隆基股份中信证券隆基股份贵州茅台中国平安格力电

28、器格力电器中国平安贵州茅台建设银行海尔智家招商银行招商银行恒生电子建设银行万科 A五粮液隆基股份恒生电子福斯特药明康德冀东水泥立讯精密建设银行福斯特中国平安药明康德药明康德海康威视海尔智家中信证券美的集团阳光电源保利地产贵州茅台五粮液兴业银行2020Q 12020Q 22020Q 32020Q 4贵州茅台贵州茅台贵州茅台贵州茅台中国神华伊利股份伊利股份中国平安工商银行美的集团中国平安伊利股份恒瑞医药恒瑞医药美的集团美的集团保利地产保利地产五粮液五粮液招商银行立讯精密万科 A隆基股份伊利股份中国平安隆基股份海康威视中国平安隆基股份保利地产招商银行立讯精密中国神华立讯精密三一重工建设银行万科 A长

29、江电力农业银行来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind从半年报披露的持股明细上看，银行、房地产、非银金融为二级债权益组合市值前三大行业，个股上中国平安、贵州茅台、五粮液等龙头白马股为核心持仓。食品饮料、医药生物、电子为偏债混合基金权益组合市值前三大行业，个股上贵州茅台、伊利股份、保利地产等龙头白马股为核心持仓（本报告撰写之际，基金 2020 年年报尚未披露，因此本文涉及全部持股明细的内容为 2020年半年报披露信息，下同）。图表 29：股债混合策略基金股票组合市值前十行业 图表 30：股债混合策略基金股票组合市值前十个股2019Q 42020Q 22019Q 42020Q

30、2银行银行银行食品饮料电子房地产食品饮料医药生物非银金融非银金融电子电子化工电子房地产银行医药生物计算机非银金融房地产食品饮料家用电器医药生物电气设备家用电器食品饮料汽车家用电器计算机医药生物家用电器化工房地产化工电气设备计算机建筑材料建筑材料化工传媒2019Q 42020Q 22019Q 42020Q 2中国平安中国平安中国平安贵州茅台贵州茅台贵州茅台保利地产伊利股份兴业银行五粮液贵州茅台保利地产招商银行立讯精密伊利股份美的集团中信证券美的集团招商银行恒瑞医药恒瑞医药中信证券工商银行立讯精密格力电器宁波银行立讯精密中国平安美的集团华泰证券万科 A万科 A宁波银行招商银行美的集团中国神华海螺水

31、泥恒瑞医药中国神华隆基股份二级债基：偏债混合：二级债基：偏债混合：来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind5、“固收+权益”股债混合策略代表产品推荐具体产品上，综合考虑产品中长期的回报获取能力、下行市场中回撤控制 能力是关注的重点，同时结合调研过程中对投研平台、基金经理宏观研究能力、以及投资理念、产品风格定位的判断，建议关注以下产品：- 10 -“固收+”基金 2020 年四季报专题分析图表 31：“固收+权益”策略产品推荐证券代码基金简称国金分类可转债仓位股票仓位成立年限基金经理规模（亿元）申赎状态000297.O F鹏华可转债A可转债型79.0319.565.99王石千

32、18.18开放申购|开放赎回470058.O F汇添富可转债A可转债型74.5519.959.63吴江宏85.69开放申购|开放赎回340001.O F兴全可转债可转债型61.0024.2016.73虞淼36.10开放申购|开放赎回004993.O F中欧可转债A可转债型84.5119.563.22华李成,彭震威24.40开放申购|开放赎回320021.O F诺安双利普通债券型58.7716.138.17裴禹翔,杨琨,夏荣尧13.63开放申购|开放赎回050011.O F博时信用债券A普通债券型59.2019.9511.65过钧39.07开放申购|开放赎回110027.O F易方达安心回报A普

33、通债券型44.9219.839.62张清华147.71开放申购|开放赎回000014.O F华夏聚利一级债券型49.0827.647.87何家琪6.44开放申购|开放赎回002405.O F光大中高等级A一级债券型61.191.183.49沈荣,黄波11.51开放申购|开放赎回110035.O F易方达双债增强A一级债券型82.684.949.17王晓晨,胡文伯32.28开放申购|开放赎回证券代码证券简称基金类型基金经理基金成立日规模（亿元）近1年新股数打新获配率债券持仓股票持仓005039.O F鹏扬景兴A偏债混合型基金罗成,焦翠2017/9/278.4230766%71.65%25.49%

34、002006.O F工银瑞信新得益偏债混合型基金张洋2016/11/2221.4633471%83.15%21.99%004760.O F国寿安保稳瑞A偏债混合型基金方旭赟,李捷2018/2/76.8432670%98.71%30.53%002783.O F东方红价值精选A偏债混合型基金纪文静2016/9/2312.8529563%75.16%22.69%004340.O F泰康兴泰回报沪港深偏债混合型基金桂跃强,蒋利娟2017/6/1520.2430665%90.99%20.36%003161.O F南方安泰偏债混合型基金孙鲁闽,杨旭2016/9/2224.3326356%81.64%21.

35、81%007725.O F招商瑞文A偏债混合型基金王垠,余芽芳2019/9/1121.4231868%87.49%14.24%001189.O F广发聚宝A偏债混合型基金谭昌杰2015/4/911.3825154%83.54%17.21%004823.O F上投摩根安裕回报A偏债混合型基金陈圆明2018/9/1319.2029563%69.00%12.45%151002.O F银河收益偏债混合型基金韩晶2003/8/46.5731768%69.56%24.37%注：规模及仓位数据截至 2020 年四季度末，申赎状态、成立年限及新股获配数据截至 2021/1/28来源：国金证券研究所，Wind6

36、、“固收+权益”打新策略市场概况及代表产品推荐2020 年四季度 A 股 IPO 数量为 110 只、募资总额 1154 亿元，较三季度（208 只、2259 亿元）上市节奏大幅放缓，上市数量及募资总额均下降近 50%。基于新股网下配售机构获配明细，本文统计了公募基金新股获配数量，并假设基金在注册制新股上市首日/核准制新股开板首日按成交均价卖出，测算基金打新收益，之后将季末规模均值作为季度规模均值的替代，计算当季打新收益贡献情况，从统计结果可以看到，受打新节奏放缓影响，四季度公募基金打新收益合计约为 166.44 亿元，打新收益贡献率均值为 0.74%，较三季度（打新收益合计 607.92 亿

37、元、打新收益贡献率均值 2.59%）大幅下降。图表 32：2020 年四季度公募基金打新收益统计（测算值，仅供参考）报告期IPO 数量融资总额（亿元） 公募基金打新收益总额（测算值，亿元） 公募基金新股获配数量均值公募基金打新收益贡献率均值2020Q 32082259607.92962.59%2020Q 41101154166.44510.74%变化-98-1105-441.48-45-1.85%来源：Wind、国金证券研究所市场上专注于打新策略的基金并无统一分类，对于此类产品的优选可以从两个维度去看，一个是公司的打新能力，二是产品的回报表现。在公司打新能力方面，可以从有效报价入围率以及测算的

38、打新收益两个角度去衡量。我们对各基金公司四季度打新总报价数量、报价入围率以及打新收益进行测算分析，可以看到：从报价有效性上看，四季度全市场共有 137 家基金公司参与打新网下询价，其中总报价数量最高为 12422 次，均值为 2228 次，综合考虑总报价数量与有效报价入围率，招商、华夏、国泰、鹏华、易方达、东方证券资管、万家、华宝、中邮、华富、泰达宏利等基金公司在打新报价方面具有一定竞争力。- 11 -“固收+”基金 2020 年四季报专题分析图表 33：2020 年四季度基金公司打新报价入围率总报价数量大于8000次-入围率前十：总报价数量介于3000-8000次-入围率前十：总报价数量介于

39、1000-3000次-入围率前十：基金公司总报价数量入围率招商基金管理有限公司825692.90%华夏基金管理有限公司896590.47%国泰基金管理有限公司814090.12%鹏华基金管理有限公司1164989.98%易方达基金管理有限公司1242286.06%嘉实基金管理有限公司1123385.92%博时基金管理有限公司911882.70%广发基金管理有限公司1188478.88%南方基金管理股份有限公司960163.51%汇添富基金管理股份有限公司1149562.94%基金公司总报价数量入围率上海东方证券资产管理有限公司304993.83%万家基金管理有限公司375493.50%华宝基金

40、管理有限公司424792.23%工银瑞信基金管理有限公司700491.86%中欧基金管理有限公司542391.50%长盛基金管理有限公司343191.43%前海开源基金管理有限公司337391.17%建信基金管理有限责任公司420590.44%银河基金管理有限公司318789.87%景顺长城基金管理有限公司677489.21%基金公司总报价数量入围率中邮创业基金管理股份有限公司171995.99%华富基金管理有限公司113395.15%泰达宏利基金管理有限公司253594.00%民生加银基金管理有限公司278593.79%永赢基金管理有限公司134093.51%创金合信基金管理有限公司2005

41、92.92%东方基金管理股份有限公司108792.64%浦银安盛基金管理有限公司168892.59%长信基金管理有限责任公司280192.54%中信保诚基金管理有限公司255692.18%来源：Wind、国金证券研究所从打新收益测算上看，四季度全市场 131 家基金公司获取打新收益，均值为 1.27 亿元，其中总收益前 20 的基金公司为鹏华、华夏、易方达、国泰、嘉实、广发、工银瑞信、招商、南方、博时、中欧、景顺长城、华安、中银、东方证券资管、汇添富、华宝、交银施罗德、银华、融通。图表 34：2020 年四季度基金公司打新收益测算（测算值仅供参考）收益排序基金公司打新收益(万元)1鹏华基金管理

42、有限公司72971.212华夏基金管理有限公司64987.643易方达基金管理有限公司62936.184国泰基金管理有限公司57893.905嘉实基金管理有限公司57244.736广发基金管理有限公司50262.937工银瑞信基金管理有限公司46271.628招商基金管理有限公司45204.959南方基金管理股份有限公司44666.7010博时基金管理有限公司41886.32收益排序基金公司打新收益(万元)11中欧基金管理有限公司40004.4412景顺长城基金管理有限公司39434.8213华安基金管理有限公司37444.8314中银基金管理有限公司36304.4415上海东方证券资产管理有

43、限公司34392.0716汇添富基金管理股份有限公司33917.4217华宝基金管理有限公司32386.0418交银施罗德基金管理有限公司31066.8219银华基金管理股份有限公司30282.9420融通基金管理有限公司26212.52来源：Wind、国金证券研究所打新特征基金市场暂无一致分类口径，综合上文对基金公司报价入围率以及打新收益的测算，建议关注鹏华、华夏、易方达、国泰、嘉实、工银瑞信、招商、博时、中欧、景顺长城、华宝等公司旗下“规模介于 2-15 亿”、“近 1 年新股获配率60%（新股获配率=基金获配新股数量/同期 IPO 数量）”、“债券仓位50%”，以及近期尚有额度可以申购（

44、关注产品申赎状态，以及暂停大额的申购上限）的产品。三、2020 年四季度广义“固收+” （多空对冲）基金分析本文第三部分将聚焦广义“固收+”（多空对冲）策略，公募多空对冲基金，一般通过股指期货等金融工具对冲权益多头的系统性风险，同时灵活应用债券 投资、打新等多种策略，获取绝对收益，追求基金资产的长期稳健增值。1、多空对冲策略产品数量及规模2017 年以来股指期货交易的限制逐步放开，目前已达到 2015 年股灾前水平，同时今年 IF 贴水情况有所改善，对冲端投资环境逐渐友好，有利于多空对冲基金的运作。2020 年四季度股市估值回归趋势显现，高估值成长板块回调承压，对于前期高配成长的多空对冲产品带

45、来一定的回撤压力，全市场多空对冲基金在四季度规模整体有所下降。截至 2020 年 12 月 31 日，市场上共有多空对冲基金 23 只，三季度规模 550.2 亿，较上季度末下降 16%。- 12 -“固收+”基金 2020 年四季报专题分析图表 35：广义“固收+”多空对冲策略规模变化（2020Q1-2020Q4）700 550600规模（亿元）50040030020010002020Q12020Q22020Q32020Q4来源：国金证券研究所，Wind2、多空对冲策略产品业绩表现2020 年四季度市场交投活跃度相较三季度市场有所降温，两市成交额均值在 8000 亿左右；2021 年开年股市

46、交投热情高涨，两市日均成交额超万亿元。图表 36：沪深两市成交额变化（2019/01/01-2021/01/25）18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0002019-01-022019-02-022019-03-022019-04-022019-05-022019-06-022019-07-022019-08-022019-09-022019-10-022019-11-022019-12-022020-01-022020-02-022020-03-022020-04-022020-05-022020-06-022020-07-02202

47、0-08-022020-09-022020-10-022020-11-022020-12-022021-01-02-上证成交额（亿元）深证成交额（亿元）来源：国金证券研究所，Wind从成本端看，2020 年 1 月 IF 回到升水状态，IC 贴水也基本收窄至 0 左右。但 2 月以来随市场波动加剧，贴水逐步放大，贴水加深。三季度对冲成本有一 定波动，7 月初伴随市场强势单边上涨，IF、IC 的负基差迅速收敛，下旬开始 贴水有所扩大，8 月贴水继续扩大后逐步走稳，进入 9 月以来，平均跨期年化 基差收窄，9 月 IF 和 IC 开仓的头寸所需承担的贴水成本有一定幅度的下降， 四季度低估值顺周期行

48、情进一步演绎，同时临近年末部分资金落袋为安赎回， 平均跨期年化基差持续收敛。目前来看，2021 年开年首月上旬，基差延续收敛 趋势，IF 跨期年化基差在月中回到升水状态，但在中下旬随市场流动性收紧， 股市大跌，基差回到贴水状态并有扩大趋势。但从中长期看，经济持续复苏， 指数整体下探空间有限，因此基差贴水幅度大幅扩大的可能性较小。- 13 -“固收+”基金 2020 年四季报专题分析图表 37：IF、IC 跨期年化基差表现（截至 2021/01/25）20.0% 10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%-40.0%-50.0%-60.0%-70.0%-80.0%-90.0%2015

49、-04-162016-04-162017-04-162018-04-162019-04-162020-04-16IFIC来源：国金证券研究所，Wind2020 年四季度受市场风格转换、交投降温、基差波动的影响，多空对冲基金表现不及上季度，但 2021 年开年股市放量上涨，交投热情高涨，流动性变化导致市场波动放大，多空对冲基金在震荡的环境中稳健优势凸显。今年以来（截至 2021/01/25 ）平均回报为 1.86%，年化波动率 5.67%， 最大回撤- 1.02%；近一年以来平均回报 8.76%，年化波动率 3.70%，最大回撤-3.00%。中短期来看风险调整后收益表现突出，近 1 年年化夏普率

50、为 1.89，近 3 年年化夏普率为 1.11。图表 38：多空对冲基金业绩表现多空对冲均值回报年化波动率最大回撤年化夏普率今年以来1.86%5.67%-1.02%4.64近 1 年年化8.76%3.70%-3.00%1.89近 3 年年化5.98%3.90%-4.95%1.11近 5 年年化3.94%3.35%-6.40%0.71注：数据截至 2021/01/25来源：国金证券研究所，Wind3、多空对冲策略产品组合特征从股债配置上看，2020 年四季度末多空对冲基金股票仓位为 68.58%，债券仓位为 7.34%，股债仓位较上季度末均有小幅上升。图表 39：多空对冲基金股债配置情况（202

51、0Q1-2020Q4）804.927.347.089.47 多空对冲股债仓位（占净值比 %）706051.7852.4451.995040302010068.582020Q12020Q22020Q32020Q4股票债券来源：国金证券研究所，Wind- 14 -“固收+”基金 2020 年四季报专题分析从券种配置上看，多空对冲基金四季度末信用债仓位为 2.27%，利率债仓位为 3.89%，可转债仓位为 1.17%，相较上季度末，信用债与可转债仓位有所下降，利率债仓位有所上升。图表 40：多空对冲基金券种配置情况（2020Q1-2020Q4）10 多空对冲券种配置（占净值比 %）864202020

52、Q12020Q22020Q32020Q4可转债信用债利率债来源：国金证券研究所，Wind从权益多头配置上看，重仓股主要为沪深 300 指数中金融、消费板块的龙头权重股。图表 41：多空对冲基金重仓股市值前十行业 图表 42：多空对冲基金重仓股市值前十个股2020 Q12020 Q22020 Q32020 Q4银行非银金融非银金融非银金融非银金融食品饮料食品饮料食品饮料食品饮料银行银行银行医药生物医药生物家用电器家用电器房地产电子电子电子家用电器家用电器医药生物医药生物计算机计算机机械设备房地产建筑材料建筑装饰电气设备电气设备有色金属商业贸易交通运输休闲服务电子电气设备建筑装饰国防军工2020

53、Q12020 Q22020 Q32020 Q4中国平安中国平安中国平安中国平安贵州茅台贵州茅台贵州茅台贵州茅台兴业银行五粮液中信证券五粮液迈瑞医疗立讯精密五粮液美的集团招商银行招商银行美的集团招商银行宁波银行美的集团伊利股份东方财富万科 A恒瑞医药立讯精密兴业银行工商银行宁波银行招商银行宁波银行恒瑞医药恒生电子宁波银行立讯精密华泰证券中信证券兴业银行平安银行来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind从权益组合持仓来看，今年上半年多空对冲基金持仓市值最高的行业为医药生物，其次是食品饮料及非银金融，个股依然是龙头权重股为核心持仓，半年末持仓市值前三个股分别为中国平安、贵州茅台及五粮液。- 15 -“固收+”基金 2020 年四季报专题分析图表 43：多空对冲基金持股组合概况多空对冲-权益持仓市值前十行业多空对冲-权益持仓市值前十个股排序2019Q 42020Q 2排序2019Q 42020Q 21非银金融医药生物1中国平安中国平安2银行食品饮料2贵州茅台贵州茅台3食品饮料非银金融3兴业银行五粮液4医药生物银行4招商银行立讯精密5电子电子5中信证券美的集团6家用电器计算机6恒瑞医药中信证券7房地产传媒7格力电器宁波银行8化工电气设备8美的集团华泰证券9计算机房地产9宁波银行招商银行10汽车家用电器10海螺水泥恒瑞医药来源：国金证券研究所，Wind多空对冲基