公司收购法律规定

1、.：.；公司收买法律规定公司收买作为一种重要的购并活动遭到了企业家的广泛青睐，尤其是在西方国家，公司收买是实现企业外部扩张的重要方式。相对而言，公司收买在我国近年来随着国有企业股份制改造的推行和股票市场的建立逐渐引起人们的留意。由于公司收买涉及的利益主体复杂多样，其本身又具有较高的技术性和操作性，因此，如何建立一套公正合理的法律制度是需求仔细研讨的问题。在公布之前，我国仅有一些零乱的法律、行政法规、地方性法规、部门及地方规章对其加以制约，这些法律规定散见于、，以及上海、深圳等地的地方规定之中，这种法律不一致的景象时有立法混乱、相互冲突的情况出现。1998年12月29日由第九届全国人民代表大会常

2、务委员会第六次会议经过，并于1999年7月1日起施行的(以下简称)，作为管理证券发行与买卖的根本法，用专章(第四章)17条(第78条至第94条)对上市公司收买加以规制。其中的相关规范，为上市公司的收买提供了合理的运作空间，在收买主体、收买方式、收买价钱诸方面均有艰苦突破，必将对推进上市公司收买、维护投资者利益起到重要的作用。但与先进国家的立法相比，该法仍失之于简陋、笼统、粗放，本文拟对英美国家关于公司收买立法的原那么及详细制度作一简单调查，结合我国的立法现状，对的立法缺陷作一检讨。需阐明的是，由于英美国家公司收买的对象不区分上市公司与非上市公司，我国的只对上市公司的收买作出规范，因此本文在论及

3、英美国家时，运用“公司收买的概念涉及到我国的法律规定时，除非援用法律条文，否那么“公司收买即指我国的“上市公司收买。一、公司收买立法的原那么公司收买涉及到收买者、目的公司、目的公司股东、目的公司管理层，甚或收买公司股东、目的公司的雇员、债务人、消费者、社区，各方当事人的利益相互交叉，错综复杂。然而公司收买立法的首要目的，在于维护目的公司股东尤其是目的公司的小股东的利益。其缘于以下几个方面。(一)在公司收买中，收买者与目的公司股东之间的不平等在信息的掌握与分析上，目的公司股东远比不上收买者，这使公司收买中的证券买卖实践上是一种不平等的买卖。毫无预备的小股东与有备而来的收买者(大多是规模较大的公司

4、)无疑是一种一面倒的买卖，目的公司股东很大程度上处于被剥削的位置。(注：张舫：，法律1998年版，第100-101页。)(二)在公司收买中，目的公司股东之间的不平等目的公司的大股东有较强的与收买者讨价讨价的才干，可以协议方式出卖本人的股份，可得到收买者给予的优惠待遇，而小股东却没有这种力量。根据公司法理，“公司在基于股东资历而发生的法律关系中，不得在股东间实行不合理的不平等待遇，(注：刘俊海：，法律1997年版，第30页。)因此须进展法律规制。(三)在公司收买中，目的公司管理层滥用其控制权，进犯股东的利益普通情况下，公司固有的鼓励机制使公司与其管理层利益一致。但在公司面临收买时，一旦收买胜利，

5、原来的董事能够被逐出董事会，失去原有的高额年薪、津贴等。因此，虽然收买有利于公司，但董事基于失业的恐惧，很有能够回绝一切收买。(注：jeffreg n.gordon lewis a.komhause：takeover oh two models(1986)96the yale law joumal pp296-297，转引自黎友强：，1997年第4期。)二、公司收买法律规制的详细制度(一)为确保收买方和目的公司股东之间利益的平衡，维护目的公司股东的利益，特设以下制度1.信息披露制度。它又包括要约前的大股东披露义务与要约时的收买方披露义务;2.限制收买要约的时间。经过规定一个要约存续的合理期限，

6、使得目的公司股东可以获得充足的信息，并使之有时间思索能否出卖其所持的股票;(注：李胜军：，第二辑，第91-95页。)3.要约的修订、撤回。很多国家的法律规定，要约只能在一定期限内有条件地修订，新条件普通不得劣于原有的规定;要约人不得在要约有效期内擅自撤回要约;(注：徐兆宏：，1995年第12期。)4.承诺的撤回。英国法中，目的公司的股东，在整个收买的有效期内，或收买要约成为或被宣布为无条件之前，即使是先己承诺出卖其所持有的目的公司的股票，仍有权撤销该承诺。(注：刘廓清：，法律1998年版，第53页。)5.收买中关联方持股问题。(二)为了保证股东之间的平等，法律规定如下制度1.全体持有规那么与按

7、比例接纳规那么。前者指收买人应向目的公司某类股份全体持有人发出收买要约;后者指假设目的公司股东接受要约的总数高于收买人拟购买的股份数的，收买人应按比例从一切接受要约的目的公司股东手中购买股份，而不论其接受要约的时间先后;2.最好价钱规那么。收买人应对一切受要约人一视同仁，对同一类股份持有人应提供一样的收买条件，对不同种类股份持有人提供的收买条件也应类似：不得给予特定股东以收买要约中未记载的利益。假设收买人在收买要约有效期间变卦要约条件，提高要约价钱的，那么应向一切受要约人提供该变卦后的变化，不论其能否在该变卦前已接受了要约;(注：宋永泉：，1999年第5期。)3.规范协议收买;4.强迫要约收买

8、的实行;(三)防止目的公司管理层损害股东利益，规定以下制度1.管理层对收买信息的披露义务;2.对管理层采取的反收买措施的限制。三、我国中的相关规定之讨论(一)在对收买公司的规制方面1.信息披露制度。第79条规定了大股东的持股披露义务，第80条对报告和公告的内容作了规定，与以往相比，放宽了举牌的条件，从中也可看出立法鼓励收买的意图。第81条规定了强迫要约义务，并在第82条列举了披露的内容。但通观82条，只是规定：“按照前条规定发出收买要约才须报告，即强迫要约中的披露义务。未对公开发出非强迫要约收买(即自愿的要约收买)的披露内容作出规定。英国是规定了强迫要约的国家，其城市法典仍规定了在具备四项条件

9、时，必需宣布收买，同时填具有关信息公开的文件、公开详细的与收买有关的信息。美国并未有强迫要约制度，其证券买卖法14d(1)规定，任何向一个公众公司股东发出的公开收买要约的数量超越该公司该等级股份总数的5%，必需填具表14d(1)，公开相关信息。(注：前引，第110-112页。)因此，建议删去82条中的“按照前条规定这一表述。由于无论是自愿的要约收买还是强迫要约收买均要履行信息披露的义务。2.收买期间的规定。第83条第2款规定：“收买要约的期限不得少于三十日，并不得超越六十日。3.要约的撤回与改动。第84条规定：“在收买要约的有效期限内，收买人不得撤回其收买要约。收买人需求变卦要约中事项的，必需

10、事先向国务院证券监视管理机构及证券买卖所提出报告，经获准后，予以公告。从中看出，在我国，收买方是可以降低原来发出的要约条件的，只需得到有关机构的同意。但有关部门同意与否的规范是什么，却未规定，有待以后加以补充。4.承诺的撤回权。付之阙如，此前的第52条第3款规定：“预受收买要约的受要约人有权在收买要约失效前撤回对该要约的预受，成认了股东的承诺撤回权，以后如修订应加进这一科学的规定。5.收买中的关联方持股问题。在收买过程中，收买方的关联人(既能够是个人，也能够是组织)对目的公司的持股会对公司收买的进程有很大的影响。如在要约收买中，收买者单独直接持有目的公司不到5%的股份，但加上与其有关联的人对目

11、的公司的持股量，能够远远超越5%，甚至在关联人众多的情况下，还能够结合持股超越30%.我国证券市场上首起上市公司收买案-宝延风波，就是一同关联人一致行动案。对这种情形如何处置，信息披露义务如何履行，第47条规定：“任何法人直接或者间接持有一个上市公司发行在外的普通股到达5%时，该当自发生之日起三个任务日内，向该公司、证券买卖所和证监会作出书面报告及公告。假设说“直接或者间接持有尚有些许“一致行动人的意思的话，那么却对此未作任何规定，这不能不说是一种缺陷。为此，建议引入英美国家的“一致行动人或“受害一切权人的概念，弥补之缺乏。美国证券买卖法13d(3)规定，两个或两个以上的人作为一个合伙、一个有

12、限合伙、辛迪加或其他群体，为了获得、持有或安排目的公司的证券而行动，这样的辛迪加或群体应被推定为一个人，受13d(3)信息公开要求的调整。(注：see：williams act1968图 13d(3)香港采取列举方式，确定“一致行动人即一家公司的母公司、子公司、同属于一个集团的并列公司及上述公司的联营公司;公司的任何董事(包括该董事的近亲、有信托关系的公司及其所控制的公司)、财务顾问和合伙人等。(二)在保证股东平等待遇方面1.全体持有规那么与按比例接纳规那么。第81条规定：“经过证券买卖所的证券买卖，投资者持有一个上市公司该当依法向该上市公司一切股东发出收买要约。第85条规定：“收买要约中提出

13、的各项收买条件，适用于被收买公司一切的股东。这两条可视为全体持有规那么的表达。但遗憾的是，未对按比例接纳规那么加以规定。第82条第1款第5项规定收买报告书应载明“收买股份的详细称号和预定收买的股份数额。就是说，收买人可发出面向目的公司全体股票持有人的部分要约，对于此种情况，国外均规定了按比例接纳原那么，之前我国的第51条还规定：“收买要约人要约购买股票的总数低于预受要约的总数时，收买要约人该当按照比例从一切预受要约的受要约人中购买该股票。由此看来，应恢复按比例接纳制度，以利于保证目的公司股东的待遇平等。2.最好价钱规那么。我国未规定最好价钱规那么，为收买者在公司收买中歧视小股东留下了余地。假设

14、目的公司存在实力强的大股东时，收买者可以在要约收买之前，与目的公司的大股东协商，以较高的价钱购买他们所持有的股份。然后再以较低的价钱发出要约收买。这种歧视小股东的做法理应遭到制约。为此建议吸收国外先进立法阅历，在未来的修订中添加一条：“收买者发出要约的价钱不得低于其在要约发出前12个月内购买目的公司股份的最高价钱。(三)股东待遇平等的特别讨论-协议收买1.协议收买的概念与国外的立法。协议收买是指收买方在证券买卖场所之外与目的公司的股东(主要是未获或已获控股位置的大股东)在价钱、数量等方面私下协商，购买目的公司的股份，以控制目的公司的行为。协议收买与要约收买的量重要的区别是前者仅面向少数特定股东

15、，由于各个股东讨价讨价的才干等不同，收买方在对各个股东的支付价钱上普通也各不一样，而要约收买那么是面向目的公司全体股东，要约价钱也适用于全体股东。这样的特征，决议了决议收买很能够损害目的公司小股东的利益，违反股东平等原那么，因此各国均对协议收买加以规制，不过规制的方法不同。英国城市法典不明确区分要约收买与协议收买，对协议收买的规制以强迫要约的方式表现出来，即规定任何人获得一个公司的股份超越该公司已发行股份总数的30%时，必需向该公司的一切股东发出公开要约。美国威廉姆斯法未给“tender offer下一个确切的定义，对于私下协商收买(privately negotiated transacti

16、ons)，起初被以为不属于威廉姆斯法的控制范围。但是这一绝对性的断定逐渐为一些判例所突破，虽然如此，法官也不以为一切的私下协商收买都属于威廉姆斯法的规定范围。实际中，卡特法官(carter)曾总结了将私下协商收买纳入威廉姆斯法的8条规范。但总体看来，在对私下协商收买案件的审理中，法院经常运用的是所谓的“股东冲击实验(shareholder impact test)实际，即该种收买能否属于威廉姆斯法的控制范围，主要是看该次收买能否对股东产生了威廉姆斯法所欲防止的要挟。(注：see international law of takeover and merger-united states，can

17、ada，south and central america，new york，quorumbook，pp6264.)2.我国的立法情况及评价。我国第78条、89条、90条对协议收买进展了规定。第78条规定：“上市公司收买可以采取要约收买或者协议收买的方式。一定了协议收买是与要约收买并列的一类收买方式。第89条和90条分别对协议收买过程中协议的达成、报告和公告、股票和资金的保管等详细操作作了规范。这里有两个问题：(1)中的协议收买是针对上市公司的一切股份还是针对上市公司的流通股份?或者说中的收买是针对上市公司的一切股份还是仅针对上市公司的流通股份?对此有两种了解，第一种观念以为：“上市公司的收买

18、仅指经过证券买卖所对上市公司的社会流通股进展收买行为。而在证券买卖所之外进展的对国有股、法人股的收买不属于本法所规制的范围。(注：全国人大常委会办公厅研讨室编写组：，改革1999年版，第126页。)另一种观念以为协议收买“不仅仅指上市部分，也包括目的公司中未上市流通部分(注：李诚主编：，中国经济1999年版，第101页。)笔者的看法是：第一，从实际上来说，无论是要约收买还是协议收买，都是在证券买卖所之外进展的。第一种观念从错误的认识-上市公司的收买是在证券买卖所进展-出发，联络我国实践-我国可以在证券买卖所买卖的只需流通股份，进而得出错误的结论。第二，从实际中来说，我国近年来成为热点问题的所谓

19、购并、兼并，绝大多数是采取协议收买的方式，这是由于我国上市公司独特的股权构造-不能上市流通的国有股、法人股占3670%.协议收买已被广泛采用的现实与国有资产保值增值，企业扩展具有的规模效应的需求，决议不能也不可随便放弃国有股与法人股的协议收买。从这一方面来说，第二种观念是正确的。但第二种观念以为要约收买仅是对上市公司流通股份的要约，所犯错误当和第一种观念一样。而且从第81条的行文“该当依法向该上市公司一切股东发出收买要约来看，要约收买也不限于只针对上市公司的流通股股东(限于篇幅，这一问题的讨论笔者另文进展)。(2)协议收买与强迫收买的交融-对第81条的初步检讨。第81条规定“经过证券买卖所的证

20、券买卖如到达法定的比例要求须履行强迫要约义务，显然，在我国，如收买方不经过证券买卖所，而是以私下协商的方式从目的公司股东手中协议购得目的公司的股份，即使数量已超越该条规定的30%的比例，也不受强迫要约义务的制约。前已述及，英国城市法典不对协议收买与要约收买作出区分，实践上是将协议收买纳入强迫要约收买之中，美国是经过判例法中的“股东冲击实验实际对协议收买加以规制。第81条规定了如英国法那样的强迫要约制度，加之从我国上市公司的内部治理构造看，内部人控制严重，公司大股东与董事合二为一，小股东的权益得不到有效的维护。且在我国，股东权的维护认识薄弱，未建立起运作良好的董事对股东的忠实义务机制。因此，在对

21、协议收买的法律规制上，应采用英国方式。建议在修订时，将第81条的“经过证券买卖所的证券买卖一语删去。(四)股东待遇平等原那么的特别讨论之二-强迫要约收买制度(第81条规定的再检讨)1.强迫要约收买制度的价值取向与国外的立法。普通以为，强迫要约收买的立法理由有两个：一是防止出现歧视小股东的景象，着眼于一切股东获得平等的待遇。一旦收买方曾经获得了目的公司的控制权，他就有义务发出公开收买要约，以不低于其为获得控股权所付的价钱，收买公司其他股东所持有的股份，以此防止大小股东之间的差别待遇;二是赋予非控股股东以撤出公司的权益。小股东作出投资决议，是出于对公司当前的运营控制者才干及品德质量的信任，假设公司

22、的控制权发生转移，小股东就失去了作出投资的根据。既然他们无法影响控制权的转移，至少应有公平的时机撤出他们的投资。但是，假设他们一同在股市上出卖其股份，必然因股价下跌而蒙受损失，所以法律强迫收买方发出公开收买要约，使这些股东有时机以公平的价钱出卖其股份，撤回投资。英国是最早制定强迫要约收买的国家，也是这一规那么最完善的国家。其城市法典第9条规定：任何人(连同一致行动人)经过收买股份获得目的公司股东大会上30%以上的投票权;或者任何人(连同一致行动人)原先持有30%以上，50%以下的投票权，在恣意12个月的期间内经过收买股份使其投票权添加2%以上，那么必需向目的公司一切股东(无论其持股能否具有投票

23、权)发出公开收买要约。(注：代越：，1998年第2期。)其他国家如法国、比利时、西班牙、澳大利亚、新西兰也规定了强迫要约收买制度。2.我国的立法情况与评价。我国1993年的第48条曾规定：“发起人以外的任何法人直接或间接持有一个上市公司发行在外的普通股到达30%时，该当自该现实发生之日起45个任务日内，向该公司一切股票持有人发出收买要约第81条规定：“经过证券买卖所的证券买卖，投资者持有一个上市公司已发行的股份的30%时，继续进展收买的，该当依法向该上市公司一切股东发出收买要约。但经国务院证券监视管理机构免除发出要约的除外。可见保管了对强迫要约收买的规定。但通观该条文，有如下两个问题值得商榷：

24、(1)投资者持有上市公司已发行股份的30%时，能否必然产生强迫要约的义务?根据第81条的规定，答案应能否认的。该条明确规定，投资者持有目的公司已发行股份的30%时，“继续进展收买的才该当进展全面的要约收买。也就是说，即使收买者已持有目的公司百分之三十的股份，只需其不再进展收买，就不用发出全面的收买要约，而不是如有的著作所说，的30%的比例是触发点，只需到达这个比例，就必需发出全面的收买要约。(注：全国人大常委会办公厅研讨室编写组：，改革1999年版，第149页。)然而的这一规定能否合理?答案亦应能否认的。纵观各个规定了强迫要约收买制度的国家，虽然发出强迫性要约的临界点或触发点不同，但其立论根据

25、大体一样：在当今上市公司股权日益分散的情况下，持有一个上市公司25%或30%或35%的股权，已根本上获得了该公司的控制权，由此必需引发强迫要约义务，不论收买者能否“继续收买。现实上，要想证明持股30%的收买者还想“继续收买，不能说绝对不能够，至少也是相当困难。因此，建议将第81条中的“继续进展收买的表述删去，以便更容易贯彻强迫要约收买制度，使股东待遇平等原那么落到实处。(2)强迫要约的豁免未对强迫要约的豁免作出规定，但是这些年来在执行的过程中，尤其是在收买者协议受让国家股、法人股的情况下，其强迫要约的义务无一例外地被证监会豁免。如恒通控股棱光、康恩贝控股凤凰等。第81条规定，强迫要约“经国务院

26、证券监视管理机构免除发出要约的除外，明文确定了强迫要约的义务是可以免除的。笔者在此无意讨论我国强迫要约豁免的必要性，但我们至少必需买卖所的证券买卖如到达法定的比例要求须履行强迫要约义务，显然，在我国，如收买方不经过证券买卖所，而是以私下协商的方式从目的公司股东手中协议购得目的公司的股份，即使数量已超越该条规定的30%的比例，也不受强迫要约义务的制约。前已述及，英国城市法典不对协议收买与要约收买作出区分，实践上是将协议收买纳入强迫要约收买之中，美国是经过判例法中的“股东冲击实验实际对协议收买加以规制。第81条规定了如英国法那样的强迫要约制度，加之从我国上市公司的内部治理构造看，内部人控制严重，公

27、司大股东与董事合二为一，小股东的权益得不到有效的维护。且在我国，股东权的维护认识薄弱，未建立起运作良好的董事对股东的忠实义务机制。因此，在对协议收买的法律规制上，应采用英国方式。建议在修订时，将第81条的“经过证券买卖所的证券买卖一语删去。(四)股东待遇平等原那么的特别讨论之二-强迫要约收买制度(第81条规定的再检讨)1.强迫要约收买制度的价值取向与国外的立法。普通以为，强迫要约收买的立法理由有两个：一是防止出现歧视小股东的景象，着眼于一切股东获得平等的待遇。一旦收买方曾经获得了目的公司的控制权，他就有义务发出公开收买要约，以不低于其为获得控股权所付的价钱，收买公司其他股东所持有的股份，以此防

28、止大小股东之间的差别待遇;二是赋予非控股股东以撤出公司的权益。小股东作出投资决议，是出于对公司当前的运营控制者才干及品德质量的信任，假设公司的控制权发生转移，小股东就失去了作出投资的根据。既然他们无法影响控制权的转移，至少应有公平的时机撤出他们的投资。但是，假设他们一同在股市上出卖其股份，必然因股价下跌而蒙受损失，所以法律强迫收买方发出公开收买要约，使这些股东有时机以公平的价钱出卖其股份，撤回投资。英国是最早制定强迫要约收买的国家，也是这一规那么最完善的国家。其城市法典第9条规定：任何人(连同一致行动人)经过收买股份获得目的公司股东大会上30%以上的投票权;或者任何人(连同一致行动人)原先持有

29、30%以上，50%以下的投票权，在恣意12个月的期间内经过收买股份使其投票权添加2%以上，那么必需向目的公司一切股东(无论其持股能否具有投票权)发出公开收买要约。(注：代越：，1998年第2期。)其他国家如法国、比利时、西班牙、澳大利亚、新西兰也规定了强迫要约收买制度。2.我国的立法情况与评价。我国1993年的第48条曾规定：“发起人以外的任何法人直接或间接持有一个上市公司发行在外的普通股到达30%时，该当自该现实发生之日起45个任务日内，向该公司一切股票持有人发出收买要约第81条规定：“经过证券买卖所的证券买卖，投资者持有一个上市公司已发行的股份的30%时，继续进展收买的，该当依法向该上市公

30、司一切股东发出收买要约。但经国务院证券监视管理机构免除发出要约的除外。可见保管了对强迫要约收买的规定。但通观该条文，有如下两个问题值得商榷：(1)投资者持有上市公司已发行股份的30%时，能否必然产生强迫要约的义务?根据第81条的规定，答案应能否认的。该条明确规定，投资者持有目的公司已发行股份的30%时，“继续进展收买的才该当进展全面的要约收买。也就是说，即使收买者已持有目的公司百分之三十的股份，只需其不再进展收买，就不用发出全面的收买要约，而不是如有的著作所说，的30%的比例是触发点，只需到达这个比例，就必需发出全面的收买要约。(注：全国人大常委会办公厅研讨室编写组：，改革1999年版，第14

31、9页。)然而的这一规定能否合理?答案亦应能否认的。纵观各个规定了强迫要约收买制度的国家，虽然发出强迫性要约的临界点或触发点不同，但其立论根据大体一样：在当今上市公司股权日益分散的情况下，持有一个上市公司25%或30%或35%的股权，已根本上获得了该公司的控制权，由此必需引发强迫要约义务，不论收买者能否“继续收买。现实上，要想证明持股30%的收买者还想“继续收买，不能说绝对不能够，至少也是相当困难。因此，建议将第81条中的“继续进展收买的表述删去，以便更容易贯彻强迫要约收买制度，使股东待遇平等原那么落到实处。(2)强迫要约的豁免未对强迫要约的豁免作出规定，但是这些年来在执行的过程中，尤其是在收买

32、者协议受让国家股、法人股的情况下，其强迫要约的义务无一例外地被证监会豁免。如恒通控股棱光、康恩贝控股凤凰等。第81条规定，强迫要约“经国务院证券监视管理机构免除发出要约的除外，明文确定了强迫要约的义务是可以免除的。笔者在此无意讨论我国强迫要约豁免的必要性，但我们至少必需明确一点：强迫要约豁免的条件是什么?即具备何种条件收买者的强迫要约义务可被证监会免除?参考国外的立法，他们大都对豁免的条件作出了明确的规定，豁免的情况普通为：假设经目的公司的独立股东在获得充分信息的情况下表决赞同、收买者受让控股权益是挽救目的公司所必需等。法律规范的要旨在于细密，易于操作。既对强迫要约收买义务豁免的合法性作了一定，却未明确宣示豁免的条件，不能不说是存在立法上的破绽，为证券监视管理机构的随意豁免、恣意豁免大开方便之门，无法防止此种行为中的“黑箱操作，不利于第三条所规定的“公开、公平、公正原那么的实行。(五)对目的公司管理层的规制1.目的公司管理层的披露义务。目的公司管理层在面临收买时，假设他们不愿在收买胜利后失去本人的位置，普通会倾向于对公司的运营情况做出乐观的评价，为目的